信用违约互换和债券市场发展关系研究

文 / 魏媛媛,中央财经大学

信用违约互换和债券市场发展关系研究

文 / 魏媛媛,中央财经大学

近年来，CDS发展迅速，成为目前全球交易最广泛的场外信用衍生品，CDS转移了信用风险，在促进债券市场发展的同时也形成了市场信用风险链条，对债券市场同时存在一定的负面作用。CDS的交易本身存在一定的风险，AIG和摩根大通都在CDS的交易上出现了大量亏损。CDS的良好发展态势和对市场的促进作用都表明中国市场应发展这一衍生品交易，但是要小心防范CDS隐藏的风险，同时健全市场机制和相关法律法规。

1 引言

信用违约互换（CDS），又称为信用违约掉期，是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品。信用违约互换的历史相比较金融市场来说不算长，CDS自20世纪90年代开始发展。ISDA（国际互换和衍生品协会）于1998年创立了标准化的信用违约互换合约，在此之后，CDS交易得到了快速的发展。

CDS是指信用违约互换的购买者（以下简称买方）向信用违约互换的出售者（以下简称卖方）转移第三方信用违约风险的信用衍生产品。在信用违约互换交易中，买方定期向卖方支付一定的费用，而一旦出现第三方信用违约（主要指债券主体无法偿付），买方将从卖方处获取损失补偿，从而规避信用风险。当然，买方并非完全不存在信用风险的，CDS的交易中，卖方也可以出现违约的情况，这种情况下买方将承受损失。一般来说，CDS的卖方具有比债券发行主体更高的信用。

2 基于摩根大通2012年CDS巨额亏损事件的实证分析

摩根大通的投资集中在MBS、政府机构证券、高评级及担保债券、证券化产品、市政债券等高评级、低风险的证券上。通过对这些证券的投资，摩根大通得以对冲银行因负债和资产错配而产生的利率风险。

摩根大通并不是直接做空那些债券或者购买相关债券的CDS来进行对冲，而是通过做多CDX指数的长期合约同时做空CDX指数的短期合约来进行对冲。今年的摩根大通巨亏事件中，伦敦鲸实施份额交易来对冲，也就是说，伦敦鲸看空市场。伦敦鲸的持仓量非常大，对整个债券市场都产生了一定的影响。受欧债危机的影响，证券市场出现大幅波动，伊科西尔所在团队约有3500亿美元的投资证券额度，约占摩根大通总资产的15%，受到市场影响，这笔交易使摩根大通一下子亏损了20多亿美元。

CDS是一种转移信用违约风险的工具，然而，也很容易演变成一种投机，多家对冲基金和其他市场参与方的对赌。当交易头寸很大时，甚至有可能扭曲债市价格。

摩根大通CDS巨额亏损事件相比较AIG危机来说，对公司影响相对较小，而这两个事件都表明了CDS的风险性以及CDS交易对债券市场的负面影响。

CDS有可能扩散和放大风险，甚至对整个金融体系的系统性风险都具有一定的影响。CDS市场缺乏监管，任何市场参与者双方都可以就某项信贷资产缔结CDS合约，订制的过程中却没有评估双规的履约能力。CDS签订具有一定的盲目性，一定程度上放大了风险。

3 CDS在我国发展可行性分析

CDS作为目前全球交易最广泛的信用衍生品，对平衡金融市场的信用风险具有良好的作用，对促进债券市场发展和银行业信用风险转移具有巨大作用。

3.1 市场需求

而目前中国市场也表明CDS在中国具有很大的发展空间。

首先，从市场基础来看，2007年银监会取消商业银行为企业债担保后，债券发行回归信用本源，我国信用债券（无担保债券）市场发展进入到一个新的阶段。而随着信用债券市场规模的扩大，信用违约情况也越来越多，我国推出债券CDS的必要性和可行性都在增加。少了银行的担保，很多债券的发行变得困难，企业融资受到直接影响，在这种情况下，企业也希望借助银行担保以外的方式来增强债券评级，降低发行难度。

其次，我国信用债券等级体系日趋完善，债券市场交易主体多元化且市场发展迅速。随着我国债券市场规模的不断扩大，发债主体信用等级呈多元化趋势，从AAA到BB-。债券等级的多样化为CDS的推出奠定基础。同时，随着债券市场的不断扩大，信用风险已成为债券风险中非常重要的一种。而市场交易者的多元化提高了债券的流动性，而目前市场上不定形的跟信用担保有关的举措将进一步促进CDS的发展。

3.2 市场发展可能性

（1）要充分认识CDS。CDS作为一种风险管理衍生品，本身具有一定的风险性，为更好地在中国市场上发展CDS，明晰CDS的风险以及这种工具利弊是必不可少的。

（2）制定相关的法律法规。中国目前涉及金融衍生品交易管理办法的主要是2004年银监会颁布的《金融机构衍生品交易业务管理暂行办法》。若要在中国市场上发展CDS，完善相关法律法规势在必行。

（3）合理进行信用评级。金融衍生品的不断创新发展，风险被杠杆化放大，信用评级的作用显得更为重要。

（4）建立CDS交易规范。在我国现有的制度框架上，银行、证券、保险行业是分业监管的，但是在CDS交易上要建立完善的市场准入原则和交易制度，保障不同投资者之间的公平。建立相关交易指引，明确交易过程中涉及的具体标准和细则，推动CDS市场有序发展。

4 结论

本文通过对CDS的发展状况，以及对AIG和摩根大通两个案例的分析，论述CDS具有的风险，同时论述了CDS推动债券市场发展的正面效果。CDS发展态势良好，对债券市场也有较大的促进作用。从中国的市场现在和市场需求来看，CDS适合在中国市场上发展。但是要小心防范CDS隐藏的风险、健全市场机制和相关法律法规，同时要完善评级机制，以此来促进市场的平稳健康发展。

[1]Mark Garbowski. United States: Credit Default Swaps: A Brief Insurance Primer [J]. AKO'S Policyholder Advisor, October 24, 2008

[2]史永东，赵永刚．信用衍生品的国际发展机理研究．财经问题研究，2008，(10)：55

[3]孙倩，从美国次贷危机看信用衍生品的风险控制，商业时代