私募股权投资基金在中国的发展分析

(中央财经大学 北京 100081)

私募股权投资基金在中国的发展分析

王硕张文倩

(中央财经大学 北京 100081)

本文研究了私募股权投资基金在中国的发展。文章梳理了中国私募股权投资基金市场的发展进程，并总结了中国私募股权投资基金市场的当前的特征、投资主体，从规模、投资、退出机制等方面提出存在的问题。最后，针对我国私募股权投资基金的发展现状和存在的问题提出了相应的政策建议。

私募股权投资基金；投资主体；同质化；退出机制；多层次资本市场

一、中国私募股权投资基金发展历程及现状

中国的私募基金产生于20 世纪80 年代末， 其雏形是以政府为主导， 主要为高科技企业融资的风险投资基金，而真正意义上的私募基金出现和发展则相对滞后。20 世纪90 年代以来， 以私募证券投资基金为代表的非正规私募基金发展迅速， 先期进行风险投资的公司也有相当部分转为私募证券基金。

中国私募股权投资市场发展至今已经20余年，起步阶段主要从1985年至1997 年，起步阶段的的私募投资主要表现为风险投资，最显著的特征是政府高度重视，强力推动；私募股权投资在中国的第一次高速发展期是从1998年到2000年，国有风险投资公司开始大量涌现，外资风险投资公司开始进入，民营资本开始尝试进入，出资人开始从财政为主转变为以国有企业为主；2001年至2003年是中国私募市场的调整期，在这一阶段，政府继续出台政策支持风险投资，风险投资行业的盈利模式和投资理念也开始转变，开始关注被投资企业的价值培养；2004年至2007，中国的私募股权投资行业又开始经历迅速发展的阶段，这一时期内，政府相关政策更加规范化、法制化，前期风险投资开始获利，本土私募投资快速发展，外国 PE 机构进入越来越多，高质量的投资回报带来国内外充裕的资金流纷纷涌入中国 PE 市场；2008 年，美国的次贷危机在全球引发金融海啸，世界各个主要经济体纷纷陷入衰退，中国的经济增速也明显放缓，中国私募行业的发展越来越趋于合理和规范性，中国私募基金发展进入了机遇与挑战并存的时期。

2004年以来，国内私募股权投资行业在股权分置改革、创业板推出等一系列金融改革的推动下获得极其迅速的发展。目前，从私募股权的投资主体划分，形成了外资PE、本土 PE、券商直投、保险资本等多机构投资者并存的局面。

外资PE公司在中国市场的发展带动了中国本土风险投资或创业投资在内的私募股权基金迅速成长。本土私募基金曾经主要是股票投资型的私募证券投资基金，并以公司型、信托型、契约型组织方式出现，经过几年的发展，产业投资型的私募股权投资基金则后来居上，并主要以有限合伙型作为主流的组织形式。2007年6月1日，新《合伙企业法》正式实施，使中国本土私募投资基金步入了高速发展阶段，为国内私募股权基金的发展奠定了坚实的法律基础。

券商直投是指券商通过各种方式进入实业投资领域。目前，监管部门将国内证券公司“直投”业务范围限定为Pre-IPO，即对拟上市公司的投资初步设定了 “投资期限不超过3年”等规则， “直投+保荐”模式目前已成为我国券商直投业务获利的主要模式。不过，目前在政策层面，为加强券商直投业务的监管和风险控制，在一定程度限制了 “直投+保荐”模式。因此，众多以开展直投业务的券商开始探索参股产业基金或自行募集基金，开辟券商直投业务新的运作模式。

保险资本投资通常的特点为投资周期较长、风险承受能力适中，而投资于私募股权市场尤其是投资于Pre-IPO等阶段成为保险资金最为合适的投资方向，一直被认为是与私募股权在投资期限上最为匹配的资金。按照保监会规定，保险公司投资未上市企业股权、股权投资基金等相关金融产品，可以自主确定投资方式。

二、中国私募投资发展特点及问题

我国的私募股权投资行业发展至今已初具规模，但与经济总量尚不相称。中国目前的PE渗透率为0.24%，而英国PE渗透率为是1.9%，美国为0.8%，印度为0.7%。由此可见，中国 PE的规模还不能完全满足经济的发展需求，仍处在初级转轨阶段，未来还有更广阔的发展空间与发展前景。

从投资角度来看，私募投资行业逐渐多元化，但阶段性扎堆现象明显，同质化竞争严重。从发展历程来看，中国 PE 投资对象从互联网、IT 业逐步扩展到了制造、能源、化工、农业等传统行业以及其他科技行业、金融房地产业等，涉及行业逐步多元化。但是由于投资的羊群效应，一个成功退出的案例很容易形成局部过热的局面，同质化竞争严重。这也是国内部分 PE 机构投资理念不成熟，投资经验不丰富的表现。此外，我国私募基金投资阶段、地域相对集中，投资风格相对单一。从阶段上看，投资主要集中在发展期、扩张期和 PIPE，早期风险投资较少。从地域上看，则主要集中在北京、上海、深圳等大城市和广东、浙江、江苏、福建等沿海发达省份。

退出机制不健全是中国私募基金存在的又一问题。私募投资的退出方式包括上市、售出、并购、回购等。国外大部分资本市场已经形成了上市、交易、购并、资产证券化等退出方式，为PE 的发展创造了良好的市场环境；但是我国大部分投资者仅局限于通过企业上市的模式达到退出的目的。我国企业上市标准比较高，大部分被投资的企业达不到上市的标准，虽然我国2009 年推出了创业板，但是短期内大部分企业很难达到上市的高门槛。国内退出机制的不健全也对私募股权投资基金的发展形成了阻碍。

三、政策建议

根据上述对国内国内私募股权基金的发展的分析，针对中国私募股权投资基金发展存在的问题，提出以下几点建议。

第一，建设多层次资本市场，丰富PE 的筹资渠道。目前，我国多层次资本市场的建设尚待完善，应尽快建立一个多层次资本市场，以便有效发挥我国资本市场的功能，使资本市场为我国经济的发展更好地服务。从目前中国金融体系和储蓄状况来看，应该把国内PE 的资本来源扩展成一个包含政府、企业、金融机构、企业年金、社保基金、境外资本以及富有的个人、家庭资金在内的多元化的体系。

第二，发展专业基金，鼓励私募股权投资基金综合运用金融工具。我国的私募股权基金发展仍然处于初级阶段，基金类型与投资方式单一、缺乏金融工具的综合运用，同质化竞争严重。为此应推进房地产基金、并购基金等专业型的私募股权基金的发展，同时应鼓励私募股权基金应用债权投资、杠杆融资等综合金融工具，提高基金专业化管理水平。

第三，鼓励创业投资和产业投资，推动新兴产业发展。战略性新兴产业具有高投入、高风险、高回报的特征，其发展迫切需要通过金融创新来构建风险分担，实现新兴产业与金融资本之间的良性互动。战略性新兴产业代表了未来技术创新及产业发展的方向，并对传统产业的转型升级具有重要促进作用，有利于推动产业结构调整。

第四，完善我国资本市场体系，实现PE 退出方式的多元化。想要PE 健康发展进入良性循环，就必须有多元化的退出方式，否则就无法实现高增长、高利润。具体来说，我国PE 退出方式主要可以从以下这两个方面加以完善。一是完善创业板，以为达不到主板要求但具有良好发展潜力的创新型企业上市提供机会，为PE 退出搭建一个良好平台；二是要完善产权交易市场，构建包括主板市场、二板市场、场外交易市场和一般产权交易市场的产权交易市场体系，使得不同规模、质量、风险度的企业都能选择适合自身发展的方式实现产权流通，为PE建立起一个有序的退出之路。

王硕(1993-)，女，汉族，河南郑州人，经济学硕士，中央财经大学金融学专业，研究方向国际金融；张文倩(1993-)，女，汉族，山西朔州人，经济学硕士，中央财经大学金融学专业，研究方向国际金融。