控制权强度、政治关联与民营上市公司信息透明度——基于深交所信息披露考评的经验证据

邢维全

(1. 天津财经大学 商学院，天津 300222；2.审计署与中国人民大学联合博士后工作站，北京 100086)

控制权强度、政治关联与民营上市公司信息透明度
——基于深交所信息披露考评的经验证据

邢维全1,2

(1. 天津财经大学 商学院，天津 300222；2.审计署与中国人民大学联合博士后工作站，北京 100086)

基于深交所信息披露考评数据，研究了控制权强度与政治关联的交互作用对民营上市公司信息透明度的影响。结果表明，只有在实际控制人的控制权强度较低时，民营上市公司高管的政治关联才会提升企业信息披露质量；同时，只有在没有政治关联的民营企业，实际控制人的控制权强度与企业的信息披露质量才会呈现正相关关系。既拓展了已有政治关联与信息透明度之间关系的研究，开展了对企业决策权配置经济后果的研究。

控制权强度；政治关联；信息透明度

0 引言

高质量的信息披露是资本市场健康发展的基石，它可以在一定程度上降低信息不对称导致的代理成本，提高资源配置效率[1]。已有的相关文献多从公司治理的角度对信息披露质量展开研究，而以企业政治关联为视角的研究则相对较少。我国是典型的转型经济体，政府对社会经济活动的干预依然很强[2]。上市公司，特别是民营上市公司要在我国并不完善的制度环境中得以快速成长，建立政治联系是一种有效的手段[3-4]。

近期以来，部分国内外学者研究了政治关联对信息透明度的影响，发现管理层的政治关联会影响信息透明度，如杜兴强等(2010)[5]、Chaney.(2011)[6]等。以上学者主要将政治关联作为影响企业信息透明度的影响因素之一进行研究，并未考虑政治关联对信息透明度的影响机制(Mechanisms)问题。政治关联对企业信息透明度的影响机制，很可能受公司决策权配置的影响。区别于以往文献，笔者将民营企业的决策权配置具体化为控制权强度(Intensity of Control Rights,ICR)来代表企业实际控制人对企业经营权和决策权的控制程度，即如果企业实际控制人同时掌握经营权，则认为该企业具有较高的控制权强度；反之则认为该企业具有低控制权强度。控制权强度也可看作是民营企业的权力集中度。实际控制人较高的控制权强度容易引发代理问题，缺乏牵制的所有者—管理层(owner-manager)可能为掩盖政治关联带来的成本而降低信息透明度，且这种作用会因缺乏牵制而被强化；相反，如果实际控制人的控制权强度较低，表明企业具有分权化、相互制衡的公司治理机制，公司制度的完善将强化政治关联对信息透明度的积极影响[5]，管理层对降低信息透明度的激励将同时减弱。可见，实际控制人的控制权强度直接影响政治关联与信息透明度之间的关系，政治关联是否影响以及如何影响信息透明度，依赖于控制权强度；然而，现有文献中探讨政治关联与公司信息透明度的关系时，均未考虑控制权强度的影响。

控制权强度作为一种公司治理要素，其与信息透明度之间的关系较为复杂。以往的研究发现，股权结构、独立董事比例、审计委员会以及决策权配置状况，都会对企业的信息披露产生影响。理论上，资本市场对上市公司信息披露的要求，源于所有者与经营者信息的不对称。当企业实际控制人同时掌握企业的经营权和决策权时，所有者和经营者合一，此时企业的信息不对称集中在企业内部人与中小投资者之间，即所谓“第二类委托代理问题”，为降低信息不对称程度从而获得资本市场的融资优势，企业此时将有动力提高信息披露质量。但是，如果考虑政治关联对企业融资及市场竞争的积极作用，那么，有政治关联的企业提高信息披露质量的激励将会降低。显然，已有文献并未考虑政治关联与企业控制权强度的交互影响对企业信息披露质量的影响。

笔者用2007-2011年我国深圳证券交易所A股民营上市公司的相关数据，检验了控制权强度(ICR)与政治关联的交互作用对公司信息透明度的影响。研究结果表明，高管政治关联并不总是会提升企业信息披露质量；考虑到企业实际控制人的控制权强度时，只有在控制权强度较低时，高管政治关联才会提升企业信息披露质量；较高的控制权强度也并不总是能够提升企业信息披露质量，只有在没有政治关联的民营企业，高控制权强度才会提升企业的信息披露质量。

本文的主要成果体现在如下两个方面：首先，通过研究控制权强度对政治关联与上市公司信息透明度之间关系的影响，发现只有在控制权强度较高和缺乏制衡机制的情况下，政治关联才会降低民营上市公司的信息透明度，提供了与现有关于政治关联与公司信息透明度关系的文献不一样的经验证据，从而深化了政治关联与公司信息透明度之间关系的研究。其次，通过考察政治关联对控制权强度与公司信息透明度之间关系的影响，发现企业控制权的集中度并不总是对公司信息透明度产生影响，只有在没有政治关联的民营上市公司，集中的控制权才会提升公司的信息透明度；而在有政治关联的民营上市公司，集中的控制权对公司信息透明度的影响并不显著。上述研究丰富和深化了企业决策权配置经济后果的研究。

1 文献回顾与研究假设

1.1 文献回顾

根据《福布斯》杂志中文版的报道，截至2011年9月30日，我国沪深两地证券市场的上市企业共有2272家，其中民营企业1268家，占所有上市公司的55.81%。而近年来，随着我国经济体制改革的不断深入，引导民营企业与国有资本合作成为未来发展的趋势。一些研究表明，建立政治关联已成为上市公司，特别是民营上市公司在我国转型经济体环境中得以快速成长的重要手段[7]。已有的政治关联研究文献也多以民营企业为研究对象。相关研究表明，凭借政治关联，民营企业更容易获得政府补助和长期贷款，从而缓解融资约束并进入管制行业[8-12]。但对于政治关联与民营企业信息透明度的动力，相对缺乏。

关于民营企业信息透明度，相关研究多从会计信息角度展开，且研究结论并不一致。Ali等发现家族企业(family firm)的会计报告与信息披露质量更高[13]，而Hutton[13]的评论文章则认为，家族企业与披露质量之间的关系可能并不真实。Ghosh等从审计收费的角度发现，审计师对家族企业的审计收费更低[14]，表明审计师认为家族企业的会计信息透明度更高，较低的收费反映了较低的审计风险。可见，对信息披露透明度的衡量是一个主观评估的过程，依赖于专业人员的判断，从而对相关研究的开展造成了困难。我国深圳证券交易所自2001年开始对其交易所上市公司信息披露进行的考核，采用的是日常公告评分与客观指标相结合的量化考核思路，基本达到了考核标准客观、考核过程透明、考核结果公正的目标，为研究上市公司特别是民营上市公司信息披露问题，提供了重要的基础评价信息。

对政治关联与企业信息透明度之间的关系，已有的研究多从会计信息质量的角度进行研究。Chaney等采用跨国数据，从盈余质量的角度发现，政治关联同盈余质量显著负相关[6]，但该研究并未涉及政治关联对盈余质量的影响机制问题；易玄等同样发现，政治关联同会计信息质量显著负相关。杜兴强等采用2004-2007年我国民营上市公司的数据，区分不同的政治关联类型开展了相关研究，发现政府官员类的政治关联降低了信息透明度，而代表委员类的政治关联提升了信息透明度[5]。蒋卫平等从会计信息质量角度开展的研究，也得出了类似的结论。由于政治关联是基于管理者个人特征的，因此，管理者个人政治关联对企业信息透明度的影响，将受管理者个人在企业管理决策中的地位和作用的限制，而以往研究多未考虑公司治理结构的影响。

现有关于公司治理结构与企业信息透明度关系的研究，多从股权结构、董事会特征等视角展开。针对决策权配置对信息透明度的影响，陈亚光等发现，董事长与总经理两职合一对信息透明度有负面影响[17]；代彬等同样发现，高管控制权的增强会降低企业会计信息透明度[18]。笔者认为，董事长与总经理两职合一仅是决策权配置的一个方面，决策权配置不但包括董事长代表的所有者与总经理代表的经营者之间的关系，同时还应包含企业实际控制人在其中的作用。如果实际控制人兼任董事长或总经理，则说明所有者取得了较强的控制权，而如果此时董事长和总经理两职合一，说明实际控制人的控制权强度最高，实际控制人对企业的影响也最大，大股东与中小股东之间的“第二类代理问题”则会更加突出；相反，如果实际控制人不兼任董事长或总经理，那么第二类代理问题则相对缓和。理论上，代理问题的缓和有助于提升企业信息透明度，但管理者的政治关联可能会弱化管理者提升信息透明度的动力，而以往的研究很少考虑政治关联的作用。

1.2 研究假设

理论上，有政治关联的公司凭借与政府的关系优势，对提升与投资者之间的信息沟通质量的激励不足；相反，他们可以利用手中掌握的政治资源谋取利益，特别是在民营企业控制权强度较高的情况下，这种损害中小投资者利益的倾向会更加突出。此时，政治关联与信息透明度之间形成替代关系，政治关联与信息透明度负相关；而没有政治关联的民营企业则会更加重视与投资者之间的关系，从而更愿意提升信息透明度，但这种意愿同样会受控制权强度的影响。就控制权强度而言，在民营上市公司，较高的企业控制权强度会给投资者一种公司被实际控制人牢牢掌握的印象，这对公司的资金筹集不利，因此决策权集中的公司倾向于提升信息透明度，但如果决策权集中度高的公司又同时有政治关联，那么管理层会“有恃无恐”，缺乏提升信息透明度的激励。可见，企业控制权强度对信息披露质量的正面影响在无政治关联的企业中表现得更加明显，而在有政治关联的企业，较高的控制权强度则会降低信息透明度。根据以上分析,本文提出如下研究假设。

假设1:控制权强度较高且具有政治关联的公司,其信息披露透明度较低。

2 模型设计与样本选择

2.1 模型设计与变量定义

本文运用如下模型(1)来检验控制权强度(ICR)与政治关联的交互作用对企业信息透明度的影响：

QUALITY=β0+β1PC+β2ICP+β3ICR×PC+β4AUD+β5DACC+β6ROE+β7LEV+β8SIZE+β9FIRST+β10OCF+β11INDEX+∑IND+∑YEAR+ε

(1)

上述模型中，被解释变量、解释变量和控制变量的符号表示及扼要定义如下。

被解释变量。信息透明度指标(QUALITY)。选用深圳证券交易所对上市公司的年度信息披露考评结果为信息透明度的替代变量。由于深交所对上市公司采用四级度量方法：不合格为0；合格为1；良好为2；优秀为3。笔者对QUALITY采用虚拟变量度量方法，考评结果为及格以上时QUALITY=1，否则QUALITY=0；采用Logistic Model进行回归分析；在稳健性检验中，采用四级度量方法，相应采用Ordered Logistic Model进行回归。

解释变量。第一，政治关联虚拟变量(PC)。延续以往文献对政治关联的定义[4·9,19-20]，将PC理解为企业高管是否与政府工作人员保持良好关系，或者企业高管本身就是或曾经是政府工作人员。高管主要包括总经理和董事长。原因是：A董事长和总经理拥有公司主要的决策权和管理权，权力明显大于其他高管；B董事长和总经理一般是企业背景最为深厚者，其政治关联度应该也是最强的。政治关联主要分为高管是否为党员、政协委员、人大代表以及之前是否从政。其中，党员指中共党员；政协委员不仅指全国政协委员，还指地方政协委员；人大代表包括全国人大代表和地方各级人大代表；是否从政是指高管是否在政府部门工作过，或是否担任过政府部门领导，或是否担任过人大和政协的常委职务。通过上述四个方面构建了政治管理虚拟变量(PC)，如果公司高管有上述四项中的某一项经历，则PC=1；否则PC=0。第二，控制权强度(ICR)虚拟变量。本文定义的控制权强度，指在民营上市公司中，企业实际所有者对企业控制权的强弱程度。如果民营上市公司的实际控制人担任公司的董事长或总经理，我们即认为该企业的家族控制权强度较高，ICR=1，否则ICR=0。

控制变量。AUD为上市公司审计费用的自然对数，该变量反映了当年的审计质量；DACC为采用修正Jones模型·估计的上市公司当年的操控性应计的绝对值，该变量用来估计企业盈余管理的严重程度，反映上市公司的盈余质量，DACC数值越大，盈余质量越低；ROE为净资产收益率，等于净利润除以股东权益；LEV为资产负债率，等于期末总负债除以期末总资产；SIZE为企业规模变量，等于年末资产总额的自然对数；FIRST为第一大股东持股比例；OCF为经营活动现金流除以年初总资产；INDEX为樊纲等(2011)[22]所提供的市场化指数，本文选取上市公司注册地所在省份的对应值。此外，本文还控制了行业效应和年度效应。

2.2 样本选择与数据来源

本文以2007-2011 年在深交所上市交易的民营A股上市公司为初始样本，并按照如下原则进行筛选：①由于制度和监管环境的差异性，剔除交叉上市公司，包括同时发行B股或H股的上市公司；②由于金融行业与其他行业在财务核算方面的差异，剔除金融类上市公司；③剔除PT、ST、*ST等财务数据异常的公司；④剔除高管简历不全和相关数据缺失的上市公司。最终，本文得到了1106个民营上市公司的观测值，2007-2011年的样本量分别为145、210、256、246、249个。本文同时对连续变量进行了上下1%的winsorize处理。本文所用公司治理相关数据来自于中国经济金融数据库，其他数据来自国泰君安数据库的中国民营上市公司数据库。

3 实证结果与分析

3.1 描述性统计

深交所将上市公司信息披露考评结果分为优秀、良好、合格和不合格4个等级。在本文选取的样本中，优秀占12.39%，良好占64.92%，合格占19.71%，不合格仅占2.98%，说明深圳证券交易所的民营上市公司总体上信息披露质量较高。有政治关联的民营上市公司约占总样本的31.83%，说明民营上市公司的政治关联较为普遍。实际所有者的控制权强度的平均值为0.68，标准差为0.47，说明民营上市公司控制人对公司的控制强度较高，且不同公司之间的差异较大。第一大股东的持股比例平均为32.04%，说明我国民营上市公司一股独大的现象较为普遍。其他相关变量的描述性统计结果见表1。

表1 深交所2007—2011年1106家上市民营企业描述性统计

3.2 Logistic Model回归结果分析

表2报告了模型(1)的Logistic回归结果。所有统计模型的P值均小于0.001，说明模型总体效果较好。全样本的回归结果显示，PC和ICR的回归系数分别在10%和1%水平上显著大于0，而PC×ICR的回归系数在5%水平上显著小于0。上述结果表明，所选样本企业中，有政治关联的民营企业以及控制权强度较高的民营企业，其信息披露的透明度更高；控制权强度较低的民营企业，有政治关联的企业的信息披露透明度更高，但是，随着控制权强度的提升，两类公司信息透明度的差距会减少，且当控制权强度达到一定程度后，在相同的控制权强度下，没有政治关联公司的信息披露透明度将高于有政治关联的公司。上述结论支持了本研究的假设。

表2 Logistic Model回归结果

注：*、**、***分别表示10%、5%和1%水平下双边检验显著，括号内为T值

在此基础上，我们将样本区分为有政治关联的民营公司与没有政治关联的民营公司两个子样本分别进行回归。在有政治关联的子样本中，ICR的回归系数不显著异于0；在没有政治关联的子样本中，ICR的回归系数在1%的水平上显著大于0。表明只有在没有政治关联的情况下，控制权强度才能提升企业信息披露透明度。另外，我们还根据控制权强度将样本划分为高控制权强度和低控制权强度两个子样本分别进行回归。在高控制权强度的子样本中，PC的回归系数显著小于0；而在低控制权强度的子样本中，PC的回归系数显著大于0。表明在高控制权强度的情况下，政治关联降低了企业信息披露透明度，而只有在低控制权强度的情况下，政治关联才能促进企业提高信息披露透明度。上述结论，进一步支持了本研究的假设。

不难看出，上述政治关联与企业信息披露质量之间关系的证据与现有文献的结论并不一致。笔者的研究表明，政治关联不总会提高企业信息披露质量，只有在企业所有者的控制权强度较低的情况下，政治关联对企业信息披露质量的提升作用才会显现出来。这说明，在研究政治关联与企业信息披露质量之间的关系时，必须考虑企业所有者的控制权强度。与此同时，本文的研究结果还表明，所有者的控制权强度与企业信息披露质量之间的关系依赖于企业的政治关联情况，我们在考察民营企业公司治理结构与企业信息披露之间的关系时，必须同时考虑政治关联情况。

3.3 稳健性检验

为进一步检验上文结论的稳健性，我们改变企业信息披露质量的估计方法，采用原始的4级度量方法，相应采用Ordered Logistic Model进行回归，重新运行上文的相关模型。表3报告了相应的回归结果。从结果可以发现，PC变量在模型中的回归系数符号仍然与前述回归结果一致，但并不显著异于0，只有PC对所有者控制权强度与企业信息披露质量之间关系的影响更为显著，其他结论均与表2一致。

表3 稳健性检验(Ordered Logistic Model回归结果)

注：*、**、***分别表示10%、5%和1%水平下双边检验显著，括号内为T值。

4 研究结论

政治关联与企业信息透明度之间关系的已有研究成果，并未得出一致结论。本文以深圳证券交易所2007-2011年民营上市公司为样本，实证研究了企业所有者控制权强度与高管政治关联的交互作用对企业信息披露质量的影响。研究结果表明，高管政治关联并不总是会提升企业信息披露质量，考虑到企业所有者的控制权强度时，只有在控制权强度较低时，高管政治关联才会提升企业信息披露质量；较高的控制权强度也并不总能提升企业信息披露质量，只有在没有政治关联的民营企业，高控制权强度才会提升企业的信息披露质量。

本文的研究结论，对资本市场监管和企业管理都有一定的启示作用。资本市场监管应当重视对那些所有者控制权强度较高且有政治关联公司的信息透明度的监管，因为在高控制权强度的民营企业中，政治关联将降低企业的信息透明度；对于意欲提升信息透明度的企业来说，可以通过提高企业实际控制人的控制权强度，并减少高管政治关联来实现。

(感谢天津财经大学优秀青年教师资助计划的资助)

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THE IMPACT OF CONTROL POWER, POLITICAL CONNECTIONS AND THE TRANSPARENCY OF PRIVATE LISTED COMPANIES ON INFORMATION TRANSPARENCY——Based on empirical evidence evaluation of the Shenzhen Stock Exchange Information Disclosure

XING Weiquan1,2

(1.SchoolofBusiness,TianjinUniversityofFinance&Economics,Tianjin300222,China; 2.TheJointPostdoctoralWorkstationofAuditingDepartmentandtheRenminUniversityofChina,Beijing100086,China)

As a kind of corporate governance, the relationship between the intensity of control power and the transparency of information is rather complex. Based on the data of the Shenzhen Stock Exchange Information Disclosure Evaluation, the article studies the influence of the interaction between the intensity of control power and political connections on the transparency of private listed companies. The results show that only when the actual controller's intensity of control power is low, will the political relevance of the executives of private listed companies enhance the quality of information disclosure; meanwhile, only in the absence of political relevance of private enterprises, will the actual controller's intensity of control power have a positive correlation with the quality of information disclosure. Greater importance should be attached by capital market supervision to the supervision of information transparency for those companies with a higher degree of ownership control and political connections.

the intensity of control power; political connection; information transparency

2016-09-08

2014年教育部人文社会科学研究青年项目(14YJC630048)；2015年国家自然科学基金青年项目(71502122)；作者简介：邢维全(1981-)，男，天津人，博士，讲师,研究方向：资本市场与审计理论、经济责任审计。

1673-1751(2017)02-0018-08

F270.7

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