创新层分层方案的分析

秦蓝薇

【摘要】2016年5月27日，全国中小企业股份转让系统发布“挂牌公司分层管理试行办法”（简称“分层办法”），将挂牌公司划分为创新层和基础层，6月24日，入选创新层的953家公司名单公布。本文基于创新层的分层结果，将创新层企业的分层标准和各项数据与创业板企业进行对比，得出创新层与创业板企业之间的差距，并提出了相应的政策建议以促进我国资本市场的完善。

【关键词】分層；创新层；创业板

一、引言

目前，在新三板挂牌的企业有7670家，但2015年的成交金额却不足5亿，流动性差、融资效率低是新三板存在一大问题。为了解决这一现状，2016年5月27日，全国中小企业股份转让系统发布“挂牌公司分层管理试行办法”（简称“分层办法”），将挂牌公司划分为创新层和基础层，对创新层企业将以提高市场效率为核心持续推进制度创新，优先进行融资制度、交易制度的创新试点，以提高融资效率和企业的业绩。2016年6月24日，入选创新层的953家公司名单公布，从6月27日起，全国股转公司正式对挂牌公司实施分层管理。

二、创新层和创业板企业的对比分析

（一）标准对比

从上表可以看出，创业板企业的要求较高，对上市公司的盈利情况、资产规模和股本总额均有严格的要求，必须同时满足三者的企业才可申请在创业板进行上市。而创新层的限制较少，仅对盈利性、成长性、市值和流动性三个方面进行规定，只要符合其中一项标准即可申请分人创新层，要求较低。

在对953家创新层企业符合标准的统计中发现，符合标准一（盈利性指标）的企业有447家，符合标准二（成长性指标）的企业有501家，符合标准三（市值和流动性指标）的企业有173家。从符合各标准企业的数量可以看出，创新层企业的流动性较差，流动性低是创新层企业的一大问题。同时也可以看到，仅符合成长性要求的企业占创新层模拟名单中公司的有501家，占比过半，成长性企业占比最多，这体现了创新层更好的包容性。

将创新层企业和创业板企业投资价值数据进行整理对比，从上表的数据可以看出，创新层企业的营业收入、平均ROE高于创业板企业，净利润的增速上，创新层增速为55%明显高于创业板25%的增速。然而在各公司的平均市值、平均市盈率和平均市净率这些指标上。创新层企业则不如创业板企业。

综上，创新层中挂牌公司的市盈率和市净率均显著低于创业板上市公司，而创新层的整体成长性和盈利性高于创业板，同时从近两年创新层和创业板的亏损企业占比来看，创新层的投资风险整体可控，说明投资风险整体可控。所以，压制创新层估值的主要因素是市场流动性不足。

三、创新层分层情况总结

（一）创新层VS创业板

创新层企业的盈利能力和成长能力远超于创业板，而创业板企业的估值和市值则是创新层企业的3-8倍，相差较大，导致该差距的原因是规模的差距和流动性带来的估值差距。在投资方面，创业板更注重PE的投资，创新层则更加注重成长性的投资。未来期间内，如果创新层企业继续保持现在的高成长性，随着创新层制度的不断完善以及市场的成熟，创新层企业各方面指标将会由于创业板。

（二）加强政策扶持，提高创新层流动性

分层本身便很可能带来资金分流，也可进行差异化的制度安排，将市场90%以上的资金或将注意力集中在新三板10%-15%的创新层公司上。在国家政策支持上，首先，扩大做市商数量。5月27日，证监会表示拟开展私募基金管理机构参与新三板做市业务试点，此方案将引入更多的做市机构，该政策需进一步完善。其次，扩大机构投资者队伍。目前允许投资新三板的机构投资者包括券商资管、信托产品以及基金专户等，但规模依然较小，国家应逐步放宽度机构投资者的限制，引入公募、保险和社保等更多机构投资资金。最后，降低个人投资者门槛。个人投资者的标准为500万元，在创新层成熟、风险可控之后，监管机构可适当降低个人投资者的门槛，吸引更多的个人投资者。

（三）加快差异化政策的推行

新三板分层是其市场制度完善的前提基础，在分层方案正式落地后，新三板应当加强差异化制度安排、制定和实施，对不同层级挂牌公司实施差异化的服务和监管。不断提高市场效率、持续推进制度创新，对创新层优先进行融资制度、交易制度的创新试点。