“新共识”货币政策框架的形成、内涵和实践原则：基于中国视角的批判*

范志勇， 杨丹丹

“新共识”货币政策框架的形成、内涵和实践原则：基于中国视角的批判*

范志勇， 杨丹丹

“新共识”理论；货币政策；货币工具

金融危机之后，西方国家对其采用了近20年的“新共识”货币政策体系进行了深入反思。本文详细梳理了“新共识”货币政策框架形成的时代背景、理论基础和货币政策执行原则，着重总结了该货币政策框架在反通货膨胀等方面积累的成功经验以及忽视金融市场等导致的后果。在结合目前中国货币政策体系改革现状的基础上，本文还讨论了如何科学借鉴“新共识”货币政策理论经验和教训的问题。

一、引 言

2008年爆发的全球金融危机和经济危机对宏观经济政策与宏观经济学理论提出了空前严峻的挑战。一度被认为对大缓和(Great Moderation)功不可没的新共识(New Consensus)货币政策一夜之间成为众矢之的①在这些文献中，“新共识”货币政策理论也被称为新新古典综合(New Neoclassical Synthesis)或者新凯恩斯主义(New Keynesian Perspective)模型。。经济学家对金融危机前的主流货币政策理论乃至近几十年宏观经济学的发展进行了深入反思与激烈争论。而中国改革开放30多年来的经济理论研究和政策实践无不深受西方国家的影响。因此全面、客观地理解“新共识”模型框架及其存在的缺陷及争议，对我们自身的理论研究和政策实践大有裨益。

“新共识”货币政策理论是西方发达国家特定经济发展阶段下宏观经济学理论与政策实践相结合的产物。在理论层面上，它植根于凯恩斯主义宏观经济学和新古典宏观经济学的融合，集中体现了近40年来主流宏观经济学在理论和技术方法上的成果。在实践层面上，“新共识”货币政策框架是对凯恩斯主义和货币主义政策框架的扬弃，是对近30年来货币政策实践中经验教训的总结。然而我们也应该看到当前宏观经济学理论确实存在诸多缺陷和不足，而且经济发展(特别是金融市场的发展)的速度又往往超过理论自身的发展，这正是导致金融危机期间“新共识”货币政策理论失败的原因。危机之后西方经济学家对“新共识”货币政策理论的批判着眼于三个方面：一是宏观经济学理论的缺陷；二是政策实践与经济发展阶段的脱节；三是货币政策操作过程中存在的技术性困难。

目前中国经济的发展阶段(特别是金融市场)与西方发达国家尚有较大差距，要想从中国的角度客观地批判“新共识”货币政策框架，必须要区分该政策体系所暴露出的问题中哪些是源于宏观经济学理论自身的缺陷，哪些是源于西方国家的政策失误。而要做好这项工作必须要梳理过去30年间西方国家货币政策理论和实践的发展过程，深入研究宏观经济学理论自身发展和货币政策实践在该理论框架形成过程中所发挥的作用。

二、“新共识”货币政策框架的实践和理论基础

从上世纪70年代末到90年代初，货币政策在应对反复出现的经济波动和通货膨胀过程中逐渐形成了一套所谓的“新共识”政策框架，涉及货币政策的宏观经济学理论基础和政策执行原则。

(一)“新共识”货币政策框架的实践基础

在20世纪70年代之前，凯恩斯主义占据宏观经济学主流的位置，熨平经济波动的主要理论依据是菲利普斯曲线。政策工具以相机抉择的财政措施为主，即使在总需求过度膨胀时期，各国也优先采用收入政策、汇率政策而非货币政策。[1]然而从长期来看，相机抉择的政策非但没有取得预期的效果，反而加剧了产出与通胀的波动性。政策当局在通胀与就业目标之间的频繁摇摆引发通货膨胀和工资水平出现螺旋式上升。在这一时期，通胀普遍在理论上被认为是由非货币因素造成的，货币政策也非治理通胀的有力手段，甚至货币当局是否有能力独立抑制通货膨胀也遭到质疑。[2]

20世纪70年代持续的通货膨胀和凯恩斯主义经济学在理论和政策上面临的困境导致其主流地位逐渐被货币主义所取代。在货币主义的推动下，通货膨胀在本质上开始被当做是一个货币现象，控制名义总需求因而成为控制通货膨胀的核心。货币主义还提供了大量证据表明中央银行有能力应对通货膨胀。[2]这些证据主要包括三大类：第一，持续性通货膨胀总是与过度货币供给联系在一起；第二，货币数量调控是控制通货膨胀趋势上升的充要条件；第三，即使货币需求函数易变且难以预测，中央银行也可以通过调控现金和银行准备金实现对货币总量的管控，最终控制通货膨胀。

货币主义的研究坚定了政策当局反通胀的信心和决心，拉开了20世纪80年代初发达国家通过货币政策抑制通货膨胀的序幕。在具体的政策实践中，随着宏观经济学理论研究的深化和政策经验的丰富，各国货币当局在一些具体的政策操作方面又对货币主义进行了扬弃，主要体现在理性预期、货币政策规则和货币政策工具等方面。在这一过程中，一些关于货币政策的基本理念逐渐成为经济学家和政策制定者的共识。首先，宏观经济学的理论研究和西方国家的反通胀经验表明独立的货币当局应该并且能够为价格稳定负最终责任。其次，货币当局应该更加关注最终目标(主要是通货膨胀)而非政策手段。再次，货币当局的独立性、政策承诺的可信性以及政策的透明性被认为是成功实施货币政策的必要条件。[3][4][5]

表1 “新共识”框架形成过程中的一些标志性事件

续前表

时间事件及其建立的实践原则1994年美联储自当年2月起于每次公开市场委员会会议后公布联邦基金利率目标值,迈出了改善公众沟通的历史性步伐。2001年美联储应对衰退的经验表明低通胀目标的可信性能够有效加强货币政策治理经济衰退的能力。

(二)“新共识”货币政策框架的理论源泉

“新共识”货币政策框架的形成过程本身就是理论研究和政策实践相互促进的过程。货币主义、理性预测和动态不一致性的早期研究成果促使美联储采取紧缩的货币政策抑制通货膨胀；而美联储反通胀实践的成功又极大地促进了学术界对货币政策和经济周期理论的深入研究，特别是理性预期计量经济学、真实经济周期理论、利率政策以及通货膨胀和失业的动态关系等领域。这些领域的快速发展以及通过计算机求解动态随机宏观经济学模型方法的进步为后来“新共识”货币政策框架的诞生奠定了基础。

“新共识”货币政策框架被概括为新凯恩斯主义菲利普斯曲线、动态IS曲线和泰勒规则三个部分，详见方程(1)—(3)。早在20世纪80年代早期，“新共识”货币政策框架中的部分理论基础已具雏形，其中包括成本加成定价(主要是工资成本)，预期会影响价格趋势以及产出缺口决定通胀走势等等。[6]然而当时理论上面临的主要困难是如何同时将价格和工资的设定过程、理性预期、货币政策传导机制以及影响经济周期的实际因素纳入到统一的动态货币分析框架中。随着新古典宏观经济学和凯恩斯主义宏观经济学的进一步融合以及由真实经济周期模型(RBC)发展起来的动态随机一般均衡(DSGE)分析框架的发展，上述问题得以解决。

20世纪80年代开始兴起的真实经济周期模型对日后宏观经济学的研究方法产生了重要影响。[7][8]与之前凯恩斯主义宏观经济学模型不同，RBC模型是建立在包含微观主体最优化行为的一般均衡分析框架基础之上的。早期的RBC模型主要是在完全竞争、弹性价格和工资等新古典模型假设下研究真实要素(包括技术冲击、政府支出和贸易条件)对经济周期的影响，并将经济周期性波动解释为居民对外生冲击的最优反应。随着新凯恩斯主义的兴起，包括非完全竞争、粘性工资和粘性价格等凯恩斯主义理论的特征也慢慢渗透到RBC模型中去，并特别关注厂商逆周期的成本加成行为。[9][10][11][12]在此基础上，融合了新古典主义模型跨期最优化、理性预期与凯恩斯主义垄断竞争、粘性价格和货币政策干预等特征的“新共识”货币政策理论框架逐渐成形。[13][14][15]

“新共识”货币政策框架的产生还得益于货币政策工具理论的发展。在货币主义早期的理论研究中，政策工具主要是货币数量。随着越来越多的央行放弃货币数量工具转而采用利率工具，宏观经济学理论上也展开了利率工具下货币政策传导机制的研究。然而一些早期的研究并不支持短期利率作为货币政策工具，例如一些经济学家(特别是货币主义)认为在实践中以利率作为工具可能导致通货膨胀上升并放大通胀及其预期的波动；而且在理性预期框架下央行以短期利率作为政策工具可能会导致价格水平未定性(indeterminate)现象。[2]这种状况一直持续到麦卡勒姆发现短期利率作为锚定名义总需求政策规则的组成部分，不仅可以被用作货币政策工具，而且价格水平也是可定的(determinate)。[17]在此基础上，许多学者开始对利率工具的政策实践问题进行研究，其中最著名的当属根据产出缺口和通货膨胀缺口调整名义利率的泰勒规则，该货币政策规则已经成为当前货币政策研究和政策实践最常用的模式。[18][19]此外还有大量研究央行货币政策信息福利效应的文献发现，当央行试图通过可信的政策承诺实现低通胀政策目标时，公开透明的政策往往优于对政策保密的传统方式。[20]无论货币当局的政策目标是维持经济稳定还是保证通货膨胀目标制得以有效实施，货币当局的独立性和政策的透明性是保证政策目标顺利实现的必要条件。[21][22][23]

三、一个简化的“新共识”货币政策理论模型

自真实经济周期模型(RBC)之后，基于微观主体跨期优化的动态随机一般均衡模型(DSGE)已是宏观经济模型的主流。“新共识”理论模型体现了新古典理论和凯恩斯理论的融合，其中新古典模型的特征主要体现在给定价格下家庭的消费、投资和要素供给决策；而凯恩斯模型的特征则主要体现在垄断竞争下的价格和产出设定。

宏观经济学中最基本的分析框架是总供给和总需求模型。在凯恩斯主义传统中总需求模型通过产品市场静态均衡条件(IS)和货币市场均衡条件(LM)得到；短期总供给曲线则体现为菲利普斯曲线。“新共识”理论框架在经济主体最优化基础之上，结合理性预期和价格粘性，用新凯恩斯主义菲利普斯曲线(New Keynesian Phillips Curve,NKPC)取代传统的菲利普斯曲线；用反映总需求跨期替代的动态IS曲线代替传统的IS曲线；用以利率为工具的泰勒规则取代了以货币总量作为政策工具的货币市场均衡条件LM曲线。

在“新共识”框架中，总供给曲线用新凯恩斯主义菲利普斯曲线表示。为了得到新凯恩斯主义菲利普斯曲线，模型从以下两个方面着眼。首先，在存在价格粘性的垄断竞争市场上，厂商通过对当前和预期(名义)边际成本加权平均的方式进行定价，以最大化此价格在预期有效期内所产生的利润的现值。[9]厂商的自主定价行为决定了当前的通货膨胀水平。通货膨胀最终决定于当前和预期实际边际成本对其稳态值的偏离。

从推导过程我们可以发现，虽然新凯恩斯主义菲利普斯曲线与附加预期的菲利普斯曲线都具有向上斜率的性质(即产出缺口的系数大于0)，但导致向上倾斜的原因却有重大差异。传统附加预期的菲利普斯曲线强调的是价格错觉造成短期的总供给效应。而新凯恩斯主义菲利普斯曲线则着重强调了当前和预期边际成本变化对当前通货膨胀的传导作用。除了供给冲击之外，在新凯恩斯主义菲利普斯曲线中，边际成本变化主要是由总需求变化导致要素成本变化造成的，并未特别强调未预期到的通货膨胀的供给效应。

新凯恩斯菲利普斯曲线、动态IS曲线和泰勒规则构成了“新共识”货币政策的核心框架，见方程(1)—(3)*注意在新凯恩斯菲利普斯曲线中是不存在随机冲击的，这在货币政策理论中埋下了隐患，下文将详细说明。。

(1)

(2)

(3)

四、“新共识”货币政策的操作规则和原则

(一)“新共识”货币政策的操作规则：被隐含的方程与被遗漏的方程

尽管在文献中，“新共识”货币政策框架的核心被认为是方程(1)—(3)。但是在金融危机中，货币政策遭遇的困境表明，该体系还存在一个被隐含的方程和一个被遗漏的方程。

所谓“被隐含的方程”是指金融市场上的收益率曲线，即短期利率向长期利率传导的曲线。方程(3)中的利率是可以被中央银行精确控制的短期利率；而在方程(2)中影响产品市场需求的利率是长期利率。在给定对不同期限通货膨胀的预期下，货币政策实际上经历了一个短期利率向长期利率的传导过程。既然货币政策可以影响短期利率，那么就可以对预期未来的短期利率及长期利率产生影响。然而在金融市场发生动荡时，风险因素加大，短期利率的风险溢价和长期利率的风险溢价变化不同步，因此可能会导致收益率曲线异常变化。例如在金融危机期间，短期利率在扩张性货币政策的作用下下降；但长期利率却依然坚挺，导致中央银行不得不通过“扭曲”操作直接干预长期利率。

所谓“被遗漏的方程”实际是指在传统的货币政策框架中不包含金融监管。货币政策是否要关注资产价格波动长期以来是个存在争议的问题。对于货币政策应如何应对资产泡沫，经济学家长期以来存在“预防”和“救济”两种观点(Lean Versus Clean)。金融危机之前主流观点认为货币政策应在资产泡沫破灭后对其造成的负面影响进行救济(Clean)。支持这一观点的主要依据有：资产泡沫难以识别；提高利率对抑制资产泡沫作用有限，反而可能压低合意的通胀水平，导致经济衰退并损害货币当局的信誉；利率政策无法针对特定的资产泡沫；主动刺穿泡沫有可能放大泡沫破灭的负面影响，从而加剧对经济的损害。相反，支持货币政策应主动“预防”金融泡沫的观点则认为：利率政策针对的对象并非资产泡沫本身，而是泡沫背后的过度信贷扩张，而对信贷扩张的识别要容易得多；利率政策无需针对特定的资产，只要有资产价格存在严重偏离基本面的现象就可以采取干预措施；抑制政策绝非主动刺穿泡沫，而是要抑制泡沫形成，避免更大的损失；而且在信贷迅速扩张阶段，紧缩政策导致出现通货紧缩和经济衰退的可能性很小。

危机爆发之后，许多经济学家认为金融危机的爆发原因部分归结于货币政策失当，原有主流观点面临更加严峻的挑战。从长期来看为了避免泡沫破灭后价格更加剧烈的波动，还是应该运用货币政策来抑制资产泡沫形成。宏观审慎监管开始被纳入到货币政策体系中来。

(二)“新共识”货币政策的基本原则

在“新共识”理论框架指导下，各国货币当局在政策实践中集中体现了四条共同原则，即维持低通胀水平，关注核心通胀率，保持低通胀政策目标的可信性以及施行主动、透明的利率政策。[2]

第一，维持稳定的低通胀是“新共识”货币政策框架下最优先的目标。在垄断竞争经济中，盯住并维持通货膨胀率稳定的货币政策能够最大可能地排除非实际冲击对就业和产出造成的冲击。“新共识”框架下货币政策并不试图直接抵消由实际冲击造成的产出和就业波动，而是在实际冲击发生后通过需求管理维持厂商的边际成本稳定，进而达到将通货膨胀率稳定在较低水平的目标。在具体的政策操作上，货币当局在制定总需求管理政策时需要考虑到厂商成本的变化，尽量使厂商边际成本增速与货币当局目标通胀率一致。此时基于厂商加成定价形成的事后通货膨胀才会与目标通胀率匹配。

第二，通货膨胀盯住的对象应是核心通胀而非总体通胀*核心通胀的定义和测算方法多种多样，此处的核心通胀是指排除诸如食品、石油等价格易变产品后的价格增长率。。在该理论框架下，整个经济可以被划分为价格粘性较小的部门(如食品和石油等)和其他价格粘性较大的部门。在盯住总体通胀的情况下，如果石油价格出现快速上涨，以稳定总体通胀水平为目标的货币政策将会通过抑制价格粘性部门的总需求，压低对生产要素的需求和生产成本，并最终促使垄断竞争厂商削减产品价格，而这会造成不必要的效率损失。盯住核心通胀能够避免这种效率损失，当面对价格波动性较大的商品价格快速上涨时，如果核心通胀率和就业还基本稳定，货币政策就不需做主动调整，而是让经济对相对价格的变化进行自发调整。相对总体通胀水平而言，核心通胀率是一个更为稳定的名义锚，更有利于锚定居民对未来通货膨胀的预期。

第三，低通胀目标应具有可信性。由于价格调整是有成本的，厂商会根据对未来成本变化的预期调整当前价格。当发生需求或供给冲击时，如果货币当局的低通胀承诺充分可信，厂商会将冲击造成的实际加成比例对最优水平的偏离当做暂时现象，不作价格调整。反之，如果政策承诺失信，高通胀预期将会推动当前通货膨胀率上升。高通胀预期一旦形成，为阻止厂商通过提价将高通胀预期传递到当前物价水平中，货币当局不得不采取更加严厉的紧缩政策打压要素市场，以降低生产成本，稳定企业加成，结果导致就业大幅下降。这充分说明货币政策优先稳定通货膨胀及通胀预期的必要性。此外，当政策目标可信地锚定通胀预期后，预期收入与货币政策无关，货币当局可以通过名义利率政策更加有效地调控实际利率及总需求。

第四，货币当局应具有独立性，货币政策应具备透明性。政策透明性不仅包括政策目标透明，还包括决策程序透明。从20世纪80年代之后各国的货币政策实践来看，公开透明的货币政策往往优于传统对政策进行保密的方式。而且货币当局独立性越强的国家，通货膨胀率往往也较低。金融危机爆发之后，经济学家从多个方面对“新共识”框架进行了反思，但几乎没有对货币当局独立性和政策透明性提出质疑。

五、“新共识”政策框架下的金融市场和货币总量

通过对“新共识”框架模型的简要分析，我们发现该模型中并没有金融市场或者货币。这两个问题早在金融危机之前就曾引发学术界的普遍争论。金融危机之后，对金融市场的忽略已被认为是“新共识”框架的重大缺陷；而是否应该包含货币则仍是充满争议的问题。

(一)对金融市场的忽视成为“新共识”理论框架公认的缺陷

忽略金融市场和金融中介长期以来一直是主流宏观经济模型的通病。即便是在包含金融中介的模型中，金融市场也往往被假定是完全的，金融中介的作用仅限于在实体经济层面将家庭部门的储蓄转化成企业部门的投资，完全忽略了金融市场的价值发现、风险分散以及金融中介的信息甄别和信用货币创造等功能。在“新共识”模型的推导过程中，尽管新凯恩斯菲利普斯曲线和动态IS曲线都是基于最优化模型得到的，但这些最优化条件隐含着经济中不存在信用风险和债务拖欠的假设前提。[24]这些假设意味着所有理性的经济人都是完全守信的，私人债务(IOU)在交易中被完全接受，无论家庭还是厂商都不存在流动性约束。

事实上早在20世纪80至90年代期间，西方主流经济学家曾就金融市场与宏观经济的关系进行过一场深入的讨论。这场讨论以复兴“债务通缩”(Debt Deflation)理论为起点，重点关注金融摩擦对经济周期持续性和波动性的放大作用，并提出了货币政策的信贷渠道(包括银行贷款渠道和资产负债表渠道)以及金融加速器(Financial Accelerator)等概念。[25][26][27]

虽然经济学家对包含金融中介的理论模型进行了大量研究，但由于从“新共识”框架基本形成到金融危机爆发之间的近20年间，西方发达国家的金融体系和经济运行状况良好，这些关于金融中介的研究并没有真正被中央银行用于经济预测和政策分析实践。[28]在真正爆发金融危机的发展中国家，危机往往是源于债务危机或者货币需求方原因，导致经济学家忽视了从流动性供给方(商业银行)的角度对金融摩擦进行研究。危机之后，大量文献开始将研究的重点转向金融机构，通过在模型中加入货币和银行来研究商业银行体系对货币政策传导的影响，或者将金融部门引入新凯恩斯DSGE模型，试图对货币政策及其规则进行改进。[29][30][31][32]

(二)货币政策框架中是否应该包含货币依然存在激烈争议

货币政策理论中没有包含货币总量指标乍看起来是一件荒谬的事情，但是与没有包含金融市场和金融中介被公认为模型缺陷不同，“新共识”政策框架中是否应该包含货币在理论层面上仍存在争议。多数美国经济学家(特别是新凯恩斯主义经济学家)倾向于支持货币政策中不包含货币总量；而许多欧洲中央银行的经济学家则持相反的观点。[33][34]在政策实践上，美联储极少关注货币总量；而欧洲央行则把货币总量作为重要的参考指标，并将其作为货币政策的两大支柱之一。为了更好地理解这一争论，我们首先来考察“新共识”政策框架中不包含货币的原因。

概括起来，“新共识”货币政策框架中没有显性地包含货币主要是出于以下几方面的原因。首先，模型中不包含货币与模型中关于金融市场完美性的假设有关。“新共识”模型中金融市场被假定是没有摩擦的，个人或厂商均不受流动性约束，所有理性的经济主体都完全守信，私人债务(IOU)在交易中被完全接受。由于货币本质上是政府对私人的债务，既然经济中不存在信用风险和债务拖欠，那么私人债务可以完全替代政府债务，因此该模型中没有货币存在的空间。[24]其次，在泰勒规则下，特别是在以公开市场操作方式为主的利率调控模式中，基础货币是由央行政策利率决定的内生变量。从西方国家的实际情况看，在名义利率触及零下限之前，如果名义利率保持不变，货币总量对实际总需求的影响非常有限。而且日本十几年来宽松的货币政策也表明纯粹的央行资产负债表扩张未必对扩大总需求有效。[24][28][35]再次，从货币政策实践来看，20世纪70年代确有国家根据货币主义原则将货币总量作为政策目标(如英国)，但进入80年代之后由于金融创新所造成的货币需求的不稳定性，中央银行既无法精确控制货币数量，又无法通过货币总量工具达成预期政策目标，货币数量工具已被大多数发达国家所抛弃。最后，在最新的“利率走廊”调控模式下，政策利率的变动甚至可以脱离基础货币的变化。[36]从西方发达国家的现状来看，货币总量指标在政策框架中的作用确实日渐下降，因此“新共识”货币政策框架没有包含货币正是反映了这一变化趋势。但这并不意味着货币总量不包含有价值的经济信息。

六、对新共识货币政策的总结性评价

金融危机之后，众多研究对“新共识”货币政策框架进行了广泛而深入的反思与批判，并在许多方面提出了改进意见。然而时至今日，除了一些涉及金融监管的政策建议在实践中被采纳之外；多数关于货币政策自身改革的建议仍停留在理论研究的层面。随着美国经济复苏，并计划在2015年退出量化宽松政策下，一度对“新共识”理论如火如荼的批判渐渐归于平静，那么我们该如何客观地看待“新共识”货币政策框架呢？

概括起来，“新共识”货币政策框架在金融危机期间所暴露出来的问题可以归结为三个层次：一是宏观经济学理论的缺陷；二是政策实践与经济发展阶段脱节；三是货币政策操作过程中存在的技术性困难。对于不同层次的问题，我们应该采取不同的态度。对根源于宏观经济学理论缺陷的问题，我们应该充分认识到此类问题的严重性，但是在宏观经济学和其他相关理论获得重大突破之前，这类缺陷很难获得实质性的改进。这些问题在正常情况下可能不会导致政策出现严重失误，但在极端情况下则可能产生非常严重的后果。例如在经济学家找到能够定量描述“不确定性”的方法前，“风险”概念可能仍将作为替代品长期使用。再比如现在主流的DSGE方法仅能对经济稳态值附近的动态特征展开线性近似研究，而对重大冲击造成的稳态改变及其动态变化过程无能为力。

对于政策实践与经济发展阶段脱节的问题，货币政策理论应随着经济发展阶段不断调整，做到与时俱进，更好地服务于经济稳定目标。政策理论超前或者滞后于经济发展阶段，都将导致政策产生不良后果。金融危机之后，经济学家认识到随着金融市场对宏观经济稳定影响力不断增强，传统的价格稳定即能保证经济稳定的教条将不再适用，将金融市场纳入货币政策框架已然成为货币政策理论未来改进的必然方向。在当前货币政策规则整体有效的前提下，解决货币政策操作过程中暴露出来的技术性问题是经济学家需要尽快完成的工作。例如金融危机之后，原有方法未能及时准确测算产出缺口被认为是导致货币政策未能及时调整的重要原因之一，因此对产出缺口测算方法的改进成为当前货币政策理论研究的重要方向之一。

“新共识”货币政策框架是在西方国家反通胀的实践中逐步诞生的，其主要目标是通过稳定通货膨胀来实现经济稳定。从近年来中国货币政策实践中我们不难发现“新共识”框架中的一些基本原则在中国得到了越来越多的认同。这其中包括：货币当局应该为通货膨胀负责；长期内不存在通货膨胀和经济增长之间的替代关系，持续性的货币扩张政策无法实现经济的持续稳定增长；预期在宏观经济中发挥重要作用；金融市场摩擦在经济周期中影响巨大等等。不可否认“新共识”政策框架确实存在一些缺陷，但从其发展过程来看该货币政策框架也蕴含着西方国家在反通胀和维持经济稳定实践中积累的丰富经验以及宏观经济学理论的成果。结合中外货币政策体系的差异，本文认为“新共识”框架至少有以下几个方面值得我们借鉴。

首先，尽管泰勒规则和通货膨胀目标制遭受了严厉批评，但几乎没有研究建议货币政策框架重回货币数量规则。金融创新导致货币供给的内生性不断增强，货币当局已经丧失了严格管控货币数量的能力。中国目前正在经历类似的过程，并有不断加速的倾向。放弃货币数量中间目标将是中国货币政策框架未来发展的趋势。但是由于货币、信贷等指标仍然反映大量相关信息，放弃货币数量作为中间目标并不意味着完全放弃对货币和信贷指标的关注。

其次，金融体系的摩擦对经济周期和货币政策传导可能产生的负面影响不容忽视。1997年之后通货紧缩期间货币政策传导渠道阻滞很大程度上是由于实体经济“资产负债表”效应恶化造成的。然而近年来随着地方融资平台债务规模不断扩大、房地产价格泡沫积累等都对金融机构资产安全造成潜在威胁。资产泡沫业已形成，紧缩的货币政策未必是最优选择，如何通过加强宏观审慎监管，平稳化解资产泡沫是对包括货币政策当局在内的中国政策制定者的艰巨考验。

再次，货币政策工具从数量型转变为价格型并不会随着利率市场化一蹴而就。政策利率主要是短期利率，政策传导涉及利率在不同金融资产之间以及不同期限资产之间进行传导的问题。完善的金融市场应该是货币政策传导渠道中必不可少的中间环节，而这正是中国目前最欠缺的环节。完善的金融市场建立之前，货币数量中间目标将不断改进并长期使用。

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[责任编辑 陈翔云]

The Formation, Connotation and Practice Principle of “New Consensus”Monetary Policy Framework: Critics from Chinese Perspective

Fan Zhiyong, Yang Dandan

(School of Economics, Renmin University of China,Beijing 100872)

the “new consensus” theory; monetary policy; monetary instruments

After the financial crisis, economists have carried on thorough reflection on the “new consensus” monetary policy system which was adopted over the past 20 years. This paper sorts out the historical background, theoretical basis and monetary policy implementation principles of the “new consensus” monetary policy framework, and summarizes the successful experience accumulated in the anti-inflation monetary policy framework and the consequences resulted by ignoring the financial market. The paper also discusses the issues of making reference to the experiences and lessons of “new consensus” monetary policy theory from Chinese Perspective.

* 本文系国家社科基金重大项目“从‘大缓和’到‘大衰退’的西方宏观经济学理论与政策的大反思”(项目号：14ZDB123)的阶段性成果。

范志勇，中国人民大学经济学院副教授；杨丹丹，中国人民大学经济学院博士生(北京 100872)。