人民币国际化程度估计

周瑞雪

人民币国际化程度估计

周瑞雪

从2009年中国开始签订双边货币互换协议以来，人民币国际化进程开始加速。为了了解目前人民币国际化所处的阶段，评估当前人民币国际化政策的有效性，需要对当前人民币的国际化程度进行估计。文章在货币国际度指标的基础上增加一个新的指数指标，估计出2011年至2015年人民币的国际化程度，结果显示，人民币国际化程度呈现逐年递增趋势。

货币互换协议；人民币国际化；逐年递增

一、绪论

2008年美国次贷危机引发了全球金融危机，凸显了以美元为中心的的现行国际货币体系的缺陷；2009年10月希腊爆发了主权债务危机，进而引发了2010年欧债危机的全面爆发，这一事件很大程度上影响了人们对于欧元的信任程度，国际货币体系面临或正在发生着深刻变革。各国在谋求区域经济金融合作以实现国家宏观经济稳定的同时，开始倡议提升其他主要货币的国际地位，促进国际货币体系的多元化。

自2008年12月中国人民银行与韩国签订了260亿美元货币互换协议以来，到2014年12月中国人民银行已经与26个国家或地区签署了货币互换协议，总规模达38900亿元人民币。2009年4月8日，国务院常务会议正式决定在上海、广州、深圳、珠海、东莞5个城市开展跨境贸易人民币结算试点，迈出了人民币走向国际化的关键一步；2010年6月，又增加了14个省市开展跨境贸易人民币结算试点，进一步推进了人民币国际化，从一定程度上来说促进了国际货币体系的多元化。2015年12月，人民币正式加入SDR，人民币国际化的进程又向前迈了一步。

对当前人民币的国际化程度进行估计，可以了解目前人民币国际化所处的阶段，评估当前人民币国际化政策的有效性，同时也可以为进一步推进人民币国际化的决策提供支持。

二、文献综述

人民币国际化是指人民币随着中国商品贸易和服务贸易在国外市场扩展，在本币职能基础上，通过经常项目、资本项目和境外货币自由兑换等方式流出国境，在境外逐步担当流通手段、支付手段、储藏手段和价值尺度的过程，是中国国际贸易扩大趋势的必然结果。目前，国内外进行统计研究一国的货币国际化程度的指标主要分为：一是从货币国际化条件角度衡量，二是从货币职能角度衡量。

（一）从货币国际化条件角度衡量

货币国际化是一个长期发展的过程，它需要经济社会基本面的支撑以及各经济主体的配合协作才能完成。一般来说，经济实力、发达的金融市场、充足的国际清偿力、市场对一种货币的信心、政治实力等因素都被视作货币国际化的显著影响因素。Andrew（1961）认为一国货币要成为国际货币，该国经济实力的强弱决定了其货币竞争能力的强弱和生命周期的长短。Bergsten（1975）则认为货币国际化的决定性因素除了经济实力，也包括政治因素。Kenen（1988）提出，货币国际化需要有令人满意的货币供给环境，只有允许资本自由流动才能创造货币国际化所需的广度和深度，因此金融市场的自由化程度是决定货币国际化程度的关键性因素。姜凌（1997）提出，充足的国际清偿力是一国货币成为国际货币的必要条件。庞镭（2005）通过实证分析得出，对货币国际化程度影响最大的因素是经济水平、国际收支状况以及金融市场发达程度。综合各位学者的研究，大体上可以将货币国际化的条件分为：一货币发行国的经济实力，二是经济开放程度。

（二）从货币职能角度衡量

Kenen（1983）将国际货币职能分为价值贮藏、记账单位和支付手段三种职能，选取某一职能的代理变量衡量货币国际化是目前从货币职能角度衡量货币国际化程度常见的方法。支付手段一般体现在外汇交易方面，Kenen（2002, 2003）利用一国货币与其他货币交易量占外汇市场交易总量之比衡量美元和欧元的地位，钟阳和丁一兵（2012）基于国别（地区）市场构建了包含35个国家和地区1998～2007年间的面板数据模型，估计美元的国际地位。记账单位职能衡量的常见代理变量有对外贸易中计价币种结构和国际债券标价货币份额。以上研究都是基于国际货币的某一种职能进行实证分析，有较大的局限性。因此，有学者尝试用多种职能的代理变量综合衡量货币国际化程度。如李稻葵和刘霖林（2008）、陈晓莉和李琳（2011）选取外汇储备份额、贸易计价货币份额和国际债券份额分别代表国际货币的三大职能，颜超等（2011）选用外汇储备和国际计价货币币种结构两个指标。

此外，少数学者从货币职能指标中选取部分指标构建综合指标来衡量货币国际化程度，如李瑶（2003）根据一国货币境外流通范围和数量以及货币占国际官方货币储备比重构建了货币国际度指数模型，通过对本币境外流通范围指数、本币境外流通指数、本币储备占比指数进行加权平均，计算出2000年几种主要国际货币和人民币的国际度指数。

综上所述，从货币国际化条件角度衡量货币国际化程度比较适合预测一国货币的国际化趋势和国际化前景，从货币职能角度衡量，采用某一种职能进行衡量，局限性较大，而采用综合指标能在一定程度上反映货币的国际化程度。

三、货币国际度指数模型构建

参照李瑶（2003）关于货币国际度指数的构建，有：I=λ1I1+λ2I2+λ3I3，其中，λ1、λ2、λ3分别为各指数所占权重，I1、I2、I3分别代表境外流通范围指数、本币境外流通数量指数及本币境外储备指数，I是货币国际度指数。

本文在李瑶关于货币国际度指数衡量的三个指数基础上增加一个指标，国际贸易结算指数，即新模型为：

I=λ1I1+λ2I2+λ3I3+λ4I4

λ1、λ2、λ3、λ4分别为各指数所占权重。

I1为本币境外流通范围指数，

I1=流通或持有本币的国家数量/与本币国有贸易往来的国家数量；

I2为本币境外流通数量指数，

I2=本币境外的流通（或持有）量/本币货币发行量；

I3为本币境外储备指数，

I3=本币作为境外官方储备的数量/本币国的外汇储备数量；

I4为国际贸易结算指数，

I4=本币国与各国进行贸易中以本币计价的国际贸易总量/本币国的国际贸易总量。

各指数权重λi表示各指数对货币国际化的影响程度，在衡量货币国际度时，各指标所占的权重本应不尽相同，但由于目前并没有非常精确的方法来判断各种因素在货币国际度中的占比，很难给出各个权重精确的数值。因此，本文参考李瑶（2003）的做法，取λi=1，即该公式为：

四、实证检验与分析

在衡量货币国际度指数的上述指标中，人民币境外流通规模这一指标目前尚未有官方公布相关数据，只能通过估算获得，所以在估计人民币国际化程度之前，首先要估计人民币境外流通规模。

（一）人民币境外流通规模估计思路

一般来说，对人民币境外流通规模的测算有两种方法，即直接测算法和货币缺口估计法。直接法通常采用边境贸易额和游客跨境流出入等调查资料对人民币的境外持有量直接进行估计；货币缺口估计法是通过扣除境内货币需求数量从而间接求出人民币境外持有量。由于直接测算法存在着主观性强、涵盖面窄等内在缺陷，本文将采用货币缺口估计法。

一般来讲，社会货币总量就是以货币表示的社会购买力总额，即社会总需求。由于货币所有者的个人偏好不同，这些社会货币总量中的各个部分会执行不同的货币职能，如用于交换、支付和贮存等。随着社会生产力的高度发展，商品极大丰富，货币大量增加，人们用部分货币购买他所需要的使用价值，剩余货币或用于贮存，或用于投资，这就使得商品和货币相分离，一方面是大量的商品没有找到货币来购买，另一方面是大量的货币退出流通而沉淀下来，不参与交易活动。我们把从某一时间段（一般是一年）社会货币总额中那部分脱离社会生产流通领域而沉淀下来，并不形成当期实际购买力的货币余额称为沉淀货币。因此，可以将社会货币总量划分为“流通货币量”和“沉淀货币量”两部分，而真正影响一定时期社会有效需求的，不完全是社会货币总量，而主要是流通货币量。

估算人民币境外需求的思路为：（1）根据模型估测人民币境内流通需求M1；（2）实际供给的M1与模型估计的M1的差额即为境外人民币需求规模。

（二）人民币境外流通规模估计模型构建

根据经济学理论，影响一国货币需求的因素有规模变量(用收入、财富或总支出来表示)、价格水平以及持有货币的机会成本、社会货币化率等，根据麦金农和肖的金融深化与金融抑制理论中提出的发展中国家的货币需求函数，建立我国境内流通的人民币和主要宏观变量的模型如下：

其中，M1表示境内流通货币需求；CPI表示价格水平；GDP表示国内生产总值；R表示剔除了通货膨胀率后的实际利率，等于银行一年期定期存款利率减去通货膨胀率；M2/GDP表示社会货币化率，即货币化程度。

（三）人民币境外流通规模估计实证分析

1.数据选取与说明

本文的样本区间为2000年第一季度至2015年第四季度，将样本分为两个时间段，第一个时间段为2000年第一季度至2010年第四季度，第二个时间段为2011年第一季度至2015年第四季度，第一个时间段内利用单位根检验、协整分析等得出公式（1）相关参数数值，在利用结论预测第二个时间段内的人民币境内需求量，从而间接估算人民币境外流通规模。

2.第一时间段数据分析

（1）单位根检验

在对时间序列数据进行计量与回归分析前，需要对该时间序列进行协整分析，以确定变量之间是否存在着长期稳定的均衡关系。在做协整分析前，需要对各个变量进行单位根检验，以判断各变量是否平稳。本文采用Dickey-Fuller的ADF检验方法进行单位根检验，检验过程对滞后阶数选择AIC信息标准准则，利用eview 6.0检验各变量的稳定性，结果如下表1所示：

ADF检验结果表明，在10%的显著水平下，变量Ln (M1/CPI)、Ln(M2/GDP)、Ln(GDP/CPI)和R都是非平稳序列，但是经过一阶差分后所对应的序列均为平稳序列，因此可进行下一步协整分析。

（2）协整分析

由于该模型中变量在一阶差分后都是平稳的，即都是单整的，可以对变量进行协整分析，本文使用Johansen协整分析方法对变量进行检验，使用eview6.0检验结果如下表2：

从检验结果可以看出，变量之间不存在协整关系的原假设在5%显著性水平下被拒绝，也就是说变量之间存在着协整关系；且根据迹统计量与5%显著性水平下临界值的对比，可以发现变量之间至多存在两个协整向量，换言之，变量之间存在长期的均衡关系。

运用最小二乘法对变量进行回归分析，得出以下表达式（3）：

S.E=0.046204 0.007799 0.005682 0.002262

t=（-12.33798）（118.4471）（162.1644）（-3.962376）

由回归方程（3）可知：①上述参数的t值显著，F统计量值较大，概率为0，2值较理想，模型整体上是显著的。②实际国内生产总值ln（GDP/CPI）、社会货币化率ln(M2/GDP）的系数为正，实际利率R的系数为负，表明人民币境内流通需求与实际国内生产总值、社会货币化率成正比，与实际利率成反比。③回归方程中系数0.95是收入弹性，表明实际收入每增加1%，会使实际货币需求增加0.95%；社会货币化率的半弹性为0.92，表明社会货币化率每增加1%将会使实际货币需求增加92%；实际利率的半弹性为0.0089，表明当实际利率增加1%时实际货币需求将减少0.89%。

（3）模型稳定性分析

由于经济系统的需求或者供给冲击，或者是由于制度转轨的影响，时间序列数据的因变量与自变量之间的关系可能会发生结构性的改变。本文采用残差累积和（CUSUM）和残差平方累积和（CUSUMofSquares)来检验回归方程（2）参数及设定关系的稳定性。利用eviews 6.0检验结果如下图1：

若残差累积和和残差平方累积和曲线超出了5%显著性水平下的两条临界线，表明参数具有不稳定性。根据图1可以看出，回归方程（2）的参数及定关系具有稳定性。

3.第二时间段数据分析

通过上面分析可知，ln（M1/CPI)、ln(M2/GDP)、ln(GDP/CPI)、R之间存在着长期稳定的关系，即回归方程（3），把2011一季度至2015年四季度的数据带入方程（3），就可以估算出该时间段的人民币境外流通规模。结果如下表3所示：

4.人民币国际度指数的估计

公式（1）中列示了构建人民币国际度指数的4项指标，指标数据来源见下表4所示：

根据前文估算，2011年至2015年人民币境外流通量分别为0.0571万亿元、2.729万亿元、4.159万亿元、6.840万亿元和7.372万亿元，狭义的货币供给量分别为28.9847万亿元、30.8664万亿元、33.7291万亿元、34.8056万亿元和40.0953万亿元。国际货币基金组织COFER数据库公布了以美元、欧元、日元、加元等主要币种做为境外官方储备的数量，而人民币作为境外官方储备的数量没有公布，可以根据世界总的官方储备扣除主要币种的官方储备数量，估算出人民币作为境外官方外汇储备的数量。2011年至2015年，人民币作为境外官方外汇储备的数量约为3110.03亿美元、1995.16亿美元、1783.21亿美元、1965.83亿美元和2185.45亿美元，我国官方外汇储备量为31811.48亿美元、33115.89亿美元、38213.15亿美元、38430.18亿美元和33303.62亿美元。2011年至2015年我国国际贸易总量为36420.6亿美元、38667.6亿美元、41603.1亿美元、43030.40亿美元和39569.00亿美元，其中以人民币计价的贸易总量为3301.1亿美元、3524.76亿美元、3812.54亿美元、4025.28亿美元和4643.68亿美元。2011年至2015年与我国有贸易往来的国家和地区共有224个，其中流通人民币的国家和地区有24个。将上述数据带入模型（1）可得结果如下表5：

五、结论

根据上表可以看出人民币国际度指数逐年增加，但进程较缓慢，可见采取的货币互换政策和开展跨境贸易结算试点的政策对加深人民币国际化影响甚微；同时也可以看出相对于美元、欧元、日元（根据李瑶的测算，2000年这三种货币的国际度指标分别为10.25、2.27和1.17）等国际货币，人民币的国际度指数还是较低的，也就是说人民币的国际化程度还很低。

在构建的人民币国际度指数中，本币境外流通指数所占比重逐年增大，说明本币境外流通指数对人民币国际化程度影响最大，换言之就是人民币在境外流通数量在很大程度上决定了人民币的国际化程度，而其他指数的数值都不高，究其原因主要是在于目前人民币国际化更大程度上是人民币的周边化，其主要在边境贸易中做为支付手段，完成结算功能，所以其境外流通量相对数值要大。这也为人民币的国际化提供了一条路径，即从边境贸易开始逐渐在境外渗透人民币的流通，从而加速人民币国际化进程。

[1]Kenen P.1983,The Role of the Dollar as an International Currency[R].Occasional Papers No.13,Grou Pof Thirty.

[2]姜凌.人民币国际化理论与实践的若干问题[J].世界经济，1997，(03):17-21.

[3]庞镭.滨海新区金融创新与人民币国际化研究[D].天津财经大学博士学位论文，2008.

[4]钟阳，丁一兵.双边贸易、外汇市场规模、网络外部性与美元的国际地位——基于国别(地区)市场的实证研究[J].经济评论，2012，（01）.

[5]李稻葵，刘霖林.人民币国际化：计量研究及政策分析[J].金融研究，2008，（11）.

[6]陈晓莉，李琳.国际标价货币的决定因素分析——兼论人民币国际化政策[J].东岳论丛，2011，（10）.

[7]李瑶.非国际货币、货币国际化与资本项目可兑换[J].金融研究，2003，（08）.

[8]董继华.境外人民币流通规模估计——基于季度数据的协整分析[J].当代经济科学，2008，（01）.

[9]车圣保.沉淀货币与通货膨胀[J].价格月刊，2004，（10）.

[10]建勋，全淑琴，李海英.人民币境外流通规模的估算——基于货币需求缺口模型的实证研究[J].广州大学学报，2012，（01）.

F822

A

1008-4428（2016）04-68-04

周瑞雪，女，安徽大学经济学院数量经济学研究生。