人民币国际化背景下外汇储备影响因素的灰色关联分析

摘 要：人民币加入SDR篮子是人民币国际化进程的一个重要里程碑，在此背景下，深入研究我国外汇储备的变化趋势及其影响因素意义重大。本文基于2000-2014年的相关数据，运用灰色关联理论分析了我国外汇储备及其影响因素的关联情况，并根据模型结论，对人民币国际化进程中如何合理调节和应用我国外汇储备，促进我国经济的长期健康发展提出了相关的政策建议。

关键词：人民币国际化；外汇储备；影响因素；灰色关联

一、引言

2015年11月30日，国际货币基金组织（IMF）执董会批准人民币加入特别提款权（SDR）货币篮子，新的货币篮子将于2016年10月1日正式生效。人民币加入SDR篮子无疑是人民币国际化的一个重要里程碑，将对中国的金融改革和长期外汇储备等方面产生重要影响。近年来，我国外汇储备量增长迅速，截至2014年底，我国的外汇储备已达3.84万亿美元，巨额的外汇储备和人民币国际化相伴发生，已成为引起国内外关注的焦点问题。刘雪松和曹显兵（2006）基于我国1979-2005年的外汇储备相关数据，运用协整检验的方法得出我国外汇储备与GDP增长速度、外国直接投资和进出口保持长期的稳定关系，并进一步得出了我国外汇储备适度的结论；郭慧（2010）在对大量数据进行计量分析的基础上，从货币供应量的扩张、货币供给的结构性变化、货币供给的内生性增长和货币政策的有效性等方面就高额外汇储备对我国货币政策的影响做了系统阐述；罗伟忠（2011）通过研究发现，我国高额的外汇储备会增加汇率的风险，不仅会迫使人民币升值，还会使货币政策丧失独立性，失去主动调节的能力。

从国内外学者的研究结论中可以看出，外汇储备从不同方面影响着我国经济的发展，因此，在人民币国际化的背景下，分析我国外汇储备的变动趋势，探讨不同影响因素对外汇储备的影响程度等问题，有利于更为清晰、合理地调节和应用外汇储备，促进经济长期健康发展。

二、人民币国际化进程及我国外汇储备的现状

（一）人民币国际化进程

人民币国际化是指人民币能够跨越国界，成为国际上普遍认可和使用的世界货币。随着我国经济的快速发展和开放程度的提高，尤其是在加入世贸组织之后，人民币作为交易媒介、储藏和支付手段，在我国周边及世界范围内的使用越来越广泛，国际化进程不断加快。表1给出了我国加入世贸组织之后，人民币国际化进程中的一些大事件。

随着人民币加入SDR，人民币国际化又向前迈出了一大步，不但提升了我国的国际地位，增强了我国对世界经济的影响力，增加国际铸币税收入，而且减少汇价风险，进一步促进我国对外贸易的发展。但同时，人民币加入SDR也使得我国国内经济与世界经济的联系更为密切，增加了宏观调控和监测的难度。在此背景下，深入分析经济社会中各因素对外汇储备的影响，对优化我国外汇储备的规模和结构，防范和抵御来自国外的经济金融风险具有非常意义。

（二）我国外汇储备的现状

改革开放以来，我国经济取得了快速发展，与此同时，外汇储备经历了从无到有，从少到多的一个积累过程。在建国初期，我国外汇储备规模很小，1950年外汇储备只有1.57亿美元。改革开放之后，在国家鼓励出口贸易的政策指导下，我国国际收支情况明显好转，到1990年底，我国外汇储备首次突破100亿美元。加入世贸组织之后，我国外贸和利用外资规模进一步增加，2006年底外汇储备首次超过日本达到10663.4亿美元，位居世界第一。到2008年底，我国外汇储备规模达到19460.3亿美元，超过世界主要工业国外汇储备的总和。虽然2008年金融危机波及全球，世界经济低迷，也对我国对外贸易产生了一定的影响，但外汇储备增长率依然保持在20%以上。截至2014年底，我国外汇储备总量已达到38430.18亿美元。随着人民币加入SDR和我国汇率形成机制改革的推进，我国外汇储备将从以往持续高速增长的态势逐渐趋于稳定，外汇储备增长放缓将成为一种常态。

从外汇储备的币种结构来看，世界主要储备货币有美元、欧元、英镑和日元等。我国外汇储备也主要包括这四种货币，但由于我国对外汇储备的构成不予公布，我们只能通过国际机构及其他国家公布的相关数据来了解我国外汇储备的大致构成，依据来自于国际清算银行的报告、路透社报道以及中国外贸收支中各币种的比例，现阶段我国外汇储备中美元资产占70%左右，日元约为10%，欧元和英镑约为20%。

由于各国经济发展水平、社会制度等国情不同，外汇储备规模也存在差异。从现有的文献资料来看，外汇储备适度性指标主要有以下几个：外汇与国民生产总值比率、外汇与外债比率、外汇与国际收支差额比率和外汇与进口额比率等。从我国的实际情况来看，不论用哪一个指标来衡量，外汇储备都处于超额储备状态。从储备结构来看，我国外汇储备以美元为主，储备结构比较单一，风险较大。

三、外汇储备影响因素的灰色关联模型

（一）影响外汇储备相关因素的确定

影响一国外汇储备量的因素众多，且相互之间关联程度高，作用方式复杂。本文通过查阅和整理相关文献资料，将影响我国外汇储备主要因素归纳如下：

1、进出口规模。外汇储备的一项重要职能就是用以进口货物和服务的国际支付，进口规模越大，所需留存和储备的外汇量就越多。外汇储备的一项重要来源就是出口本国货物的收入，出口量越大，外汇收入就越多。如果年度内出口量大于进口量，则会产生贸易顺差，反之，则产生逆差。本文用年度出口额减去进口额（X1）（即贸易顺差）表示进出口规模对外汇储备的影响。

2、国内经济发展水平。国内经济发展水平是一国经济实力的体现，随着生产力水平的不断发展，国民收入水平不断提高，对外开放程度也逐渐扩大，居民消费需求出现多样化，在追求商品和服务质量的同时，增加了进口商品尤其是资本品的需求量，从而间接影响我国的外汇储备量，本文用国内生产总值（X2）衡量国内经济发展水平。

3、对外负债状况。当前我国外债的很大一部分属于商业贷款，企业的贸易和投资往来产生了大部分外债，相关数据显示，我国外债中与贸易有关的信贷占短期外债余额的60%以上，这部分外债一般都具有真实的进出口贸易背景。外汇储备作为偿还外债的一种方式，直接受到外债状况的影响，外债负担越重，所需要持有的外汇储备相应也越多。因此，本文用外债余额（X3）来衡量我国的对外负债状况。

4、国内货币供应量。外汇储备本身就是对货币的储备，根据货币学相关理论，一国货币的供给来源于两大渠道：一是国内信贷形成的货币供给，二是国家为应对外汇储备的增减而投放的国内货币供给，相关研究也表明货币供给和外汇储备之间存在很强的相关性。本文用货币和准货币M2供应量（X4）来表示国内国币供应量。

5、外商投资情况。外商投资是指国外的企业或个人在我国境内进行的私人直接投资，外商投资不仅可以通过资本与金融项目影响外汇储备，还通过进出口从经常项目影响外汇储备。从国际收支平衡表中的统计数据来看，外商直接投资是我国外汇储备的一项重要来源。本文用实际利用外商直接投资金额（X5）来衡量外商投资情况。

（二）灰色关联模型的建立

灰色关联理论的基本思想是：根据序列曲线几何形状的相似程度判断其关联程度的紧密性，曲线越接近，序列间的关联程度越大；反之则越小。该方法是根据因素之间发展趋势的相似或相异程度，亦即“灰色关联度”，作为衡量因素间关联程度的一种方法，并依此判断引起系统发展的主要因素和次要因素。本文选择用灰色关联分析法来分析各影响因素与我国外汇储备的相关关系。

1、分析序列的确定。设参考序列（母序列）为：X0（t）={x0（k）∣k=1，2，…，n}，比较序列（子序列）为：Xi（t）={xi（k）∣k=1，2，…，n}，（i=1，2，…，N）。

2、对分析数列进行无量纲化处理，以便不同变量之间的比对。设x0（k）= x0（k）/ x0（l），xi（k）= xi（k）/ xi（l），l为确定的基准序列。则无量纲化后相应的参考数列与比较序列分别为X0（t），Xi（t）。

3、计算关联系数，确定关联度。关联系数：Ri（K）=（∣ΔX∣min+θ∣ΔX∣max）/[∣ΔX（K）∣+θ∣ΔX∣max]，关联度：ρi=∑ Ri（K）/n。其中，ΔX （K）=xi（k）-x0（k），∣ΔX∣min为无量纲化后序列的最小绝对差，∣ΔX∣max为最大绝对差，θ为分辨系数，有研究表明θ≦0.5364最好，本文根据以往研究的经验取θ为0.5。关联度ρi的取值在[0，1]区间，越靠近1说明序列间的关联程度越大，反之，则越小。

4、各序列关联度排序。将计算所得的各序列关联度按大小进行排序，若ρ1>ρ2，则说明参考序列X0（t）与比较序列 X1（t）的发展趋势更为相似。

本文选取我国2000-2014年的相关数据，以外汇储备量作为参考序列X0（t），前文选取的各影响因素作为比较序列Xi（t），并用人民币对美元汇率的年平均价将原始数据统一转化为美元口径，然后运用灰色关联模型对转化后的数据进行计算和分析。

（三）模型结果

通过模型计算，表2给出了我国2000-2014年外汇储备各影响因素的灰色关联度及其排名结果。从表中可以看出，本文选取的五个影响因素得出的灰色关联度排序为：贸易顺差（X1）>货币和准货币M2供应量（X4）>国内生产总值（X2）>外债余额（X3）>实际利用外商直接投资金额（X5）。

四、结论及政策建议

（一）结论

第一，我国外汇储备处于相对过剩的状态。从前文对我国外汇储备的现状分析可知，不论用哪种方法来衡量，都得出我国外汇储备相对过剩的结论。作为发展中国家，我国必须持有一定量的外汇储备来保持国家干预外汇市场的能力和宏观调控的能力，外汇储备增长在一定程度上意味着我国经济实力的增强，但超过我国实际需求量的外汇储备不但是一种资源的浪费，在一定程度上还面临着汇率波动导致的外汇储备的损失。

第二，我国外汇储备结构不合理，风险较大。从外汇储备持有的币种结构来看，我国外汇储备主要以美元为主，结构偏于单一，增加了外汇市场上由于美元汇率波动引起外汇储备损失的机率。

第三，国际贸易顺差与我国外汇储备的变动关系最为密切，持续的贸易顺差是外汇储备增加的主要原因。从模型结果来看，贸易顺差与外汇储备的灰色关联度为0.757，是五个因素中最高的，说明贸易顺差与我国外汇储备的变动趋势最相关。

第四，国内经济的持续快速发展和与之相适应的广义货币供应量的增加也是影响我国外汇储备的重要因素。从表2中看出，货币供给量M2和国内生产总值与外汇储备的灰色关联度为0.6919和0.6648，在五个因素中分别排在第2和第3位，健康的经济发展对我国外汇储备有积极的影响。

第五，现阶段外债状况和外商投资对我国外汇储备的影响相对较弱。外债余额和利用外商投资额与外汇储备的关联度分别为0.6531和0.631，在五个因素中排名靠后。外债规模相对于我国外汇储备规模来看，对经济的压力不大，影响较小，虽然外商投资在我国加入世贸组织之后增长迅猛，但对我国外汇储备的影响有限。

（二）政策建议

第一，调节外汇储备结构，适度控制外汇储备规模，合理运用外汇，增加外汇储备的投资。人民币加入SDR标志着人民币也成为一种国际储备货币，因此，我国外汇储备中应当适当削弱美元的主导地位，增加欧元和英镑等其他货币的储备比重。相对于国内经济发展水平和对外汇的需求，我国外汇储备相对过剩，可以考虑运用外汇进行投资，例如支持“一带一路”的建设等，这样既控制了外汇储备的规模，又促进了经济的发展。

第二，汇率市场化将使进出口更多地反映我国的资源禀赋和比较优势，通过汇率传导机制使得外汇储备的增长处于长期均衡状态。进一步推进人民币汇率形成机制改革，逐步增强人民币汇率弹性。根据“蒙代尔-克鲁格曼不可能三角形”可知，对于资本自由流动、货币政策完全独立和汇率稳定三项目标，一国政府最多只能同时实现两项。在经济全球化和人民币国际化的背景下，资本趋向于自由流动的趋势不可避免，而保持货政策的独立性是国家进行宏观调控的基础，从长期来看，为了达到资本自由流动和保持货币政策的独立性的目标，一国必须实行浮动汇率制度。但现阶段我国还没有完全建立起一个有效的货币体系，保持汇率的相对稳定有利于减小外汇市场的风险和波动。我国应在坚持有管理的浮动汇率制下，完善汇率的弹性机制，增大汇率的上下浮动范围，逐渐增强其灵活性，为人民币汇率的完全市场化打下良好基础。

第三，继续推进人民币国际化，增强人民币在世界范围内的流动性，提高人民币在各国外汇储备中的占比，减小我国高额外汇储备带来的风险。人民币成为国际储备货币之后，可以在对外贸易中直接用人民币进行结算，也可以将人民币用于国际清算中，无需持有大量的外汇储备，可以通过本币应对国际支付和债务清偿。因此，进一步推进人民币国际化，对减小我国因持有高额外汇储备带来的市场风险和调节国际收支平衡都有帮助。

参考文献

[1]刘雪松，曹显兵. 我国外汇储备规模适度性研究与预测[J]. 数学的实践与认识，2006（8）：97-103.

[2]郭慧. 我国的外汇储备规模及对我国经济的影响研究[D]. 辽宁：东北财经大学，2010.

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[6]朱孟楠. 国际金融学[M]. 厦门：厦门大学出版社，2013.

The Analysis on Grey Correlation of Influencing Factors of Foreign Exchange

Reserve under the Background of the Internationalization of RMB

Research Group

Abstract： RMBs joining SDR basket is an important milestone in the process of the internationalization of RMB， and under this background， further study of the changing trend of foreign exchange reserve and its influencing factors is of great significance. Based on the related data from 2000 to 2014， using the theory of grey correlation， the paper analyzes the related situation of foreign exchange reserve and its influencing factors. And then， according to the result of the model， the paper puts forward relevant policy suggestions on how to reasonably adjust and apply the foreign exchange reserve in the process of RMB internationalization to promote the long-term healthy development of economy in China.

Keywords： internationalization of RMB； foreign exchange reserve； influencing factor； grey correlation

责任编辑、校对：苗文龙