密集挂牌新三板农机企业谁是最后赢家？

文|中国农业大学 张真 王瑞轩

密集挂牌新三板农机企业谁是最后赢家？

文|中国农业大学 张真 王瑞轩

目前，农机行业在新三板挂牌企业共有18家，占总挂牌企业的0.2%，还未形成显著的集群效应。未来数年内，农机企业新三板挂牌的节奏还将加快。

“上新三板挂牌”被众多中小微企业视为跨入资本市场的捷径，在宏观层面一系列政策明晰以后，新三板挂牌企业数量规模急剧扩大。截至2016年8月23日，新三板挂牌企业已达8846家。与此同时，农机行业企业登陆新三板的消息也不绝于耳。仅今年6月以来，就有园林及植保机械制造商永佳动力、粮食烘干机制造商三喜农机、拖拉机及农机具制造商亿嘉股份、农业生产综合服务商德邦大为等4家行业企业成功在新三板挂牌交易。

作为我国多层次资本市场的重要组成部分，扩容后的新三板市场主要面对创新型、创业型和高成长型企业。然而，农业机械作为典型的传统制造行业，显然其创新能力和成长能力较互联网、高端制造业而言还存在不小差距，但仍有多达18家的农机企业陆续在新三板挂牌，充分体现了新三板市场的包容性特征，这对于解决农机行业中小型企业的“融资难、融资贵”课题，促进供给侧结构性改革的国家战略实施皆有着重要的意义。

挂牌情绪高涨

目前，农机行业在新三板挂牌企业共有18家，占总挂牌企业的0.2%，还未形成显著的集群效应。其中，只有1家（现代农装）为扩容前挂牌，其余17家皆为扩容后挂牌。由于新三板未设财务和规模的限制性条件，只要符合存续满两年、主营业务明确、治理机制健全、主办券商推荐并持续督导等条件即可挂牌。因此，在企业自身动力、新闻媒体宣传助推、地方政府贴费贴息等多重因素驱动之下，农机企业挂牌情绪高涨。2016年度还未结束，当年新挂牌企业数量已达6家，与2015年全年的挂牌量旗鼓相当。据了解，还有多家农机行业企业正在进行挂牌运作，预计2016年农机行业全年在新三板挂牌企业数量将突破10家。

从类别分布来看，挂牌企业中以农机主机制造商为主流，有11家，占比61.1%，其中从事粮食及经济作物烘干机械的企业就占到4家。农机供应商共4家，占比22.2%，从事结构部件、电气部件、钢圈部件和传动部件的各1家。农机综合类企业共3家，占比16.7%。

需要特别说明的是，这三家农机综合类企业各有特点：新疆银丰的主营业务提供针对棉花机械采收的农机社会化服务，具有新疆建设兵团和供销合作社的双重背景；科神股份也与新疆建设兵团有关，其前身是兵团的农机推广中心，既自己研发、制造农机，也代理销售进口农机具；德邦大为是专业从事现代农业生产全过程的系统集成商，据悉自成立之初即按上市标准进行经营和财务管理，该公司从成立到新三板挂牌仅用时五年半，堪称神速。

从各家企业成立时间来看，绝大多数企业存续时间超过5年，以存续时间在8－10年的企业为主。其中，三喜农机成立于2012 年11月30日，挂牌于2016年7月1日，从成立到挂牌仅用时三年零八个月，在创造纪录的同时，也是对其他计划挂牌农机企业的一剂兴奋剂。

2013－2016年挂牌企业数量

新三板挂牌农机企业类别分布

成长性一般 缺乏明星企业

在18家挂牌企业中，除现代农装外其余17家农机行业挂牌企业普遍规模不大，各企业在员工数量、资产规模和营业收入方面较为接近，规模指标的标准差并不高。

从员工数量来看，普遍规模在200人以下，较新三板全市均值的236人略低。

从资产规模来看，期末总资产均值为2.38亿元，与新三板全市均值2.25亿元相当。

从营业收入来看，2015年营收均值为1.08亿元，较新三板全市均值的1.47亿元和农机行业2319家规模企业均值的1.85亿元均要略低一些。营收规模最高的是永佳动力，为3.3亿元，同时其营收同比增长率达7528.8%，营业利润同比增长率为1807%，虽然营收增幅远远领先于其他农机企业，但需要注意到其利润的增长明显滞后于营业收入的增长。营收规模最少的是从事牧草机械制造的蒙拓农机，为2302万元，于比营业收入增长为81%，但营业利润却也出现了明显下滑，同比下滑84%。相较而言，三喜农机和亿嘉股份的营业收入更具有含金量，不仅实现了同比超过50%的营业收入增长，与此同时营业利润分别达到了同比169%和496%的增长。

由于各挂牌企业所处的细分领域不同，且企业间的经营管理水平参差不一，各企业间的盈利能力差异较大，与全市和全行业的均值水平相比也有一定的差距。

从亏损面来看，录得赤字的企业有2家，亏损面为11.1%。需要引起注意的是，现代农装仅2015年就亏损近3.7亿元，接近余下17家挂牌企业利润总和的三倍。

不计现代农装，2015年净利润均值为759万元，较新三板全市均值的1013万元和农机行业2319家规模企业均值的1086万元皆低约1/3。其中，盈利能力最强的是新疆银丰，盈利能力垫底的是圣华农科。

农业机械行业作为典型的传统制造业，周期性较强，成长性一般。近两年的农机行业，不仅直接感受到宏观经济下行的“新常态”压力，更受到产品更新替代周期、产品生命周期、种植作物的自然生长周期、气候变化周期等多周期因素叠加影响，更有农产品价格下行、农业种植结构调整和农机购置补贴政策变化等多方面、多环节的复杂因素影响。以玉米收获机为例，据中国农机工业协会最新统计，2016年上半年骨干企业的自走式玉米收获机产量仅为14046台，累计增幅下降了42.7%。

规模指标分析（2015年度数据）

有价无市的尴尬

2016年6月27日起，新三板正式实施分层制度，把挂牌公司划分为基础层和创新层。挂牌公司意欲进入创新层，要经过较为严苛的准入标准审查，而且进入后还要面对维持标准和动态管理。对照进入创新层的条件，农机行业挂牌企业还有一段距离。目前农机行业挂牌公司全部处在基础层。

扩容以来的实践表明，新三板市场不仅为中小企业走向公开资本市场开展直接融资提供了管道，也为国内的机构投资者提供了退出渠道和投资渠道。然而，通过数据分析发现，农机行业挂牌企业的权益股本流动性不佳，期许的价格发现功能也有待逐步提升。

首先，挂牌企业股本数量均值为4862万股，在新三板全市中位列中下游。值得关注的是，挂牌的农机企业的股权集中度过高，亟待通过分散股权来提升公众化程度。目前，前十大股东持股比例均值达到93.1%，更有两家挂牌时间一年有余的企业股东至今只有2人。过于集中的股权既不利于交易活跃，也不利于通过公允股价形成相对稳定的市场估值。

其次，已挂牌企业中可以查到最新市值的有7家，平均市值为2.58亿元，约为新三板全市均值4亿元的65%。去掉2家市盈率为负值和1家市盈率畸高的企业，余下4家企业的平均市盈率为28.1，与全市均值26.5接近。其余11家无法查到最新市值的企业，可能的原因是较长时间内没有通过定向增发、股本市场交易等方式获得公允股价，亦或挂牌时间过短导致。

第三，采取做市转让的挂牌企业有4家，在比例上较新三板全市要略高。但需要注意的是，4家企业的做市商家数在2－4家之间，与跨入创新层所需的“不少于6家做市商”的要求还有差距。另外，以2016年6月1日计，最近三个月有权益股本成交记录的只有4家，成交股数均值仅42.2万股/家，还不到新三板全市均值86.7万股/家的一半，

盈利能力指标分析（2015年度数据）

为什么农机行业挂牌企业的权益股本流动性不佳，甚至还存在数家从未发生交易的“僵尸企业”？笔者认为主要原因有三点：

一是“酒不够香”。从前面的分析中不难看出，多数农机行业挂牌企业的质地成色在新三板全市中并不算拔尖。新三板对合格投资者设有500万元以上的门槛，市场的价值投资属性更强，更适合机构投资者活动。机构投资者的投研能力和理性程度，与二级市场的散户为主和价格投机属性截然不同，他们更看重标的挂牌企业的基本面。此外，由于挂牌门槛比主板低得多，也有不少投资者心存疑虑，在“强者恒强”的马太效应驱动下，更愿意向新三板的明星企业靠拢。

二是“巷子较深”。农机行业是2004年实施农机购置补贴政策后才发展起来的新兴传统制造业，与汽车、工程机械等制造业的明星领域相比，了解和熟悉该领域的投资者并不多。目前还没有券商或投研机构公开发布过针对农机行业新三板挂牌企业的研报。此外，自2016年1月1日—8月23日，关于农机行业新三板挂牌企业的权威可靠信源新闻，平均每家只有3条，其中还多为挂牌企业的年报摘要和新挂牌企业的新闻通稿，专业的深度新闻报道还没有发现。

三是搜寻成本太高。由于挂牌的农机企业大部分采用的是协议转让方式，要由买卖双方自我寻找交易对象并达成交易，搜寻信息成本太高，同时信息不对称也会导致交易失败率偏高。协议转让方式下的交易属于定向交易，成交过程没有连续性，无法体现更加公允的公司价值；而在做市转让方式下，做市商须不断提供买卖双向报价，会充分展现了挂牌农机企业所面对的“有价无市”“门可罗雀”的尴尬局面。

不过，从定向增发的惠及面来看，有7家企业成功实施过定增，惠及面为41.2%。其中定增实施效果较好的有蒙拓农机和豪威尔，蒙拓农机募资占净资产比例达92.7%，可有效补充其对流动性的需求；豪威尔挂牌时长仅两年半，但已成功实施过4次定增。与此同时，仍有10家企业从未成功实施过定增，其中包括了2家挂牌时间超过18个月的企业。此外，17家企业还有3次增发正在实施中，计划增发1645.5万股，拟募集资金6518万元。从间接融资总量看，17家企业已累计获得间接融资9.56亿元，惠及面达到76.5%。形成时序价格，可以更加充分地发挥资本市场的价格发现功能，也可提高挂牌企业股份权益的流动性。此外，由于协议转让方式不设涨跌幅限制，导致该交易机制存在一个关键缺陷，就是无法保证交易价格的稳定性，暴起暴跌、妖股频现，甚至一些企业利用规则漏洞通过虚假价格进行所谓的“市值管理”。

随着做市商扩围、分层制度实施、竞价交易推出、转板机制的落地和公募机构的大规模入场等诸多利好陆续落地，终将大幅增强新三板市场的流动性。加之随着农机行业在制造业版图中的地位逐渐提高，农机行业挂牌企业数量逐年增多，会有越来越多的合格投资者关注并持有挂牌农机企业的权益股本。

成长性指标分析（2015年度数据）

样本式意义巨大 挂牌节奏有望加速

不可否认，由于近年行业宏观环境欠佳，加之竞争愈加白热化，从一定程度上影响了各挂牌企业的财务状况；加之由于挂牌时间普遍较短，挂牌所带来的投融资、权益股本流动、形象提升等积极效应难以迅速体现在表上。由于新三板挂牌企业数量众多，这些都在一定程度上降低了合格投资者对农机细分领域的搜寻命中率和投资热情。

然而，以上18家已在新三板挂牌的农机企业作为先行者，其挂牌之路、挂牌后获益程度和实际表现，都为农机行业的同行提供了有益的参考经验和实践榜样。从前文分析的挂牌效果来看，虽然新三板挂牌对农机企业的权益股本流动性帮助不大，但投融资的效果是积极的，拓宽了挂牌企业的融资渠道，为企业也带来大量的现金流入。大量的现金流入使得企业可以加大研发投入力度，帮助拓展销售渠道和提升核心竞争力，势必会推动整个农机行业的技术进步，加快产业转型升级的步伐。

笔者判断，在未来数年内，农机行业上新三板挂牌的节奏不仅不会放缓，还有望加快，并且会出现不少农机流通领域的中小型企业“玩家”。三年后，新三板上挂牌的农机企业数量估计可达到50—70家。

据农机工业协会统计，2015年我国仅规模以上的农机制造企业就达到2319家，其中仍由年龄在55岁及以上的创一代企业家操盘的企业占比不小。此外，据农机流通协会统计，我国农机流通企业数量近12000家，不过大部分农机流通企业销售额低于2000万元。

对这些中小型企业而言，受制于注册制落地遥遥无期、IPO门槛继续高企的客观市场环境，其意图上主板和创业板实现财富的流通、变现和传承几无可能。另外，等待行业内龙头企业或跨行新入玩家的并购重组，又失之缥缈和被动。

扩容后的新三板市场有望打开一扇希望之窗，可为农机行业的中小型企业和创一代企业家提供融资、估值、权益流动及企业展示的平台。新三板市场也有望成为主板市场的孵化器和蓄水池，作为资本市场金字塔的塔基，为主板上市公司和行业龙头企业搜寻质地优良、体量适中的中小型农机行业并购标的，提供了一块完美的“狩猎场”。此外，在经历过股改和挂牌后，新三板挂牌公司的财务规范性和透明程度都将有大幅度提升，既可提高买卖双方的并购效率，也将推动改善我国资本市场的资本配置效率，有利于农机行业的产业整合和市场结构优化。