自由现金流与企业高管腐败问题的相关性研究*——以能源行业上市公司为例

李燕　赵家慧

(安徽财经大学　研究生院，安徽　蚌埠　233000)

自由现金流与企业高管腐败问题的相关性研究*

——以能源行业上市公司为例

李燕**赵家慧

(安徽财经大学研究生院，安徽蚌埠233000)

摘要近年来党中央高度重视对贪污腐败的制裁，但学术界从自由现金流角度，研究能源行业企业高管腐败的问题并不多。因此本文通过对数据的收集整理，用实证的方法来检验能源行业企业自由现金流与企业高管腐败的相关性，从而得出高管腐败与自由现金流存在正相关性关系。

关键词自由现金流；高管腐败；能源行业

自由现金流(Free Cash Flow，简称 FCF)是指企业生产经营活动所产生的，在满足了净现值大于零的所有项目所需资金后的那部分现金流量。由于目前企业的所有权与经营权分离，从而导致企业存在委托代理等问题，又由于股东和经理人信息的不对称以及利益的不一致，导致经理人不会以股东利益的最大化为主要目标，而是从自身的利益出发经营企业的日常管理活动[1]。在这种情况下，若企业存在大量自由现金流，就会给委托代理成本的产生提供了前提条件，也会刺激经理人的心里，将企业财产据为己有，引发高管腐败。对于企业高管的贪污腐败，近年来屡见不鲜，自习总书记上台以来，对中央及各地方加大反腐力度，打击力度是30年来之最。十八大以来陆续有102位高官落马，国企高管的腐败更为严重，仅2014年一年就达到160多件。如中国石油天然气股份有限公司董事长蒋洁敏，陕西有色光电科技有限公司工程部部长、宝钛集团原技改办副主任李周岐，西安经开区管委会原副巡视员兼经开区城改办主任、经开区城建集团董事长邢长发[2]。在这种大的政治背景下，国企高管的腐败问题显得尤为突出，而导致国企高管腐败问题的缘由不尽相同。

通过收集数据发现，高管腐败发生最频繁的行业要数能源行业，由此引起笔者思考，为何能源行业腐败如此高频？基于此，笔者在研究自由现金流与高管腐败的相关性问题的前提下，以能源行业为例选取了2011年～2014年能源行业上市公司的数据，首先检验能源行业高管腐败与自由现金流是否相关，接着检验所有制是否同样会影响高管腐败。

1国内外研究现状

国内外有关自由现金流的研究主要集中于：验证Jensen的自由现金流代理成本及其控制假说，检验融资约束理论及现金持有动机，权衡持有现金的相关成本及确定最佳现金持有量[9]。

对于高管腐败是这几年才引起大家关注的，而且高管腐败问题也多集中在政治制度，信息不对称等的研究。同样对自由现金流的研究主要集中在代理成本，随意性支出等方面，杨华军(2007)认为企业自由现金流与过度投资具有很大关系，同时也发现地方政府的权利控制以及政策干预明显的提高了自由现金流过度投资的使用, 又由熊彼特效应存在于金融发展中, 意味着其可以减少自由现金流的过度投资[4]。刘银国(2012)认为企业过多的自由现金流量显著的增加了代理成本，从而助长了高管在企业的在职消费。对于腐败的研究集中在控制权配置的问题上[5]，黄惠(2014)认为与企业第一大股东持股比例有关，第一大股东持股比例越高，出现腐败的可能性就会越小[6]。而曾威(2013)认为国企高管的腐败是由于国企高管激励契约出现了逆向选择，多任务激励从而导致了高管道德风险加重以及与有信息的监管部门共谋所致[7]。目前，党中央对反腐热情很高。中央颁布了一系列关于防腐反腐的法律法规，例如2009年出台《国有企业领导人员廉洁从业若干规定》，2013年颁布《建立健全惩治和预防腐败体系2013～2017年工作规划》。由此可看出中共中央的反腐决心。对于该课题的未来的发展趋势，国内的学者也会放开视角，从多方面研究高管腐败的问题，特别会从经济视角，自由现金流的角度去分析其是否具有相关性。

2相关概念的介绍

2.1自由现金流

自由现金流是1986年由Jensen《FCF的代理成本，公司财务与收购》中提出的概念，旨在研究自由现金流与代理成本的关系，Jensen的观点认为自由现金流代理假说即企业持有过度的现金流会造成严重的代理成本并影响企业绩效。随着FCF理论的发展K.S.Hackel在《现金流量与证券分析》的书中确定了对现金流量的判定方法，即选取经营现金净流量扣除资本性支出总额之后的余额和总资产的比值来衡量企业自由现金流量水平。

2.2高管腐败

关于腐败的概念及如何准确的把握腐败的定义的问题，国内外众多学者对此展开了深入的探讨。下面将从国内和国外两个方面来总结腐败的定义。

纵观西方学术界，对于高管腐败的定义不尽相同，透明国际(2008)将高管的腐败定义为企业高管滥用权力攫取控制权私利的现象。Pearce等(2008)对高管腐败概念有更加广泛的定义，其将高管以牺牲企业投资者的利益或企业长期的发展目标为代价，从而为自己谋取私利的行为均视为腐败[8]。Yalamov和Belev(2011)强调，企业高管腐败是由于公司治理体制的不强硬从而导致高管舞弊(ManagerialFraud)，它能为企业高管带来利益，但却是以损害企业价值为代价的[9]。尽管概念界定并不一致，但是普遍认为，企业高管腐败的关键诱导因素是管理层攫取控制权私利的寻租动机，其后果则是导致企业本身的价值和投资者利益受到损害。

目前在国内的众多研究当中，对于腐败的定义比较有代表性的是蔡陈聪(2001)对腐败所作的概念的界定。他的观点是，腐败是一个社会现象和政治现象，也是一个法律现象和经济现象，每个学科对腐败概念的界定维度不同，定义也不同。从经济学的角度看，腐败被定义为公共权力被用来以违反规则的方式追求个人私利的行为(许正中、刘尧等，2011)。从法律角度看，腐败是一种违反法律行为规范的有危害性的作为或者不作为(王竹汀、王昌学，2006)。从政治学角度看，腐败则是指国家公职人员利用公共职权来谋取私利的行为(刘圣中，2005；郭杰、杨杰等，2013)。而本文所确定的腐败，即是由中华人民共和国法院审理，判定的，由公共媒体，传播媒介发表的贪污腐败的案件。

通过相关报告、文献和媒体公开披露等途径，笔者发现从2011年～2013年我国企业高管腐败案件逐年上升，国企高管腐败案件有所下降，但民营企业的高管腐败案件保持较高比例上升。从腐败的类型和数量来看，腐败类型和数量都有不同比例的上升，其中贪污、受贿、挪用公款、职务侵占等违法犯罪手段是企业高管腐败的主要方式。

具体数据如表1、表2、表3、表4所示。

表1　2011年～2013年我国企业高管犯罪案件统计表

表2　2012年我国企业高管腐败的类型及数量

表3　2013年我国企业高管腐败的类型及数量

表4　 2014年我国企业高管腐败的类型及数量

3理论分析与研究假设

3.1自由现金流与高管腐败

委托代理理论在过去众多契约理论当中，是发展最重要的理论之一，是经济学家在20世纪70年代初深入探讨企业内部信息不对称和激励问题发展起来的。委托代理理论主要内容认为：在委托代理的关系当中，由于委托人与代理人的经济利益不一致，委托人追求的是自己的财富更大，而代理人追求自己的工资津贴收入、奢侈消费和闲暇时间最大化，这必然导致两者的利益冲突。企业高管作为公司的经理人，在信息不对称的情况下，往往会在追求自身利益最大化的动机下，牺牲公司利益以谋取自身利益。诸多学者(如卢锐 2007，王克敏、王志超 2007，徐细雄 2008，潘清 2010，Ramdani、Dendi 2012 等)已经证明了拥有控制权的企业管理者更有为己谋取私利的动机和机会，即管理者的权力越大越有能力通过其手中的权利影响其薪酬甚至谋取私利。企业自有现金流表示的是公司可以自由支配的现金，那么治理效率低下的直接结果是企业高管严重的控制权私利行为，即企业高管腐败(Yalamov、Belev 2011)。所以在这种情况下我们提出以下假设：

假设1，控制其它因素，公司持有的自由现金流越大，其高管的腐败程度就会越高。

3.2所有制与高管腐败

所有制的不同也会导致企业发展等各个方面的不同，国有企业因为其所有者属于国家及全体民众，因此国有企业的经营者在很多情况下比其他企业具备更多独特的资源和权力优势。由于国有企业的所有权属于国家和全体人民公有，公民无法行使权利，只有将国有企业委托代理给经理人或者将股权出售给个人，这样就很难对经营者起到有效的监督和控制，加之拥有国企得天独厚的条件，国有企业高管更加倾向于以权谋私，收受贿赂，或者将公有资产据为己有等行为。基于此，我们提出以下假设：

假设2，企业的所有制会影响企业高管腐败。

4模型和变量设计

4.1样本选取和数据来源

由于能源行业的特殊性，目前国家也在大力发展能源企业，因此本文选取2011年-2014年能源行业上市公司作为样本，利用SPSS分析软件进行分析。总共选取了176个数据，其中一部分数据是通过手工进行收集，利用百度、谷歌等搜索引擎来检索所需要的数据，再利用手工进行进一步的整理。另一部分则是通过国泰安数据库进行搜集整理的。

4.2变量的选择

本文选取的解释变量为所有制(SOE)和自由现金流(FCF)，被解释变量为高管腐败(CORRUP)，控制变量资产负债率(DAR)。所有制分为国有控股企业和民营企业，国有控股超过50%的为国企取1，其他取0。自由现金流以国泰安数据库所列出的计算方法计算，即(净利润+所得税费用+财务费用)*(净利润)/(净利润+所得税费用)+固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销-筹资活动产生的现金流量净额-(流动资产合计-流动负债合计)本期变动额。

4.3模型设定

通过前文的分析，以及对变量的选择我们建立一下模型：

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2DARi,t-1+εi,t

(1)

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2SOEi,t-1+β3FCFi,t-i*SOEi,t-i+β4DARi,t-1+εi,t

(2)

其中模型(1)用于直接检验自由现金流和高管腐败的相关性，模型(2)用于检验在所有制影响下自由现金流和高管腐败之间的关系，其中FCFi,t-i*SOEi,t-i为企业所有制和自由现金流的交互项，如果该项系数显著为正，则说明国企加剧了自由现金流对高管腐败的促进作用。

5研究结果

5.1各变量之间的Pearson相关系数分析

由表5的Pearson相关系数可以看出，高官腐败和所有制是显著正相关(r=0.482，p<0.001)，自由现金流和高管腐败也是显著正相关(r=0.596，p<0.001)，资产负债率和高官腐败是显著负相关(r=-0.117，p<0.001)，易知，高官腐败受到所有制类型、自由现金流和资产负债率的影响，因此，验证假设1和假设2，必须剔除控制变量对高官腐败的影响。

表5　各变量的相关性分析

注意：表中**表示在5%的水平下显著。

5.2自由现金流与高官腐败的相关性分析

本研究表明自由现金流和高官腐败的相关性比较高，表6说明控制其他变量，自由现金流和高官腐败是显著正相关(r = 0.482，p<0.01)，自由现金流越大，高管腐败程度也就越高，故假设1得到验证。

表6　自由现金流和高管腐败的相关性

5.3所有制与高官腐败的相关性分析

本研究表明所有制和高管腐败是正相关的，如表7所示，剔除自由现金流和资产负债率对腐败的影响后，所有制与高管腐败的相关性很小(r=0.398,p<0.001)，可以发现，相对非国企来说，当所有制为国企时，高管腐败的程度并不高，故假设2未得到很好的验证。

表7　高管腐败与所有制的相关性

6结束语

由于高管腐败量化的困难，我们所采用的数据为面板数据，因此在检验结果上存在一定的误差，导致相关性强度处于中等相关。但是还是可以看出，高管腐败与自由现金流存在正相关性关系，基于此我们可以通过控制自由现金流的大小从而有效的控制和监督企业高管的腐败行为。关于所有制与腐败的相关性，基于以上研究可以看出相关性较小，同时考虑到面板数据的误差，我们可以认为所有制对企业腐败影响很小，因此在研究防止企业腐败行为时所有制因素可以不作考虑。

参考文献

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(责任编辑陈葵晞)

* 基金项目：国家自然科学基金面上项目《国有企业多元治理逻辑、董事会行为合法性与企业可持续成长》(7157020593)；国家自然科学基金面上项目《国有企业自由现金流量优化与控制机制研究》(71172190)；安徽财经大学研究生科研创新基金项目《自由现金流与企业高管腐败问题的相关性研究—基于能源行业上市公司为例》(CXJJ2014137)。

** 作者简介：李燕，女，安徽六安人。初级会计师，硕士。研究方向：公司治理。

中图分类号：F275

文献标志码：A

文章编号：2095-4859(2016)01-0040-06