就期货与期权组合在套期保值中的运用分析

宫云涛

摘要：期货、期权是两种重要的金融衍生产品，在现代金融市场中发挥着越来越重要的市场影响和经济价值。套期保值策略是人们规避现货交易价格风险的重要方法，对期货与期权进行套期保值组合，是实现优势互补和合作共赢的理性选择。本文分别探讨了期货套期保值交易原理和期权套期保值交易原理，在前人的研究基础上，坚持理论与实际相结合的原则，用数理公式分析了期货与期权组合套期保值的收益与风险，并从标的物、买卖方市场、买卖双方保证金等方面对比分析了期货套期保值与期权套期保值的差别，得出了“加强期货与期权组合在套期保值中的运用是一种优化组合，是金融领域的一项发展趋势”的结论，为金融改革实践实践提供了参考思路。

关键词：期货与期权组合；套期保值；运用

在现代金融体系中，金融衍生产品是金融风险管理的重要工具。改革开放以来，随着社会主义市场经济的发展和金融领域改革探索的不断深入，我国金融市场不断发展并活跃起来，期货、期权作为两种重要的金融衍生产品应运而生，并在金融占据着重要地位，为投资者实现融资和避险提供了重要渠道。套期保值策略是人们在交易现货过程中，使用期货工具来对将来可能出现的现货价格风险进行对冲或者使用期权工具来改变未来不利局面，从而实现风险规避的现代金融证券策略。由于期货套期保值与期权套期保值在具体的风险规避中都存在优势和缺陷，因此对期货与期权进行套期保值组合，是实现优势互补和合作共赢的理性选择。

一、套期保值的原理

（一）期货套期保值交易原理

金融期货，是指在现代规范的金融市场中，市场交易的双方根据预先约定的时间和价格，进行某种金融工具为标的买卖，从而达成的标准化期货合，这种合同对双方都具有一定的约束力。金融期货一般分为利率期货、货币期货、指数期货三种类型。期货套期保值，是金融套期保值的一种策略，它是指将期货市场作为价格风险转移的重要场所，将交易双方达成的期货合约当做将来现货市场要进行买卖商品的一种临时替代物，从而在当前对其买进和持有，以便在将来寻找某一时机需要出售或买进的商品商品价格进行一种保险投资的活动。因此，期货套期保值交易的基本原理为，充分利用同一种商品的现货价格与期货价格所具有的“同涨同跌”一致性走势特征，从而本着数量相同、月份相近、方向相反等原则进行金融市场交易，从而用某一部位的盈利换区另一部位的亏损，或者相反地换取，以便达到“此消彼长”的效果，从而实现有效地锁定成本、规避风险的双重目的。

（二） 期权套期保值交易原理

在金融交易中，与期货套期保值交易紧密相关的另一个概念是期权套期保值交易。与期权作为现货衍生品、能够通过冲价格变动实现货实现套期保值的特点不同，期权是以期货为标的一种衍生品，因此被称作是“衍生品的衍生品”。金融期权，既可以帮助现货实现保值，又能够帮助期货部位实现套期保值，从而有效减少和规避金融交易过程中可能出现的交易风险。因此，期权对于资产配置和价值投资都具有重要作用。期权套期保值交易的基本原理，是以现货、期货价格与期权价格与的相关性原理为基础来进行操作的，由于期权价格的变化在能够引起某一部位盈利的同时，也能够引起另一部位的亏损，因此如果其他因素不变，那么作为期货或者现货的标的价格的上涨，能够被看作是期权价格的下跌趋势；相反，如果其他因素不变，那么作为期货或者现货的标的价格的下跌，则能够被看作是期权价格的上涨趋势。在期权交易过程中，为了有效规避价格上涨风险，保值者常常采取卖出看跌期权或者买进看涨期权的方法；相反，为了有效规避价格下跌风险，保值者常常采取卖出看涨期权或者买进看跌期权的方法。正是通过这些随机应变的应对方法，才能科学有效地实现金融期权的套期保值。

二、期货与期权组合套期保值的收益与风险

期货与期权组合实现套期保值，是根据期货套期保值与期权套期保值的优势和劣势，从而实现合作互补的一种优化组合方式。期货与期权组合套期保值不是主观臆想，更不是“想当然”的，它是建立在一系列数学公式和经济计算基础上的，具有严密的逻辑性和科学的可测量性。具体分析如下：

在金融交易中，我们假设每单位现货需要一定的份期货和份期权进行优化组合，以便实现套期保值。在期货与期权组合套期保值的收益与风险公式中，如果K1为0，那么期货与期权组合套期保值就完全等同于期权套期保值；如果K2为0，那么期货与期权组合套期保值就完全等同于期货套期保值。通常而言，为了更好地进行区分，人们一般采用K1、K2代表多头期货、期权套期比，并同时引入新的概念（比如W1、W2）来代表空头期货、期权套期比。如果在一开始保值之时，将现货、期货的价格分别设为S0、F0，结束保值时，现货、期货的价格分别设为S、F，假若只考虑现货期权，将现货价格设定为X，期权费设为t，那么可以将看涨期权持有者和看跌期权持有者的收益分别用如下公式呈现出来：

在以上基础上，如果使用收益方差的方法来对套期保值的风险进行科学度量，就可以比较容易地计算出空头组合套期保值和多头组合套期保值的风险。

以上就是期货与期权组合套期保值的收益与风险分析，本文学习和借鉴了林孝贵等研究者的研究成果，结合实际进行了初步的再论证和在分析，其具体的理论指导意义还有待进一步检验和不断丰富完善。

三、期货套期保值与期权套期保值的比较分析

（一）标的物方面

标的，是指在民事法律关系中，合同当事人双方之间依照约定或法定而客观存在的权利与义务之间的相互关系；标的物，是指法律关系中，双方当事人（法律主体）行使或履行双方权利、义务说需指向的具体对象。下面举例说明，例如：在社会主义市场经济中建立的具有商业性质的各种交易合同中，标的物是指合同权利、义务主体所指向的具体物品。具体到期货套期保值过程中，所需要进行期货交易的各种商品，都需要满足于便于区分质量、划分等级规格、有利于存储和运输、价格波动比较频繁、具有比较充足买卖市场等性质和特征。因此，在期货或期权的套期保值过程中，标的物既能够是具体的实物商品，也可能是一些能够量化的指数（例如：沪深300指数，就是中国股指期货的标的物）。指标股基本上都是由主板性质的各种股票所组成，而不包括创业板股票、中小型板块股票。金融期权与金融期货则有所不同，它在本质上可以看作是某一具体标的物的选择权或者买卖权，具体而言，是指在未来一段特定时期内，持有者可以进行买卖的权利，是卖方向买方获得特定数量的权利金，然后才能够拥有的在未来某段时间内或者特定日期，以事先约定或规定好的交易价格购买或出售特定数量的特定标的物的一种权利，需要说明的是，在这种情况下买方没有必须强制买进或强制卖出的义务。在现实的具体操作过程中，能够有效地实现标的物与标的物权利之间的相互补充，从而才能够按照特定的金融市场需求去不断创新、构造新的金融产品。

（二） 买卖方市场方面

我们已经知道，虽然套期保值能够很好地控制期货与期权组合在套期保值中的一些具体风险，但由于金融风险具有明显的不可控性，因此在具体的期货套期保值、期权套期保值中，仍然不可避免地存在着买卖双方市场方面可能产生的各种风险。具体而言，在期货套期保值过程中，因为必然会受到商品生产成本、期货交易成本、期货商品流通费用、期货商品预期利润等多种因素的影响，造成在实际的金融市场交易过程中，现货市场价格、期货市场价格两者之间不可避免地会产生一个具体的差值（被称为价差），这就是人们常说的基差。套期保值的具体过程中，由于难以完全、绝对地实现现货市场价格期货市场价格与期货商品的高度一致性，因此在这个过程中不可避免地会带来一些难以预见的风险（也就是人们常说的基差风险）。基差风险常常会使得控制风险的不确定性因素增加。同时，在金融市场交易上，由于期货套期保值常常都会带有比较明显的投机性质，不时能够为证券、金融等企业带来不菲的利润，在此利益诱惑下，一些企业会不经意地放弃或背离套期保值的宗旨，有的不再严格执行期货、期权套期保值的具体方案，因此在市场方向发生巨大变化或企业决策层发生判断失误时，常常会给企业带来难以预测的巨大损失。例如：东方航空的套期保值，造成公司的巨大亏空，成为这类教训案列的反面典型。再者，由于通常而言，金融期权所形成和签署的合约都比较多且成交普遍比较分散，如果在进行套期保值操作后，受到期货价格较大波动影响，期权很容易进入“深虚值”或者“深实值”状态，使得金融期权成交的活跃性受到很大影响，使得套期保值的持有者或操作者难以真正顺利地实现平仓，从而产生流动性的金融风险。此外，由于金融市场存在系统性风险，使得金融期货、期权可能受到系统性风险带来的决策性风险的影响，使得如果当企业或者套期保值的操作人员由于信息不对称、不完整等而出现市场情形判断失误，就会使得期货与期权套期保值产生难以预料的风险，造成严重的金融损失。

（三） 买卖双方保证金方面

保证金是确保期货、期权等金融交易过程中，对双方进行监管，促进双方按照需要进行交易，从而维护金融市场的有序和健康发展。在买卖双方执行保证金制度的过程中，期货、期权的性质差别决定了实现期货套期保值与实现期权套期保值的不同特点和要求。具体而言，在期货市场中，如果期货价格朝着不利或者负的方向变化，那么期货保证金就能够根据不利方向的变化而进行追加以实现有效弥补仓位地目标。与此不同的是，期权是通过使用一次性的权利金买下所要涉及的期权，因此如果在相关价位发生较大变化时，期权套期保值的具体操作过程中，完全不需要进行积极补仓。这也是在分析比较和研究研讨期货套期保值与期权套期保值多需要注意的问题所在。

四、结束语

套期保值策略是在金融市场中人们用来规避现货交易价格风险的重要方法。通过对期货套期保值、期权套期保值的对比研究发现，二者都具有优缺点。实现期货与期权组合套期保值，是人们根据实践探索和理论总结得出的新方法、新策略，它不但能够更好地利用和凝聚期货套期保值、期权套期保值的独有优势，而且能够有效地提高套期保值的效率，在降低现货交易价格方向、提升金融产品交易收益方面具有明显的优越性。因此，加强期货与期权组合在套期保值中的运用是一种优化组合，是金融领域的一项发展趋势，值得我们进一步深入研究，并应积极运用于金融实践。（作者单位：安徽财经大学金融学院）

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