杜邦分析视角下中小企业商业信用融资与经营绩效关系探讨

张跃超

内容摘要：本文以创业板上市公司为例，采用杜邦分析法为理论依据，按照研究假设建立数量模型进行回归分析，从综合经营绩效、运营能力、盈利能力、财务抗风险能力等多个方面全面研究商业信用融资对中小企业经营绩效的影响。在此基础上提出了有针对性的对策建议。

关键词：杜邦分析 中小企业 商业信用融资 经营绩效

中图分类号：F276 文献标识码：A

引言

我国中小企业在其发展过程中普遍受到融资难的困扰，中小企业融资难的原因有很多，一方面是中小企业自身的原因，主要包括企业规模普遍偏小，缺少可供抵押的资产，抗风险能力偏弱，大多处于创业初期阶段，企业倒闭、破产的可能性都相比处于发展成熟的大企业高，很多中小企业的经营管理能力不强，公司法人治理结构不完善，公司内部管理特别是财务管理制度普遍不健全等；另一方面是外部原因，包括国有商业银行对金融资源的垄断造成中小金融机构服务中小企业的能力受到限制，股票、债权等资本市场起步较晚、发展缓慢并且门槛相对较高，缺少有效的信用担保体系等。商业信用是具有合作关系的企业在商品买卖过程中互相提供的一种信用，由于其过程不需要金融中介机构参与，因此被称为“自然性”的债权债务关系。商业信用是企业的一种重要融资方式，被西方学者形象地成为“第三融资渠道”， 其具有的操作过程简单、成本相对低廉、不需要担保、自主性强等优势对于规模普遍偏小、缺少可供抵押的资产、抗风险能力偏弱的中小企业来说更加有利。在此基础上，商业信用甚至可以減少中小企业在流动资金上对银行短期贷款的依赖，有助于改善企业融资状况，是解决中小企业融资难的有效途径。

已有的对商业信用融资的研究主要集中于商业信用存在的原因、商业信用与银行信贷的关系、商业信用的影响因素等方面。张光利、韩剑雷认为，商业信用是企业交易过程中普遍存在的非正式融资渠道，由于我国的金融服务水平还处于较低阶段，因此，商业信用对国民经济的支持可能超过银行贷款。应千伟以中国上市公司为研究对象，通过实证研究发现商业信用融资对促进企业成长有明显的促进作用，特别是对于获取银行贷款困难的非国有企业而言，商业信用融资对促进企业成长作用更加显著，进一步认为当金融服务水平处于较低阶段时，商业信用融资对非国有企业成长的促进作用相对更加显著，伴随金融服务水平的提高和市场制度的完善，商业信用融资对企业成长的促进作用将会逐渐减弱。钱飞、徐炜研究了企业盈利能力、银行信贷与中小企业的商业信用融资之间的关系，发现往往越是盈利能力较差、难以获得银行信贷支持的企业获得商业信用融资的难度越大、数量也越少。蒋天骄通过对上市公司的研究，发现市场竞争力和国有股权对企业商业信用融资都具有促进作用，对于民营企业来说，市场竞争力对获得商业信用融资作用更大，市场化程度越高的地区，商业信用融资越依赖于企业的市场竞争力。刘程蕾、田治威通过对我国流通行业上市公司数据的分析，发现企业的商业信用融资方式相比银行短期信用贷款融资方式对促进企业提高营业额贡献更大，更能促进企业提升经营绩效。本文以创业板上市公司为样本，以杜邦分析为视角，通过建立数据模型来分析商业信用融资与中小企业经营绩效的关系，并根据实证分析结果提出相关建议，以期为中小企业改善融资状况提供借鉴。

研究思路

（一）理论依据

企业的经营绩效是指企业在一段时间内的经营业绩及效率，反映企业经营的效果和成果。衡量企业财务绩效的指标很多，例如净资产收益率、总资产收益率、市盈率等，但是由于企业经营业绩具有复杂性和综合性，单一的财务指标很难对企业的经营绩效做出全面评价，甚至使用不当会造成对企业经营绩效的错误判断。为全面准确判断企业绩效，本文选择使用杜邦分析法来进行分析。

杜邦分析法，又称杜邦分析体系，简称杜邦体系，是利用各主要财务比率指标间的内在联系，对企业财务状况及经济效益进行综合系统分析评价的方法。该体系以净资产收益率为龙头，以资产净利率和权益乘数为核心，重点揭示企业获利能力及权益乘数对净资产收益率的影响，以及各相关指标间的相互影响作用关系。公式如下：

杜邦分析法把企业经营绩效分解成盈利能力（主要通过利润率指标来衡量）、营运能力（主要通过总资产周转率指标来衡量）和财务杠杆（主要通过权益乘数指标来衡量）三部分来具体考查。

（二）变量选取

考虑到数据的可获性和创业板上市公司的信息披露实际状况，本文对变量的设定如表1所示。

（三）研究假设

根据信号理论，在投资者眼中，融资比率高说明企业经营者对经营充满信心，对未来收益有着更高期望，因此融资比率高是企业高投资价值的信号；反之，融资比率低说明企业经营者对经营缺乏信心，对未来收益期望较低，因此融资比率低被投资者认为是企业低投资价值的信号。依据此理论，本文做如下假设：

H1：中小企业净资产收益率与商业信用融资比例均呈正相关关系。

H2：中小企业利润率与商业信用融资比例均呈正相关关系。

H3：中小企业总资产收益率与商业信用融资比例均呈正相关关系。

H4：中小企业权益乘数与商业信用融资比例均呈正相关关系。

（四）模型建立与样本选取

按照之前的研究假设分别设立四个数据模型进行回归分析，分别用来检验净资产收益率与商业信用融资比例之间的相关性，利润率与商业信用融资比例之间的相关性，总资产周转率与商业信用融资比例之间的相关性，权益乘数与商业信用融资比例之间的相关性。

模型1：x1= a*x5+b

模型2：x2= a*x5+b

模型3：x3= a*x5+b

模型4：x4= a*x5+b

为能够真实反映中小企业融资及经营绩效状况，本文选取我国A股市场创业板100家最近一年无重大违规、财务报告无重大问题、最近一年经营无异常、无重大亏损的上市公司2013年度融资及经营数据为研究样本。各个指标均由中国证监会信息披露指定网站巨潮资讯网（www.cninfo.com.cn ） 发布的经过审计的2013年度上市公司财务数据根据变量定义计算而得。

实证分析

（一）描述性统计分析

本文对100家创业板上市公司全部数据通过SPSS17.0软件进行分析，得到的描述性统计分析结果如表2所示。创业板样本上市公司净资产收益率的均值为0.1211，利润率的均值为0.1878，总资产周转率的均值为 0.5568，权益乘数的均值为1.4348，商业信用融资比例的均值为0.1126。从结果上能够看出，中小企业商业信用融资比例整体水平偏低，总资产周转率和权益乘数的标准差值相对较高，说明不同中小企业在经营能力、财务抗风险能力方面由于所处行业不同、地域不同、融资渠道不同等多种原因，显示出较大的差异。

（二）回归分析

对净资产收益率与商业信用融资比例的回归分析结果如表3所示。分析结果显示，线性回归分析模型中R方的值为0.753，表明模型的拟合度较高；回归模型F检验值为17.363，相应的sig值为0.001，表明自变量商业信用融资比例对因变量净资产收益率的解释比较显著；常数和商业信用融资比例的系数分别是0.115和0.058，说明净资产收益率与商业信用融资比例存在正相关关系。另外，线性回归模型中的常数和商业信用融资比例的T值分别为12.525和5.920，相应的概率值分别为0.000和0.003，说明系数非常显著。回归分析结果与假设1一致。这说明中小企业提高商业信用融资所占比例有助于提高其综合经营绩效。

对利润率与商业信用融资比例的回归分析结果如表4所示。分析结果显示，线性回归分析模型中R方的值为0.823，表明模型的拟合度较高；回归模型F检验值为24.704，相应的sig值为0.000，表明自变量商业信用融资比例对因变量利润率的解释比较显著；常数和商业信用融资比例的系数分别是0.247和-0.527，说明利润率与商业信用融资比例存在负相关关系。另外，线性回归模型中的常数和商业信用融资比例的T值分别为15.936和-4.970，相应的概率值均为0.000，说明系数非常显著。回归分析结果与假设2不符。这说明中小企业提高商业信用融资所占比例由于融资成本的存在，会在一定程度上降低其盈利能力。

对总资产周转率与商业信用融资比例的回归分析结果如表5所示。分析结果显示，线性回归分析模型中R方的值为0.786，表明模型的拟合度较高；回归模型F检验值为29.222，相应的sig值为0.003，表明自变量商业信用融资比例对因变量总资产周转率的解释比较显著；常数和商业信用融资比例的系数分别是0.439和1.043，说明总资产周转率与商业信用融资比例存在正相关关系。另外，线性回归模型中的常数和商业信用融资比例的T值分别为8.740和3.037，相应的概率值分别为0.000和0.003，说明系数比较显著。回归分析结果与假设3一致。这说明中小企业提高商业信用融资所占比例有助于提高其运营能力。

对权益乘数与商业信用融资比例的回归分析结果如表6所示。分析结果显示，线性回归分析模型中R方的值为0.899，表明模型的拟合度较高；回归模型F检验值为55.318，相应的sig值为0.000，表明自变量商业信用融资比例对因变量权益乘数的解释非常显著；常数和商业信用融资比例的系数分别是1.150和2.528，说明权益乘数与商业信用融资比例存在正相关关系。另外，线性回归模型中的常数和商业信用融资比例的T值分别为23.126和7.438，相应的概率值分别为0.000和0.000，说明系数比较显著。回归分析结果与假设4一致。这说明中小企业提高商业信用融资所占比例有助于降低企业的财务风险。

从上面的分析可以看出，商业性用融资的确对中小企业提高整体经营绩效起到了很好的促进作用，适当的增加商业信用融资在中小企业整体融资结构中的比例，是有助于中小企业提高经营绩效的，这一研究结论也验证了最初的研究假设。实际上，商业信用融资相比于其他融资方式，其融资具有诸多便利之处，如融资程序比较简单，操作成本比较低廉，绝大部分商业信用融资是不需要任何形式的担保的，而且在相应的优惠期内还付款还能享受一定的折扣，这就极大地降低了中小企业的融资成本，提高了融资的可行性和融资的效率，能够加快中小企业的资金周转，帮助中小企业解决短期资金困难、抓住市场机会。商业信用融资作为企业融资的一种特殊类型，它所依托的就是企业与企业之间的商业信用，这中间没有其他金融主体的介入，具有非付息性，所以这种融资形式既可以拓宽中小企业的融资渠道，也可以在保持中小企业财务杠杆水平不变的同时，有效降低财务风险，是非常有利于中小企业健康发展的。当然，比之自有资金的积累，商业信用融资也还存在一定的融资不便之处，因为商业信用融资需要相对方的同意，但并非所有的市场交易主体都愿意采用商业信用融资，而且通常情况下，若想成功取得交易对方的商业信用融资，是需要在价格等方面让渡一部分利润空间作为回报的。

对策建议

第一，中小企业必须从根本上提升自己的软实力，推进产品和技术升级。目前我国大多数中小企业都是从事劳动密集型产品的生产和销售，在产业分工中处于非常不利的地位，产品的附加值很低，市场进入的门槛很低，面临的替代品威胁非常大。一旦市场有利可图，就会有大量类似的中小企业纷纷涌现，竞争即刻白炽化状态，各中小企业就会选择降价促销，让渡自己的利润空间以获取市场，其结果则是恶性价格战，导致整个行业无利可图，企业纷纷退出，再寻觅其他类似门槛低、技术含量低、貌似有利可图的行业。这种现象在中小企业较多的地区非常普遍，其结果是损害了整个市场和经济的健康发展，也拖垮了一大批中小企业，当然也没有其他企业乐于向这种中小企业提供商业信用融资。因此，中小企业要想在这种整体信用度不高的环境中获得较多的商业信用融资，必须从根本上提升自己的软实力。

第二，中小企业应该发展灵活多样的还款模式。我国中小企业间经常出现所谓的“三角债”等问题，以致于催生了不少讨债公司、催债机构。实际上，没有任何一家市场主体愿意给自己冠以无信用的称号，中小企业由于生产经验规模较小，所面临的经营风险往往比大企业要多，受制于市场波动的可能性更大，所以即便是运行良好的中小企业，也很难保证收益的穩定性，更难以确保充足的资金流动性。所以，中小企业必须在开展商业信用融资的同时，增进与商业伙伴的沟通联系，取得充分的信任和支持，尝试多种形式的还款模式和还款保障方式。比如，中小企业可以借鉴金融领域个人信贷的成功模式，采取分期还款的方式；借鉴进出口业务中的大型机械设备融资模式，采取第三方托管方式等。

第三，健全中小企业信用等级评价制度。我国现在的企业信用等级评价制度主要是依托中国人民银行的征信中心进行，而这个系统主要是通过收集各家企业在金融领域当中所涉及的业务特点及履行情况来确定的，尤以银行系统的存贷款业务信息记录为主，但是，中小企业实际上从银行等金融机构获取的资金融通是非常有限的，即所谓的“融资难”，所以银行等金融机构记录的中小企业的信用行为并不充分，很难真实全面地反映中小企业的诚信度。因而，当其他企业需要对有商业信用融资需求的中小企业进行考量时，并不能以人民银行征信中心的评价为主，这也正是为什么人民银行征信中心对中小企业的各种信用等级评价数据利用率低的主要原因。所以，我国中小企业的健康发展，迫切需要通过多种渠道记录中小企业的信用行为，需要建立一套既可以反映银行等金融机构的评价和记录，也能够反映其他商业主体对中小企业的信用评级和反馈。只有当各方主体能够方便快捷地了解中小企业的诚信度时，才有可能为中小企业提供更多的商业信用融资。同时，中小企业对于商业信用度的重视与日俱增，因而对各种信用服务的需求也越来越大，所以，一些专业的征信公司、资信评估公司等也需要不断提高自己的业务水平，提供多样化的、更加方便快捷的信用服务。

第四，要大力发展商业票据市场，畅通商业票据和金融票据的流通渠道。商业信用融资是一种直接的债权债务关系，体现的是一种商业信用，如果要推动商业信用融资的发展，就必须提供完善的商业票据市场，因为商业票据正是商业信用最直接也是最可靠的记录，是双方债权债务的法律依据。商业票据可以有效地保护债权人的利益，也可以有效地保护债务人的利益，增进双方的信赖，能够有效地加快交易和结算的速度，而随着多方主体介入到商业票据市场中来，商业票据转化为金融票据也就随之成为可能，当一种商业票据关系可以由第三方金融机构来承担保证或付款责任时，这种商业票据关系就转化为金融票据关系，增加了债权债务切实全面履行的可能性，因而更容易得到市场主体的认可和采纳。所以，银行等金融机构可以利用自己强大的资金网络在适当的时候介入到商业信用融资关系中，提供贴现、买断、代收代付等业务，也可以提供担保授信等业务，既可以提高商业信用的流动性，也可以推動商业信用融资的健康发展。

第五，加强对债权的保护力度，强化信用监管。在很大程度上，中小企业在面临资金紧张问题时会选择“躲债”、“赖债”，是因为这种违约行为的后果并不严重，即便到了最艰难的地步，也不过是以企业破产告终，债务人一般并不会受到多么严厉的惩罚，债权人的利益也没能得到有效的保护，因此商业信用融资的幅度长时间以来都没有提升。所以，要推动商业信用融资的发展，就必须加强对债权的保护力度，强化信用监管，首先是通过各种立法和执法措施，防止个别人心存侥幸，恶意套现，利用不实交易占用他人资金；其次要加大对中小企业信用和风险防范制度建设的监管，列入相关财经法规，成为中小企业必须建立的企业制度，提高中小企业的风险识别能力和信用履行能力；最后，明确惩治失信行为的法律法规，分门别类加大恶意失信行为的惩治力度，通过降低破产门槛、提高资本金标准等立法手段使得债权人的利益能够得到保障。

参考文献：

1.张光利，韩剑雷.商业信用还是负债融资—基于金融发展的视角[J].山西财经大学学报，2014（10）

2.应千伟.金融发展、商业信用融资与企业成长—来自中国A股上市公司的经验证据[J].经济与管理研究，2013（9）

3.刘尧飞.基于AHP分析法的中小企业融资能力评价体系构建[J].企业经济，2014（3）

4.应千伟，蒋天骄.市场竞争力、国有股权与商业信用融资[J].山西财经大学学报，2012（9）