股指期货市场亟待恢复常态化

赵永均

摘要：我国自2010年推出第一支股指期货沪深300之后，相继于2015年推出上证50和中证500股指期货。中国股指期货市场从无到有，从“一支独秀”到“三足鼎力”局面的形成，标志着我国股指期货市场在短短五年时间中的快速发展，中国股民不仅就此告别单边市场，也为大小股民提供了套期保值的工具。然而继2015股票市场大跌之后，股指期货被指为罪魁祸首，监管层限制其交易，股指期货就此步于低迷状态。本文通过分析股指期货在套期保值、风险规避、价格发现中的作用，揭示出2015年股市大跌的真正原因，指出中国股指期货当前应该恢复常态化，而完善监管机制，才能激发我国股指期货市场活力。

关键词：股指期货；股灾；常态化

一、我国股指期货的作用

（一）套期保值功能

自2010年4月16日，沪深300股指期货推出，2015年4月16日，上证50和中证5000股指期货相继推出，股民从此告别了单边市场，08年股票下跌，A股市场只能通过做多来获利，股民面对下跌只能任其资产缩水，或者持钱隔岸观火。风险大是我国现阶段股票市场中的一个特点，2008、2015年股市的异常波动是典型的实例。分散化的投资组合能规避非系统性风险，无法规避系统性风险。通过股指期货市场的期现套保功能，可以部分或者全部化解股票现货市场上的系统性风险，这也为企业管理层提供了经营中的避险工具。

（二）价格引导、发现功能

股指期货交易所需费用少，信息反映相较于现货市场更加敏感（何诚颖、张龙斌等，2011），通过在公开、高效的期货市场中众多投资者的价格竞争，有利于形成反应股票真实价值的股票价格。另外，股指期货与股票现货之间存在双向价格引导关系，并且股指期货对股票现货市场的引导力度大于股票现货市场对股指期货市场的引导力度（刘庆富、华仁海，2011）。

（三）稳定现货市场功能

股指期货市场较高的透明度和较低的交易成本会使得该市场的信息流通速度较快，并直接影响着现货市场的预期，从而降低了现货市场的噪声交易，长期来看会起到平稳现货市场波动的作用。我国的杨再斌（2008）统计了30个市场自美国次级贷危机爆发以来的最大跌幅，结果表明22个已经推出股指期货的国家股票现货平均跌幅为4691%，8个没有推出股指期货国家现货指数平均跌幅高达6315%，他由此认为“在美国次贷期间，有股指期货国家的现货市场的跌幅要低于没有股指期货的国家”。

（四）促进我国股市国际化

中国股市的国际化进程需要股指期货交易来推动。一国股市的国际化进程不仅要看它的市场规模、上市公司质量，还要看它在交易品种创新和金融衍生品方面的成就。没有股指期货的证券期货市场是不完整的证券期货市场，国际资本更加注重回避风险，而要与国际股市接轨，股指期货必不可少（曹丽慧，2011）。

股指期货的推出，对我国证券市场具有划时代的意义。经过五年来的稳步发展，至2015年6月股市大跌前，股指期货成交额已占到期货交易总额的半壁江山，股指期货的市场功能得以发挥，并培育了一大批优秀的投资者，为我们股指期货的进一步发展奠定了良好的基础。

二、股指期货并非股市大跌的元凶

（一）事件回顾

A股市场在2015年6月15日当周大幅下跌1332%，创自2008年以来的最大单周跌幅。6月25日下午开盘后，沪指急趋直下，到收盘时再次录得346%的跌幅。26日沪指盘中跌幅高达857%，创8年来最大跌幅纪录，出现了千股跌停的局面，同时股指期货四大合约也首次全部跌停。而关于外资通过股指期货做空中国股市的阴谋论随之出现，监管层及中金所也出台相应措施，包括限制开仓、强行平仓、提高保证金等，占中国期货市场半壁江山的股指期货就此进入休眠期。

（二）与98年香港股灾对比

持外资做空中国股市的阴谋论者，多援引1998年香港股灾事件。1998年索罗斯沽空香港恒指期货，然后在外汇远期沽空港币。根据利率平价理论，港币远期汇率的下跌必然导致利息率的上升，而利息率的上升将导致股市下跌，从而使早已沽空恒指期货的炒家获利，造成香港股市大跌，这与中国2015年股市异常波动是明显不同的。首先，外资进入中国股市受到当局的严格监管，外资机构进入我国A股市场的主要途径是须由证监会审核批准后获得QFII资格，才能对我国资本市场进行投资和股指期货交易。其次，中国股指期货的总沉淀资金不足500亿，A股流动市值为58万亿，如此实力悬殊，通过股指做空股市可能性小。

（三）股市异常波动的真正原因

首先，部分股票估值过高，特别是创业板块的泡沫被忽视。2014年年末到2015年6期间，股市的暴涨本身就潜在了较大的泡沫风险，泡沫的破灭已经是或早或晚的事，去泡沫就得让股价跌至合理价位。其次，严重的杠杆。在清查场外配资，去杠杆化过程中挤出了大量的资金，很大程度的降低了市场流动性。第三，IPO的超发造成大量资金冻结，IPO的关停，又进一步释放了看空信号。第四，混业经营而又分业监管，造成了严重的信息不对称。最后，国际市场的不稳定也因连带关系诱发A股市场的剧烈波动，希腊债务违约以及面临脱离欧元区的风险也很有可能会因蝴蝶效应引发全球市场的动荡。

三、我国股指期货市场存在的不足

（一）品种较少，难以满足众多投资者的需求

较长一段时间中，我国的股指期货是一枝独秀的局面，不能满足不同类型投资者对冲系统性风险的需要。沪深300指数所选的300只成份股中，制造业、金融保险业的市值比重占到了60%，两个行业的表现基本代表了整个指数的趋势。即使随后推出了上证50和中证500，但因交易并不活越，应有的市场功能没能得以充分发挥，市场迫切要求丰富股指期货品种，实现避险要求，同时吸引更多投资者入市，增强市场稳定性。

（二）门槛过高，中小投资者进入困难

另外股指期货合约设置过大，进入设置50万元的门槛过高，让90%的中小投资者只能望而怯步。在证券交易活动中，机会平等非常重要，它体现为公平的市场准入和市场规则，每个当事人的机会和条件都应当是相同的。因而给不同的投资者提供差异化产品，满足不同类型的投资者需求，有效保护中小投资者权益，体现公平原则，可以吸引更多的投资者进入市场，创造良好的市场流动性。严格的准入条件的初衷是好的，但却不利于市场活力的调动和品种的创新。

四、结论与建议

通过本文的分析，股指期货在中国证券市场上占有重要地位，在我国证券期货市场中的套期保值、价格发现、资金配置等功能突显，不能片面把股市的异常波动归咎于股指期货，而忽视股指期货在中国金融市场中的积极作用。现阶段股指期货交易仍未解禁，其市场功能无法发挥，建议恢复股指期货交易常态化。另外，为满足多样化的投资者，应该加快品种创新，降低准入门槛。最后，中国股指期货市场较发达国家发展较晚，市场相对还不成熟，监管机制不健全，法律法律体系不完善，有关部门应该建立健全股指期货市场的组织机制，完善法律法规体系。（作者单位：北京工商大学）

参考文献：

[1]苏治，陈杨龙.基于Morlet小波时频互相关的股指期货价格发现效率研究[J].数量经济技术经济研究，2012（6）：40.

[2]基于高频数据的沪深300股指期货价格发现能力研究[J]， 数量经济技术经济研究，2011（5）：139.

[3]林莉香.浅析我国推出股指期货的功能与作用[J].贸易经济，2008（1）：30.

[4]刘庆富，华仁海.中国股指期货与股票现货市场之间的风险传递效应研究[J]，统计研究，2011（11）：85.

[5]曹丽慧.浅析引入股指期货对我国股市的影响[J].中国科技信息，2005（18）：22