浅析美国次贷危机中的法律问题

摘要：2008年美国次贷危机横扫全球，而资产证券化这一传导工具促使危机的破坏规模不断扩大。从法律层面上而言，美国在次贷抵押贷款审查、投资银行审查以及金融衍生品审查等诸多方面均存在缺位。为应对危机，美国建立了以《多德·弗兰克》法案为核心的全面、严格的金融监管体系，重新审视自由放任的市场以及市场中政府应扮演的角色。

关键词：次贷危机；资产证券化；法律问题；应对措施

中图分类号：D971.2文献标识码：A文章编号：2095-4379-（2016）20-0120-02

作者简介：陈炜权（1992-），男，汉族，广东汕头人，中山大学2011级法学研究生，研究方向：国际经济法。

一、美国次贷危机背景

次贷危机是指由美国次级房屋信贷行业违约剧增、信用紧缩等问题，于2007年夏季开始引发的国际金融市场上的震荡、恐慌和危机。美联储前主席格林斯潘甚至认为这是继30年代“大萧条”之后，对全球经济影响最大的一次金融危机，其影响的深度远远超过了1992年的欧洲金融危机和1997年的东南亚金融危机。本次次贷危机给美国造成的破坏是令人震惊的：华尔街五大顶级投行中的美林公司、雷曼兄弟、贝尔斯登先后或破产或被收购，仅剩的高盛和摩根士丹利也被迫从投资银行转型为银行控股公司；此外，美国的第二大次级抵押贷款公司新世纪金融公司和第十大次级抵押贷款公司美国住房抵押贷款投资公司相继破产，房地美、房利美两家住房抵押贷款融资机构损失超过140亿美元，随后由美国政府接管；在保险行业，美国联邦储备系统宣布向美国国际集团（美国最大保险公司）提供850亿美元紧急贷款；银行方面，从2008年1月到11月，美国共计20家地方银行破产。因美国在世界金融体系中的领头羊地位，次贷危机同样给其他国家造成巨额损失，仅2008年1月21日一天，加拿大股市暴跌4.8%，英国《金融时报》100指数下跌5.5%，法国CAC40指数跌幅达6.8%，日本日经指数下跌3.9%，香港恒生指数最大跌幅2000点。根据经济合作与发展组织估计，本次次贷危机给世界各国的金融机构造成的总损失约4220亿美元，国际货币基金组织估计的损失高达9450亿美元。

学界和实务界对本次金融危机的成因分析众说纷纭，包括金融监管、货币政策、国际贸易和道德风险，等等。造成次贷危机的原因纷繁复杂。这里本文拟从本次次贷危机的传导性工具——资产证券化入手，梳理出危机传导的链条，进而分析在资产证券化过程中存在的法律问题。

二、美国次贷危机的传导性工具——资产证券化

资产证券化，根据美国证券交易委员会的定义，是指将卖方流通性较差的资产出售特设交易载体或中介机构，进而构造为可流通的金融产品以获取资金。资产证券化最早兴起于30年代经济大危机后的重建，主要是为了解决银行流动性的问题。而本次危机中的代表性证券——房产按揭贷款证券（Mortgage-Backed Security，以下简称MBS）则兴起于70年代。从80年代到次贷危机爆发之前，随着金融业的高速发展，资产证券化同样处于一个蓬勃发展的阶段，先后创造出了多种新金融产品，如上述MBS本身又包括了住宅按揭证券和商业用地按揭证券两种形式。除了MBS以外，还有资产支持证券（Asset-backed Securities，简称ABS，指房产以外资产的证券，也称广义ABS），ABS本身又包含主要以应收账款等为基础资产的狭义ABS以及以贷款、债券等债务工具为基础资产的债务抵押证券。

以MBS为例，具体而言，先是由购房者与银行签订抵押贷款合同，约定以房产产权作为抵押物为条件，由银行发放购房贷款予购房者，购房者分期还款付息。由于按揭贷款还款期限长，少则几年多则二三十年，因此银行出于资金流动性的考虑，便将这笔债权转让给住房抵押贷款融资公司或者投资银行。而抵押贷款融资公司和投资银行则将从银行受让的多笔不同债权放入同一个资金池中进行资产证券化，并根据其风险、利息等因素，分为优先级、中间级和股权级（资金池中产生的现金流，优先支付给优先级，其次是中间级，最后是股权级，而承担风险则反之），从而发放给不同喜好的市场投资者。与此同时，证券发行人会让信用评级公司给证券进行评级，以吸引投资者；与投资者、保险公司签订信用违约掉期，以保证发行人无法按约履行给付利息的义务时，由保险公司进行兜底。经过一系列的加工，银行的长期贷款以另外一种方式进入到资本市场，流动性得以大大加强。

这个看似风险可控的资产证券化链条又如何成为次贷危机的传导工具呢？源于购房者与银行这一端的按揭贷款违约。基于2000年以来美国房地产行业不断走红的判断，银行方认为即使投资者违约也根据抵押条款可以收回高价值的房产，于是出台各种按揭新模式，降低对购房者信用的审查标准来吸引投资者，最严重的情况是甚至连无收入的人员也可以按揭买房。但美联储逐渐意识到经济膨胀，房产泡沫过大，随着04年至06年期间连续17次加息后，房产过热的需求得以抑制，房价一定程度的下跌。但这也致使购房者偿还房贷的压力不断上升，当意识到房贷金额已超过房产的实际价值时，便纷纷选择违约。这引发了多米诺骨牌效应，即发行人稳定的现金流被切断，不能按时支付给投资者利息，而大量发行人违约又导致保险方不堪重负，保险公司同样选择违约以避免更大损失。这种恶性循环也就广泛地在银行、证券和保险的蔓延开来，酿成了次贷危机。

三、次贷危机中金融监管存在的法律问题

（一）次级抵押贷款审查缺位

美国发放的住房抵押贷款一般分为三类：优质抵押贷款、次优抵押贷款以及次级抵押贷款，次级抵押贷款提供的对象主要是还款能力较差的购房者。根据巴塞尔委员会1997年发布并于2006年修改的《有效银行监管核心原则》，其中第7条原则要求银行需建立综合的风险控制程序，第8条至第16条又规定要求银行对信用起审慎监管的义务。反观美国，基于对高房价的迷信，美国对次贷申请人的审查是非常不到位的：不断降低审查标准，致使无收入者同样获得了抵押贷款，这也被称之为“忍者贷款”，一旦还贷压力增大这类购房者往往选择违约；按揭贷款充斥着虚假申请材料，以骗取贷款，而不少银行对此睁一只眼闭一只眼，据统计，住房抵押贷款欺诈案件从01年的4996件飙升至05年的25989件。

（二）投资银行审查缺位

本次次贷危机中投资银行损失惨重，华尔街前五大投行无一幸免。究其原因，是现行规定对投行类型及业务领域的监管存在盲区。自1999年美国国会废除《格拉斯·斯蒂格尔法》，意味着从30年代经济大危机以来奉行的金融业分业经营原则被废除，允许混业经营，这样投资银行就可以名正言顺地经营银行的业务。但遗憾的是，根据2004年的《巴塞尔新资本协议》和美国相关法律法规却未能及时对投资银行进行有效规制。例如《巴塞尔新资本协议》规定仅银行集团或金融控股公司下的投资银行业务才受本协议拘束，而美国的法律法规仍然是采取分业经营机构监管的模式。这样导致的结果是，美联储对投资银行的银行业务（例如在资金池运作中的借短债放长贷行为）缺乏监管，投资银行创造出大量新金融衍生品未纳入法律的风险评估范围内，这为金融危机的爆发埋下了巨大隐患。

（三）对金融衍生品审查缺位

根据《巴塞尔新资本协议》对资产证券化的规定，要求资本充足率满足其规定的最低标准、对资产证券化进行特别审查以及风险披露须满足市场规则，但这三项要求是针对资产初次证券化的，由于再证券化的基础资产是以债券为代表的债务工具，并且设计过程中运用大量数理模型，非常复杂，对再证券化采取同样的审查标准，结果只能是忽视再证券化过程中风险成倍数的增长。

信用违约掉期也是本次次贷危机的重磅炸弹之一。其目的是用于转移投资风险，一旦发行人无法还付利息予投资者，则由保险公司代为承担。但存在的问题是，一方面，虽然保险公司受政府严格监管，但信用违约掉期却是脱离于监管之外的，作为债券交易的一个附属产品，它是双方私下缔结的合同。于是它不断演化为投机者的工具，即投机者判断哪个债券可能违约从而买其信用违约掉期产品。据统计，仅在2007年一年，便有大量对冲基金成为交易方，信用违约掉期的总额便从34万亿美元窜升至62万亿美元。另一方面，保险公司并没有足够的储备资本来偿付这一系列保单，危机爆发之后美联储向美国国际公司注资可见一斑。

四、美国在金融监管方面的应对措施

为应对次贷危机，在金融监管法律层面上，美国最主要的是颁布了并实施了《多德·佛兰克》法案，建立起了自30年代经济大危机以来最为全面、严厉的金融监管体系。根据法案，具体实行了包括但不限于以下措施：

设立金融消费者保护局，负责监管金融产品和服务，确保消费者能及时有效地得到关于金融产品和服务的准确信息。2013年该局出台住房按揭新标准，禁止高风险借贷如浮动抵押等，同时必须提供就业、收入、债务、信用等全面信息，审查购房者债务收入比，必须以长期利率而非“引诱利率”来审核购房者的偿还能力。

美国设立了金融稳定监管理事会，负责把控美国金融业的系统性风险。它由美国财政部部长任主席，其他成员包括美联储主席、证券交易委员会主席、期监会主席、联邦存款保险公司、货币监理署署长、联邦住房金融局局长、金融消费者保护局局长、国家信用合作社主席以及一名经总统提名参议院通过的保险专家会员共九人，基本囊括了金融业的所有主要相关部门，并且下设金融研究办公室作为其执行机构。扩大美联储监管范围，除银行外还包括对投资银行、对冲基金等可能造成金融风险的商业机构也拥有监管权力。但与此同时美国国会也加强了对美联储自身的监督，美联储向银行发放的紧急贷款、低息贷款将由美国国会的相应问责机构审计。

在杠杆率和资本要求方面，美国颁布了“柯林斯修正案”，要求非银行金融机构的最低杠杆和风险资本不得低于商业银行“一般适用的杠杆资本”以及“一般适用的风险资本”两个要求，同时在数额上不得低于对承保存款机构自颁布之日起生效的以上要求。

规定了沃克尔法则，限制银行自营交易，具体表现为只允许银行从事私募股权和对冲基金的投资，并且投资额不得超过自身一级资本的3%；限制金融机构衍生品交易，必须将风险较大的能源掉期、金属掉期分拆到子公司，只能保留利率掉期、外汇掉期等业务。

建立新的破产机制，要求金融机构预先准备充足的风险拨备。

五、结语

本次美国次贷危机，究其本质，仍是人性中私欲的膨胀，即对利润的狂热追求导致忽视了相应的风险和市场规律。政府应当充当市场发展的理性者，以法律规范对金融市场进行预防则犹为重要。

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