财务柔性视角下企业投资效率问题研究

杨柳，廖奕

（广西科技大学，广西柳州545006）

财务柔性视角下企业投资效率问题研究

杨柳，廖奕

（广西科技大学，广西柳州545006）

以融资约束为切入点，分析了财务柔性对企业投资效率的影响，为企业进行投资决策提供了一定的依据。

财务柔性；投资效率；融资约束

引言

投资效率的高低直接影响着企业的生存与发展，是企业重要的财务政策。20世纪90年代以来，为应对经济全球化、信息化以及技术的进步，中国经济政策不断调整，人民币升值、通货膨胀等都使中国企业面临的经营环境发生了剧烈的变化。为应对经营环境的不确定性和模糊性，企业的战略选择，组织结构、激励机制、财务决策发生着深刻的变化。财务柔性（financial flexibility）作为公司财务系统的一种综合能力，已成为公司应对市场不确定性和把握未来投资机会的重要途径，也是近年来国内外财务管理领域的研究热点之一。

1　财务柔性概述

1.1财务柔性的概念

财务柔性作为财务管理中的新兴领域，其概念最早起源于对企业资本结构的研究中，早起研究是从现金预防的角度来定义财务柔性的。Heath（1978）认为财务柔性是“企业能迅速采取行动以消除所需现金支出超过现金流入困境的能力”［1］。美国注册会计师协会（AICPA，1993）在Heath的基础上，将财务柔性定义为“企业采取行动消除其所需或预期的现金流出超过流入的能力［2］。”中国学者葛家樹和占美松（2008）结合Gamba和Triantis（2008）最新的定义观念，认为财务柔性是企业能够及时采取行动改变现金流入的金额以及时间分布，使其能够应对意外现金需求以及把握意外投资机遇的能力［3］。

财务柔性的“反应”以及“预防”能力是大多数期财务柔性研究所关注的焦点，但对财务柔性在环境不确定性以及模糊性所带来的投资机会的“利用”能力研究鲜少。本文以融资约束为切入点，来定义财务柔性，财务柔性是一种即企业适当的采取行动，调配企业财务资源以“预防”和“利用”环境不确定性从而实现企业价值最大化的能力。

1.2财务柔性的获取来源及测量

财务柔性是一种筹集资金和调用资金的能力，根据其获取来源不同，可分为现金柔性、负债柔性、权益柔性［4］。现金柔性也就是企业的超额现金储备，具有预防个投资的作用，企业通过超额现金储备来增强内部融资能力以缓解外部融资压力提高企业经营的灵活性。负债柔性是通过保持剩余举债能力来获取的，也就是企业通过借债或发行债券筹集资金的能力，拥有负债柔性的公司，通过保持低于正常水平的负债率，来获得未来通过提高杠杆比率筹集资金的能力。权益柔性是一种企业通过发行股票来获取融资的能力。

评价公司财务柔性水平高低的关键是财务柔性的度量，也是进行财务柔性实证研究的基础。目前关于财务柔性的度量多关注企业在未来获取及调用财务资源的数量，侧重于数量维度。目前已有的衡量财务柔性的指标多以各种财务指标为依据，常见的衡量企业财务柔性的方法主要有以下两种：单指标判断法即依据企业某个单一财务指标值的高低来判断企业财务柔性的强弱，目前常用的指标有财务杠杆和现金持有量；多指标结合法，顾名思义就同时利用多个财务指标来判断企业是否为具有财务柔性企业。例如企业可以同时结合资产负债率、现金持有量和股利支付率三项指标判断企业财务柔性的大小。

2　财务柔性与企业投资效率的影响分析

2.1财务柔性对投资水平的影响

1958年Modigliani and Miller提出了MM理论，该理论是基于市场完美的假设提出的。MM理论认为投资决策与融资决策互不相干、互不影响和相互分离，然而现实中的资本市场是不完美的。基于信息不对称理论，融资优序理论认为，企业在进行融资时一般先进行内部融资，其次是负债融资，最后是权益融资。如果企业储备一定的财务柔性，超额现金储备或者剩余举债能力，就能缓解内源资金不足，外部融资困难的处境，抓住有利投资机会，提高企业投资水平。

2.2财务柔性与企业投资效率

企业进行投资决策一般依据收益与成本熟高也就是净现值原则来进行决策，如果一个项目投资成本较高，那么可能导致该项目的净现值从原本的正值变为负值，那么企业很有可能会放弃这项投资，从而投资不足，造成投资扭曲。企业筹资成本的高低直接关系着投资收益，决定投资成败，是影响投资成本的关键，因此拥有充足的内外部资金是企业提升投资能力的必要条件。现实中由于信息不对称以及环境不确定性的存在，企业面临着融资约束引起的筹资成本提高，筹资难度上升的困境，这可能会导致一些企业不得不放弃有利的投资机会从而间接地影响企业投资效率。一方面，拥有财务柔性的公司能够缓解企业所面临的环境压力。另一方面，由于代理成本的存在，财务柔性在一定程度上也会导致非效率投资。因此，企业保持适当的财务柔性能保证企业在未来面临投资机会时又有足够的筹资能力，抓住有利投资机会，提高企业的投资效率。

3　融资约束影响下财务柔性对企业投资效率的影响

3.1融资约束对企业投资的限制

现实中资本市场完美的假设是不存在的，这就意味着，当一个好的投资机会摆在企业面前时，企业可能面临着内部资金不足，外部融资成本较高，即面临融资约束。融资约束对企业投资的限制，主要表现为以下三个方面：

第一，外部融资成本过高对企业投资的限制，表现为企业投资不足，企业不得不放弃净现值为正的投资项目；

第二，代理成本的存在导致投资人对预期报酬的期望偏高，从而影响投资人的决策，限制企业投资；

第三，信息不对称导致的投资限制，具体表现为投资人为了追求高收益而放弃融资，减少投资支出。

3.2财务柔性对企业投资的缓冲作用

融资约束的存在无疑会造成企业投资不足。为减缓融资约束，企业可以通过提高现金持有、提升信贷能力；调节财务杠杆，减少支付等不同的途径储备财务柔性，以此来减少融资约束对企业投资行为的限制。

财务柔性是企业低成本地获取资金和调整资金结构的能力，具有预防属性和利用属性；这种预防和利用属性是针对投资而言的，从财务柔性的获取方式可以看出，公司可以通过超额现金持有或保守的资本结构获得财务柔性。公司的最优财务政策由资本结构、现金余额、鼓励政策共同决定，能使公司在面临融资约束是轻松的实现外部融资。当企业面临经营环境的不确定性和资本市场不完善性的双重限制时，财务柔性能使得企业迅速调动资金应对不利冲击把握住投资机会。财务柔性对企业投资的缓冲效应表现在一下两个方面，一方面财务柔性能缓冲由于经营环境不确定应而导致的投资限制，另一方面还能缓解由于资本市场不完善而给企业带来的融资约束，尤其当处于金融危机的冲击时，一部分的资产价格随市场部景气而下降，这就为企业创造了不少投资机会，财务柔性能够缓解企业面临的融资约束，提升其投资效率。企业受到的融资约束强弱不同，财务柔性对投资效率的缓冲作业也不同，一般情况下，企业面临的融资约束程度越强，财务柔性的缓冲效应越明显，进而对投资效率的提升越明显。

4　结论及建议

环境的不确定性和资本市场的不完善是企业融资困难的主要原因，本文从财务柔性的视角分析了企业投资效率的问题，适当的财务柔性，可以使企业灵活的调用资金，充分利用财务柔性准备和释放之间低成本的特征，以较低的成本获得所需资金，提高资本的流动性，避免不利冲击把握住有利投资机会，提升企业的投资效率。基于此，提出以下几点建议：企业应树立适度的财务柔性储备理念以缓解可能面临的融资约束困境；企业应从多个方面储备财务柔性，保持合理的柔性水平；政府相关部门应发展信贷市场，完善信用评级制度以此来为企业通过负债柔性来调控财务柔性提供便利。

［1］Heath L C.Financial Reporting and the Evaluation of Solvency［J］.Accounting research Monograph，1978（3）:153.

［2］AICPA.Exposure Draft:Disclosure of Certain Significant R isks and Uncertainties and Financial Flexibility［M］.New York:American Institute of Certified Public Accountants，1993.

［3］葛家澍，占美松.企业财务报告分析必须着重关注的几个财务信息［J］.会计研究，2008（5）:3-9.

［4］曾爱民，傅元略，魏志华.金融危机冲击、财务柔性储备和企业融资行为——来自中国上市公司的经验证据［J］.金融研究，2011（10）:155-169.

（编辑：刘楠）

Research on Enterprise Investment Efficiency from the Perspective of Financial Flexibility

Yang Liu，Liao Yi
（Guangxi University of Science and Technology，Liuzhou Guangxi 545006）

This paper takes financing constraints as the breakthrough point，analyzes the influence of financial flexibility on investment efficiency，and provides some basis for investment decision-making.

financial flexibility；investmentefficiency；financing constraints

F275

A

2095-0748（2016）17-0020-02

10.16525/j.cnki.14-1362/n.2016.17.07

2016-08-09

杨柳（1992—），女，山西晋城人，广西科技大学企业管理专业硕士研究生，研究方向：财务管理等；廖奕（1968—），女，广西桂林人，管理学博士，广西科技大学副教授，硕士生导师，研究方向：物流与供应链管理，企业战略管理等。