有价证券委托或信托代客操作相关法律问题之探讨

郭土木

有价证券委托或信托代客操作相关法律问题之探讨

郭土木

编者按：2016年10月29日，“两岸资产管理与信托业法制建设研讨会”暨“陕西省法学会金融法学研究会2016年年会”在陕西西安西北政法大学长安校区学术报告厅成功举行。本次研讨会由西北政法大学经济法学院、陕西省法学会金融法学研究会、法治陕西建设协同创新中心主办。来自海峡两岸的金融主管机关、金融机构、高等院校、司法机关和律师界的专家学者及西北政法大学学生共计200余人参加了会议。本专题选取本次研讨会部分参会论文以飨读者。

在金融商品不断创新、资产管理日益国际化以及理财智识专业化之背景下，有价证券采用委托或信托代客理财操作已全面开放而成为台湾地区业界经营之常态。此虽可引导岛内投资理财进入更精准更理性之环境，但因涉及委托人之权利义务，于法理于制度设计层面而言，如何能保障投资之委托人权益，并厘清其与投信、投顾事业、信托业及保管银行，甚至证券商、证券集中事业等相互权利义务之法律关系，不仅有助于明晰相关金融机构之权责所在，更裨益全体投资人之投资利益。因此在现行制度规范下，对全权委托经营各参与当事人间之法律架构及可能产生之法律问题加以论述解析就显得十分必要。

有价证券；委托；信托；代客理财

一、前言

有价证券之投资为财富管理之重要环节，在专业理财之时代，为改善证券市场之投资人结构及因应专业理财之需求，原台湾地区“证券交易法”第18条之3修正条文已于2000年7月19日修正通过并经台湾地区领导人明令公布在案，开放证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务为法律明文之授权，“财政部”业已于2000年10月9日奉“行政院”核定修正发布“证券投资顾问事业管理规则”，并订定发布“证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法”，使证券投资顾问事业及证券投资信托事业得以经营全权委托之代客操作业务，同时为考量投资人权益之保护，对于各该事业从业人员素质及对其之财务业务亦赋予加强管理之机制，除配合前开法令之发布实施，积极规划开放全权委托投资之业务，自同年11月1日已正式接受证券投资信托及证券投资顾问事业之申请。截至2001年10月4日止，全权委托契约件数计116件、契约金额共约新台币126亿元。又整合资产管理之“证券投资信托及顾问法”于2004年6月11日三读通过完成规则制定程序，延续前开开放之脚步，截至2016年9月止核准办理全权委托业务并完成营业执照换发之证券投资信托公司计35家，证券投资顾问公司计18家，信托业及证券业兼全委业务22家；契约金额共计新台币12,730.98亿元，①参见金管会证期局网站：http://www.sfb.gov.tw/ch/home.jsp?id=622&parentpath=0,4,109&mcustomize=important_view.jsp&sern o=201610170001，下载日期：2016年10月17日。代客操作之投资方式已普遍受市场所肯定。

在科技与金融环境急遽变迁的现行投资理财市场上，金融商品不断创新（innovation）、资产管理国际化（internationalize）及理财智识专业化，精确的投资决策与判断往往是致胜获利先决条件，据统计评比之结果，专家法人操作之绩效其平均报酬率通常是比大盘之表现为佳，“行政院”劳工委员会于1997年12月3日修正“劳工退休基金收支保管及途用办法”于其中第3条中明定，对于劳工退休基金之收支、保管等业务，除由“中央信托局”办理外，同时放宽得委托其他金融机构经营，另据“公务人员退休抚恤基金管理条例”第2条第4项规定，有关公务人员退休抚恤基金之运用得委托经营，而“考试院”与“行政院”在1997年2月26日会衔发布“公务人员退休抚恤基金委托经营办法”。委托经营主要是参照国外之立法例及运作实务，在通过专业的信息、分析判断，求取更高的报酬，在委托专业投资理财之管道方面，一般而言，可以购买证券投资信托所发行之受益凭证，汇集成整理基金而加以运用，亦可委托证券投资信托或证券投资顾问事业，以全权委托运用方式之代客操作。证券投资顾问事业及投资信托事业，于2000年7月19日经公布之“证券交易法”部分条文修正案，已取得开放从事代客操作之法律上依据；另“信托业法”第18条有关信托业以信托财产从事投资，“证券交易法”第6条所规定之有价证券及“期货交易法”第3条所规定之期货交易时，亦可以兼营证券投资顾问事业之业务，该法亦于同年7月19日发布实施，除了可以提供一般投资人代客操作之理财方法外，亦可使劳工退休基金及公务人员退休抚恤基金委托专业经营之选择，然而全权委托经营业务之开放，虽然可引导岛内投资理财进入更精准更理性之环境，但因为此一制度事涉委托人之权益甚巨，如何能保障投资之委托人权益，并厘清其与投信、投顾事业、信托业及保管银行，甚至证券商、证券集中事业等相互权利义务之法律关系，不仅委托之管理单位所必须了解，更是为全体投资人所关心，本文拟尝试就从事全权委托经营时，在现行制度规范下，其各参与当事人间之法律架构及可能产生之问题加以论述解析，希望能有益于各界之了解与乐于运用。

二、信托业之有价证券信托业务

依“信托业法”第8条第1项规定：“本法称共同信托基金，谓信托业就一定之投资标的，以发行受益证券或记帐方式向不特定多数人募集，并为该不特定多数人之利益而运用之信托资金，同条第2项规定设立共同信托基金以投资‘证券交易法’第6条之有价证券为目的者，应依‘证券交易法’有关规定办理；”另“信托业法”第18条第1项后段规定：“信托业其业务之经营涉及信托业得全权决定运用标的，且将信托财产运用于‘证券交易法’第6条规定之有价证券或‘期货交易法’第3条规定之期货时，并应向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务。”上开条文与“证券交易法”间如何适用，事涉证券投资信托事业及证券投资顾问事业之业务区隔，实有厘清之必要，而其法律适用之争议可说明如后。

（一）有关“信托业法”第8条部分

1. 依“信托业法”第8条第1项规定，对不特定多数人募集之共同信托基金是否属于“证券交易法”所称之有价证券？

（1）依美国《1940年投资公司法》SECTION 3（c） 3规定，一般信托基金（common trust fund），所汇集之资金从事集合投资（collective investment），不受投资公司法管辖，惟查美国一般信托基金系由银行信托部办理，表征上或与证券投资信托基金（mutual fund）相似，依规定不得对公众募集资金，亦不得广告，且其对象多为受雇人福利基金及参与雇主办理之退休金计划。另查美国《联邦税法》于1995年12月31日已同意一般信托基金转换为证券投资信托基金得免除税赋，故美国政策上应为鼓励一般信托基金转换为证券投资信托基金，以纳入投资公司法律加以规范。而美国投资公司法系由美国证管会（SEC）主管，并依《1933年证券法》及1934年《证券交易法》列为同一主管机关，以求事权之统一。

（2）向不特定多数人募集资金且交付具投资性之权利证明文件，为“证券交易法”所称之有价证券特性之一，基此，主管机关于1988年核定证券投资信托事业为募集证券投资信托基金发行之受益凭证为有价证券，又现行“都市更新条例”第51条规定，有关都市更新信托基金之募集、运用及管理，由证券管理机关定之发行之，亦认定其发行之受益凭证为有价证券。

（3）鉴于信托业发行受益证券或记帐方式向不特定多数人募集之行为，除私募且不具投资性质者外，实与“证券交易法”规范之公开募集无异，查“证券交易法”对于有价证券之募集发行已有一整体规范，如信息揭露、市场炒作、内线交易等均较周延，且参照美、日对共同信托基金之受益凭证发行及交易，除适用投资“公司法”外，尚受“证券法”、“证券交易法”规范，基于证券市场之一致性、完整性，及参酌国外立法例，对不特定多数人公开募集之共同信托基金应依“证券交易法”所第6条规定核定为有价证券，受“证券交易法”有关之规范。

（4）故“信托业法”第8条第1项所谓之共同信托基金，除非是类似美国《1940年投资公司法》第3条所定私募之一般信托基金从事之集合投资契约，得豁免《投资公司法》及《证券交易法》规定之适用外，就公开对不特定招募之证券投资信托基金，应依“证券交易法”之有关规定办理，且信托业得经营之业务项目依“信托业法”第16条、第17条之规定，远大于证券投资信托业务，业者屡有呼吁考量其业务之生存空间，“证券交易法”或“证券投资信托及顾问法”就共同信托基金之募集方面，似以视为“信托业法”之特别法较妥。

2. “信托业法”第8条第2项所定，以投资“证券交易法”第6条之有价证券为目的者，应依“证券交易法”有关规定办理，应如何适用？

（1）当信托业设立以投资“证券交易法”第6条之有价证券为目的之共同信托基金，实与现行“证券投资信托基金”无异，故除“信托业法”及“证券交易法”或“证券投资信托及顾问法”规定均有适用外，其经营主体、募集发行及投资有价证券之操作限制暨规范、利益冲突防范或符合内部人员交易之规定等，均应回归“证券交易法”有关规定，职是之故，信托业应以设立证券投资信托子公司（或兼营）方式为之，此亦为“信托业法”草案于2000年1月11日“立法院”党团协商后之共识。亦为“证券投资信托及顾问法”于2004年6月11日“立法院”三读通过时，于该法第6条第2项所定，信托业募集发行共同信托基金投资于有价证券为目的，并符合一定条件者，应依“证券投资信托及顾问法”申请兼营证券投资信托业务。

（2）另从业务功能及专业分工之观点，证券投资信托事业专注于资本市场有价证券之投资，信托业强化金融市场之金融资产、不动产、金钱债权及其他担保物权债权等标的之业务，各分业发挥其专业功能并均衡发展方能有助于台湾地区金融自由化及多元化发展，“证券投资信托及顾问法”、“证券交易法”除对于有价证券发行市场之募集、发行有所规范外，就其买卖交割结算等交易市场亦有较完整体系之规定。因此，若使信托业与证券投资信托业之业务重叠，将徒增政策及管理上之分歧，并使业者难以遵循。

（二）有关“信托业法”第18条部分

1. 信托业以受托财产从事“证券交易法”之有价证券投资及“期货交易法”之期货交易时，依上开规定应申请兼营证券投资顾问业务，而所谓“兼营业务”，例如银行兼营证券业务或证券商兼营期货业务，就兼营部分在业务上除有特别规定外，自然依“证券交易法”或“期货交易法”之有关规定进行。诊因此兼营证券投资顾问业务之信托业，在业务上如依“信托业法”之信托契约方式，则可能与依“证券投资信托及顾问法”所定全权委托业务之代客操作，由投顾（投信）、保管银行及投资人间采委任方式有不同，将使管理上徒增困扰与纷争。

2. 信托业兼营证券投资顾问业务，依主管机关2004年10月30日发布之“证券投资信托事业证券投资顾问事业管经营全权委托投资业务管理办法”规定，应依该规定指拨专用之营运资金、具备符合全权委托管理办法所规定资格之组织人员、拟具经营全权委托投资业务之营业计划及业务章则，并加入投信投顾公会，在规范上与投信投顾之代客操作完全一致；另对于客户全权委托之管理资金与有价证券，其与投信投顾间，或保管银行间采委任关系，在性质上与信托必须移转形式所有权有所不同，且采行信托之架构，其信托财产种类除金钱、有价证券外，尚包括动产、不动产或其他财产权，因此若不将受托之金钱及有价证券之信托财产独立出来，其从事有价证券全权委托投资之代客操作部分，在代客操作业务上与信托为以自己名义为法律行为模式为不同之体制架构，如何管理及业者如何遵循将难以区隔，且信托业之业务空间大，故证券投资顾问及证券投资信托业者亦一再吁请政府注意业务竞争之公平性。

3. 故就“信托业法”第 18条之文义及兼营运作之实务上，专业范围应依专业功能管理之法令，投资有价证券之代客操作除信托业与委托人间之为信托关系外，自应依“证券交易法”之体系运作，否则“信托业法”第18条之条文，仅向证期会取得一纸营业执照，将形成具文，并造成未来管理上之漏洞。也因此依“证券投资信托及顾问法”第65条第1项规定，信托业经营“信托业法”主管机关核定之业务，涉及信托业得全权决定运用标的，且将信托财产运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券，并符合一定条件者，应向主管机关申请兼营全权委托投资业务。

（三）“信托业法”与证券法之适用问题

鉴于“信托业法”第8条及第18条与“证券交易法”间如何适用，信托业与证券投信、投顾业看法不一致，因本案事涉重大且影响深远，为慎重起见，曾经由“财政部”于2001年邀集相关单位研商解决。决议依“信托业法”第8条第2项规定设立之共同信托基金，投资于“证券交易法”第6条之有价证券占共同信托基金募集发行额度百分之四十以上或可投资于“证券交易法”第6条之有价证券达新台币六亿元以上者，应向证券主管机关申请核准，其募集、发行、买卖、管理及监督事项，依证券有关规定办理。其经证券主管机关核准者，视为已依“信托业法”规定核准。

（四）关于信托业兼营证券投资顾问业务

信托业得依“信托业法”第18条第1项后段规定向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务，亦得依“信托业法”第17条第12款规定，经主管机关核准以委任方式办理接受客户全权委托投资业务，并向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务。其依“信托业法”第18条第1项后段之规定，以信托财产运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券或“期货交易法”第3条规定之期货时，有关业务运作之规范，请投信投顾公会及信托业公会研提须配合修正之法令供证期会参考，俾便修改法令配合施行。另参照“信托业法”第32条及第18条第1项后段之规定，所称应向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务者，系指信托业办理委托人金钱信托或有价证券信托，且经信托业全权决定运用于有价证券或期货者。于信托业之“同信托基金管理办法”第3条第4款及“信托业法”施行细则之相关条文配合规范。

三、有价证券全权委托投资经营之意义

所谓全权委托投资经营（discretionary），一般称之为代客操作，系指受托人接受委托人之委托，就委托自己之资产运用有关投资事项，包括买入、卖出或投资对象之种类、数量、价格等概括授权受托人代为决定之业务行为，而所谓之业务行为是否必须收受报酬，从设立公司以营利为目的之角度而言，报酬是维持业务支出之成本及维护客户提供服务之对价，应属营业业务行为之基本要件，至于其报酬之多寡、方式等当依法令及当事人之约定，①详见余雪明著：《证券交易法》，财团法人台湾地区证券暨期货市场发展基金会2000年版，第629页。“证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法”第2条第1项规定：“本办法所称全权委托投资业务，系指证券投资顾问事业或证券投资信托事业对客户委任交付或信托移转之委托投资资产，就有价证券、证券相关商品或其他经主管机关核准项目之投资或交易为价值分析、投资判断，并基于该投资判断，为客户执行有价证券投资或之业务。”亦即证券投顾或投信事业基于客户之授权，依指示之范围作最合适最有效率之投资组合（portfolio）与运用。②有认为全权委托可区分为投资之全权委托与买卖之全权委托，买卖之全权委托是由证券经纪商就有价证券之买卖代为种类、数量、价格或买入、卖出之决定，而投资之全权委托在于委托资金整体投资组合之运用，台湾地区“证券交易法”第18条之3第2项之法律用语为全权委托投资业务，且在相关管理办法中规定，其投资范围包括本岛上市、上柜之有价证券、本岛投信发行之开放型或受益凭证、外国有价证券及承销之有价证券等，另“公务人员退休抚恤基金管理条例”第5条所规定之基金运用范围包括购买公债、库券、短期票券、受益凭证、公司债、上市公司股票及银行存款等，因此所谓之全权委托投资业务，是指投资之全权委托而言。全权委托之代客操作为依据较大额度资金投资人，依其特殊需求所设计之个别委托，通常是以客户名义并授予相当裁量之决定空间，依代理人身分从事为投资人投资之量身定作运作，与共同基金是通过发行受益凭证募集基金，筹集小额投资人之资金，并以基金专户名义从事投资之方式有所不同，然共同基金与全权委托之代客操作都是通过专业法人之参与，使投资判断更为精确，投资之政策更趋理性，不仅可为投资人追求更高之报酬外，亦为扮演稳定市场及健全市场发展相当重要之角色。

四、全权委托投资之法律架构

继“信托法”于1995年12月29日经“立法院”三读通过，1996年1月26日公布后，“证券交易法”部分条文修正案与“信托业法”之立法亦于2000年6月30日，经“立法院”三读通过，有关涉及全权委托投资业务之规范方面，包括通过信托财产之方式，或以“证券交易法”第18条之3及“信托业法”第18条之规定来从事有关资产之管理，一直为台湾地区金融证券市场之发展所关注，依“证券交易法”第18条之3之规定，除了规定全权委托投资之资金，必须其受托人及保管机构之自有财产分别独立外，受托人及保管机构之债权人亦不得对于委托人所委托之资金及该资金购入之资产，为任何请求或行使其他权利，以保护客户之权益，亦授权“财政部”订定接受经营全权委托投资业务之管理办法及其营业保证金，以为开放证券投资顾问事业及信托事业得从事全权委托之依据。而在“信托业法”第16条、第17条之规定，信托业得经营金钱及有价证券之信托业，并得为代理信托财产之取得、管理、处分、清算等事项，所以信托业得依信托契约从事全权委托之代客操作业务，惟在同法第18条第1项后段规定，信托业之业务经营，如涉及得全权决定运用标的，且将信托财产运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券或“期货交易法”第3条规定之期货时，应申请兼营证券投资顾问业务，综据此次新法增订之规定，对于证券投资顾问事业、证券投资信托事业及经证券主管机关许可兼营证券投资顾问事务之信托业得经营受托从事有价证券全权委托之业务，未经取得营业许可之证券投资顾问、证券投资信托及得兼营之信托业者，不得从事该项受托业务，否则将触犯“证券交易法”第175条及“信托业法”第48条规定之刑事责任，投资人亦不宜冒然委托其投资，以避免在没有法律合法保障下，权利遭受损害。

然而“信托业法”第18条第1项之规定，对于信托业者经营受托有价证券或从事期货交易时，应向证券主管机关申请兼营证券资顾问业务，所谓向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务，是单纯取得证券暨期货管理机构之兼营许可证照即可，抑或其经营受托代理信托有价证券之取得、管理、处分、清算等运用事项之业务时，仍须依证券投资顾问事业经营全权委托投资业务之规范办理，由于依信托契约方式之委托经营，与“证券交易法”第18条之3所规定依委任契约之方式尚有不同，因此信托业从事有价证券之全权委托业务时，可否完全依“信托业法”规定之信托契约方式为之，或必须依“证券交易法”全权委托投资之方式为之，则不无异议，依信托契约以有价证券为信托财产时，必须依规定为信托登记，于证券上或其他表彰权利之文件上载明为信托财产，换言之，在形式上之所有权必须移转登记予受托人之信托业者，受托机构运用受托基金买入有价证券，其信托财产包括记名证券，应以受托人名义为之①详见赖源河、王志诚合著：《新信托法》，五南图书出版股份有限公司1995年版，第8页。，此之信托业与一般之法人个人投资无异。因此以信托方式就有价证券之全权委托投资对象，若通过以委任方式为从事业务应以依“证券交易法”规定之方式为主，至于信托业从事代客操作之可能方式，容于后述，由于新法对于全权委托投资业务之代客操作法令架构已取得法律明确之授权订定管理之办法之依据，因此全权委托投资业务之开放在规划上可依法律之规定由行政机关订定法规法令之加以管理，另外亦得通过客户受托人及保管机构间私权利义务之契约规范，同时也需加强由同业公会订定之自律公约或业务操作办法等三方面来加强其对客户权益之保障，兹就行政、私法契约及自律规范上分述其内容如后。

（一）行政管理规范

1. 明定经营全权委托投资业务之受托人之资格条件，必须是依法取得许可证照且健全经营体质之业者，除证券投资信托事业依其既有之经营条件外，投资顾问事业者必须具备实收资本额达新台币五仟万元以上之资本额度，营业满二年并具有资产管理经验与专业能力者，并符合最近未被行政机关处分或同业公会自律规范处罚者。

2. 从严规定对全权委托投资有关事项从事研究分析，投资决策或买卖执行之人员，必须具备证券投资分析人员资格，或在专业投资机构有二年工作经验之合格证券高级业务员，或曾担任台湾地区内外基金经理人一年以上者，或已登记并具有三年实际工作经验之投资顾问事业业务人员等，以提升服务之质量并保障投资人之权益。

3. 明文规定受托人应尽善良管理人之注意，并负忠实之义务并禁止受托人或其董事、监察人、经理人、业务人员及其他受雇人员，不得有不依委任人委任之条件从事投资或利用职务上所获知之信息从事偷跑（front-running）、抢帽子（scalping）之行为，或滥用委任人之账户及资金从事足以损害委任人权益之炒单（churnning）等行为。

4. 要求受托人要善尽通知及报告之义务，应对委任人详细说明全权委托投资事项交付说明书，并依委任人别分别设帐，按月定期编制报告书及逐日依规定登载相关记录，委任人并得随时要求查询，而在投资事项发生资产净值减损达百分之十以上之重大事由时，亦应于事实发生日起二个营业日内，通知报告委任人。

5. 明定受托人应依规定向“财政部”核准得办理保管业务之金融机构提存一定额度之营业保证金，营业保证金因具有债权之优先权，得以保护因业务受侵害之委任人权益，而此一营业保证金之处理，在要求业者自律之前提下，受害人债权人如何提领，以及是否具有共同联保之性质则容于后论述，至于其使用之内容则委由同业公会订定相关要点。

（二）全权委托投资契约

1. 全权委托投资契约

（1）投资人同意委由投信投顾业者代为投资操作时，应与业者签订全权委托投资契约，确认双方的权利义务，以杜争议。因系依委任人个别需求量身订制，投信投顾业者应与委任人个别签订全权委托投资契约，不得接受共同委托。

（2）由委任者与业者签订全权委托投资契约，而在全权委托投资契约中应记载事项，包括签约后可要求解约之期限、委托投资金额、投资基本方针及投资范围、投资决策之授予及限制、资产运用指示权之授予及限制、投资经理人、保管机构、证券经纪商之指定及变更、保密、交付定期报告及重大损失实时报告之义务、委托报酬与费用之计算、越权交易之交割责任及委任关系终止后的了结义务等。

2. 委任代理保管款券之保管及委任契约

委任人应自行指定经“财政部”核准得办理保管业务之金融机构，将委托投资之资产交由该保管机构保管，而由保管机构与委任人签订委任代理契约，办理证券投资之开户、款券保管、买卖交割及帐务处理等事宜，委任代理契约必须由保管机构与委任人个别签订，不得共同委任。

3. 三方权利义务协定书之签订，委任人、投信投顾业者及保管机构，于确认三方当事人对彼此之权利义务无异议后，签订三方权利义务协定书，对于证券投资信托及顾问事业之投资决策权、委托买卖代理权、交割指示权之范围与限制加以规范。而保管机构于交割前更应负有交易审查确认之义务以有效勾稽是否依委任人之指示从事代客操作。

4. 保管机构代理委任人完成证券投资之开户，并同时由投信投顾业者、保管机构及证券经纪商，签订三方权利义务协定书，确认三方当事人各自权利义务，尤其对于越权交易之交割责任归属必须明定，以杜未来产生之争议。

（三）道德自律规范

证券投资顾问、投资信托或其他信托业者，为提供专业知识及专业技能之服务事业，其业务之推展与委任之投资人信心息息相关，为建立业者之形象并考虑投资人权益之保护，美国、加拿大及香港等地之立法例皆有由业者提出自律及道德规范之前例（ethics codes），而自律规范是较属于道德层面之约束，一般而言法律是道德之最低标准，逾越最低道德要求之界限即应接受法律之制裁，因此对于自律规范之道德诉求，可要求发挥更高之约束效力，对于经许可从事全权委托投资业务之证券投资顾问、投资信托事业或兼营之信托业者，强制规定必须加入同业公会，并接受公会自律规章及公约之规范，同时业者也可统一意见通过公会反映业界之看法，缩短业界与行政机关沟通之距离，主管机关就业务上以自律规范为宜之事项可授予公会处理，减省行政人力、物力的耗费，并可收事半功倍之效果，主管机关于2001年4月13日曾核定“证券投资信托暨顾问商业同业公会之基金经营守则”，并同时适用在有关代客操作之运作上，系以指引式之指导原则（guideline）方式订定为业者之自律规范，对于违反者除所属公司应予以警告、停职或解职外，自律机构之公会更应依自律方式处分①详见证券投资信托暨顾问商业同业公会2001年4月13 日奉主管机关以（九〇 ）台财证（四）第116176号函核定之基金经营守则。，否则就必须依其而在规范上其原则内容如下：

1. 原则

为加强自律功能，业者有完善之管理及内部控制，内部稽核体制，以保护投资人之资产，为投资人创造最利之获利契机，公司之负责及全体员工在业务之执行上应符合忠实、诚信、小心谨慎及专业管理之原则，由于代客操作系受投资人之委任收受有报酬，应以善良管理人之注意义务为投资人从事经营，在美国由于受任人与投资人间存有所谓信赖关系（fiduciary relationship），因此应践行信赖责任(fiduciary duty) ，在业者内部或众多投资人利益发生冲突时（conflicts of interest），应尽量考虑到如何不损及投资人权益②详见余雪明著：《证券交易法》，财团法人台湾地区证券暨期货市场发展基金会2000年版，第337页。。

2. 内容

（1）对于从业人员积极资格之取得，由于必须具备专业之分析能力及判断所需之技术与知识，因此业界知之最稔，故除了在法令上规定最基本之条件外，其他如人员之测验、登记、训练，甚至对于考核事项等，皆可由公会来办理。

（2）就所从事之全权委托投资业务之项目检查、辅导及业务纷争之调解，可由公会订定办法加强办理，就国外之体制而言，自律机关之检查及辅导往往是比主管机关还严格，一来可适时发现缺失实时处理或辅导遏止违规事件之发生，避免被行政处分之窘境，亦可由公会就业者与客户间或业者相互间之纠纷予以适当之调解，减少事件之扩大与兴讼之发生。

（3）为消弭恶性之竞争及维护市场之秩序，在符合公平交易管理法令下，就全权委托投资业务相关之私契约内容授权公会订定相关之契约模板提供各界参考，而相关契约之种类包括委任人与受任人间、委任人与保管机关间之契约等，甚至受任人、保管机构、证券商及证券集中保管公司权利义务之契约，亦宜有可资参考之资料，以避免纠纷及不周延。

（4）就全权委托投资业务之实际操作，包括业务招揽、促销、客户之征信、契约之签订、委托下单、交割结算、集保及如何向委任人说明报告等，由于涉及程序性及专业性之细节规定，业界对于在法令规范下如何发挥最有效之运作，宜由同业公会作更详细之规范。

五、全权委托投资之作业

开放全权委托投资代客操作之业务，在新“证券交易法”第18条之3规定及授权下，配合现行证券交易实务之运作，投资人委托证券投资顾问、投资信托事业及经证券主管机关许可兼营之信托业，从事专业之投资运用，代客操作在“证券交易法”之架构由于依照“民法”委任或混和契约型态之方式从事业务行为①日本对于投资顾问契约之性质，学者有认为是准委任之无名契约，因为委任之规定系委托以法律行为之事务为限，有关提供分析建议意见之事项并非法律行为之事务，只得准用或类推适用民法委任之规定，故称为准委任契约，至于全权委托投资之业务就投资资金之运用行为，则为法律行为之委任契约，亦有学者认为既有准用之规定或得类推适用，则无区分委任或准委任之必要，概称为事务处理之委托，台湾地区现行之“证券投资顾问管理规则”第5条第1款规定，证券投资顾问事业得经营之业务项目为“接受委任，对证券投资有关事项提供研究分析意见或建议”，另拟议中之“证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法草案”第3条第1项规定，本办法所称全权委托投资业务，系指接受受任人委任，对委任人交由保管机构保管之委托投资资金为投资判断及执行投资之业务，故亦认为是基于“民法”委任契约之基础。，为进一步了解在此一委托运用情况下投资人所扮演的角色地位及所受之保障，有必要先探究其作业之流程及管理之结构，然后再厘清其相互间之法律关系，以下拟先就委托投资作业流程及业务管理结构加以图示说明如后图一与图二，再进一步分析其法律架构。

（一）全权委托投资作业流程

1. 选任委托经营之受托人

（1）就合格从事全权委托投资业务之证券投资信托及顾问事业选择专业、优良及有信誉之业者为之，而委任之自然人客户若为未成年人或经禁治产宣告者，必须有法定代理人之同意或由其代为开户方得为之另受破产宣告未经复权者，主管机关人员及受托人之负责人、从业人员等亦不得委托此外委托人与在证券经纪商开户委托买卖之客户资格并无差别，换言之，除有特别情况外，对于得在证券市场上投资皆可委托代客操作，现行证券业者，保险业者已得委托代客操作，但银行业之自有资金开放委托业者代客操作，尚待“财政部”之许可。

（2）受托人之投顾投信公司及信托业要经营全权委托投资业务应具备的条件并不是所有的投顾或投信公司或信托业都可以经营有价证券之全权委托投资事业，要申请经营全权委托投资业务必须具备下列资格条件：①相当的资本额。投顾公司实收资本额需达新台币五千万元以上，投信公司实收资本额需达新台币三亿元，且最近期财务报告每股净值不低于面额，而信托业申请兼营应指拨相当之专用营运基金。②具有经营业务能力。投顾公司必须营业满两年并具有经营全权委托投资业务能力，投信公司则因其主要业务为管理共同基金，性质与全权委托投资相近，所以没有最低经营年限限制。③未遭受主管机关下列处分。A.最近两年未曾被主管机关依“证券交易法”第66条第2款以上处分（包括命令解除其董事、监察人或经理人职务、处六个月以上之停业及撤销营业许可）。B.最近半年未曾被主管机关依“证券交易法”第66条第1款为警告之处分。④需提存营业保证金。为使客户权益获得适度保障，投顾或投信公司应依主管机关规定提存一定金额的全权委托营业保证金。②现行主管机关规定应提存营业保证金之标准如下：A.实收资本额未达新台币一亿元者，提存新台币一千万元。B.实收资本额新台币一亿元以上而未达新台币二亿元者，提存新台币二千万元。C.实收资本额新台币二亿元以上而未达新台币三亿元者，提存新台币三千万元。D.实收资本额新台币三亿元以上者，提存新台币五千万元。⑤其他经主管机关规定应具备的条件。

图一、全权委托投资作业流程

图二、全权委托投资业务管理结构

2. 遴送保管机构

（1）保管机构之积极资格条件。依“证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法”第11条第1项及第2项规定，委任之投资人之款券必须存入保管机构得由受托人保管而保管机构应由委任人自行指定之，至于保管机构之资格条件依“财政部”证券暨期货管理委员会规定，必须符合“银行法”第20条所称之银行，且其信用平等等级达下列情形之一者才可以担任全权委托投资业务之保管机构：①经Standard & Poors Corp 评定，长期债务信用评等达BBB-级以上，短期债务信用评等达A-3级以上。②经Moodys Investors Service评定，长期债务信用评等达 Baa3级以上，短期债务信用评等达P-3级以上。③经Thomson Bank Watch评定，长期债务信用评等达C/D 级或IC-C/D级以上，或长期债务信用评等达 BBB-级或LC-BBB--以上，短期债务信用评等达TBW-3级或LC-3级以上。④经Fitch IBCALTD评定，长期债务信用评等达BBB-级以上，短期债务信用评等达F3级以上。⑤经“中华”信用评等股份有限公司评定，长期债务信用评等达 twBBB-级以上，短期债务信用评等达twA-3级以上。

（2）保管机构之积极资格条件。为达到接受委托经营业务者能专心致力于专业之分析判断，避免联合垄断，并有利于稽查管控之制衡，保管机构与接受委托经营业务者应严加区隔，前述“证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法”第11条第1项及第3项规定，保管机构与证券投资顾问事业证券投资信托事业间，有下列情事之一者，应负告知之义务：①投资于证券投资顾问事业或证券投资信托事业已发行股份总数之百分之十以上股份者。②担任证券投资顾问事业或证券投资信托事业董事、监察人；或其董事、监察人担任证券投资顾问事业或证券投资信托事业之董事、监察人或经理人者。③证券投资顾问事业或证券投资信托事业持有已发行股份股份总数之百分之十以上股份者。④保管机构与证券投资顾问事业或证券投资信托事业间，具有实质控制关系者。⑤由证券投资顾问事业或证券投资信托事业担任董事、监察人者。⑥担任之董事、监察人者，其代表人或指定代表行使职务者，存有前述情事者。

由于保管机构系受基金管理委员会委任保管及处理交割结算等事项，在投资业务之进行时，有依经营全权委托投资判断受任人之指示完成交易事项，因此与操盘者亦有法律上之权利义务关系，因此必须有明确之三方议定书作为遵循。

（二）投资决策之形成

有关全权委托投资决策之形成，必须经过广泛搜集信息及专业之分析判断而作成，在程序上一般可分为投资分析、投资决定、投资执行及检讨等步骤进行，因此委托人应设置专责分析研究部门依委任人约定投资之范围，就产业或个别公司搜集财务、业务之信息提供为分析报告，并应积极掌握台湾地区内外政经情势及总体经济环境的变化，而在投资决定时，应根据研究员之投资分析报告、产业分析会议、每日开盘前之分析会议及投资决策会议之结论，与前一日执行买卖之差异分析报告等信息，并考量委任人之各项委任条件及其他相关因素后为综合判断，客观公正地为每一委任人决定投资标的，并作成投资决定书，然后再由交易员依所开户之决定书内容对证券商执行委托下单之指示完成交易。

（三）全权委托投资当事人间之法律关系

1. 委任人与受托人之法律关系

依“民法”第103条第1项之规定，代理人于代理权限内，以本人名义所为之意思表示，直接对本人发生效力，而有关代理权之授予是否为债发生之原因，在性质及学理上尚有争论，有采委任契约说者，亦有采无名契约说者，甚至有采单独行为说者，唯台湾地区学者以采单独行为说为通说①详见邱聪智著：《新订民法债编通则（上）》，元照出版有限公司2000年版，第71页。，换言之，代理权授予行为之基本法律关系，有可能是基于委任、雇佣等契约而来，代客操作之业务系由委任人授以代理权予受托人，而其委托事项则由委任人与受任人之业者订定全权委托契约，委由业者决定资金之运用，其投资范围以全权委任契约或其附件“投资方针书”所示之证券种类、性质、范围、投资组合分配、交易方法及其他限制特约为限。委任人委托证券投资顾问、投资信托事业从事全权委托投资时，其间之法律关系依前开图示认为属于民法之委任与代理关系（内部关系为委任，外部关系为代理）②同上，第79页。。依委任人与业者签订全权委托投资契约，授权业者决定资产之运用，代理买卖下单、及指示交割等而全权委托投资契约，而该契约为要式契约，必须以书面为之，未依书面契约则其授权行为是否无效，依台湾地区对于代理权之授予实务上采单方行为之见解，不因其基础法律行为无效而影响代理权之存在，但业者未订书面委任契约而接受委托，其应于违反管理法令之规定，至于该书面委任契约，除当事人名称、地址外应记载下事项：

A.解约事由及期限。

B.委托经营之资金额度。

C.投资基本方针及投资范围之约定及变更。投资范围应明白列出有价证券之种类或名称。

D.投资决策之授予及限制。

E.资产运用指示权之授予及限制。

F.投资经理人之指示与变更。

G.保管机构之指定与变更、保管方式及收付方式之指示。

H.证券经纪商之指定与变更。

I.报告义务、委托报酬、费用之计算、交付方式及交付时机。

J.契约生效日期、存续期间及其变更、终止事项。

K.契约终止后了结之义务，及受停业、撤照处分后之处理方式。

L.违约之处理、纷争之解方式及管辖法院。

M.遵守法令规定证券投资顾问暨投资信托业同业公会作业规范及其他主管机关规定事项。

有关法律基础之委任契约必须依“民法”之规定，而委任、代理、以及契约一般原则之规定，就委任关系而言，其系双务契约之一种，适用“民法”第528条至第552条之规定，其重要者如受任人如有收受报酬时应依指示及善良管理人注意之义务（“民法”第535条）、自己处理事务之原则（“民法”第537至第539条）、报告义务（“民法”第540条）、交付收受利益之义务（“民法”第541、第542条）、受任人因过失或逾越权限之行为所生之损害，对委任人赔偿责任（“民法”第544条）、得随时终止契约之原则（“民法”第549条）等，兹进一步分析如下：

①就代理关系而言，委任人既然委托受任人为全权委托之投资决定，其投资买卖有价证券之行为为法律行为，同时授予受任人以代理之权限，受任人以委任人名义处理委任事务，所为或所受之意思表示直接对委任人发生效力，故受任人因处理委任投资事务，其盈亏归属于委任人，所取得之有价证券或其他资产之所有权，自亦属于委任人所有。

②禁止自己代理与双方代理之行为，受任人运用全权委托投资资金买卖有价证券时，应尽到忠实之义务，不得为自己、他人或其他受托投资资金之利益，从事足以损害委任人权益之交易，例如利用所获知之信息或分析之判断，在为委任人账户委托买进时，先行下单买进从事偷跑插花或为其他之委任账户抬轿。

③交付收益利益之义务，受任人因处理委任事务，所收取之金钱、物品及孳息，固应交付于委任人，唯受任人若因过失或逾越权限之行为，若因而有所收益时，是否有交付之义务，由于“民法”第544条规定，因过失或逾越权限之行为所生之损害，对于委任人应负赔偿之责，在“全权委托投资业务管理办法（草案）”第18条亦规定，就逾越法令或全权委托投资契约所定限制范围者，应由证券投资顾问事业或证券投资信托事业负履行责任，但对于相对的因此而受有利益时则未进一步规定，从“民法”第541条第1项之规定，受任人因处理委任事务所收取之金钱、物品及孳息，应交付于委任人以观，对于过失或逾越权限所取得之部分法无排除规定，自属在交付之范围。

2. 客户与保管银行间之资产保管关系

由客户与信托银行签订委任保险契约，负责客户资产之保管并依证券投资信托或投资顾问事业者之投资指示办理交割与股权行使及股息股利收取等资产管理事宜。

“证券交易法”第18条之3第1项之规定与“证券交易法”第18条之2第1项之规定相类似，除了规范基金或全权委托投资资金及其购进资产之独立性外，由于该资金之真正所有权属于委任人或受益人，故进一步并规定，受任人、保管机构之债权人；不得对该资金或资产请求扣押或行使其他权利，证券投资信托在基金经理之投信公司与保管机构间之法律关系为何，在学者间有主张为信托者，亦有主张为委任者，或为信托者，甚有主张为无名契约者，由于按台湾地区证券投资信托相关规定系沿袭日本法制而来，依相关法令规定，基金经理公司与保管机构签订证券投资信托契约，委托保管机构保管基金资产，基金资产虽以“某某银行信托部受托保管某某证券投资信托公司某某信记基金专户”之名义登记于保管机构名下，与基金经理公司及保管机构之自有财产分别独立，具有信托之特色，但由于基金资产之运用权属于基金经理公司，保管机构仅有保管及受经理公司指示而执行之权利，与信托法上受托人得为信托资产之管理或处分（“信托法”第1条及第9条）不同，日本通说即认为证券投资信托契约当事人间之法律关系并非信托关系，而比较偏向于混合型态之无名契约，“证券交易法”第18条之2第1项“证券投资信托事业募集之证券投资信托基金，与证券投资信托事业及基金保管机构之自有财产应分别独立，证券投资信托事业及基金保管机构就其自有财产所负债务，其债权人不得对基金资产请求扣押或行使其他权利”之规定，其目的主要仅在于保障受益人之权益，排除投信事业及保管机构之债权人对基金行使权利，实际上并未赋予基金独立之法律上人格，尤不提供投信事业及保管机构间任何成立信托关系之法律依据。

而参考前述有关基金经理公司之投信与保管机构之契约，有关全权委托投资委任契约之当事人自然委任人与受任人之证券投资信托或顾问事业之本名签订，而在与保管机构签订之委托保管契约方面则由委任人与保管机构签订，至于在保管银行开立之账户，从其独立性之观点及便于区别而言，亦宜比照证券投资信托基金之开户方式，使三方当事人皆能显现于专户上，故以“某某银行信托部受托保管某某某委托某某证券投资顾问（信托）公司全权委托投资基金专户”为之而实务上则仅以受任人之证券投资信托或顾问业者及委任人之名称开立账户，至于委任人与保管机构间在法律关系上，除了保管资金及财产之寄托契约外，尚包括有为该委托经营全权委托投资资金买卖有价证券之受指示办理交割结算等业务，甚至还必须为其负责控管勾稽之任务，因此亦含有为其处理事务之约性质，其权利义务须依具体之契约认定虽然一般称之为委任契约但其实质内容则涵盖寄托委任等，故应属于无名契约之一种。

3. 委任人保管机构及投顾或投信业者三方面间

从整个全权委托投资业务之流程而言，委任人分别就投资事项委托证券投资信托事业，或顾问事业为之，而就保管及交割结算事项委托保管机构为之，但受委任投资决定及从事下单买卖委托后，必须指示保管机构进行确认及交割结算之工作，因此证券投资信托或顾问事业保管机构与委任人间必须共同签订三方协定，确认保管之资产种类内容，并明订客户资产运用，应由投信或投顾依全权委托契约所为之投资决策指示办理，客户原则上不得向保管银行指示，且其投资标的范围以投资方针书所列者为限，保管银行就此并有监督义务。

4. 委任人、投顾或投信业者、保管银行与交易对象间（以证券经纪商为例）之开户委托买卖关系：

（1）以委任人名义及代理人保管银行及受任全权委托投资业务之证券投顾或投信业者等三方显名之账户，为证券经纪商之开户契约名义人，保管机构、投顾或投信业者各为保管资产及投资行为之代理人，开户卡及每笔委托单应载明开户账号并加注足资区隔与其他委托人别之“代号”，以免成交后分配不公之流弊，且仅注记代号不标示委托人姓名，以迎合客户之保密需求。

（2）投资或投信业者代理下单之额度或其投资标的如有逾越全权委托契约所定额度投资范围限制者，由投顾或投信业者自负履约交割责任，惟所谓自负履行交割责任，是将该超过部分移由投顾或投信之开立之帐完成交割，抑由在该委托投资之账户完成交割后，再向投信或投顾追探损失之部分，为考量避免造成直接侵害委托专户款项之风险，应以移转予投信或投顾事业另开立处理之账户办理交割结算责任，但以全权委托投资账户完成之交易，经保管机构确认为逾越投资范围者，其改变投信或投顾自己之账户完成交割，应比照错帐处理之方式，受任人投信投顾业者就此逾越投资额度或范围之行为，已然构成违约或违反法令之行为。

（3）证券经纪商由客户指定之，未为指定者，由投顾或投信业者定之，但应尽量分散，避免集中，以防流弊，而有关之开户契约，无论是由委任人或受委托经营投资之业者指定，其内容事涉委任人、受任保管资金及资产之保管机构、受任委托经营之投信或投顾业者及证券经纪商间权利义务关系，因此亦宜有三方之协定，在下单委托之程序上，证券经纪商亦属于受任人，其收受有手续费之报酬，对于委托投资之范围及对象亦应尽善良管理人之注意义务，对于显然逾越投资范围之委托下单，亦应加以过滤或拒绝，如此通过保管机构及证券经纪商之勾稽控管，更能保障委任人以全权委托投资之安全。

六、信托业兼营全权委托投资业务之运作

（一）经营之可能架构

将信托财产运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券或“期货交易法”第3条规定之期货时，并应向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业，而信托业其经营业务与委任人之本质为信托关系，在经营全权委托投资业务时，应遵行原信托之法律架构，还是要依照证券投资信托或顾问事业接受委托代客操作之委任关系则有疑义，拟议中之“信托业法施行细则”第 11条规定，认为“信托业法”第18条后段所称应向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务者，系指信托业办理委托人不指定营运范围或方法之单独管理运用之金钱信托，且其信托契约约定得由信托业将信记财产全数运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券或“期货交易法”第3条规定之期货者。所以依该条草案规定系较倾向认信托业兼营代客操作业务必须将全部信托财产用于证券市场或期货市场才算，若有部分不运用在该二市场则不需申请兼营证券投资顾问事业执照，至于其兼营时应依信托或一般委任之架构仍未解决，本文从信托业兼营全权委托业务时，银行或信托业者（现行之信托业者仍全为银行兼营），由于银行可能兼具保管机构、证券商、信托业及全权委托投资之代客操作业务四种角色，如何区隔厘清其扮演之功能，可图示如下：

图一

图一就信托业者于接受客户委托后，由于内部关系是信托契约，所以形式上所有权已移转到信托业名下，而由信托业已受任人兼一般投资人之角色，对外关系可再委托证券投资顾问投资信托业者从事全权委托投资，同时再委任其他之保管机构为保管及交割结算等之业务，香港资产管理机构同时可接受其关系企业及其他客户之委托从事代客操作，所以信托部门、银行部门都是其资产管理部门之客户，其区隔并使各专业部门的职能得以发挥意义在此，而在拟议中金融控股公司法之理想架构亦在此，各个部门都成立独立子公司，并可通过防火墙防止利益上之冲突，而在此一架构下，信托业扮演代客操作之受托人其一般投资人无异。

图二

图二部分，银行或信托业于接受客户之信托后，依信托契约之本旨其信托财产已移转于银行或信托业名下，而银行或信托业对于受托之财产可依契约为使用、收益、处分，其为投资有价证券市场或买卖期货交易契约，自属于信托契约或“信托业法”依法有据，然银行或信托业与客户内部间存在有信托关系，其本身可否仅依“信托业法”第18条规定在表面上取得兼营证券投资顾问事业营业许可之执照即可，而在运用信托财产从事投资时，自行依据其公司或该业有内部之规范，换言之，不必再考虑设置独立之专责部门而统一由信托部集体运用，而受托代客操作之财产亦得与其他信托财产混合运用，果真如此其虽然较不专业，但成本自然较低，“信托业法”管理亦较低度，是否合乎公平、专业理念及投资人权益保护，是有商榷之余地。

图三

图三部分，银行或信托业者以信托契约接受客户之信托财产后，由银行或信托业者内部专门设置代客操作之独立专责单位，类似银行之信托部设置专责部门兼营证券商之业务一样，而该专责部门之人员、会计、资金、业务操作方式与银行或信托业本身之业务独立，且该部门之运作模式以一般证券投资顾问事业或证券投资信托事业相同，如此与经营相类似代客操作之业者是处于同一平等之基础，与遵循相同之市场游戏规则，虽然代客操作之专责部门市设立在银行或信托业之内部单位，但其取得证券主管机关之兼营营业许可证照，从功能业务之区分，是同为一般之证券投资事业，而必须指拨相同之营运资金，对于投资之标的范围亦须有相同的标准，至于保管机构之角色则可由银行或信托业之其他部门负责，但能需做好勾稽控管之责任。

图四

图四部分，银行或信托业者从事代客操作业务时，由于“信托业法”第18条规定，系将信托财产运用于“证券交易法”第6条规定之有价证券或“期货交易法”第3条规定之期货时，应向证券主管机关申请兼营证券投资顾问业务许可，但对于信托财产之保管是否由银行或信托业者担任保管机构之角色，则未有明确之规定，因此从保管机构之功能而言，不仅是担任保管寄托、确认计算、勾稽控管及查核等之业务，为免由同一人担任而产生角色混淆失去原立法规划之目的，故在银行或信托业者从事代客操作业务同时，必须将其委托人所信托从事代客操作之资产移由其他银行或信托业者担任保管机构，才能达到原先规划之控管目的，而银行或信托业以信托受托人之地位再委任其他银行或信托业者保管，在外部关系上，就已登记为受托人之银行或信托业者之信托财产并不改变其名义，故不致影响信托契约之原来架构。

（二）合理解决之经营架构

1. 信托业以受托财产从事“证券交易法”之有价证券投资及“期货交易法”之期货交易时，依上开规定应向证券管理机关申请兼营证券投资顾问事业执照，而所谓“兼营业务”，例如银行兼营证券业务或证券商兼营期货业务，就兼营部分在业务上除有特别规定外，自然依“证券交易法”或“期货交易法”之有关规定进行办理。因此兼营证券投资顾问业务之信托业，在业务上如依“信托业法”之信托契约方式，则与依“证券交易法”第18条之3开放全权委托业务之代客操作系依委任关系有所不同，而且保管银行及投资人间采委任方式其资产所有权并未移转亦有所不同，故未厘清体制架设将使营运及管理上徒增困扰与纷争。

2. 信托业兼营证券投资顾问业务，依“行政院” 2000年10月9日发布之“证券投资顾问事业管理规则”第3章之规定，应依该规定指拨专用之营运资金、具备符合全权委托管理办法所规定资格之组织人员、拟具经营全权委托投资业务之营业计划及业务章则，并加入投信投顾公会，在规范上与投信投顾之代客操作完全一致；另对于客户全权委托之管理资金与有价证券，其与投信投顾间，或保管银行间采委任关系，在性质上与信托必须移转形式所有权有所不同，且采行信托之架构，其信托财产种类除金钱、有价证券外，尚包括动产、不动产或其他财产权，因此若不将受托之金钱及有价证券之信托财产独立出来，其从事有价证券全权委托投资之代客操作部分，在代客操作业务上与信托为以自己名义为法律行为模式为不同之体制架构，如何管理及业者如何遵循将难以区隔，且信托业之业务空间大，而证券投资顾问及证券投资信托业从事代客操作其投资标的、资金之运用及业务应遵行之规范较为严格，所以对于同样业务，在竞争之基础上应提供公平性之环境与条件。

3. 美国国会于1999年通过《Gramm-Leach-Bliley Act》法案，准许银行从事证券相关业务，亦于该法案中规定银行从事投资顾问须设置独立部门，并依投资顾问法之规定注册，且须完全符合美国证管会有关销售及广告之相关规范。另香港证监会虽例外准许银行豁免投资顾问之登记，惟1995年，香港金管局与证监会共同签署谅解备忘录，以促进监管工作上的合作，1996年，金管局在证监会协助下，编制了认可机构证券业务的现场审查指引，目前金管局与证监会每月举行一次会议，讨论共同关注的监管事项及个案，因此，香港银行在从事证券相关活动，亦受证券主管机关之管理。此外于新加坡，举凡从事证券顾问、发行证券分析报告及接受客户全权委托投资业务者，均定义为证券投顾业者，须依证券业法之规范向新加坡金融管理局申请投资顾问执照，因此，从国外立法例及实务运作上，即使是银行或信托业兼营资产管理之全权委托投资业务，还是要遵守所兼营业务之专业规范。①详见证券投资信托暨顾问商业同业公会2001年5月15日函报主管机关，就“财政部”证期会以及“中央银行”外汇局委托陈春山教授研究《发展全权委托投资业务之研究》所提意见第2页至第4页。

4. 依据前开说明，就“信托业法”第 18条之文义及兼营运作之实务上，专业范围应依专业功能管理之法令，投资有价证券之代客操作除信托业与委托人间之为信托关系外，自应依“证券交易法”之体系运作，否则“信托业法”第18条之条文，仅向证期会取得一纸营业执照，将形成具文，并造成未来管理上之漏洞，而前面所示图解本文认为以图三或图四较能符合“证券交易法”及“信托业法”之本旨。

七、越权交易与违约之处理

（一）越权交易

依“民法”170条之规定，无代理权人所为之法律行为，非经本人承认，对于本人不生效力。而无代理权包括未经授权、授权无效、超越授权范围及代理权消灭后之代理，因此越权代理之交易并非无效，但在证券市场之交易系统中也不可能如民法之规定处于效力未定，毕竟集中或店头市场交易必须通过证券经纪商以行纪名义为之交易，至于越权交易后有关责任之厘清，则有待依照法令或契约之约定加以解决，依台湾地区证券投资信托暨顾问商业同业公会于2000年11月7日所发布之“证券投资顾问事业投资信托事业经营全权委托投资业务操作办法”第56条规定，越权交易买进或卖出之款券，受任人应为接获越权交易通知书之日起依下列规定为相反之卖出或买进冲销处理并结算损益：（1）如为买进证券总金额逾越委托投资资产金额或其可动用金额者，应就逾越之金额所买进之证券全数卖出冲销，其应行卖出冲销之证券及因之所生损益之计算，均采后进先出法，将越权交易当日买进成交时间最迟之证券优先卖出，依次为之，至完全冲销，所生损失及相关交易税费由受任人负担，所生利益归委人，并自冲销所得价款扣抵之，扣抵后之余额于越权交易之交割及冲销完成后归还受任人，不足抵扣之差额由受任人负责补足。（2）如为超买或超卖某种证券者，应将超买或超卖之数量全数冲销，其损益之计算、归属、税费负担与所得价款余额之归还，同前款规定。受任人未依前项规定补足冲销后之损益及税费者，保管机构得代理委任人向受任人追偿。然如果从证券商受托买卖之角度观之，由于外部之代客操作契约存在，得以认定为表见代理，依“民法”第169条之规定，除非为受托之证券商明知其无代理权或可得而知，否则委任人还是需要负责。

（二）违约之处理

受任人之财务所能承受范围而导致违约交割时，其有关违约交割之刑事、行政及民事法律责任应如何追究，由于全权委托投资契约必须遵守法令及市场规则，故委任人不至事先为违约交割之授权，受任人蓄意或疏于注意之违约交割自应由其负起法律责任，包括是否构成操纵之犯罪、民事赔偿以及禁止开户交易等之责任。

八、利益冲突之解决

（一）退佣之利益

公司运用全权委托投资之资产或基金买卖有价证券所支付之手续费，与代客操作之资金及基金每月买卖成交金额相较，往来券商完全依行为时法定五级费率制收取手续费，而未再依当时市场对大额成交客户按月折减惯例予以折减，似未尽合理。由于证券商对一般客户折减收取手续费，皆有相当之手续费折减收费标准，而有关手续费折减收费利益应归属委任人或基金受益人全体，国外有些证券投资顾问或证券投资信托事业甚至以其集体之额度作为取得有利手续费之筹码，但其利益应归属委任人或基金受益人全体。

（二）手续费以外之利益

一般券商对投资顾问或投资信托事业法人提供之额外服务项目主要包括：

1. 研究报告之提供；

2. 盘中实时信息之传递；

3. 重大讯息变化之告知；

4. 上市公司参访行程之协助；

5. 定期举办研讨会，由于投资顾问或投资信托事业对委任人或基金受益人负有忠实义务，且有权选择或建议所经理基金及资产从事交易的委托证券商，因此当其使用委任人资金或基金支付予证券商之手续费（在国外称为soft dollars，软钱）取得执行证券交易所以外的产品或服务时（例如证券商提供《研究报告》），即与基金受益人的利益发生冲突，而有必要予以适度规范。

（三）“证券投资信托事业管理规则”第26条第1项之规定

“证券投资信托事业之董事、监察人、经理人、业务人员及其他受雇人员，应为受益人利益，忠实执行职务，不得为自己或他人谋取不法利益，并不得有下列行为：……”，及第4款“运用证券投资信托基金买卖有价证券时，收取证券商退还手续费或其他利益”。

鉴于上开规定仅适用于证券投资信托事业之相关人员，且必须以获取不法利益为违反本规定之必要条件，故本2001年1月12日本部函送“行政院”之“证券投资信托事业管理规则（修正草案）”，已将投信事业增列为上开规定之规范对象，文字并作部分修正，以配合台湾地区已实施之证券商手续费率自由化制度。

（四）软钱使用之限制

经查美国、香港及新加坡等均未禁止使用软钱，惟为确保投信公司或投资经理人忠实义务的履行，均要求软钱所取得的必须为有助于投资经理人投资决策程序之研究服务，且基金所支付的手续费必须与基金所收到的证券商研究及交易执行服务相当。另投顾、投信公司或投资经理人必须向客户揭露其软钱政策，且必须不断建议或寻求最佳的证券商执行基金买卖交易。

（五）美国之软钱规则

以美国为例，由于国会认为委托最低手续费率之证券商并不必然符合受益人之最佳利益，因此该国于1975年取消证券交易固定手续费率制后，已配合于《证券交易法》Section 28（e）订定支付之手续费如经信赖判断与所取得之证券经纪及研究服务价值相当，将不视为必然违反忠实义务或违反法令规定，并授权美国证管会订定有关投资顾问（负责共同基金之运作）揭露其软钱政策及程序之管理规则。此外，投资顾问尚须依1940年《投资顾问法》及各州州法的规定，不得在事前未经客户同意的情形下，运用客户资产使自己或其他客户获得利益，否则将违反联邦证券法之反诈欺条款；《1940年投资公司法》亦规定投资公司（共同基金）应于公开说明书及额外信息报告中揭露其委托证券商情形及使用软钱的实务，投资公司董事会并应就投资顾问使用软钱的情形，评估其与投资顾问间合约之存续。

前述“证券投资信托事业管理规则”相关条文之规定，对于投信事业得否运用软钱取得研究服务之问题，依第4款之“……，未将证券商或期货商退还手续费归入基金资产，或收取其他利益。”，已明文禁止。鉴于国外对于使用软钱均以一定程度之豁免及适度规范取代禁止规定，且台湾地区内实务上类似情形确实相当普遍，如全面禁止，对投顾、投信公司或基金受益人未必有利，爰建议参考前述国家采原则禁止、例外许可之方式管理，于上开条文后段增列但书（但符合证期会规定者，不在此限），再由主管机关据以订定豁免应符合之条件。

九、营业保证金法律问题之探讨

委任人与受任人间外观上存有代理之法律关系，虽然委任之投资本人与证券商仍存有委托下单买卖之行为，对于市场上存在证券经纪经营之风险仍可通过交割结算基金、投资人保护基金及提存营业保证金得到保护，但对于证券投资信托或顾问事业存在之经营风险造成之损害，则欠缺进一步之保护机制，因此新修正之“证券交易法”第18条之3第2项规定，在经营接受客户全权委托投资业务时必须提存营业保证金。而营业保证金（Business Guaranty Bond）一词，在证券暨期货交易管理法令规定之处甚多，由于法令上之定位不明确，因此对于因业务或其他法律关系产生债务，债权人对该项营业保证金请求清偿，或依法令规定声请强制执行时，往往酿成极为复杂之纷争。

（一）营业保证金之意义及目的

系指依主管机关之规定或同业公会之规范，于指定之金融机构，缴（提）存一定比率或一定金额之现金、政府债券、金融债券或金融机构得以接受之有价证券，于缴（提）存者因业务产生债务时，为履约赔偿责任，债权人对该笔保证金有优先受偿之权利；因此营业（或设立）保证金为提供其因业务产生债务之担保，原“证券交易法”在增订证券投资顾问事业及信托事业从事代客操作业务时，在考量此一业务之开放关系投资人之权益甚巨，同时为引导业者自律之必要性，对于该保证金原有比照交割结算基金之提拨，并以共同责任制委由同业公会就投资人因业务产生之损害加以赔偿，嗣鉴于共同责任制之采行对未有过失之受任人要求过重之责，爰仅规定提存营业保证金而已。

（二）营业保证金优先受偿之法律性质

营业或设立保证金，对于因营业或设立生债务之债权人，就该保证金有优先受偿之权（privilege），此种由于法律规定之法定优先权排除债权人对于同一债务人有平等接受分配的原则，法律规定之目的用以保护特殊的债权，由于系法定且优先于一般债权人受清偿，并不对该提（缴）存标的物有排他、直接支配之性质，故宜认为仅具债权之优先权而已。

十、结论

历次“证券交易法”之修正与“证券投资信托及顾问法”、“信托业法”之立法，开放全权委托投资之代客操作业务，可配合提供一般散户之投资人委托专业机构经营之法律依据，同时也可提供非专业资产管理机构委托经营之管道，例如公务人员退休抚恤基金、劳工退休基金、劳工保险基金、邮政储金及其他基金之运用，而在专业理财投资分析与判断之资产管理时代中，鉴于专业搜集信息及分析能力及人力，恐非公务人员或资产管理专业人员所能负荷，因此委托专家经营是各国退休基金运用之趋势，而结合“证券交易法”、 “信托业法”及其他有关全权委托投资业务之管理规范，可在最有法令保障及发挥最大投资效益下，使委托之资产能得到有效的运用，不仅可减轻各操作人员之压力与政府之负担，亦可增进资金之活络及有效运用，并可达到稳定市场之机能，然全权委托证券投资信托事业、证券投资顾问事业或信托业者从事全权委托投资业务之推展，有赖业者之自律与共同努力，不仅在绩效的追求，更应注意形象的维护，严格遵守市场共通之规范，才能得到投资人之认同与信赖，继而能业务兴隆，整个市场之结构及秩序也能跟着趋于理性与稳定。

（责任编辑：苏 婷）

D927.582.287;D927.582.282

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1674-8557（2016）04-0003-21

2016-11-15

郭土木（1957-），男，台湾云林人，政治大学法律研究所法学博士，天主教辅仁大学法学院财经法律系专任教授兼财经法律系主任、财经法律研究所所长、学术副院长；东吴、铭传大学法律系及台北商业大学会资系兼任教授。