人民币改革的路线图已呼之欲出

叶檀

人民币是捏在中国外汇交易中心手里的风筝，线上的定心锚现在已经发生了改变。

2015年最后一个月，中国外汇交易中心除了编制和发布人民币对13种现有交易货币的汇率指数之外，还同时列出了参考国际清算银行BIS货币篮子和SDR货币篮子计算的另外两种人民币汇率指数。同参考13种货币加权计算的汇率指数一致。

锚变有明、暗两条线。

8月11日是个爆炸性开端，会被记入中国汇改史册。根据中国外汇交易中心的数据，当天人民币兑美元中间价调降1.86%，报6.2298元，上日中间价报6.1162，调降幅度为有史以来最大，价格为2013年4月25日以来最弱。接下来的两天，中间价连续低开，国内人民币汇率跌幅接近3%，人民币市场掀起巨浪。

与此同时，央行发布声明，为增强人民币兑美元汇率中间价的市场化程度和基准性，自2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化，向中国外汇交易中心提供中间价报价。市场价成为做市商重要的参考价，这相当于把举重运动员的大轮盘卸掉了50斤。

此后根据短期需要，人民币兑美元进入大幅波动期，上升与下跌都异常险峻。

10月12日，中国央行上调了人民币的每日定盘价，从而增加了汇率的波动区间，人民币兑美元中间价与离岸价在经历了连续7个交易日的上涨之后，创两月以来新高，止损卖盘操作一触即发。

而到了12月7日开始的一周，在岸市场人民币兑美元即期汇率累计下跌0.83%，创8·11汇改以来最大单周跌幅，为连续第六周下跌。人民币中间价本周累计下跌0.79%，境内外价差超过700个基点。

人民币波动率大幅上升。肖立晟先生在《2016：波动率将成为人民币汇率关键词》一文指出，今年8月之前，人民币汇率每年大概保持2%的升值幅度，波动率维持在2.5%左右。8·11汇改后，在岸人民币汇率的隐含波动率从最初的1.5%上升至5%左右。离岸市场没有这些监管限制，交易量相对较高，隐含波动率在7%左右。同期新兴市场和发达国家波动率接近9%，目前人民币兑美元的波动率是在可以接受的范围内。

如果说上述措施还被认为是加入SDR、促进出口的短期措施，人民币汇率指数的推出，则图穷匕首见，很容易看出上述因素是人民币汇率市场化改革的一个步骤，并且改革的手段是明确的。

人民币的锚定物不再是单纯的美元。12月11日，中国外汇交易中心在中国货币网首次正式发布CFETS人民币汇率指数。

CFETS篮子里有13种货币，包括中国外汇交易中心挂牌的各人民币对外汇交易币种，并给予不同的权重。考虑到港币与美元为联系汇率，两者相加权重为0.3295，美元权重排名第一，欧元权重0.2139，日元权重0.146，港币、英镑和澳元分别占6.5%、3.8%以及6.2%，前八种货币加总权重0.8544，东南亚以及俄罗斯货币的权重较高，南美中东等货币均不在其列。国别相关性高，既能体现对美贬值，也没有扩大对资源商品国货币的升值，对美元贬值时，人民币指数大致能保持平稳甚至上升。

接下来是人民币市场化、国际化的时间，这是人民币乃至全球市场的巨大变化。面对全球金融市场波动，人民币汇率不再钉着美元锚，而是钉着一篮子货币，但中间价等仍然与美元有着莫大的关系。这就相当于人民币这只风筝底下有13根绳子，美元是最粗的一根，但不是惟一的一根。

现在风力很大，风筝高低相差悬殊，人民币高低借风力上下。如果情况糟糕，风筝会下行，情况好转，风筝会上升，其中国内经济、利率、通胀与国外市场都有重要影响，但波动率大让追逐波动率的投资者乘风而行，把人民币市场视作重要的冲浪海洋。中国的实体出口企业不得不在汇率的惊涛骇浪中，摸索前行。

中国政府可能会在波动期缓慢地放开个人资本项目核心管制，如果一系列的测试证明风筝不会断线的话。