高管控制权、薪酬激励与盈余管理

杜鑫

（中南财经政法大学）

一、引言

19世纪末，伴随着现代企业制度的发展，所有权与经营权分离。作为理性经济人，所有者和经营者各自追求自身利益的最大化——所有者追求的是企业价值的最大化，而经营者关注的则是高额的报酬，舒适的工作环境，未来的晋升机会以及社会声誉等，由此产生利益冲突，加之信息的不对称及契约的不完全，代理成本不可避免。为了最大程度地减少代理成本，英国率先实行以会计盈余为基础的公司高管薪酬计划，并得到广泛效仿。但高管人员作为公司的经营者，为了使薪酬最大化，他们可以选择操控会计利润，进行盈余管理。尽管各种改进的激励契约被不断引入，促进股东和高管利益的一致性，降低代理成本，但是最优契约理论并不能完全解释现实中的“薪酬之谜”。高管可能利用手中的权力直接影响薪酬契约的制定，而不是通过盈余管理的手段来提高自身的薪酬。

本文运用多元回归分析，研究高管薪酬与盈余管理之间的关系。同时，由于我国上市公司一股独大现象较为普遍，并且许多上市公司脱胎于国有企业，高管多来源于控股股东单位或总经理与董事长两职合一，导致高管控制权过高。所以，本文引入管理层权力，进一步考虑其对高管报酬和盈余管理相关性的影响。

二、文献回顾与研究假设

（一）高管报酬诱发盈余管理

盈余管理一直是理论界研究的热点问题。其中盈余管理的动机问题就是一个重要方面。Watts and Zimmerman(1986)根据经济学的契约理论，提出了会计政策选择经济动机的三大假设：补偿计划、债务契约和政治成本。国内学者中，陆建桥（1999）、王跃堂（2000）认为很多公司盈余管理的动机是证券市场的监管政策、公司治理结构、经营水平、注册会计师审计意见等。

在现代企业中，公司普遍制定以会计盈余为基础的高管薪酬契约来解决代理问题，因而，高管很可能出于最大化自身薪酬的动机，进行盈余管理。Watts等（1986）提出的奖金计划认为，在其他条件相同的情况下，当公司设定以会计信息为基础的高管薪酬契约，公司高管会通过会计政策的调整，提前确认未来盈余，从而提高其薪酬的现值。Hager⁃man等（1979）研究发现，高管会根据公司奖金计划的上下限以及当期实际会计盈余，调整盈余，达到红利现值最大化或均衡薪酬的目的。王克敏、王志超（2007）认为，高管报酬与盈余管理正相关，即高管报酬是盈余管理的动机之一。

根据委托代理理论，在两权分离的现代企业中，企业的所有者和经营者有着不同目标函数，存在利益冲突。为了降低代理成本，激励代理人以企业价值最大化为目标努力工作，作为委托人的股东，选择基于企业盈余信息的激励契约。作为理性经济人的公司高管便会产生动机，操纵会计盈余，使自身利益最大化。同时，由于信息不对称，相对于股东，高管人员拥有绝对的信息优势，加之监督成本的存在，高管便同时拥有了盈余管理的动机与能力。

随着激励契约的优化，为了克服基于会计盈余的薪酬契约的不足，股权激励逐渐被引入管理层的薪酬契约。其目的是使作为委托人的企业高管，也成为股东，使其也享有部分剩余收益权，从而使委托代理双方利益关联，目标趋于一致，使公司价值随着高管持股比例的增加而增加（Jensen and Meck⁃ling,1976）。从而有利于高管致力于提升企业的长期价值，在一定程度上抑制了其采取盈余管理等短视行为而损害企业价值。

因此，本文提出假设1：高管年薪与盈余管理正相关，而股权激励与盈余管理负相关。

（二）高管控制权对高管薪酬诱发盈余管理行为的影响

随着管理者激励补偿研究的发展，管理者个人在薪酬契约的制定中的权力被纳入考虑范围。Be⁃bchuk等(2002)针对“最有契约理论”，提出了“管理权力论”，认为管理层会利用其管理层权利，对董事会施加影响，从而导致激励契约不但没有解决代理问题，反而成为代理问题的一部分。之后，Jensen、Murphy（2004），Dorff（2005）等也都支持Bebchuk的结论。Cheng(2005)发现，当公司治理较为薄弱时，管理层权利不能得到有效制衡，导致管理层权利较大，此时，高管薪酬与盈利存在较高的敏感度，而与亏损的敏感度则相对较低，即高管的薪酬与盈利、亏损的敏感度存在明显的非对称性。王克敏、王志超（2007）的研究也表明，高管控制权越高，其薪酬水平也越高，从而削弱了其盈余管理的动机。

如前文所述，高管会通过盈余管理，使自身报酬最大化。但公司治理再也不断完善。现代公司为了降低代理成本，采取激励、监管、惩罚等多种措施，并通过股东、高管以及外部监管者多方的权利制衡得以实施。所以，公司高管通过盈余管理，间接提升自身的薪酬，是在权力制衡及监督下的次优选择，风险和成本都比较高。

但是，如果公司的权力制衡与监督机制未能得到有效实施，高管的控制权增大，形成高管自己聘用自己，自己监督自己，加上外部监管机制弱化，高管就可以通过多种寻租渠道以谋取个人利益，由原来的游戏参与者，变成游戏规则的制定者，即高管完全可以通过自身的控制权，影响薪酬的制定过程，削弱其通过风险和成本都较高的盈余管理间接获利的动机。

尽管我国已建立相应的激励约束机制，公司董事会、监事会、政府主管部门形成权力制衡，但监督和约束的力度仍不足。而且，我国的上市公司中，“一股独大”相当普遍，许多又是由国企转制而成，企业的总经理等高管人员大多来自于控股股东单位或总经理与董事长由一人同时兼任，管理者权利未能得到有效制衡的现象较为普遍。

故本文提出假设2：权力较小的管理者需要通过盈余管理迎合董事会，货币性补偿与盈余管理后的企业绩效正相关，故而盈余管理的动机较强；而权力较大的管理者，可以直接影响薪酬契约的制定过程，并且由于其寻租渠道多元化，为提高薪酬而进行盈余管理的动机较弱。

三、实证研究

（一）样本选取

本文的初始样本是2007~2013年间A股市场所有发布年报的上市公司，共计7 156个公司年度样本。正如众多学者的研究结果，企业盈余管理的动因是多方面的，而本文则主要考察以高管报酬最大化为动机的盈余管理行为。因而，为了控制其他因素对本文研究结果的影响，提高盈余管理测度模型的准确性和结果的有效性，本文将按以下原则进一步筛选样本：

（1）剔除掉金融类上市公司；

（2）剔除掉上市不足三年的公司；

（3）剔除掉有缺失数据的上市公司；

（4）剔除掉市值小于1 000万的上市公司；

（5）剔除掉被S,ST和*ST的公司。

最终本文收集了2007~2013年共7 156个公司年度样本。

（二）数据来源

本文数据来自csmar数据库。主要使用的统计软件为Stata13.0，EXCEL来处理相关数据并进行后续的计量分析。

（三）研究模型及变量说明

根据上文的理论分析，本文运用OLS，构建如下模型对上述假设进行检验：

其中：

1.高管报酬变量（ln_salary）。本文选择上市公司前三名高管的年薪总额的自然对数来计量高管薪酬。

2.股权激励（stock），本文选择高管持股比例计量股权激励。

3.高管控制权变量（Dual）。本文选择董事长、总经理是否两职合一这一虚拟变量来刻画上市公司高管控制权。

4.盈余管理变量（| |DA）。本文采用修正的Jones模型来测度盈余管理，并采用申银万国的行业分类标准，将上市公司分成23个行业，剔除掉金融行业后，对每个上市公司的会计年度和行业进行如下模型的回归：

其中，TAi,t是第i家上市公司在t年度的总应计项目，即公司的净利润与经营活动现金流之差；Ai,t-1是第i家上市公司在第t-1年年末的总资产；ΔREVi,t是第i家上市公司当期主营业务收入和上期主营业务收入的差额；ΔRECi,t是第i家上市公司当期期末应收账款和上期期末应收账款的差额；PPEi,t是第i家上市公司当期期末厂房、设备等固定资产价值；εi,t是随机误差项。

将模型（4）中的回归残差定义为可操控的应计利润DAi,t，表示为经过上一期期末总资产调整后的公司当期非正常应计利润，并将其作为盈余管理的测量指标，并对DAi,t进行了0.3%的缩尾调整，消除离群值对结果的影响。我们选取| |DAi,t作为盈余管理的替代变量。

5.控制变量。（1）公司规模（ln_asset）。公司规模对其业绩存在显著影响，同时，出于政治成本的考虑，公司规模越大，越有可能选择递延收益，以避免高额利润而受到政府管制。本文选取企业总资产的对数来计量公司规模。（2）财务杠杆（LEV）。债务契约假设认为，越接近违反债务契约条款的公司，为避免违约成本，其进行盈余管理的动机越强。本文选择资产负债率来计量公司的财务杠杆。（3）总资产收益率（ROA）。总资产收益率代表企业的盈利能力。盈利状况差时，高管可能迫于股东、债权人等方面的压力，进行盈余管理。（4）增长率（growth）。处于不同成长阶段的企业，增长率不同，盈利压力也不同，盈余管理的动机强烈程度也不同。本文选取公司主营业务增长率来计量公司的增长率。（5）企业所在省GDP（ln_GDP）。各省发展程度不同，企业所处的环境影响其盈利能力，进而影响其盈余管理动机。本文选取各省GDP的对数设置控制变量。（6）四大（big4）。本文依据公司财务报告是否由国际四大会计师事务所审计，设置哑变量 big4，若是，则取 1；否则取 0。（7）企业性质（SOE）。根据公司是否是国企设置哑变量，若是，则取1；否则取0。（8）行业（Ind）。不同行业的竞争程度不同，市场竞争越激烈，企业盈利压力越大，高管越可能进行盈余管理。本文采用申银万国的行业分类标准，将上市公司分成23个行业。（9）年度（Year）。随着相关制度的完善，上市公司高管激励和股东利益日趋相容，所以设置年度虚拟变量作为控制变量。

具体变量定义见表1。

（四）实证结果与分析

1.描述性统计

相关变量的描述性统计见表2。根据研究设计，进行样本筛选后，共得到7 156个样本。由该描述性统计可知，我国上市公司盈余管理现象比较普遍，最严重的可达到公司上期总资产的45.84%。就样本中高管薪酬的真实值，高管薪酬最低不足3万元，最高超过3 000万元，相差1 000倍。对于高管持股比例，其均值和中位数分别为0.024和0.000，最小为0，最大持股达到69.15%，说明各上市公司高管持股情况存在着较大差异。Dual的均值为0.188，表明有将近20%的上市公司的总经理同时兼任董事长，公司的权力制衡机制不健全，未能有效的发挥作用。

表1 变量定义

2.假设检验

（1）高管报酬与盈余管理的关系研究

将样本数据分别代入模型（1）、（2），运用多元回归分析检验高管报酬与盈余管理的关系。根据表3的回归结果，在控制了其他可能影响盈余管理的因素后，本文发现：盈余管理与高管薪酬显著正相关，与高管持股显著负相关，与我们的预期假设一致。说明高管薪酬是高管进行盈余管理的动机之一，而当薪酬契约中加入股权激励后，高管会在自身货币性薪酬最大化与企业价值最大化之间进行权衡，在一定程度上抑制了高管的短视行为，从而降低高管进行盈余管理的程度。

表2 各变量的描述性统计

表3 模型1、2的回归结果

控制变量中，企业规模与盈余管理负向显著相关，与政治成本假说相反。分析认为可能是，企业规模越大，盈利能力相对较强，高管进行盈余管理的动机较弱；另一方面，企业规模越大，内部治理机制越完善，有效抑制了高管的盈余管理行为。盈余管理与企业的盈利能力显著负相关，即企业的盈利能力越强，高管盈余管理的动机越弱。公司的财务杠杆与盈余管理显著正相关，支持Watts等（1986）的债务契约假设。公司的成长性与盈余管理显著正相关，高管可能出于平滑收益的动机进行盈余管理。此外，企业的是否国有，以及财务报告是否由四大审计也都对高管的盈余管理行为产生显著影响。

（2）高管控制权对高管报酬诱发盈余管理的影响分析

将样本数据分别代入模型（1）、（3），运用多元回归分析检验高管报酬与盈余管理的关系。根据表4的回归结果，在控制了其他可能影响盈余管理的因素后，本文发现：高管的权力越大，高管基于提升自身薪酬而进行盈余管理的动机越弱。

由表4可知，对于高管权力较小的样本，即总经理和董事长不是由一人兼任，ln_salary与|DA|正相关，高管薪酬是诱发盈余管理的动机之一。但是对于高管权力较大的样本，即总经理和董事长由一人兼任，ln_salary与|DA|虽然正相关，但并不显著，说明虽然权力大的高管薪酬在一定程度上也取决企业绩效，但是由于其可以利用自身拥有的控制权，采取多种寻租渠道，从而达到自身利益最大化，所以没有很强的动机为了高额薪酬而进行盈余管理。

表4 模型1分样本的回归结果

表5 模型3的回归结果

由表5可知，ln_salary与ROA在1%的水平上显著正相关，说明我国上市公司普遍采取基于会计盈余的高管薪酬契约，高管薪酬与企业绩效正相关。而变量power，即ln_salary与Dual的交乘项，反映的是高管权力较大的样本。Power与ROA正相关关系仅在10%的水平上显著，显著性低于反映高管权力强弱的混合样本的ln_salary与ROA的相关性。也证明了上述结论。

四、结论及相关建议

本文基于代理理论和管理者权力理论，应用多元回归模型，分析了高管薪酬与盈余管理的相关性，并在此基础上引入了高管控制权，考察高管控制权对高管报酬诱发盈余管理的影响。研究结果表明，高管报酬与盈余管理正相关；考虑高管控制权的影响后，发现高管控制权越大，其盈余管理的程度越低。

根据本文的研究结果，笔者提出以下建议：

（一）优化高管薪酬契约，充分发挥薪酬契约的激励作用，抑制高管由于短视行为而采取盈余管理等有道德风险的行为。

（二）根据研究结果，高管持股可以有效抑制其盈余管理行为，而我国上市公司股权激励计划实施力度仍不足，应进一步推进股权激励计划的有效并广泛实施，使高管激励与股东利益相容，降低代理成本。

（三）实证结果表明，高管控制权的增加会削弱高管薪酬诱发盈余管理的行为，这同时也说明高管会利用自身的控制权寻租，损害公司价值。因此，一方面，公司自身应完善内部治理，加强公司的权力制衡机制，从而抑制高管损害公司价值的行为，无论是由于短视行为进行盈余管理，或是利用自身控制权寻租，影响薪酬契约的制定。另一方面，外部经理人市场也有待进一步完善与健全，创造代理人的竞争空间，避免总经理同时兼任董事长，或是总经理来自控股股东单位，控制管理层的权力，以降低代理成本。

[1]王克敏，王志超.高管控制权、报酬与盈余管理[J].管理世界,2007(7).

[2]吕长江,赵恒宇.国有企业管理者激励效应研究[J].管理世界，2008(11).

[3]权小锋,吴世农,文芳.管理层权力、私有收益与薪酬操纵[J].经济研究，2010(11).

[4]戴云,刘益平.高管薪酬诱发盈余管理的实证研究[J].工业技术经济，2010(1).

[5]刘会丽.高管薪酬与盈余管理关系的实证研究[D].中国地质大学硕士论文，2014.

[6]王跃堂.会计政策选择的经济动机——基于沪深股市的实证研究[J].会计研究，2000(12).

[7]陆建桥.中国亏损上市公司盈余管理实证研究[J].会计研究,1999(9).

[8]Watts R.，Zimmerman，1986，Positive Accounting Theory，Prentice Hall.

[9]Bebchuk,L.A.,Jesse M.Fried and David I.Walker,2002,“Managerial Power and Rent Extraction in the Design of Executive Compensation”，Working Paper,University of Chicago Law Review，69,pp.751~846.

[10]Hagerman,Robert L.,Zmijewski,Mark E.,1979,“Some Economic Determinants of Accounting Policy Choice”,Journal of Accounting&Economics,Aug,Vol.1 Issue 2,pp.141~161.

[11]Healy,Paul M.,1985,“The Effect of Bonus Schemes on Accounting Decisions”,Journal of Accounting&Economics,Apr,Vol.7 Issue 1/2/3,pp.85~107.

[12]Jensen,Michael C.,Meckling,William H.,1976,“Theory of the Firm:Managerial Behavior,Agency Cost and Ownership Structure”,Journal of Financial Economics,Oct,Vol.3 Issue 4,pp.305~360.