上海自贸区“金改4 0条”亮点多多！

文/张 平

上海自贸区“金改4 0条”传递出下一步金融改革开放具有方向性的战略安排，预计在2 0 1 6年上半年细则便会落地实施。

坚持以服务实体经济、促进贸易和投资便利化为出发点，根据积极稳妥、把握节奏、宏观审慎、风险可控原则，加快推进资本项目可兑换、人民币跨境使用、金融服务业开放和建设面向国际的金融市场。

10月30日，《进一步推进中国 （上海）自由贸易试验区金融开放创新试点 加快上海国际金融中心建设方案》发布，该方案共40条，以服务实体经济、促进贸易和投资便利化为出发点，由于 “干货”较多，引发各界高度关注；从总体要求和涉及的五大任务措施来看，就是要在未来的改革试验中，建设一个具有国际水准的投资贸易便利、货币兑换自由、监管高效便捷、法制环境规范的自由贸易试验区，其着眼点在于为下一步改革开放探路，并形成可复制、可推广的经验，更好地为全国深化金融改革和扩大金融开放服务。

新一轮的自贸区金改将会逐步提高区内企业的杠杆比例，扩大自由贸易账户的开户范围，鼓励更多自贸区企业在海外低息融资。

笔者认为，在我国构建开放型经济新体制，进一步深化金融改革和扩大开放的的背景下，上海自贸区 “金改40条”传递出下一步金融改革开放具有方向性的战略安排，预计在2016年上半年细则便会落地实施。

不过，任何机制体制的改革都是 “摸着石头过河”，挑战与机遇并存。探索新途径、积累新经验，上海自贸区 “金改40条”究竟有哪些亮点呢？

亮点一：允许人民币资本项目可兑换

一直以来，人民币资本项目可兑换始终是一把双刃剑。如果对人民币资本项目管制过严或者开放程度不够，那么短期中国获得SDR （特别提款权）就会有点悬。从长期来看，中国要走人民币国际化道路，成为继美元、欧元之后的世界第三大国际货币，也几乎没有可能。

但是如果放松对人民币资本项目的管制，一旦推进人民币资本项目可兑换，会有大批资金涌入涌出，汇率波动会比较大。现在令人担心的是自贸区有无能力稳住这些跨境资金流。所以推进人民币资本项目可兑换，最难的部分在于监管。

人民币资本项目之所以还没有达到完全可兑换程度，是为了防止资本在短期内过度投机，给境内经济和金融平稳运行造成冲击。据国际货币基金组织 （IMF）的分类，资本项目包括7大类40个子项，我国完全可兑换或部分可兑换的有35项，不可兑换的有5项。

这次之所以要在上海自贸区率先实现人民币资本项目可兑换，主要是现在区内有包括棉花、石油等大宗商品交易以及一些有色金属交易平台，总共有十家，这十家交易机构要走向国际，且需要以人民币为标的，这让放开人民币资本项目可兑换变得迫在眉睫。

现在很多财经媒体认为，在不久的将来，人民币也许可以自由兑换。因为资本管制的解除会修正生产要素流动的扭曲机制，使资源配置效率得以提高，一方面减少了资本流动成本，促进资金在全球流动，进而使得整个经济体系的资金使用效率得以提高；另一方面，资本账户开放有利于商品和劳务的国际流通，促进国际经济技术合作的开展，从而有利于当前中国经济的发展。

但是，笔者觉得，在可预见的时间内，人民币资本项目只会出现有限度的可兑换情况，对于资本项目中的一些子项继续实行有限管制在所难免。目前我国资产泡沫过重，如果放开资本项目管制，会使大量外资出逃，影响境内的经济稳定。那么未来我国自贸区“金改”应该如何放开人民币资本项目呢？

一方面，先对长期投资开放，再鼓励短期投资进入，这需要有一个逐步渐进的过程，而且资本项目刚开放时，只针对于长期投资、价值投资开放，坚决遏制投机资金的快进快出。同时，在试验期内，投资渠道只对香港开放，并非整个世界，而且也是只开放到一定额度，并非没有数量限制。所以要想资本项目完全放开，可能要经历较长的时间。

另一方面，要不断完善、健全国内金融体系。一个国家的经济最重要的是产业生态和金融生态，产业生态是驱体，是支撑，而金融生态是血液，提供动力。如果产业生态持续低迷，大家只靠投资赚钱，实体经济不赚钱，这就是投机，是不健康的，而当前我国的整体经济形势就是如此。所以在经济结构转型、金融改革尚未完全成功之前，人民币资本项目对外开放要 “逐步推进，有序展开”，避免造成较大的负面影响。

事实上，对于人民币资本项目可兑换的重点，并不在于开放程度的问题，也不在于一步到位还是渐进式到位，最终要看的还是完全开放以后的情况。现在中国首当其冲的还是要建立健全国内金融体系，增强抵御风险能力，这才是推进人民币资本项目可兑换的基础所在。

亮点二：QDII2试点再提速

合格境内个人投资者 （QDII2）境外投资的放开，就是允许部分国内资本走出去。这意味着，中国投资者或将可以投资中概股甚至是美股了。至于究竟谁有这个资格，目前说法是住在自贸区内的居民有资格，不过鉴于细则尚未出台，对于自贸区居民这种说法，并不是很可信。

那什么是合格境内个人投资者？原来，国家规定每个人每年只能最多兑换5万美元作为出国旅游或者消费的需要。而在自贸区的个人账户之内，这个额度被远远地扩大了。同时，被选中的高净值境内投资者，他们被允许进行一些海外投资。

未来，境内的投资者或可以通过合法的渠道投资海外股市，购买海外上市的中概股或者其他股票，也可以购买境外保险公司的服务以及理财产品。海外银行的利润主要来自理财产品的销售，这些银行的投资能力更强，投资渠道也相当广泛，比如股权、公司债、国债、黄金等，境内投资者也可以考虑。

合格境内个人投资者的开放实际上是一种创新。在近一年多的时间里，自由贸易账户在融资、兑换、结算等方面都进行了很多改革尝试，步伐很大，但是在个人投资功能方面一直没有实质性的推进，而此次文件将自贸区个人投资功能摆到了重要位置，显然是一种进步。

亮点三：自贸区企业投融资全面放开

从今年2月12日开始，自由贸易账户已经部分实现了资本项下的可兑换，比如企业账户可以按照实际资本200%的比例在海外融资，外币可以自由兑换成人民币；还款时，人民币可以兑换成外币，金融改革已经取得了一定的成效。而新一轮的自贸区金改将会逐步提高区内企业的杠杆比例，扩大自由贸易账户的开户范围，鼓励更多自贸区企业在海外低息融资。

对于迫切需要走出国门投资海外项目的企业来说，这次 “金改40条”允许区内企业通过跨境股权置换、收购等并购与重组活动，在国际范围内更好地进行多元化经营和资源优化配置，促进资本存量的结构调整。而允许外国直接投资自由进入，有利于长期资本的全球优化配置，将在一定程度上加快中国的技术进步和管理水平的提高，缓解技术和管理等生产要素的短缺，从而增强企业竞争力。

当然，在自贸区企业走出去这一块，各方也亟待 “金改40”条的细则能够进一步明确。比如，从保险机构角度来说，现行国家外汇管理政策对保险行业只放开了短期外汇业务，保险行业尚无经营长期外汇业务的经营许可。同时QDII额度紧缺，使得保险资金海外投资业务受限。所以，虽然 “金改40条”中提出支持包括保险机构在内的金融机构在自贸区设立专门机构，加快海外网点布局，但具体什么方式、要求、路径，有待以后细则的公布。

亮点四：允许更多的民资创办金融机构

这次“金改40条”明确支持民营资本进入金融业，支持符合条件的民营资本依法设立民营银行、金融租赁公司、财务公司、消费金融公司等金融机构。

事实上，目前上海自贸区内的民营银行只有华瑞银行，而允许符合条件的民营资本进入金融业，这个信号对于自贸区及周边地区的企业而言，无疑是巨大的利好。当然，自贸区还将支持各细分类金融机构的设立，涉及外资的持股比例不超过49%。总之，不断扩大金融服务业对内对外开放，探索市场准入负面清单制度，推动金融服务业对符合条件的民营资本和外资机构扩大开放。

从之前 “一行三会”的51条金改，到今天的40条，这也从侧面说明了中国的金融改革正迈入深水区。对于投资者而言，通过QDII2的方式买美股或投资中概股已经不是梦想了。当然，自贸区的金改不可能一夜间将人民币资本项目完全实现可兑换，这需要有一个逐步渐进的过程，因为现在若将人民币资本项目完全放开，很容易使中国经济和金融受到短线游资的冲击，反而是弊大于利。