管理者自信、内部控制与企业多元化经营

秦幸昀

【摘要】处在转轨经济与新兴市场的中国企业大都具有强烈的扩张冲动，而多元化成为扩张的主要方式之一。本文以沪深两市A股2008-2013年上市公司为研究样本，考察管理者自信、内部控制与多元化之间的关系。研究表明：管理者自信程度越高，企业越有可能进行多元化经营，尽管内部控制在一定程度上抑制了企业多元化的冲动，但是由于过高的管理层自信凌驾于内部控制之上，因而极大削弱了内部控制对多元化的抑制作用。研究不仅验证了内部控制是“一把手”工程的实践真理，也从反面进一步强调了加强内部控制建设、真正让内部控制落地生根、发挥风险管控作用的重要和紧迫性。

【关键词】管理者自信？内部控制？多元化经营

一、引言

多元化经营也称多样化经营或多角化经营。尹义省（1999）指出多元化是企业的产品或服务跨一个以上行业的经营方式或成长行为。自Rumelt（1974）开创性地提出“企业应当多元化还是专业化经营”以来，引起理论界巨大的争议，成为实践中迫切需要解决的问题。多元化经营萌生于20世纪初的美国，盛行于20世纪60年代到70年代初期，直到20世纪70年代中期，过度多元化企业的失败教训说明，打造企业的核心业务，增强主业的核心竞争力才是正道。受此影响，越来越多的企业开始回归主业，通过非核心业务的剥离和出售，从多元化经营转向专业化经营。我国上市公司2008年到2013年经营情况统计资料表明，50%的上市公司采用多元化经营战略，有悖于多元化向专业化回归的企业发展战略趋势。是何种原因让企业热衷于多元化经营？国内外学者（贾良定，2005；姜付秀，2006；Hackbarth，2004；Malmendier和Tate，2008）从市场势力、资源配置、融资能力以及资产组合等理论出发，试图解释和说明多元化的动因，并且主要集中在对投资、并购、融资以及企业绩效等方面的研究上，较少将管理者自信纳入到研究框架中。作为企业的一项经营决策，管理者的自信，特别是在经理帝国和所有者缺位的情况下，自信的管理者是否加剧了代理冲突以及信息不对称、从而引发更高程度的多元化经营？管理者自信与多元化存在怎样的关系？

更为重要的是，自信的管理者在企业经营管理中拥有高度的决策权，导致企业多元化产生偏差或者绩效悖论，在很大程度上说明了企业决策机制出现了问题，那么内部控制作为企业高效决策的保障机制能否发挥作用？现有国内外对于内部控制的研究主要集中在内部控制对于过度投资、投资效率、信息披露以及盈余管理等方面（干胜道和胡明霞，2014；Deumes和Knechel，2008；范京华等，2013），较少有文献直接考察内部控制是如何影响过度自信背景下的企业多元化经营。内部控制作为企业决策的重要保护机制，多元化作为企业发展的重要战略，其间的关系可能会因企业多元化动机不同而出现差异。那么内部控制与企业管理者过度自信动机下的多元化又存在怎样的关系？内部控制在抑制企业多元化过程中，是否由于自信管理者的干预而失效？

基于上述原因，本文以2008—2013年上市公司为研究样本，对管理者自信、内部控制与多元化之间的关系进行了实证检验。研究表明：管理者自信程度越高，企业越有可能进行多元化经营，尽管内部控制在一定程度上抑制了企业多元化的冲动，但是由于过高的管理者自信凌驾于内部控制之上，因而极大了削弱了内部控制对多元化的抑制作用。本文的主要贡献在于：通过考察管理者自信和内部控制对于企业多元化战略的联合影响作用，对于企业在公司治理层面防止由于管理者过度自信带来企业投资的扭曲，以及由于管理者非理性行为削弱内部控制对于风险管控的实施效果，真正实现“没有不被控制的人和事”具有重要意义。

二、理论分析与研究假设

（一）管理者自信程度越高，企业越有可能进行多元化经营

传统的财务理论（委托代理理论和信息不对称理论是传统财务理论的两大支柱）对于企业决策的研究大多建立在“理性经济人”的假设之上。随着经济的发展，研究者发现越来越多有关企业的经济现象无法用传统理论解释，行为经济学被纳入企业的研究中。行为经济学以“有限理性”假设为基础，该理论认为人们在判断和决策过程中由于受到环境和心理等主客观条件的影响，最终表现出的行为往往是有限理性的，而不是完全理性的，而过度自信就是有限理性的一种表现形式，尤其是管理者过度自信，将会对企业的组织决策和战略选择产生深远的影响。

企业实现多元化的方式主要有两种，第一，通过以并购为主的外部投资方式实现企业的多元化经营。Roll（1986）开创了管理者“狂妄自大”假说，首次对管理者过度自信与投资关系做了深入研究。Doukas和Petmezas （2006）对1980-2004年间英国发生的5334家并购事件进行了实证分析，结果发现管理者过度自信（以并购频率衡量）是影响并购绩效的重要因素之一。Malmendier和Tate （2008）研究发现，过度自信的CEO可能从事有损企业价值的收购活动，并且这些并购活动绝大数是多元化并购，尤其是在他们能够获取内部融资的情况，过度自信的影响力和破坏力更大。Hackbarth （2004）首次从管理者过度自信的视角研究了企业的债务期限结构，结果发现，管理者过度自信影响着企业的融资方式和债务期限结构的选择，过度自信的管理者在债务融资和股权融资中倾向于选择前者，并且在债务期限结构的选择上倾向于选择偿还风险更大的短期债务。过度自信的管理者通常会高估投资项目潜在现金流量的流入能力，低估投资项目未来可能风险。管理者的过度自信能够很好地解释公司的多元化并购活动，平均而言这些过度自信的管理者所实施的并购更多，特别是通过多元化并购（Malmendier和Tate，2005）。由此可见，管理者过度自信作为企业多元化的动机之一，在一定程度上激励了管理者实施多元化经营的战略，尤其在所有权和控制权相分离的情况下，管理者掌握了公司投资决策的权力，管理者过度自信的心理特征更会导致公司投资决策的扭曲，而多元化投资就是一种典型的情况。第二，企业通过开发新产品、扩展新市场等方式实现企业的多角化发展（周杰和薛有志，2011）。新产品的研究开发以及公司对于产品市场的扩展并不是一蹴而就的，需要承担相应的风险。随着管理者自信程度的上升，企业也相应的更具冒险精神，更加愿意承担风险（Cooper，William等，1988）。过度自信的管理者所经营的公司相比于其他公司更愿意进行新产品的研发和技术的创新活动，更加相信自己有能力超越其他竞争对手，促使公司过多的进入更多的行业进行竞争（Camerer和Lovallo，1999），这种敢于冒险的自信心理在一定程度上助推了企业多元化经营战略的实施。

（二）高质量的内部控制，可以有效抑制企业多元化经营程度

内部控制作为上市公司提高其治理水平的内部机制，有效的内部控制将对企业的投资活动产生重大影响，多元化经营作为企业投资的重要活动，其实施的效率和效果必将受到内部控制的影响。

从内部控制的决策制衡功能看。当企业拥有大量自由现金流量时，管理者倾向于将企业多元化扩张作为重要的工作目标（Jeasen和Michael，1976），甚至将资本投资于净现值为负的项目，盲目扩大企业规模，造成企业多元化价值的折损。这种多元化往往并不是为了实现股东利益最大化和企业价值最大化，而是管理者为实现自身私利而构建“经理帝国”的需要。高质量的内部控制有利于落实公司治理结构和议事规则，明确决策、执行及监督等方面的职责权限并形成科学有效的分工制衡制度和决策机制（干胜道和胡明霞，2014）。我国《企业内部控制应用指引》规定：企业的投资决策，必须重点关注投资项目的收益和风险，科学论证，按照规定的权限和程序对投资项目实行集体决策和联签制度。这一系列关于审批程序和权力限制的规定，在技术层面保证了拥有高质量内部控制的企业，可以有效的甄别各种投资决策以及多元化战略对于企业的真实影响，在一定程度上抑制了企业的非效率多元化。通过对管理经营者权力的限制和干预，降低了管理者以个人私利为动机的盲目扩张，从而降低企业整体多元化水平。此时，企业能够有效的避免管理者为实现其个人私利而将资源投向更多的行业，避免造成企业盲目的扩张和盲目的多元化投资。

从内部控制的信息保障功能看，处在转轨经济和新兴市场的中国，产业发展不均衡，企业面临着较大的制度和环境的不确定性。在内部治理机制不健全的环境下，企业的经营者很难形成稳定的预期，管理者往往会追求任期内控制权最大化，盲目扩张企业规模（柳建华，2009）。因此，在此背景下形成的多元化未必能克服外部市场的低效率，反而会导致代理成本的上升，企业绩效的下降（李善民和朱滔，2005）。信息透明度假设认为：多元化加剧了组织的复杂性，加剧了管理者和股东之间的代理冲突，降低了信息的透明度，加剧了企业信息不对称的问题（Thomas，2002）。然而高质量的内部控制作为会计信息质量的根本保证，可以降低融资成本，缓解代理冲突，防止企业盲目扩张，提高多元化投资效率（李万福，2011）。具体体现在以下两个方面。其一，高质量的内部控制能够有效地提高信息传递的质量，提高财务报告的可靠性，增强会计信息披露的质量（Doyle，2007），更加准确的衡量多元化投资项目的成本与收益，合理的选择多元化途径与程度，降低企业非效率多元化（干胜道、胡明霞，2014）。其二，高质量的内部控制能够改善企业治理结构，完善企业治理机制，有助于防范、控制、纠正企业非效率的多元化投资，从而有效的控制企业多元化发展程度。

（三）管理者自信影响内部控制的制定和实施，从而影响内部控制对多元化的抑制作用

过度自信是人类与生俱来的且最为稳固的心理特征和行为规律（Werner和Richard，1985）。而过度自信的心理特征在管理者和企业家这一群体身上表现得更为突出（Itzhak、John和Campbell，2007）。过度自信的管理者在进行决策时往往会因为高估自身能力和知识而产生偏差，导致管理者高估决策成功的可能性与决策相关的风险（Malmendier和Tate，2005）。我国《企业内部控制基本规范》中对于各个部门在内部控制制定和实施以及检查中的角色有明确的界定，董事会、监事会经理层分别负有建立、实施和监控评价的职责，也就是说，管理者对内部控制的建立、制定和实施拥有着决定的权力，在内部控制系统中处于“中心位置”，其过度自信的心理特征也必将对内部控制的建设和实施效果产生影响，从而干扰到内部控制在企业多元化投资和决策中所产生的重大作用。

首先，过度自信的管理者往往会产生控制幻觉（Malmendier和Tate，2005）。在面对不确定的事物时，管理者会过高估计自己对事物的控制能力，这种控制幻觉在人们面对复杂的事物时表现得尤为明显（Langer，1975；Griffin和Tversty，1992）。由于控制幻觉的存在，管理者往往会非常乐观的低估设备的投资成本及风险，而实际的成本和风险比预测的高几倍（Merrow，1981）。在这种背景下，管理者直接管控内部控制的制定与实施，这种较为集中的权力更易导致过度自信的管理者产生控制幻觉，并且极易导致过度自信的管理者高估自己对于公司经营及发展的掌控能力，低估对于企业经营风险的判断，从而导致企业在制定和实施内部控制相关系统内容时出现问题，导致内部控制不能有效抑制多元化决策活动。

其次，在管理者参与企业运营管理的过程中，要选择能给自己、股东以及公司带来最大利益的投资项目。在此过程中需要从各个方面考虑公司可能面对的风险以及相应的控制和应对风险的措施。内部控制作为企业一项重要的控制系统涉及到企业的各个方面，牵动各方利益，是一项复杂的系统工程。而管理者在面对复杂问题时管理者过度自信的心理特征更易产生（Griffin和Tversky，1992）。管理者在面对内部控制这一复杂工程时，作为内部控制建立和实施的重要决策者，过度自信的管理者比股东以及外部投资者掌握更多的相关信息和知识，加剧过度自信对于信息不对称的促进作用（Keren，1987；李馨宏和马庆国，2007）。而过度自信的管理者所实施的内部控制则无法有效地为信息使用者传递信息，不仅不能有效降低信息不对称问题，甚至弱化了内部控制对于企业多元化投资的抑制作用。

再次，企业的管理者薪酬激励制度把企业的业绩同管理者个人报酬紧密相连，导致管理者对于企业经营绩效更为敏感。在面对与自身利益相关的事件时，管理者更易发挥过度自信心理特征的作用（Weinstein，1980）。过度自信的管理者更易由于自身利益或者为获得更好的企业业绩而忽视内部控制制度的建立、实施和完善，过低估计影响内控的实施效果甚至导致内部控制失效的因素。同时内部控制作为一个复杂的系统，其有效实施有赖于内控各个控制子系统的有效运行，每一个环节的制定和运行一旦出现问题将会影响到整个内部控制的有效性。过度自信的管理者由于存在过度乐观的心理倾向（Wolosin，1973），对于内控系统的这种复杂性缺乏深刻认识，甚至超越内部控制，遵从自我感觉，在多元化道路上越陷越深。

最后，新兴加转轨的政治经济背景下，上市公司存在“所有者缺位”和“内部人控制”的多重困境，大部分上市公司的治理机制尚不完善，外部约束机制不健全，市场交易的各种制度相互交织，资本市场缺乏效率，拥有公司实际控制权的管理者过度自信特征表现的更为普遍，而且更多地体现为大股东和管理者的私利与意志，高估收益、低估风险（Merrow，1981），管理者权力进一步滥用。随着管理者权力的增加和自信心的膨胀，管理者往往置内部控制于不顾，视内部控制为“装饰品”或“摆设”，通过多元化投资摄取控制权私利。另外，很大一部分上市公司只是从“监管需求”建立内部控制，本身并没有真正落地，再加上激励不相容和信息不对称以及执行成本等原因，内部控制常常被权力过大的管理者架空，这些都减弱了内部控制对多元化投资的抑制作用。由此看来，管理者过度自信的心理特征将加剧由此带来的自我监督的缺损，导致内部控制的失效，进一步影响企业多元化经营战略的实施。鉴于以上分析，提出本文的研究假设：

H：管理者自信加剧了企业多元化的程度，尽管内部控制具有抑制多元化的功能，但是由于管理者自信超越了内部控制，因而削弱了内部控制对企业多元化经营的抑制作用。

三、研究设计

（一）样本选择

本文选用2008-2013年沪深两市A股上市公司为初选样本，剔除了金融保险类上市公司、实际控制人缺失的公司、ST和PT的公司、财务数据缺失的公司，最终确定有效观测值5041家上市公司。公司的财务数据来源于Wind资讯数据库和CSMAR数据库。为了剔除极端值对实证结果的影响，本文对回归模型中的连续变量上下5%的样本进行了Winsorize 处理。本文数据处理使用stata分析软件。

（二）模型设计与变量定义

模型中的被解释变量是企业多元化Div，本文借鉴有关文献，采用以下三个指标进行衡量：第一是赫芬达尔指数（HHI）。赫芬达尔指数HHI=1-∑Pi2，其中Pi为行业收入占总收入的比重。赫芬达尔指数越高，多元化程度就越高。当公司实施专业化经营时，该指数为0。第二是熵指数EI。熵指数EI=∑Pi*ln（1/Pi）。熵指数越高，多元化程度就越高。当公司实施专业化经营时，该指数为0。第三是企业经营所跨行业的数目N，即公司主营业务收入所涉及的行业个数。首先根据《上市公司行业分类指引》判断上市公司年报披露的各行业收入所属的行业大类（单字母加二位数字代码），然后对于相同的行业大类，将分项报告的主营业务收入予以合并，如果某类业务所产生的收入大于等于主营业务收入总额的10%，则将其计算为一个经营项目。因此公司主营业务收入所涉及的行业个数等于该公司收入大于等于主营业务收入总额10%的所有业务数量。

模型中的解释变量是管理者自信Con。已有研究指出，管理者的自信程度与其薪酬成正比，最高管理者的薪酬相对也是最大的，管理者自信程度也越严重。本文借鉴Hayward和Hambrick（1997）、姜付秀等人（2009）的研究，采用管理者相对薪酬（薪酬最高的前三名高管薪酬之和/董事、监事和高管薪酬之和）来衡量管理者自信程度。同时，考虑到管理者自信对于企业重大投资决策的影响可能存在滞后性，为了避免内生性问题的影响，对管理者自信程度做滞后一期处理。根据假设，预期管理者自信Con的符号显著为正。

模型中的另一个解释变量是内部控制Icq。本文遵从大部分研究使用的迪博内部控制指数作为企业内部控制质量的替代指标，用于衡量上市公司控制水平和风险管控能力。根据假设，预期内部控制Icq的符号显著为负。

模型中内部控制与管理者自信的交乘项Icq*Con，用来检验在管理者过度自信的背景下，内部控制对企业多元化经营战略的抑制效果是否会受到影响。考虑到管理者过度自信对于企业投资以及对内部控制的实施效果影响会存在滞后性，因此对管理者自信Con进行滞后一期处理。根据假设，预期Icq*Con的符号显著为正。

根据已有研究，本文还控制了其他有关变量，具体变量定义见表（1）所示：

四、实证检验分析

（一）描述性统计

表（2）是主要变量的描述性统计。样本公司的赫芬达尔指数Hhi和熵指数Ei的样本均值分别为0.2633和0.4154，主要业务的跨行业数量N的均值为1.5969。且相对于有些实施专业化经营的公司，有些企业的主营业务跨越5个行业。表明多元化经营在我国企业中普遍存在，且不同企业间存在较大的差别。管理者自信Con的均值为0.4119，最大值和最小值分别为0.2356和0.6737，差异较为明显，说明不同企业的管理者的自信程度存在较大差别。代表内部控制质量的内部控制指数的均值为7.0353，最大值和最小值存在着显著差异，表明不同公司的内部控制制度的质量不同。这也为本文研究的可行性提供了支持。

？？？（二）相关性分析

表（3）是主要变量的Pearson相关系数矩阵显示。赫芬达尔指数Hhi和经营单元数N与管理者自信Con显著正相关，说明管理者自信程度越高企业多元化程度越高。熵指数Ei与管理者自信正相关，但没有通过显著性检验。赫芬达尔指数Hhi和经营单元数N与内部控制指数Icq显著负相关，说明了内部控制能够有效的抑制企业多元化经营。熵指数Ei与管理者自信负相关，但没有通过显著性检验。管理者自信Con与内部控制指数显著负相关，说明管理者自信在一定程度上影响了内部控制的实施效果。赫芬达尔指数Hhi、熵指数Ei和经营单元数N两者之间的相关系数都较大，并且都在1%的水平上显著正相关，这表明三个指标之间的相关性较强，可以比较有效的衡量企业的多元化经营。

（三）回归结果分析

表（4）可见，管理者自信程度与多元化程度正相关，自信程度越高，多元化程度越高；内部控制与多元化程度负相关，高质量的内部控制有助于抑制多元化程度；表（4）第二、四和六列分别以赫芬达尔指数、熵指数和企业主营业务经营单元数三个替代指标衡量企业多元化经营，内部控制与管理者自信的交乘项均在5%的水平上显著为正。这说明管理者自信削弱了企业内部控制对于多元化的抑制作用，验证了本文的研究假设，即：管理者自信程度将会减弱内部控制对于企业多元化的抑制作用，说明管理者自信凌驾于内部控制之上，也说明了在我国的企业实践中，内部控制尚未真正发挥应有的风险管理控制作用。

（四）稳健性测试

为了使本文的研究结论更为可靠，还进行了如下稳健性测试。（1）借鉴Malmendier和Tate （2008）的研究以CEO的持股状况作为管理者过度自信的衡量指标，替代检验，结论没有实质性变化；（2）以内部控制审计意见替代内部控制质量，重新回归检验，研究结论不变；（3）进一步使用公司年度资本支出是否高于同行业资本支出的中位数作为管理者过度自信的替代变量，使用管理者年度盈利预测与实际盈利的差异作为管理者过度自信的替代变量，重新检验后结果均无实质性变化。

五、结论与启示

本文以沪深A股2008-2013年上市公司为样本，考察管理者自信以及内部控制对于企业多元化经营的影响。研究发现，管理者自信与企业多元化程度显著正相关，高质量的内部控制具有抑制多元化的显著作用，但是进一步研究发现，管理者自信程度架空了内部控制的风险控制流程与权限预购，减弱了内部控制对于企业多元化的抑制作用。研究结果说明，处在转型时代的中国企业，过度自信的心理特征不仅会造成管理者过度乐观，造成企业盲目过度的扩张，导致上市公司过度多元化；还会干扰作为企业重要控制系统的内部控制制度的运行，使得内部控制无法较好的对企业多元化投资发挥作用。因此，本文的研究结果丰富了公司多元化经营方面的文献，也有利于企业从管理者特征这一视角重新思考如何设定符合企业经营现状的多元化程度以及如何防止过度多元化的出现，从而为如何制定有效的战略经营决策带来新的启示。

本文启示在于，企业在发展的过程中应当要关注作为公司重要组成部分的管理者的特征，防止由于管理者过度自信导致内部控制等公司内部控制和治理机制形同虚设，无法发挥其应有作用。同时，企业在进行扩张发展同时应该注重多元化的度，防止过度多元化造成企业价值的折损。只有在建设好企业内部控制等制度的同时，时刻关注管理者心理特征，防止非理性对企业经营管理的干预，才能使企业获取和保持长期的竞争优势。

本文的局限性表现为：第一，管理者过度自信作为CEO的一项重要的心理特征，如何界定管理者自信是否过度，由于理论及数据的限制，本文只是以目前研究文献所使用的替代变量，并没有对自信程度进行定量计算。第二，我国进入市场经济的年限尚短，市场机制以及公司内部治理机制不完善，上市公司的多元化质量良莠不齐，有的进行相关多元化，有些则进行非相关多元化，并且呈现不同的多元化效果。本文并没有对多元化进行严格的细分，也没有进一步从多元化的绩效进行深入考虑。而这些问题有待在今后的研究中进一步完善。

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专家小传：林钟高，男，1960年生，福建省泉州市人。1982年毕业于厦门大学会计系，现任安徽工业大学副校长、二级教授、博士生导师。安徽省人文社科重点研究基地“安徽工业大学公司治理与运营研究中心”主任。国务院“政府特殊津贴”终身享受者。兼任中国会计学会内部控制专业委员会委员暨内部控制标准委员会咨询专家、中国商业会计学会常务理事兼学术部副主任、安徽省会计学会副会长等。30多年来，出版学术专著32部，在《会计研究》等重要刊物上发表学术论文280多篇，获得省部级科研成果奖7项，承担国家自然科学基金多项和省部级科研课题多项，多项企业合作科研课题。学术研究方向主要公司治理框架下的财务会计理论、独立审计与内部控制理论，尤其在会计准则经济学、内部控制与公司治理、财务治理理论，价值管理与企业价值等主要方面具有深入研究和成果，其代表作主要有《会计准则经济论纲》《独立审计理论经济分析》《财务治理理论研究》《公司治理与会计》《内部控制与关系专用性投资：基于契约视角的实证研究》等。

编辑：秦思慧