中国式“熔断”会有怎样的成效

文/桂浩明

“熔断”机制在本质上是以牺牲市场效率来换取阶段性的稳定，并不会消弭基于市场内在因素所导致的震荡，但能化解人为因素……

沪深股市6月中旬以来的大起大落、巨幅震荡，给社会各方所带来的冲击无疑是巨大的，尤其极大地挫伤了投资人的投资信心，并在大家的心理上投下了迟迟难以散去的阴云。为从根本上扭转这种局面，很多人想到了 “熔断”机制。也就是在市场出现剧烈震荡时，以技术手段暂停交易，从而防止风险的扩大与蔓延。9月初沪深证券交易所及中国金融期货交易所都推出了有关建立 “熔断”机制的征求意见稿，看来用不了多久，沪深证券市场就将正式进入有 “熔断”机制的时代。

在海外老牌资本市场，“熔断”是比较常见的一种处理异常交易的制度。其发端于程序化交易的广泛推行之后，由于很多程序化交易在规则设置时都引入了 “内部增强”的考虑，也就是一旦市场形成了某种趋势后，便按照追涨杀跌的逻辑来操作，而这样一来，如果遇到 “乌龙指”，那就很难得到及时的纠正。正是基于这样的实际，相关部门设计出了 “熔断”机制，即事先设置了一些参数，只要交易异常达到一定程度，满足相关条件，就会触发 “熔断”。当然，“乌龙指”交易毕竟是个别的，而大家发现 “熔断”机制，对防止市场大起大落方面确能发挥重要作用，因为这种机制给投资者提供了一个 “冷静期”，有助于其摆脱极端情绪的影响，理性对待市场变化。今年8月有一天美国指数期货市场开盘就暴跌，结果触发了 “熔断”，让那些信心近乎崩溃的投资者得以重新审视市场内外的状况，结果 “熔断”结束后，市场就没有再延续跌势，而是出现了反弹，市场的过度震荡因而得以避免。由此可见，“熔断”在海外成熟市场，的确在关键时刻发挥了较大作用。

其实，在沪深股市，“熔断”机制也并非新鲜事。从本质上说，涨跌停板制度本身就可以视为一种特殊的 “熔断”机制。至于在新股上市首日所安排的临时停牌制度，则在形式上也已很接近海外市场的 “熔断”制度了。而这次三大交易所有关建立 “熔断”机制的征求意见稿，则在相当程度上借鉴了海外成熟市场的做法，如果说有什么区别的话，最大的不同就是更加严格，涨跌超过7%以后，“熔断”将延续到收市。大家可以回想一下，如果在6月下旬就开始实施这样的制度，单日的行情震荡就会有所收敛，市场格局恐怕就会有很大的不同了。当然，反过来调整的时间也会拉长，期指的冲击有可能会弱化。往者不可谏，来者犹可追。现在推出“熔断”机制，多少是有点亡羊补牢之意，这对稳定市场是有积极作用的，因此市场会对此举给以应有的评价。

不过，不应忽略的是，“熔断”机制在本质上是以牺牲市场效率来换取阶段性的稳定，并不会消弭基于市场内在因素所导致的震荡，但能化解人为因素，特别是情绪化因素对市场带来的干扰。在我国资本市场还不那么成熟，特别是风险隔离能力弱，非系统性风险往往会向系统性风险发展的背景下，引入 “熔断”机制无疑有其必要性。为此，投资者需要适应指数熔断的新环境，培养良好的风险管理习惯，形成合理的价值投资判断标准，避免投机操作而陷入投资陷阱。但千万不能以为有了 “熔断”机制就能避免股市的暴跌。事实上，如果在综合因素影响下出现了一波趋势性下跌行情，那么 “熔断”只是把每天10%的跌幅减少为7%而已，最后的累计跌幅是不会因为几次 “熔断”而变小的。相反，因为 “熔断”导致流动性不足，很可能下跌趋势还被强化。对这一点，投资者理应有清醒的认识。

笔者在此还想提到的是，这次三大交易所提出建立 “熔断”机制，是受到了市场舆论的推动，这多少也反映出管理部门重视民意的态度。特别是相应的工作效率也是比较高的。周日晚上提出要研究 “熔断”机制，周一就公布了征求意见稿。在某种意义上，这一点甚至比出台 “熔断”制度本身更值得关注，因为这表明管理层在维护市场稳定方面有着强烈的迫切感，在解决相关市场的技术问题上也有相当的决断性。而管理的针对性与高效率，是能够在稳定市场、提振信心方面发挥积极作用的。因此，从投资者的角度来说，管理层的这些努力，将大大有利于形成对市场的稳定预期。