日元国际化程度影响因素及对人民币国际化的启示

【摘要】随着中国经济的快速发展和对外开放程度的提高，人民币逐渐走出国门，被其他国家所接受。人民币国际化进程不断加快，人民币在国际货币体系中将发挥更为重要的作用。本文综合各种因素选取在货币国际化进程中与中国各方面条件相似的日本为研究主体，运用实证分析的方法从基本经济情况、金融市场发展、币值稳定以及网络外部性四大方面来看日元国际化程度的影响因素，进而根据结论就人民币国际化提出相关建议。

【关键词】货币国际化 日元国际化 人民币国际化

一、引言

随着全球经济一体化进程的加快以及近些年有目共睹的中国经济的飞速增长，人民币国际化已成为必然趋势。从长远来看，人民币国际化不仅能有效减少汇率波动的风险，促进我国国际贸易和投资的长足发展，而且还能够获得国际铸币税、国际通货膨胀税等由国际货币这个身份所带来的巨大收益。同时，人民币国际化必将会提高我国在全球宏观经济政策中的影响力、增加我国在国际事务的话语权，有助于我国国际地位的全面提高。

从目前的发展情况来看，人民币国际化似乎也迎来了新的发展契机。国际上，美国退出量化宽松货币政策（QE）数月后经济骤然遇冷，欧元区经济却因为QE出炉而得到提振，新的国际形势或将给国际货币体系带来新的变化；国内来看，截至2015年，中国已在全球设立了14家人民币清算银行，与28家央行签署了双边货币互换协议。去年“沪港通”的启动也刺激了跨境投资和资本市场发展。今年，中国又进一步放宽了国内存款利率的上限，还可能再次加大汇率浮动区间……这一系列的举措，都表明人民币已经准备走出国门，开始国际化的征程。

2015年5月26日，国际货币基金组织（IMF）在其声明中首次明确提出人民币币值不再被低估。IMF对人民币汇率评估措辞的重大转变，预示着人民币有可能在今年11月被纳入包括欧元、日元、英镑和美元在内具有IMF特别提款权的一篮子货币，加入成功意味着人民币将成为新的国际储备货币，会对中国及全球金融市场产生重大影响。在此背景下，深入研究一国货币国际化程度的影响因素，进而借鉴经验对人民币国际化的前进方向与政策措施提出相关建议，具有重要的理论和现实意义。

二、文献综述

（一）货币国际化相关文献综述

科恩（1971）最早从货币职能的角度定义货币国际化，他认为货币国际化是货币职能在国外的发展，是私人部门或政府部门为了达到某种目的，在货币发行国之外使用货币。蒙代尔（2003）除定义货币国际化是货币流通范围超过其法定范围之外，总结出影响货币国际化的因素有货币流通规模、货币政策稳定性、货币管制、货币发行国的实力以及货币的自有价值。

魏昊，戴金平，靳晓婷（2000）选取了国际储备比重、外汇交易比重、国际贸易结算货币比重、特别提款权比重、国际债券发行货币比重这五大指标分析了五大国际货币的国际化进程，得出结论认为货币国际化的决定因素包括社会惯例建立、产出贸易投资、金融市场发达程度、货币财政政策稳定性以及网络外部性。李翀（2013）对英镑、美元和日元国际化的经验进行了分析总结，认为英镑国际化凭借的是当时世界第一的经济实力和世界最完善的金融体系，前者是根本原因，后者是技术原因；美元凭借的是当今世界第一的经济实力和布雷顿森林体系的建立；日元国际化的进程同样离不开雄厚的经济实力，此外牙买加体系取代布雷顿森林体系也给日元也创造了机会，但受到美元货币惯性的影响，日元国际化并不充分。

（二）人民币国际化相关文献综述

李稻葵，刘霖林（2008）经过分析得出影响一国货币国际化的显著因素主要是经济发展总量、通货膨胀率、汇率及其波动以及实际利率后提出了人民币国际化的双轨制步骤，一是在境内实现渐进的资本账户可兑换，二是建立境外，主要是香港的离岸金融市场和金融中心。李建栋，安瑶（2011）通过对中日两国的对比，认为目前中国在人民币国际化上的做法符合德日模式，要谨慎地逐步开放资本账户并加快实施利率和汇率自由化。他认为中国最终要有自己独特的货币国际化道路。

由于人民币国际化进程刚刚起步，所以对人民币国际化的研究，我们需要借鉴其他国家货币国际化的经验。整合梳理相关文献，当前世界上货币国际化共有三种模式，即美元的国际化模式、欧元的国际化模式、日元的国际化模式。而现在中国经济的背景与20世纪80年代日元国际化的背景非常相似，中国人民币国际化的路径实际上已经选择了日元的国际化模式，即在新的世界货币与经济体系中谋求国际地位和国际利益，这种模式的选择符合中国国情。因此，通过分析日元国际化程度的影响因素，可以对日后人民币的国际化提供借鉴。

三、日元国际化程度影响因素的理论分析

在前人研究的基础上进行整合分析，得出影响日元国际化程度的影响因素主要有基本经济情况、金融市场发展、币值稳定以及网络外部性这四大方面。

（一）基本经济情况

日元国际化正式启动于20世纪80年代，而20世纪80年代日本经济国际化得到了全面发展，经济实力不断增强，在世界经济中的地位与日俱增。1984年，日本的GNP已达到美国的34.5%，1987年增加到56%。雄厚的经济实力是日元国际化的坚实基础，所以理论上，二者为正相关关系。

（二）金融市场发展

一国的货币要想国际化，那么该货币发行国的金融市场发展理应具有较高的广度与深度。为了实现日元的国际化，1988 年之后，日本政府先后开放了日元商业票据市场和外汇市场，对东京离岸市场放松了入超管制，废除了出超管制。随后，日本政府又向国内居民开放了中长期欧洲日元贷款，继而解除对欧洲日元债券以及居民的海外存款限制。日本金融市场的开放和深化，对日元国际化是做出了巨大贡献的。根据经验，金融市场发展与一国货币的国际化程度正相关。

（三）币值稳定

成为国际货币要求该国货币不但要能保持国内经济的稳定，还要满足国外对该国货币保值增值的需求。对内，日元在二次世界大战后借助美国的帮助，成功遏制住了通货膨胀并缩减了财政赤字，经济进入高速发展时期；对外，1973年以后，日元随着布雷顿森林体系的瓦解告别了长期实行的1美元兑360日元的固定汇率，开始实行浮动汇率制度，并凭借此后20多年的升值走上了国际化道路。所以一国货币国际化对该国货币币值的稳定也有要求，二者理论上正相关。

（四）网络外部性

货币的网络外部性会带来货币惯性，即使出现了一种货币比原先的货币更适合成为国际货币，但人们仍然更倾向于使用大家都在使用的原先的货币。从美元取代英镑成为国际主导货币的过程中我们可以发现，一国后起货币想要取代原先的国际主导货币需要经历相当长的一段时间跨度，美元的粘滞作用对日元国际化的影响自然也十分巨大，二者理论上负相关。

四、日元国际化程度影响因素的实证分析

（一）变量与样本

本文将日元占全球官方持有外汇总储备的比重R视为日元的国际化程度，从基本经济情况、金融市场发展、币值稳定以及网络外部性这四大方面选取变量进行实证研究。具体的变量选择及假设值如下表：

针对上述变量，基于数据的可得性，本文选取1987～2013年的年度数据作为处理对象，除资本账户开放程度kpn来源于Chinn-Ito指标的官方网站，日元和美元外汇分别占官方持有外汇总储备的比重来自IMF年报外，其余变量数据均直接来自世界银行官方网站，或由世界银行官方网站数据计算所得。

（二）模型建立

以日元占全球官方持有外汇总储备的比重为被解释变量，日本GDP占世界总GDP的比重、资本账户开放程度、M2占GDP比重、按消费者价格指数衡量的通货膨胀（年通胀率）、实际有效汇率指数（2010=100）年变化率的绝对值、美元外汇占官方持有外汇总储备的比重为解释变量建立回归模型如下：

R=β0+β1gdp+β2kpn+β3m2+β4inf+β5reer+β6usd+u

（三）回归模型

利用Eviews软件，用最小二乘估计法对模型进行估计，得：

R=-0.074620+4.473369gdp+0.034875kpn+0.027594m2+

0.163682inf-0.052268reer-0.064275usd

模型的可决系数为0.958167，修正可决系数为0.945618，拟合优度较高；各参数的p值分别为0.0000、0.0045、0.0022、0.245、0.0246、0.0127，给定5%的显著性水平，除inf对应参数的P值没有通过显著性检验外，其余各变量均通过显著性检验；模型的F值为76.34939，远大于给定显著性水平5%下该方程的临界值3.87，说明回归方程显著，即六个变量联合起来对日元国际化程度有显著影响。

（四）模型修正

通过辅助回归的方法依次对模型进行多重共线性、异方差和自相关的检验和修正。

1.多重共线性。运用Eviews软件，分别以某一解释变量为被解释变量，做与剩余解释变量的回归模型，结果发现，gdp与其余变量以及reer一起与变量之间存在较高的相关性，修正可决系数达到了0.9以上，模型存在多重共线性。

本文采用逐步回归法来解决多重共线性问题，但鉴于Eviews软件自动回归的结果与手动结果通常有差异，为了结合实际经验，不删去重要变量，本文采用手动方法回归。最终，在确定gdp、usd、inf、m2、kpn的基础上加入reer进行回归后，方程的修正可决系数虽然从0.932914到0.945618有了改善，但是inf变量因为reer变量的加入导致自身的显著性检验未通过，所以综合考虑后选择删除变量reer。所以现在的模型为：

R=β0+β1gdp+β2kpn+β3m2+β4inf+β6usd+u

运用Eviews软件，对当前的五变量模型进行回归，得：

R=-0.060803+2.946346gdp+0.026238kpn+0.015899m2+

0.376752inf-0.059067usd

2.异方差。在多重共线性已得到修正的前提下，运用Eviews软件对现在的模型进行怀特检验，判断模型有无异方差。结果显示，样本量与可决系数的积为26.23519，在5%的显著性水平下，小于临界值30.1435，所以不能拒绝原假设（所有参数值都为零）。怀特检验结果表明模型不存在异方差，不需要进行相关修正。

3.自相关。LM检验也是通过建立辅助回归模型的方法来判断模型是否存在自相关。运用Eviews软件，对当前模型进行LM检验。结果显示样本量与可决系数的积为1.617726，在5%的显著性水平下，对于Eviews软件默认的滞后期2，小于临界值5.9915，所以不能拒绝原假设（所有参数值都为零）。LM检验结果表明模型不存在自相关，不需要进行相关修正。

（五）实证结果及原因分析

经过各项检验及修正，模型的最终结果为：

R=-0.060803+2.946346gdp+0.026238kpn+0.015899m2+ 0.376752inf-0.059067usd

模型的可决系数为0.9458，修正可决系数为0.9329，拟合优度较高；模型中各变量的P值分别为0.0000、0.0324、0.0315、0.0040、0.0335，均通过5%显著性水平下的显著性检验，F=73.3128，模型整体也通过了显著性检验。检验结果说明，日本GDP占世界总GDP的比重、资本账户开放程度、M2占GDP比重、按消费者价格指数衡量的通货膨胀（年通胀率）、美元外汇占官方持有外汇总储备的比重确实是影响日元国际化程度的重要因素。

另外，模型估计结果显示，某国GDP占世界GDP总量的比重、资本账户开放程度、M2占GDP的比重与该国货币外汇在国际官方外汇储备份额成正相关关系；美元外汇占官方持有外汇总储备的比重与日元外汇在国际官方外汇储备份额成负相关关系，以上与我们的假设相符。而按消费者价格指数衡量的通货膨胀（年通胀率）与被解释变量正相关，与我们的假设不符，这很可能是因为适度的通货膨胀能够促进经济金融发展，有利于一国货币的国际化。

值得注意的是，与最初设定模型相比，最终模型删除了实际有效汇率指数（2010=100）年变化率的绝对值这一变量，但本文并不是完全否定这一变量对货币国际化的影响程度，很可能是因为纯粹的汇率变动对被解释变量的解释程度较小。按消费者价格指数衡量的通货膨胀（年通胀率）反映了货币购买力的变化，汇率的变动一定也会影响货币购买力，那很可能通货膨胀中已包含了一部分汇率变动的影响，所以不能完全否定汇率变动对货币国际化程度的影响。

五、日元国际化对人民币国际化的启示

我国当前的经济背景正和当初日元走向国际化时的经济背景类似，人民币国际化实际上也选择了日本国际化所代表的德日模式。根据模型结果，借鉴日元国际化的经验，人民币想要国际化，应该从基本经济情况、金融市场发展、币值稳定以及网络外部性这四方面不断努力。

（一）基本经济情况

从上文的回归结果也可以看出，雄厚的经济实力是一国货币成为国际货币的决定性因素。我国经济现在正处于增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期，虽然已成为世界第二大经济体，但经济增长速度回落、经济走势分化，经济运行风险增大，我国经济的发展实际上面临着许多严峻的问题。部分行业产能严重过剩、地方债务风险积聚、房地产行业衰退等都严重威胁着中国经济的可持续发展，必须要重视起来。

国内方面，以牺牲资源环境为代价的老路子行不通了，政府必须要采取有利于可持续发展的政策措施，引导经济结构战略性调整和产业优化升级，不断提升经济增长的质量。同时，要把握好稳增长和控风险的平衡，对以高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险要引起高度警惕，牢牢守住不发生系统性、区域性风险的底线。

国际方面，在经济全球化的大背景下，我国经济与世界经济越来越相互依存，宏观政策既要考虑国内因素，也要统筹好国内国际两个大局。不断通过“一带一路”、“亚洲基础设施投资银行”等战略创新，既能输出国内过剩的产能，促进本国经济的增长，也能促进国际关系的友好、深入发展，树立中国负责任的大国形象。

经济新常态下，我们既要看到光明的前景，又要正视眼下的困难，积极应对，抢抓机遇，持续推进经济结构战略性调整，促进经济稳步增长。

（二）金融市场发展

金融市场的发展程度对货币国际化程度的影响显著。虽然著名的米什金“八大金融谜团”阐述政府介入金融市场在现代经济中是一种常态，但在西方发达国家，政府对金融业的介入一般不采取直接提供或生产的做法，而是通过提供正式金融规则（法律法规等）的形式对金融业进行规制。我国金融市场的发展与此相比尚有不足，资本进入限制和管制、金融服务业开放有限、国际认可度不够等等都是人民币国际化的阻碍因素，我们需要借鉴国外经验，在结合本国国情的前提下不断深化改革，促进我国金融市场的发展。

国内方面，不断深化国内金融体系的改革与完善。继续加快推进利率市场化改革，完善人民币汇率市场化形成机制，稳步推进资本项目可兑换，提高金融资源配置效率。继续深化金融企业改革，落实政策性开发性金融机构改革方案，加快形成与商业性金融分工合理、相互补充、良性发展的格局。稳步推进区域金融改革，进一步深化中国（上海）自由贸易试验区金融改革，稳妥推广成熟经验，稳步推进天津、广东、福建自贸园（港）区试点的相关工作。进一步建立多层次的资本市场，除了在上交深交所之外，加快新三板、股权交易中心等多级市场的建立。同时还要完善金融监管体制，切实提高金融监管水平，将金融风险遏制在襁褓中。

国际方面，加快人民币离岸中心的建设。5月29日国际专业机构最新数据显示，人民币已成为中国与亚太其他地区之间跨境支付的第一货币。我国应继续开展与他国的货币互换以及跨境贸易人民币结算业务，不断扩大人民币在国际上的使用范围以及在贸易结算中的比例。另外，进一步开放资本市场，不断创新人民币金融产品与投资形式，放松跨境融资管制。上海与深圳作为我国两大金融城市应当发挥各自的优势，以“沪港通”以及2015下半年有可能开放的“深港通”为契机，努力开发新的人民币离岸金融产品，为投资者创造更好的金融工具，活跃人民币在全球金融市场的流通，加快人民币国际化进程。

（三）币值稳定

本文回归模型的结果虽然显示通货膨胀与货币国际化程度呈正相关，与最初假设不符，而且删去了汇率变动这一影响因素。但可以想象，一国货币的币值若极不稳定，是断不可能成为国际化的货币的。所以，对于我国来说，要想实现人民币的国际化，仍要保持人民币币值的稳定。

对内均衡方面，一些经济专家认为，将物价上涨控制在1%-2%、至多5%以内，能像润滑油一样刺激经济的发展，而国际货币基金组织5月26日新闻发布会上也预计中国今年年底的通货膨胀将在1.5%左右。要保持人民币对内的币值稳定，在恰当运用财政政策与货币政策的同时，最终仍回归到中国经济的稳定增长上。

对外均衡方面，维持人民币汇率的稳定，除了继续加强对国际贸易形势与国际收支平衡的准确判断和调节外，还是要不断促进本国经济的发展。我国经济实力的增强，会给投资者带来良好的预期，坚定投资者的信心，从而保证人民币的坚挺，使得人民币汇率不至于发生大幅度的波动。另外，也要不断加强中央银行的独立性，只有中央银行拥有高度的独立性，才能制定相关货币政策坚定不移地将币值稳定作为重要的调控目标。

（四）网络外部性

回归结果显示，国际主导货币的粘滞性对后起货币的国际化程度是有重要影响的。当前的国际主导货币仍是美元，美元外汇占据了世界官方外汇储备的60%以上。所以人民币要想国际化，在国际市场上占有一席之地，当前能做的就是不断扩大人民币的使用范围，提升人民币的影响能力。一方面，货币当局可以采用货币外交，配合中国的对外贸易，继续推进货币互换、人民币清算银行以及自贸区的建设等，提升人民币在对外贸易结算中的比例；另一方面，政府可以采用政治外交，通过建立诸如亚投行之类的政府间合作组织，积极重构国际金融秩序，增强中国在国际中的话语权，国际政治影响力的提升势必会促进人民币在国际上的广泛使用。

参考文献

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[5]李稻葵，刘霖林.人民币国际化：计量研究及政策分析[J].金融研究，2008（11）.

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作者简介：周介玉（1994-），女，江苏泰兴人，南京师范大学本科生，研究方向：金融。