基于金融结构视角的金融发展方式转变研究

佟健 胡巍

摘要：随着金融结构的不断深化，金融市场发挥的作用越来越大。但是，在这一过程中，金融体系内的衍生化和虚拟化加剧了市场信息不对称，金融资源配置的马太效应明显，占少数的大型企业或优势产业能够更加容易地得到所需的金融资源，占绝大多数的中小企业特别是小微企业很难得到自身所需的金融资源。即使随着金融深化的推进，这一不可持续的金融发展方式亟须转变。因此，应当从金融产生的本源去探究资本的逐利性与金融的社会属性的关系，基于金融应当是普惠的、金融应当为大多数自然人或法人服务这一立足点，探究可持续的金融发展结构。

关键词：金融结构；金融发展；金融发展方式；经济发展

文章编号：1003-4625（2015）02-0007-06

中图分类号：F832.1

文献标志码：A

传统意义上，金融是一个国家内部的行业性、局部性问题，在一些小国或地区具有明显的被动适应性，而随着经济全球化、经济金融化、金融全球化的日益深入，金融的作用越来越突出，以金融功能演进为核心，以金融结构演进为纽带的现代金融正从正反两方面影响着国别和全球经济与社会的发展稳定。

在现实社会中，不合理的金融发展方式亟须转变。长期以来，过分强调以工具手段的技术工具金融实现盈利最大化目标的金融发展方式，导致了金融发展过度的市场化、衍生化和虚拟化，加之监管的滞后，对经济的健康可持续发展极为不利，这也与强调金融服务普惠性的人文金融相矛盾。虽然国别间的金融结构存在着差异，但是，金融服务的人本属性却都相近，如何理解金融发展的本质及其与经济、社会发展之间的关系，对于各国经济发展具有很强的现实意义。有很多文献研究以银行为主导的金融结构和以股票债券为主导的金融市场结构在金融体系中的占比问题及其对经济增长、产业结构调整等问题的研究，也有很多文献深入金融结构的内部研究不同规模、不同性质的金融机构对经济增长的作用，但是综合相关研究成果并没有形成一致的观点。本文认为，金融结构的调整应当根据自身国情并符合经济发展的需要，做剑与时俱进，如何做到这一点，则应当以金融功能的演进与经济发展的阶段相互协调为依据，并辅之以足够的“工具变量”。过度的市场化、衍生化和虚拟化不仪不能促进经济发展，反而会导致金融危机。金融机构与金融市场作为构成金融组织结构的两大要素，可以提供金融结构演进的量性衡量标尺，但是，金融结构的演进并不限于此，这仅是一种特殊的金融结构观的体现 仑融结构应当是“金融相关要素的组成、相互关系及量的比例”，而这里的金融相关要素具有高度的多样性、复杂性与层次性，一国具有的政治体制、文化环境、资源禀赋、技术水平等因素都会对金融结构的演进产生影响（如图1）。处于不同经济发展阶段的经济体应当根据自身的政治体制、文化环境、资源禀赋、技术水平等因素来构筑符合自身发展的金融结构，而不应当刻意地模仿、抄袭。凡适合本国经济社会发展的金融结构才是最优的金融结构，一个依据本国金融功能演进的特征并结合本国实际发展国情的持续性选择过程就是金融结构演进的最优路径。如果现实中的金融结构发展背离了这一路径，金融功能的副作用将会逐渐累积，金融体系的效率也会随之下降，从而抑制实体经济的发展，当这种副作用积累到一定的程度，金融危机爆发的可能性将大大增加。本文的内容包括三个部分：第一部分对相关文献进行简要评述；第二部分讨论影响金融结构演进的各种因素，并进行了实证分析；第三部分是结论。

一、基本定义界定与相关文献梳理

（一）基本定义界定

关于金融结构的定义内外并不统一。第一种定义：戈德史密斯（1969）提出的“金融结构即金融工具与金融机构的相对规模”，通过构建金融相关率（ FIR）等指标来度量金融发展。第二种定义：白钦先（1998，2003）针对戈氏只包含金融工具与金融机构两大要素的“特指金融结构理论”，提出了更为全面的金融结构理论，即“金融结构是金融相关要素的组成、相互关系及量的比例”。其中，金融相关要素具有高度的多样性、复杂性与层次性，金融机构与金融工具或资产可以形成一种关系，并且可以计量与对比，是一种金融结构，但金融结构远不以此为限。比较而言，本文认为第二种定义更具一般性和包容性，也能够概括第一种金融结构的含义。

关于金融发展的定义，本文认为戈氏简单地讲“金融结构变迁即金融发展”并不很科学严谨。白钦先（2005）提出“金融结构演进（质性与量性发展相统一）即金融发展”，及“金融功能演进（扩展与提升）即是金融发展”更加科学。

本文将金融发展方式定义为：“一国发展金融体制的模式和道路”，其主要包含两层含义：（1）一国现存的金融体制模式及金融相关要素；（2）一国对现存的金融模式的改革即金融发展模式的重构。

（二）相关文献梳理

最早的金融结构论由美国学者戈德史密斯提出，他在《金融结构与金融发展》一书中首次提出金融结构，他强调金融工具与金融机构的重要性，并通过构建一系列指标来度量金融结构的变化。戈氏认为金融结构的变迁即是金融发展，再辅之以一系列金融相关比例的变化为质汪，更凸显了他的量性金融发展观。20世纪80-90年代金融理论与实业界的金融资产数量扩张为核心的比拼导致南北债务危机和金融危机这一深刻教训，更进一步证明了量性金融发展观的片面性和极大危害，遂有巴塞尔协议的以资本为核心的协议标准。白钦先（1998，2003，2005）提出了量性金融发展与质性金融发展相统一，而以质性金融发展为主；跳跃性金融发展与渐进性金融发展相统一，而以渐进性金融发展为主的金融发展观。这个定义很有现实针对性，既补充与修正了戈氏的量性金融发展观，也是针对20世纪80-90年代区域性全球性金融危机深刻根源的总结、概括与理论化。在相关文献的收集中，很大一部分集中于“特指金融结构理论”领域，如市场主导型与银行主导型争论，而研究金融发展方式转变的文献很少，如果将其纳入到一般性金融结构理论框架下，我们发现，“特指金融结构理论”并不完备，通过金融结构调整促进金融发展，进而实现金融发展方式转变，并不能仅从量性的金融结构进行调整，而应当从全局的系统的金融相关要素进行调整。白钦先认为适度的优化的金融结构变迁可以促进金融发展，从而促进经济发展，而非适度的非优化的金融结构变迁会阻碍金融发展，从而阻碍经济发展，一国具有的资源禀赋、政治制度、文化环境、技术水平等多种因素都会对金融结构的变迁产生影响。李健等（2005，2012）从金融发展的多个角度（要素、功能和效率）和多层次（宏观、中观和微观）展开研究，其对金融结构的五个方面（金融产业结构、市场结构、融资结构、资产结构、开放结构）进行了深入分析，认为不同模式的金融结构“互嵌式合作”有助于提升金融体系的整体功能、林毅大等（2008，2009）认为一国的金融结构的训整应当与该国特定阶段的实体经济比较优势相适应，他认为并不存在适用于所有经济体的统一金融结构，金融结构应当是一种动态变化的金融结构。Asli Demirgue-Kunt，Erik Feyen and RossLevine（2011）运用分位数分类与OLS回归方法，对72个国家1980-2008年间的相关数据进行分析，通过对实际的金融结构与经过计算取得的平均值（理想的金融结构）比较发现，随着一国金融结构缺口的增加，经济体的总产出会不断下降，同时在经济发展的过程中，银行机构的发展对于经济增长的敏感性在下降，金融市场的敏感性在增加。Allen N.Berger，Willam Coulding and Tara Rice（2014）的研究表明规模较大的金融机构能够更好地服务于大型企业，它不仅能够提供所需的资金需求，还能够提供更好的业务咨询服务，而中小银行或社区银行能够更好地服务于本地的中小微企业，通过建立特殊纽带的关系使得这种融资行为更加有效率。从以上文献可以看出，目前的理沦与实征研究对金融发展的探索仍在继续，不同的国家由于处于不同的发展阶段所面临的问题也很不相同。总结起来，主要有两点：（1）技术创新对于一个国家或者企业来说都是至关重要的，而技术创新的风险也是非常大的，如何通过金融制度的建设和金融结构的调整实现对创新风险的合理分散就显得十分重要；（2）现实的经济发展中不仅存在着掌控大量资源的跨国公司或者国有企业，还存在着数量众多、关系民生就业的中小微企业，这些企业南于规模有限、信息透明度差，限制了其从银行机构或金融市场上的融资能力，对其经营发展构成了严重的制约。因此，必须通过不断地调整金融结构米实现符合自身发展的最优金融结构，认识到这一问题的多样性、复杂性与层次性，需要结合一国的资源禀赋、政治制度、文化环境、技术水平等多种因素展开研究。

二、理论分析与实证检验

自工业革命以来，人类社会经历了近百年的快速发展，在这之中技术创新对于人类礼会的进步功不可没，在宏观经济模型中资本积累对技术创新的作用意义重大。随着创新推动的生产力快速上升，不同国家、不同行业、不同阶层、不同规模企业之间的差距也在不断地扩大，由于这种不均衡的发展加剧了两极分化，社会、经济、金融的不和谐程度逐步提升，金融危机、经济危机、社会动荡时有发生。对其深刻反思，原有的这种世界少数国家或者一国中少数企业依赖技术优势攫取高额利润、运用金融工具垄断大量资源的发展方式是不可持续的，为推动这一模式发展的金融结构需要调整。于是有学者提出了银行等金融机构的社会责任和金融市场融资的多层次性建设。这其中有一定的道理，但是，在实际的经济体系之中，大量存在的中小微企业还是很难从这样一种金融结构体系中获得所需的金融资源，为此有学者提出了大力发展社区银行等金融机构这样一种倡议。中小微企业由于自身发展的阶段特征，其在治理结构、信息公开、融资需求、经营风险等方面很难满足传统的金融机构的信贷要求或上市融资条件。正像马克思提到的社会化大生产与资本主义生产资料私有制的矛盾，尽管金融资源的集聚推动了某一经济发展阶段内的技术创新，并带来了生产率的提升，但是由于金融资源在不同国家、阶层、产业和企业之问分布的严重不均衡性，技术效率的提升带来的物质财富增长并不能很好地服务于最广大企业和人民群众，而被少数人或集团占有，这又加剧了资源占有的不均衡性。

如此恶性循环形成马太效应，导致强者越强弱者越弱，这种发展模式是不可持续的。如何破解这一难题，本文认为，应当从更深层次的金融文化意义探究，如果金融发展缺失基本的人文元素，则金融发展将会陷入结构性的缺位，以2008年的美国金融危机最具代表性，华尔街唯利益导向的发展模式加上监管当局的放任，减信、正义、责任、节制的缺失，最终并没有上演大而不倒的神话，留下的只是失业、破产、示威与动荡，由此引发的全球金融危机更是给世界其他国家带来了沉痛教训。相比较中国这样一个发展中大国，产业升级、内需不足、中小微企业融资难、农村金融等问题说明中国金融发展存在着严重的政策性金融与合作性金融缺位，政策性金融与合作性金融以其本身具有的不以盈利最大化为目标、互信互助合作等特征能够在这些领域发挥比商业性金融更大的作用。基于以上的分析，我们认为一国的金融结构演进应当以金融功能演进为基础，并结合诚信、正义、责任、节制等人本人文元素来调整与优化适合本国国情的金融结构，超前或滞后的金融结构都会阻碍本国经济的发展。商业性金融、政策性金融和合作性金融三位一体的宏观金融架构更加符合这一方向，在这一架构下，金融机构与金融市场、商业性金融与政策性金融、政策性金融与合作性金融、商业性金融与合作性金融的比例可以根据国情的不同、金融发展阶段的差异进行调整与改变。

在现代经济社会中，商业银行曾经对以跨国公司为代表的技术创新实体产生了巨大的推动作用，当金融市场出现之后，这一地位逐渐由金融市场所取代，尤其是股票市场总额与银行资产总额的比值越来越大，金融市场对经济增长的贡献也越来越大（如图2），相应的文献研究随之增多。在商业性金融、政策性金融和合作性金融三位一体的宏观金融构架下，我们深入研究间接融资与直接融资比例变化与经济增长之间存在着怎样的关系以及私人部门的融资水平对经济发展的影响。

在已有研究文献的分析基础之上，本文参考了Asli Demirguc-Kunt，Erik Feyen and Ross Levine（2011）等人构建的“最优金融结构与发展”的分析模型，在此基础之上构建了非线性回归模型，这里我们选取45个国家和地区1990-2013年间的数据进行分析，我们假设模型的表达式如下：

其中，C为常数项；LNGDP表示经济发展水平；FS表示金融结构（这里我们用股票市场总值/银行信贷总额来表示）；PDD为私人部门融资水平；CONTV表示影响经济发展的控制变量，主要包括外商直接投资水平、国内固定资产投资水平、进出口水平；ε表示干扰项；t表示时间；i表示不同国家；k为正整数，其取值范围经系数检验确定。通过对FS数据的分析，随着k值的增加金融结构FS对经济发展Y的影响逐渐减弱，当β为正值时其对经济发展起正向推动作用，当其为负值时对经济发展起阻碍作用，其两者之间的具体作用关系需通过实证检验。以下是模型中各解释变量的说明（如表1）。

通过对变量的描述性统计分析可以看出（如表2），不同国家之间的金融结构FS的变化幅度较大，对私人部门融资水平PDD而言，其最大值与最小值相差315.8036，远远超出最小值3.6573，这说明在不同国家之间金融市场与银行机构的发展有很大差异，符合实际情况，样本的选取覆盖面较广；同时人均GDP的差异也展示了不同国家之间生产能力的差异，同时可以作出假设，当一国对私人部门融资水平PDD越高时越有利于本国经济发展，一国金融市场份额与银行机构的比值变大时有利于本国经济的发展。为了检验这一假设是否合理，本文选取了45个经济发展程度不同的国家和地区进行研究，本文研究的样本不局限于经合组织成员国，这其中既有美国、英国这样的发达国家，也包含中国、印度这样的发展中国家，还有一些不发达国家，通过这样选取希望能够具有更广泛的代表性。

为了估计经济增长与金融结构（股票市场总值/银行总资产）、私人部门融资水平之间的关系，我们采川面板数据模型检验。根据豪斯曼检验结果，本文采刚固定效应进行分析。为了估计经济增长与金融结构之问的关系，对其高次幂也进行了回归（如表3）。在5%显著性水平下，从回归结果看FS的四次幂以上并不显著，其对经济增长的解释能力很弱。在表4中只对FS的三次幂以下阶进行回归分析。

在实证结果中（如表4），方程（1）和（2）其变量系数为正符合预期判断，在方程（3）中考虑到加入金融结构FS的三次幂，金融结构的系数符号开始发生分化，一次幂为止，二、三次幂为负，表明金融结构对经济增长的总体支持作用虽然仍为正向，但是其作用在减弱，金融功能的副作用在增强，这说明金融结构与经济增长并不是简单的线性关系。结合金融可持续发展理沦，我们认为，在一国经济发展的特定阶段需要有与之相适应的金融结构才能促进经济的增长，相反，随着金融负功能的逐步累积，不合理的金融结构会阻碍经济的增长。方程（4）～（7）通过加入控制变最来检验原方程的稳定性。在加入了控制变量国内固定资产投资（CPC）、外资投入（BOP）、进出口（EPI）以及教育（SATY）等因素之后，原方程变量系数依旧显著，其系数符号保持稳定。结合金融结构与经济增长的关系（如图2），横轴表示金融结构FS，纵轴表示经济增长，图中趋势线a和b分别代表经济增长对金融结构的高次幂回归，从图中可以看出，金融结构的调整与经济发展的进程总体上呈现正相关，但是，在经济不同的特定发展阶段由于受到产业结构调整、技术进步周期等因素的影响，不合理的金融结构会阻碍经济的发展，金融的负功能作用不可忽视。从方程（1）～（7）中可以看出，私人部门融资水平PDD的系数符号始终为正，表示一国对私人部门融资水平PDD越高时越有利于本网经济发展，这与原先的预期相一致。结合现实中私人部门在经济总体发展过程中的作用，我们认为这一部分应当进一步加强，尤其是在金融市场发展不完善的发展中国家更是如此。从方程（2）和（4）中可以看出，股票交易周转率的提升可以促进经济的增长，活跃的股票市场不仅能促进企业的融资顺利进行，也可以将企业的投资、研发等风险有效地进行分散。由于数据收集的局限性，本文未能对私人部门在股票市场上的融资水平进行有效衡最。摔制变量对经济增长的影响主要通过其系数的符号加以判断，从回归结果中还可以看出其符合预期理论分析，一国的金融市场规模的变大和对私人部门融资水平的提升都能够促进经济的增长，在加入了人均受教育年限、外国投资水平、本国固定资产投资等因素之后这一关系依然成立。

三、结论与建议

不同经济实体之间对金融资源的需求并不相同，金融资源的分布失衡会导致效率损失和经济发展的结构性失衡。以商业性金融、政策性金融、合作性金融为基础的三维金融架构能够更好地促进金融、经济与社会的和谐发展。商业性金融以盈利最大化为目标，其在提升经济金融效率方面有着巨大的优势，尤其是金融市场的融资作用对于技术创新型企业的支持作用更为明显；政策性金融由于其特殊的公共性与信贷投放的严格选择性，能够使得贯彻政府政策的途径更加多元化，可以弥补市场失灵时商业性金融的短板，对合作性金融予以融资支持；合作性金融能够更好地弥补除商业性金融和政策性金融以外的弱势群体的金融需求。

在一国发展的特定阶段，存在与之相对应的最优金融结构（合理区间），在其经济发展过程中，一国的最优金融结构是在不断地变化的。金融结构与经济发展之间运用简单的线性关系表示并不能很好地解释二者之间的关系，金融市场规模的变大和对私人部门融资水平的提升都能够促进经济的增长，这与商业性金融、政策性金融、合作性金融分类支持、细化市场群体的作用相吻合。一国的金融结构应当与其实际的经济金融发展水平相适应，超前的或滞后的金融发展都会对经济的发展产生不利的影响，除这些之外还有诸如一国的法律法规、政策制度、文化环境、政治体制等因素也会对金融结构的变化产生影响。本文认为，其核心问题是金融结构与金融功能的统一，只有与经济社会发展和金融功能演进相适应的金融结构演进才能促进经济金融的可持续发展。如果一国的金融结构变迁与金融功能演进不相协调，过快或过慢的金融结构变迁都会放大金融负功能的作用，进而阻碍经济的发展。金融负功能不仅可以促使金融等虚拟经济的过度膨胀及实体经济发展不良，还可以促使贫富差距拉大、国富民穷等现象发生，并最终导致经济衰退、人民生活水平下降，甚至社会动荡。

通过转变金融发展方式来摆脱金融负功能的影响，实现最优的金融结构并借此推动经济的发展。首先，金融发展应当从过分强调工具手段的技术金融向强调金融服务的普惠性更亲民利民的人文金融发展方式转变；其次，金融资源的配置应当由主要向大城市、大国企、大富豪倾斜，向“三农”、落后地区与产业倾斜转变；再次，从以金融机构与人员、信用与信贷、工具与业务的数量型外延扩张为主向以质量提升、效益增长、功能深化、管理优化、风险降低的内涵式发展方式的转变；最后，从强调金融的利益导向性为主向实现商业性金融、政策性金融、合作性金融的协调可持续发展转变。

对于像中国这样的经历了改革开放30多年的高速发展已经进入转型期的发展中大国，不仅需要金融“走出去”这样的开放战略，更需要符合自身发展的最优金融结构发展战略。照搬他国的金融发展方式或路径是行不通的。作为号称世界金融发展典型的美国经历了2008年的大危机之后也在反思自身的金融发展方式问题，像亚洲的韩国、泰国，欧洲的希腊、冰岛、西班牙等，这些国家都在进行着改革与反思。一个国家想要实现社会和谐、环境优良、人民满意的科学发展，需要根据本国所具备的要素禀赋条件并结合本国的人文背景、政治体制等因素来探寻适合本国特定经济发展阶段的最优金融结构，盲目的金融深化并不可取，过度的金融抑制也不可行。