股权结构对不同股权性质企业的经济后果分析与完善对策

邓旭翰

一、相关文献综述

（一）国内研究回顾

国内学者的研究结果是比较多样化的：王燕与许小年(1997)对我们国家一些典型上市公司的研究提出了公司业绩与排名前五位的公司大股东和排名前十大位公司股东持股比例程正相关关系。陈小悦和徐晓东（2001）证明在非保护型行业，第一大股东所拥有的股权比例与绩效呈正相关关系。陈信元和汪辉（2004）的研究显示公司价值可以通过股权制衡度提高。宋勇与朱武祥（2001）、朱武祥（2002）一直坚持股权结构无关的观点。张国林、曾令琪(2005)选取沪深股市171家上市公司作为研究样本,分析股权结构与公司经营业绩、治理效率之间的关系,得到了相同的结论。严若森(2009)以流通股持股比例与国家股作股权结构变量,以净资产收益率(ROE)、市净率(MBR)做为公司经营业绩的衡量指标,最后的结论也是相同的,从而为中国的上市公司进一步减少持有国有股提供了更有力的证据。

（二）文献总结

其实“一股独大”现象并非中国独有。美国股市应该说是世界上最成熟的证券市场了，其法律制度的完善程度也是公认的。但十多年里，一系列国际大公司所出现的假账丑闻震惊世界，并且似乎有愈演愈烈的趋势，比如说如默克、安然、施乐、世界通信等一系列事件。这说明无论何种制度、无论何种国家的、无论何种性质的企业避险功能都是相对的，都不可能对道德风险做到百分之百的控制，是有局限性和有漏洞的。一股独大也是如此，如比尔盖茨在微软公司、李嘉诚在和记黄埔公司、沃伦巴菲特在希尔公司都曾持有很高比例的股权，但是这些股权集中不仅没有对企业发展构成阻碍，还加速了企业的飞速发展。

由此可见无论是国内还是国外对股权结构的这一因素对公司治理及业绩的影响还没有一个统一的定论。

二、股权结构对国企与民企的经济后果分析

（一）一股独大对国有企业的经济后果分析

1.股权过分集中，缺乏多元制衡机制

我国上市公司中，国家股一般占60%以上，大股东拥有了对公司的绝对控制权，丧失了话语权的中小股东无法在股东大会和监事会行使自己的权利，资源配置效率不高，竞争能力低下。

2.所有者缺位，导致内部控制人现象加剧

国家作为出资人往往授权国务院一个机构代表国家行使管理权，从而形成为未实质履行出资人义务的尴尬局面。政府官员作为国有资本出资人代表，代理并行使公司经营管理职能，往往发生利用手中的控制权为自身谋取利益，损害广大投资者和国家利益。

（二）一股独大对民营公司的经济后果分析

虽然公司创立初期一股独大有助于企业的快速发展，然而在1999年一项大样本实证研究中Claessens Djankov等得出结论认为家族股东的一股独大对社会公众股东利益具有损害。郎咸平的研究也说明了，家族企业通过上市公司损害中小股东和一般投资者利益。而这样一种较为特别的企业治理结构它所暗含的风险基本表现在三方面：

一、能力风险：对于那些还没有实现家族式企业职业化经理经营的公司，最为突出的就是其继任者的风险，企业规范化运作，决策经营的科学化，通常与家族式管理模式发生碰撞，这将使企业带上进一步发展的枷锁。

二、决策风险：家族本部股东持有了太多管权，因为缺少有效的监督和集体决策机制，决策后带来损失的可能性大大增加。

其实在我们现实中，符合这个实证研究的案例多不胜数，下面我将分别居一个关于国企与民企在一股独大下公司治理的例子来说明其差异性。

1.中航油治理缺失，海外投资失败

是什么导致了中航油在海外的巨亏呢？从以上案例可以看出国企由于处于垄断地位，缺乏广大中小股东的监督和同行业的竞争威胁，导致其海外投资亏损巨大，将广大股民的钱轻易的打了水漂。且由于其主要领导属于中央委派制，公司的治理好坏与否。公司的业绩与管理层的职位与薪酬没有一个合理的等价关系，造成了管理者对企业业绩不重视，同时由于一股独大，监督成本过高，监事会形同虚设，作为股东的中小股民也很难对其进行监督，更不用说约束其行为了，这也就间接导致了国企“丑闻”的不断出现：从天价灯到天价酒再到天价车。可谓是一波未平，一波又起。这些事件可以说是代理问题的另一个表现形式。

2.精伦电子由盛转衰

与国企不同民企，虽然我们看到的是一股独大坏的一面，但并不是完全如此。因为家族民营企业在公司治理初期一股独大能有效解决中小股东“搭便车问题”和加强了公司政策的执行力，提高了管理效率。正如精伦电子股份有限公司。分析表明精伦电子由弱到强再到衰败，其一股独大起了很大作用。可谓是成也萧何败也萧何。当谈到公司的股权设置结构时，精伦电子应该是一个典范。其在上市时被称之为创业铁三角的张、蔡、曹分别持股30.05%,19.05%,19.05%，而罗剑锋也是持股19.05%，与曹蔡二人并列第二大股东。刘起涛则持股12.5%，上市之后这五人合计持股63.97%。可以说是五人式的一股独大。这种治理结构大大的维护了全体投资者的利益，可以说这种五人式的一股独大在上市之初为其进行有效的政策执行提供了保证，促进了公司的快速发展。然而正是这种看似很合理的民主治理结构下却隐藏了重大的“安全隐患”，根据资料与研究在过去的数年里开始创业的三位铁三角感情很深，这也导致了蔡、曹对张学阳的忠诚，从而进一步确保了张学阳对精伦电子的绝对控制。

正因为这种一股独大，使得张雪阳为所欲为，想到什么项目做什么项目，导致公司业绩大不如前，终被ST。

三、完善公司股权结构的对策

（一）国企股权结构完善的对策

作者在参阅大量文献，在当前流行的解决一股独大的对策中，并结合自己的见解，将国企股权结构的完善归纳如下：

中航油事件作为一个国企监管不到位和公司内部治理结构混乱的案例，具有一定的普遍性。我们要从制度层面入手，改进国有资产监管，提高公司治理水平，避免国有资产流失，保护公司和投资人的合法权益。

1.国有股法人化

上海证劵交易研究中心从实证角度分析了国有股与法人股的区别，报告指出：法人股比例与公司业绩成正相关关系，而国有股比例如果过大将于公司业绩成负相关关系。国有股的法人化会产生十分显著的效果：

2.降低国有股持股份额

削弱首位大股东的持股份额，提高后九位大股东的持股份额。中国目前正在大力实施消减国有股持股份额，以期望达到分散各方股权的均衡式的制衡模式。

（二）民企股权结构完善的对策

结合精伦电子从强到衰，一股独大的影响不容忽视，要完善民企特别是上市公司股权治理的问题，我认为应该从一下入手：

1.从民营企业内部入手

企业在经营初级阶段面临很大的风险，倘若股权不够集中，就会导致每个股东难以形成统一意见的情况。因此一股独大从某种意义上说反过来确保了公司的管理效率和决策效率。然而由于公司渐渐发展渐渐壮大，一股独大各个方面的弊端也会一步步显现出来，此时我们就要引入新的参与者来规避上述所说的这些风险，这样一来企业的经营、决策都会朝着更加科学，更加健康的方向发展。

2.完善制度，加强对外部的监督

对民营上市公司的信息披露制度还需进一步加强，严格确保母公司和上市企业在财务、资产、人员上三条线互相独立；代表中小投资者或股东权利的行业组织需尽快建立与健全，对中小投资者或股东进行全方位的、充分的，耐心的辅导和教育。同时法律要给与侵害小股东的行为给予严厉的惩罚和打击。

结语

综上所述国有企业与民营企业一股独大的意义是不同的，由于国企与民企所有权的差异和一股独大形成的原因不同，对公司治理和业绩的影响也是不尽相同的。同时无论是国企一股独大还是民企一股独大产生必有其合理性，正如哲学当中一句至理名言“一切存在的都是合理的”。在我国这样一个具有特殊国情的国家，不可将我们的股权机构与欧美资本主义发达国家的股权结构相提并论，股权分散是一个过程，而且这个过程还可能持续很长时间，我们需要适应它并用恰当的方式去改善它。

[1]陈晓悦,徐晓东.股权结构企业绩效与投资者利益保护.经济研究，2001.3：16-19.

[2]崔学刚,徐金亮.一股独大下的机构投资者治理效应.财务与会计，2011.21：15-19.

[3]程晋烽,徐伟双.股权结构?董事会特征和上市公司环境绩效.财会通讯，2011.8：21-30.