机构投资者“社会责任”问题的思考

梁勇　干胜道

【摘 要】 企业社会责任是当前学术界探讨企业对社会发展所作贡献与承担责任的主要热点问题。深入企业内部治理结构，机构投资者作为公司治理结构中的重要主体，对企业股东利益，特别是中小股东利益保护起着关键作用。当然，股东利益服从于企业利益的实现，企业社会责任的履行又影响着企业利益的维护。那么，机构投资者监督和督促企业社会责任的履行，也是更好地实现自我利益和中小股东利益。

【关键词】 机构投资者； 社会责任； 股东特质； 利益相关者

中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）09-0019-04

一、责任及社会责任的内在意义

一般来说，我们所理解的责任分解为职责与义务，即分内应该做的事，如岗位职责、交办的任务；承担的义务。责任与其相应的能力是匹配的，责任主体有能力承担或完成某项工作，才能履行责任。对于企业来说，广义的责任指企业的“社会责任”，对内指企业内在的责任，比如实现投入与产出的效益责任、满足投资者与员工的利益需求等；对外则指满足市场需求、保证产品质量安全、与周围环境和谐相处等。在现代市场经济环境下，企业社会责任的目标就是要建立企业与其相关利益者之间的协调关系，在促进企业发展的同时，也使得社会整体能够持续稳定发展。

近年来，中外学者对“企业社会责任”的研究越来越多，不断提出对社会责任的理解。归纳起来有以下显著特点：

第一，以利益链条为纽带，兼顾内外协调。利益链条是企业社会责任与义务所存在和具体实施的空间范围，利益链的特点在某种程度上决定了企业对社会责任承担的程度、规模和形式等。英国学者欧利文·谢尔顿（Oliver Sheldon）认为企业社会责任兼顾与企业生产销售相关的各种需要。Griffin（1999）指出企业社会责任不仅要维持企业内部需要，也要维护企业自身存在的社会需要。卢代富（2001）强调了企业社会责任的首要责任在于股东利益最大化，进而才是对社会的公益责任。屈晓华（2003）则以利益相关为主，将员工、商务伙伴、客户、社区及国家相串联，形成一条利益链上的社会责任。陈光荣（1996）将利益链条上社会责任对象划分为产品、营销活动、员工、环境、社会慈善等8类责任。周祖城（2005）直接提出要以利益相关者为对象，由企业承担经济、法律和道德在内的社会责任。我国上市公司社会指引倡导和谐社会为主题，在公司社会责任上应该是全面的、系统的，既要实现公司经济利益，也要实现对各利益群体的利益最大化。

第二，以企业经济责任为基础，逐渐提升到企业对社会的伦理道德责任。当前，企业更注重于其生存环境的维护，市场是企业发展的基础和依赖的条件。企业社会责任从企业内部延伸到企业外部，以内部责任的诚信落实来影响企业外部责任的履行。企业对股东、员工具有经济责任，从而促使股东、员工对其产品产生伦理道德责任，最终落实到对社会的伦理道德责任，谢尔顿最早提出企业社会责任时，就认为企业社会责任中含有道德因素在内。卡罗尔（Carroll，1979）认为企业社会责任在于两个层面，最底层的经济责任和最高层的企业伦理责任、慈善责任。刘俊海（1999）则提出企业社会责任最重要的是增进企业以外的其他所有的社会利益，而不仅仅是企业赚钱的目的。

第三，企业社会责任的能力。企业在履行社会责任和对社会尽义务时，首先要具备其实现责任的能力。研究和探讨企业社会责任时，所处的立场和角度是影响其观点侧重点的必然因素。Elkington（1997）认为作为企业，要生存与发展，必须要坚守三个底线，即经济底线、社会底线和环境底线。就是说要先满足经济能力上的独立和提升，才有履行企业社会责任和保护社会环境的能力。哈罗德·孔茨、海因茨·韦里克（1998）提出企业要考虑公司的一举一动对社会的影响，这些的前提都是企业必须具备这个能力，即企业有行使自身功能的能力，才能够去承担更多的社会责任。德鲁克在《社会责任的限度》一文中，指出企业首要的社会责任在于它在经济上取得成就，企业最基本的社会责任就是把企业做好，这是履行其他社会责任的前提条件。企业的社会责任是有限度的。王利平、黄江明（1994）指出“企业基本功能和职责是通过生产经营活动向社会提供商品和劳务并获取盈利。”由此才能够为改善社会环境、保护和增进社会福利承担职责和义务。

二、机构投资者“社会责任”相关内容概述

（一）机构投资者“社会责任”的内在体现

近年来，在国家政策支持和推动下，机构投资者发展迅速，成为资本市场中重要的一支力量。目前，以证券投资基金为主，信托、财务公司、社保基金、保险基金、合格的境外机构投资者（QFII）等多形式机构投资者队伍逐渐形成。机构投资者的社会责任体现如下：

1.机构投资者是企业社会责任承担的重要主体。企业所有权与和经营权两权的分离使得股东与经营者形成了一种委托代理关系。为有效监督和约束公司管理层与股东、债权人经营目标保持一致，实现股东利益最大化，从而形成公司治理体系。企业社会责任旨在通过企业生产和经营活动，在满足企业内外相关利益者的同时，为企业的发展创造良好的市场环境。而这种责任的实现与企业的管理层和决策层密切相关。比如企业股东、管理层、董事会等。作为企业内部治理和外部监督重要主体的机构投资者，是代表各种社会委托资金主体的利益，履行监督公司经营活动和股东利益实现的主体之一。企业社会责任的承担也是促进企业生存与发展的重要基础，为企业实现股东、债权人利益提供有利保障。企业管理层违背社会责任，势必也会影响到企业利益的实现，从而损害到各相关利益群体的利益。（见图1）

2.机构投资者的“社会责任”侧重于与各委托代理资金主体的社会责任，而在社区和环境维护方面的社会责任相对不明显。机构投资者通过资金组合和投资组合参与到企业经营活动管理和监督中，其根本目的是获得最大的投资回报。而这种投资回报与企业基本经营目标是一致的。股东利益服从企业利益，必然要求股东在实现企业社会责任的同时，达到股东受托责任履行的目的。何丽梅等（2012）研究表明，机构投资者投资决策时注重企业的社会责任信息，更关注企业对消费者、供应商、客户的责任的缺失，其次才是环境与可持续发展方面的责任缺失。

3.机构投资者社会责任实现与企业社会责任具有趋同性。企业本质在于最大化满足契约中各利益相关者的根本利益，而企业社会责任是履行企业对所存在的社会义务和责任。企业社会责任的实现也是为企业发展提供和谐的社会环境，树立企业形象，赢得社会公众认可。由此，企业的相关利益主体包括机构投资者也必然需要以实现企业经营目标为前提，只有企业长期稳定发展，才能够有效地保护机构投资者在长期投资中的稳定回报。由此，机构投资者更有积极性参与企业管理层监督，促使其努力实现社会责任，从而提高企业社会综合效益，最终实现股东利益最大化和机构投资者所代表的委托责任最大化。

（二）机构投资者“社会责任”履行的内在驱动力

长期以来，机构投资者积极股东主义研究成果相对较多，特别是机构投资者参与公司治理，优化公司治理结构方面，较多文献支持机构投资者持股对盈余管理、公司绩效、信息披露、资本市场稳定、保护中小股东利益等都有积极的作用。这在一定程度上反映了机构投资者“社会责任”的履行。究其内在驱动力可从三个方面进行理解。

1.机构投资者内在利益需求

机构投资者是受托于各类资金委托者进行资金运作的法人机构，其存在于受托收益的获得，具有倾向于这种受托收益的动力。那么，具体表现为对投资企业经营管理的参与程度。这种参与程度又取决于机构投资者参与成本与效益之间的综合平衡。机构投资者参与企业经营管理所付出的成本主要包括机会成本、监督成本和行动成本。相对应的效益则是由于机构投资者的参与监督而使得企业管理层工作努力，企业市场价值提升，公司股价增加，代理成本相应减少，由此机构投资者从所持有的公司股票价值上升中得到投资回报。同时，持续性的监督，公司股票市场价值得到持续增长，机构投资者获得的长远收益大于其期初投入成本。机构投资者对投资企业的持股金额和数量相对于中小股东较大，必然也会促使机构投资者主动参与企业社会责任的监督。

2.机构投资者先天具有的“社会责任”承担的能力

企业社会责任的履行或者履行程度依赖于企业是否具备承担责任的能力，然后才是具体履行义务的行为。机构投资者作为受托资金运营的法人机构，从机构投资者产生到发展，其经营模式基本是规模化运作。机构投资者参与企业经营监督与其他股东的不同之处在于机构投资者集中了大量自然人的资本，拥有较大的资金实力和持股比例，完全有能力代表社会个体资金参与管理。同时，机构投资者具有专业性。机构投资者本身专门从事于资金运作，具有相应的专业群体，在信息收集、处理等方面具有先天优势。随着机构投资者持股比例的上升（我国各类机构持有的上市A股流通市值占比从2002年的4.56%上升到2008年的54.62%），机构投资者对企业管理层的监督能力越来越强，监督动机更为明显。机构投资者在公司治理中因为集中持股而拥有一定的话语权，能够发挥对上市公司的财务决策的制约作用。相比而言，机构投资者较一般个体投资者更具有投资理性，而且，机构投资者在对企业管理层监督中，对控股股东损害中小股东利益也有一定的股权制衡能力，减少代理成本，保护自身和中小股东的利益。2002年证监会出台的《上市公司治理准则》也对机构投资者作了明确要求，机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用，为机构投资者参与公司治理、履行责任创造了制度环境。

3.机构投资者“社会责任”承担的差异

当然，不同的机构投资者在“社会责任”中扮演的角色和作用是有差异的，这与机构投资者内部不同机构投资者的结构、规模和性质相关联。在国外，养老基金、保险资金、共同基金等在公司持股中各约占1/3，其中养老基金所占比重最大，从而在公司管理中的监督作用发挥最大。而我国主要是证券投资基金规模较大，社保基金、保险基金在证券市场的份额有限，其“社会责任”相对较弱。同时，由于不同类型机构投资者的资金来源和性质不同，他们对投资管理的观念和行为有所差异。基于机构投资者股东特质，他们的“社会责任”观、“社会责任”承担程度、“社会责任”承担方式有较大差异。Coffee（1991）对机构投资者的这种差异提出了三项标准，即“利益冲突”、“持股量标准”、“长期持股标准”，由于这种衡量标准的划分，所以不同机构投资者对其社会责任的态度有所不同。具体到不同类型，比如证券投资基金和证券公司，证券投资基金倾向于长期持股，那么它有对这种社会责任有效监督和履行的积极性，证券公司则不同，更倾向于短期行为。保险基金本身追求长期稳定的收益，与投资企业利益相关，在社会责任的承担和监督上具有积极性和主动性。正是基于这种差异，在机构投资者社会责任承担中，或者说对所投资的企业的社会责任监督中，存在违背社会责任的现象。比如机构投资者的短视行为、羊群行为、处置效应和违法违规行为，严重影响到证券市场的稳定秩序。

三、机构投资者“社会责任”的制约因素

虽然机构投资者具有承担“社会责任”的内在动力和具备相应的能力，然而它仍然存在“社会责任”承担的制约。这种制约主要来源于机构投资者本身内在缺陷及其所依赖的发展环境。

（一）机构投资者“双重代理”问题

机构投资者“双重代理”问题，指一方面机构投资者与最终投资者之间的信托代理关系，这是委托资金所有权和管理权分离的结果；另一方面，机构投资者在信息处理和投资决策时，又聘用了专业的基金经理来实现管理代理资金的目的。由此，在信息不对称情况下，机构投资者为追求自身利益最大化而偏离委托人投资利益目标，甚至与投资的上市公司合谋，损害中小股东和其他利益相关者的利益。投资环境的不稳定性使得投资利益受到诸多影响，机构投资者的经营性收益和市场政策收益难以明晰化，社会投资人也无从衡量机构投资者受托责任履行的努力程度。由此，机构投资者也会发生道德风险、产生机会主义行为，追求在职消费和牟取其他私利等。“机构投机者”往往以利益为导向，存在较严重的“短视行为”和“羊群行为”，参与证券炒作和价格操纵，扰乱证券市场。我国机构投资者在发展过程中仍然存在内部治理机制不健全问题，缺乏内部监控，通过侵占投资人利益来实现自我赢利，缺乏长期投资回报动力。同时，在机构投资者内部，基金经理人也会出现不按照受益人的利益行事，采取影响最终投资者利益受损的机会主义行为。比如操纵市场、内幕交易和自我交易等。

（二）政策环境制约，机构投资者“社会责任”履行有限

政策环境制约是我国资本市场发展的最大影响因素。虽然股权改置政策使得国有股流通市场化有所改善，但“一股独大”现象仍然存在。在股权结构中，机构投资者与控股股东博弈力量十分悬殊。同时，我国机构投资者在发展规模、类型、资金、行业领域等方面受到多种制约，国家相关法律尚未对机构投资者发展给予法律保护。比如证券投资基金在投资范围方面非常有限，上市交易的股票、债券以及国务院证券监督管理机构规定的其他证券品种在比例上有很大限制，即不超过两个10%。保险机构投资者持有同一家上市公司股票也不能超过该上市公司人民币普通股的30%。如此一来，政策对我国机构投资者的发展极为不利，也严重制约机构投资者的“履责”能力。同时，基于产权的问题，机构投资者受到了不同程度的行政干预。在政府干预企业的同时，也直接对机构投资者的监督职能产生了严重影响。很多上市公司特别是垄断行业的公司长期不分红，大股东利用控股权侵占公司自由现金流量，损害中小股东的利益，机构投资者持股比例较小也是力不从心，监督能力不足。

（三）机构投资者异质性特点客观存在影响着“履责”的整体性效果

不同的机构投资者投资规模、投资类型、投资关系和投资目标各有差异，他们在履责上也会受到直接的影响。国内外研究明确提出由于机构投资者与企业之间存在各种业务关系，在履行监督责任时必然会为了保护他们的这些利益关系，而对公司管理层的决策提出保留态度。在上市公司实施侵害中小股东利益时可能保持沉默。Moshe Pinto（2006）指出与被投资的公司有业务联系的机构投资者如商业银行、保险公司和养老基金在监督上市公司时则表现乏力，而有政治任务的公共养老金与公司之间利益联系少，那么其监督效力表现更大。

四、机构投资者“社会责任”有效履行的思考

（一）提高认识，强化机构投资者的“社会责任”观

发展规模越大，持股比例越多，在证券市场中所发挥的作用越大。近年来，机构投资者参与公司治理的积极性和保护中小股东利益的能力日益增强。机构投资者通过征集投票权等方式与大股东博弈参与公司治理。比如招商银行的“可转换债券风波”、基金联手抵制“中兴通讯”发行H股、重庆百货增发议案被否决等案件，真实反映了机构投资者在公司治理中所发挥的积极作用，反映了机构投资者“社会责任”的履行和取得的成效。因此，重新认识并更多赋予机构投资者社会责任能力，进一步强化机构投资者的责任意识，特别是完善公司治理中对机构投资者的激励促进作用，以降低代理人的道德风险，增强其责任使命感。同时创造良好的发展空间，促进机构投资者充分发挥其督促公司管理层更加努力，实现股东利润最大化。

（二）重视和优化机构投资者发展环境，健全机构投资者保护制度

提高机构投资者“社会责任”能力，必然要求机构投资者自身权益得到保护，机构投资者也需要有履行“社会责任”的权利和义务的法律依据。因此，我国各相关部门应结合机构投资者的发展状况，进行有系统、有针对性的法规建设，尽快明确赋予机构投资者的权利，规定机构投资者的责任和义务，切实加大法律法规的落实，为机构投资者创造良好的法律环境和市场环境。加强机构投资者自身能力建设，对其进行规范和监督。同时，强化机构投资者参与公司治理的法律意识和法律责任，降低机构投资者参与公司治理的成本，激发机构投资者履责积极性。

（三）提升机构投资者社会责任能力

机构投资者“社会责任”履责能力不仅与机构投资者所存在的外围环境相关，也与机构投资者自身发展密切相关。外围环境是机构投资者能力培养的环境，为机构投资者增强自身能力提供有力支持。具体包括完备的法律环境、政策扶持环境、稳定的资本市场等。而机构投资者自身能力的提升来自于机构投资者内部优化和创新发展。机构投资者随着规模和资金实力的增长，在专业化运作基础上，参与投资和治理管理手段和方式更加完善。比如增加投票权、增强独立董事独立性、提高董事会监管能力，以及通过社会公告、收集中小股东建议、私下协商等方式赢得股东支持，增强公司管理层责任感。同时，充分发挥机构投资者的信息优势和专业优势，为上市公司的重大战略决策提供有力依据，赢得公司认可和股东信任，从而为机构投资者“社会责任”的执行开辟渠道。

（四）以股东特质理论为指导，充分发挥不同机构投资者的“社会责任”作用

不同的机构投资者在“社会责任”中扮演的角色和作用是有差异的。那么，在发挥机构投资者“社会责任”时，应充分考虑和区别机构投资者的类型，分析不同机构投资者参与公司治理的动力和意愿，进一步优化机构投资者结构，引导机构投资者充分发挥内部治理和外部监督作用，促使机构投资者“社会责任”履责最大化。比如提高社保基金、保险资金在证券市场的份额，增强其参与公司管理的能力，督促公司管理层履行自我社会责任，从而稳定资本市场和保护中小股东利益。

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