浅谈保险资金运用面临的风险及其防范措施研究

□马 轶

招商信诺人寿有限公司



浅谈保险资金运用面临的风险及其防范措施研究

□马 轶

招商信诺人寿有限公司

一、引言

从1995年开始,我国保险资金运用范围开始大幅调整,保险资金运用在政策上逐步放开,保险资金从只能投资于银行存款、政府债券和金融债券逐步放开到大额协议存款、企业债、公司债、次级债、中央银行票据和证券投资基金，再到股票市场、基础设施项目和不动产等资本市场。但是，我们还应该看到在保险资金运用中，存在着各种各样的风险，这些风险不仅包括一般性资金运用的风险，还包括基于保险资金自身特殊属性而产生的区别于其他资金运用的风险。在2008年全球金融危机到来时,保险行业曾遭受重创。美国保险巨头AIG集团通过向政府寻求援助才避免破产。追求高风险的日本大和生命保险公司由于所持有的证券价值迅速萎缩,最终不得不申请破产保护。

因此，面对投资风险，国内保险公司在不断扩大资金运用范围、提高投资收益率的同时，如何有效地降低投资风险，提高风险管理的效率，采取什么样的内部和外部风险控制方法就显得更为重要了。增强保险公司的风险管理能力，完善保险公司资金运用风险管理体系，提高资金收益率并有效地防范风险，是目前我国保险业面临的紧迫任务。

二、保险资金运用中存在的风险类型

根据对保险资金投资运作各环节中可能存在的各种风险因素的判断，即从诱发风险的角度区分和辨识保险资金运用风险，目前保险资金运用主要面临五类风险，即资产负债不匹配风险、流动性风险、利率风险、信用风险、委托-代理风险和操作风险。

(一)资产负债不匹配风险

保险负债的特性要求资金运用在期限、成本、规模上与其较好地匹配，以满足偿付要求。一般而言，寿险资金应投资于与其长期性、安全性特点相匹配的资产，而财险资金则应投资于与短期性、流动性相匹配的资产。保险资金中80%以上为寿险资金，寿险资金中约70%以上是十年以上的中长期资金。由于缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目，特别是可供寿险公司投资的、收益率较高的中长期金融资产规模太小、品种过少，导致保险资产的投资期限低于保险负债的期限，最终使我国保险业特别是寿险业面临很高的资产负债匹配风险。

(二)流动性风险

如果保险公司持有资产的流动性较差，在面临赔付时不得不以低价变卖一部分资产，如未到期债券，或到市场上临时筹集高成本的资金以应付给付之需，那将会给保险公司的稳定经营带来严重影响，这就是流动性风险。产生流动性风险的主要原因是，保险公司持有相当一部分投资期限较长、变现能力较差的资产。根据2009年《保险法》规定，保险公司被允许投资不动产，投资渠道得到拓宽，这有利于提高保险公司的投资收益。但是，由于不动产投资期限较长，占用资金量较大，流动性差，一旦保险公司出现大额给付、赔偿或退保事件，这就会使保险公司面临流动性风险，降低公司的偿付能力。

(三)利率风险

所谓利率风险，是指因市场利率的波动给保险公司的资产和负债价值造成影响的可能性风险。利率风险是寿险公司资产管理中存在的主要风险。证券市场上的投资工具诸如债券、股票及其他各种资产都会遇到利率风险。利率的高低直接影响到保险资金运用的收益率。利率下降会使保险公司资产价值遭受减值损失。由于目前我国保险公司资金运用中的绝大部分是银行存款，因此这部分资产会随着利率的下降而减少；另一方面，应收保费的贴现值亦会随着利率的下调而低于预定给付的贴现值，使保险公司产生不良负债。利率上升，会吸引公众将资金投向储蓄或购买证券，这样可能会减少愿意投保的客户，甚至会使已投保的客户开始退保，导致保险公司业务量萎缩，大量的经营费用无法控制。此外，如果保险公司已经将大量的资金运用于固定收益类投资，则资金的盈利能力将大受影响。所以，利率风险管理在保险公司资产管理中占有相当重要的地位。

(四)信用风险

信用风险也称违约风险，是指因交易对手不能或不愿履行合约而给保险公司造成损失的可能性。这些合约包括债券还本付息、证券买卖与回购协议等。由于保险公司持有的大量资金是通过银行存款方式投资于货币市场，因此，存款银行的资信状况会对保险公司的资金运作产生很大影响。此外，随着保险公司可投资企业债券品种的增多，在企业债券投资、回购业务以及结算过程中同样会存在信用风险。保险公司可以采用主要信用评级机构的指标，例如穆迪或标普指数，对投资对象进行详细分析，以此降低保险公司的违约风险。

(五)委托-代理风险

在保险资产管理公司的资金运用模式下，保险公司将部分或全部资金委托给保险资产管理公司运作，由于双方信息不对称，也就必然会产生受托人不以委托人的利益最大化为行事目标的风险。如果由保险公司内部的投资管理部门负责保险资金的投资运作，在目前保险公司投资机制不完善、信息不对称的情况下，同样会存在暗箱操作的可能。

因此，对于保险公司来说，既要防范保险公司外部的委托-代理风险，防止保险资产管理公司的风险波及到保险公司内部，又要注意防范来自保险公司内部的委托-代理风险。一般认为，委托-代理风险防范的一个主要途径是设计一个最优的激励机制诱使保险资产管理公司选择保险公司所希望的行动，降低激励成本。此外，委托-代理风险的规避还有赖于公司治理结构的优化、信息披露和经理人市场的构建等一系列制度安排。

(六)操作风险

操作风险是保险公司在资金运用过程中由于信息系统或内控机制失灵而造成意外损失的风险。这类风险主要是因为定价、交易指令、结算和交易等人为错误以及控制失效等方面的问题所导致的。尽管操作风险涵盖了保险公司资金运用过程中的许多内部风险，但长期以来，相比于流动性风险、利率风险，保险公司不太注重对操作风险的管理。其实，因操作风险失控而造成巨大损失的案例是很多的。例如，1995年，“流氓交易员”尼克·里森便是钻了巴林银行内控机制失效的漏洞，使这家英国百年老牌银行毁于一旦；Morgan Grenfell资产管理公司的基金经理违反投资指令将资金投资于未上市的投机性股票，从而使该公司蒙受了巨额损失。因此，近年来，操作风险越来越受到关注，许多金融机构开始对这种传统上归后台管理的工作放到与信用风险管理和市场风险管理同等重要的地位。管理操作风险的主要方式包括：建立适当的资金运用职能分离和监控制度，合理测试各种系统，全面协调内、外部系统，建立全面的系统支持设备等。

以上六种风险是保险公司在资金运用过程中所面临的主要风险，除此之外，保险公司还会面临通货膨胀风险、政治风险、再投资风险,等等。当然，保险资金运用风险还可以从其他角度进行辨识或分类，如根据风险发生的范围，可以将保险资金运用风险分为系统性风险和非系统性风险。如果从个别投资工具所蕴含的风险识别，则保险公司的债券投资主要面临利率风险和信用风险，对于上市债券来说，市场价格的波动也是其面临的主要风险，国债投资风险主要是利率风险，企业债券的投资风险主要是信用风险；保险公司的银行存款主要面临信用风险和通货膨胀风险；证券投资基金的投资风险主要是市场风险；股票投资主要面临市场风险和政策风险等。

三、保险公司对资金运用风险的管控

保险资金运用的风险控制是指保险公司在对资金运用过程中所面临的风险环境和风险特征进行深入分析的基础上，所采取的适用于某一特定风险或保险资金运用总体风险的风险处理策略、体制和工具等。保险资金运用的风险控制主要包括宏观和微观这两个方面。

保险资金运用的微观风险控制是指保险公司对各投资品种存在的各项风险进行度量及评估，进而针对不同投资品种的风险特点进行有效的风险规避和控制；保险资金运用的宏观风险控制是指外部监管，即指保险监管部门和证券监管部门对保险资金运用方面的政策性的控制。如保险监管部门对保险资金运用渠道及其投资比例等的限制，也包括监管部门通过对保险公司的偿付能力监管而对保险资金运用所实施的间接控制。就保险资金运用的风险控制而言，微观层次的风险控制是基础，因此，本文着重对保险公司的微观风险控制进行分析。

(一)资产负债匹配的管理

寿险公司的资产负债管理有两种模式，一种是资产导向型的资产负债管理模式，另一种是负债导向型的资产负债管理模式。在资产导向型的资产负债管理模式下，负债管理过程决定于资产组合，产品设计与定价受制于寿险资金的运用，如果寿险资金的运用收益达不到承诺的预定利率要求，寿险公司就应当调整产品结构及其销售策略。同样，寿险产品的预定利率及其期限结构的确定也应当依据寿险资金运用的收益和投资资产的期限结构。在负债导向型的资产负债管理模式下，资产管理过程应当由负债组合来主导，寿险公司投资组合的构建应受制于负债结构，即投资资产的选择应根据不同性质的寿险产品的要求，包括期限要求、收益要求、流动性要求以及利率敏感性和风险性质等来确定。

从理论上来说，负债导向型的管理模式要优于资产导向型的管理模式。在前一种模式下，寿险公司的经济效益目标与保险客户的利益是不矛盾的。首先，投资管理部门可以根据负债性质在证券市场上构造与之相匹配的资产组合，或采用适当的套期保值策略实现资产现金流与负债现金流的匹配，这样一来，寿险公司的产品开发部门可以在同时兼顾市场需求和寿险公司盈利目标的情况下设计寿险产品，寿险公司的产品既满足了市场需求又实现了公司的利润目标。发达资本市场大多采用负债导向型的管理模式。

但是，在我国目前的投资环境下，寿险公司的资产负债管理既不应单纯地采取资产导向型模式，又不应该采用纯粹负债导向型模式。首先，我国证券市场发展的历史还不够长，证券市场品种结构不合理，且投资种类不多，期限结构不合理，金融衍生产品市场规模有限，对于寿险公司来说，投资品种不多，长期投资品种更少。在这种情况下，我国的寿险公司就很难根据其负债特点构造相应的投资组合，更不用说利用套期保值策略去进行资产负债管理了。其次，我国的寿险公司也不宜采取资产导向型的资产负债管理模式。这种模式要求在可投资资产已经限定的情况下，负债现金流与资产现金流相适应，在我国寿险业极其不成熟的投资环境下，实行这种资产管理模式显然会造成市场规模的萎缩，进而会影响寿险业的可持续发展。

就我国寿险业的现实情况来看，投资管理落后于产品管理。就产品种类来说，我国的寿险产品与西方发达国家寿险公司的寿险产品差别不大，各种利率敏感型的投资型产品已经见诸于市场，产品设计基本以市场为导向，但产品开发并不是以充分的投资能力分析为基础，许多新型的寿险产品的推出并不尽如人意，更没有达到保险客户的期望收益。因此，根据我国寿险业现阶段的情况，我国寿险公司的资产负债管理模式应当是资产导向型与负债导向型相结合的方式，寿险公司一方面要加强投资管理，提高投资管理能力，以尽可能匹配相关的负债要求。另一方面要在产品开发过程中，除了考虑市场的要求外，还应当兼顾公司的投资能力，尽可能减少资产负债不匹配的可能性，即负债管理应当以资产为基础，而不应当纯粹以市场为导向，盲目扩大寿险业务。这样做的目的是在保证经营安全性的前提下获得盈利，实现我国寿险业可持续发展的目标。当然，随着我国证券市场的逐步成熟和金融产品的日趋完善，在寿险公司具备较强的投资管理能力的情况下，我国寿险业的资产负债管理模式可以更多地采用负债导向型的管理模式。

(二)流动性风险的控制

保险公司资产池中有相当一部分资产是固定收益类资产，而固定收益类资产会面临较大的流动性风险。流动性风险可以分为两种类型：其一是资产的流动性风险，即因资产头寸过大或交易机制不完善，使投资者无法及时进行正常交易而造成损失的可能性；其二是因资金周转问题所导致的不能及时偿还到期债务而造成损失的可能性。

控制流动性风险的最基本手段是资产负债匹配管理，在对资产负债流动性进行度量的基础上，根据负债流动性要求，制定相应的资产配置方案，尽可能使资产的现金流入与负债的现金流出匹配起来。此外，规避资产流动性风险的另外一个手段是流动性额度管理，即限制流动性较差的资产的比例，将具有不同流动性水平的资产额度控制在一定的范围之内。

(三)利率风险控制

资产负债管理是利率风险管理的主要手段，但绝大多数资产负债管理技术又是以利率风险度量为基础的。任何一家金融机构都不可能完全规避利率风险，但在对利率风险进行准确度量和预测的基础上，利用有关技术方法又确实可以减轻利率风险的不利影响。总体而言，利率风险的管理分为基于资产方的管理、基于负债方的管理，以及资产负债的匹配管理。

基于资产方的管理主要是通过资产的重新配置以及金融衍生工具来对冲利率风险。其中，金融衍生工具已经成为利率风险非常重要的管理手段，如利率上限产品、利率下限产品等。另外，具有触发器的期权、平均利率互换期权等都可以防范因利率的不利变化而导致的退保风险。基于负债方的管理方式主要有审慎的准备金管理、保险证券化以及再保险等。其中，保险证券化是近一二十年来发展起来的一种新的避险产品，它通过证券化产品产生稳定的现金流，不仅比传统的再保险成本更低，而且还具有较之再保险更为完善的风险管理功能，现已成为美国等西方发达国家保险业规避利率波动风险的主要工具之一。由于寿险公司受利率风险的影响较大，因此，保险证券化主要应用于寿险业。目前，寿险证券化的品种主要包括：寿险变动风险证券化、保单质押贷款证券化、保费收入证券化及寿险公司未来收益的证券化等。资产负债管理技术较早应用于利率风险管理问题当中，资产负债管理的核心思想就是通过适当调整资产负债结构实现其合理匹配，以规避利率风险的不利变动所带来的影响。具体来说，有效的资产负债管理就是以资产负债相互匹配为目标来确定具体的投资策略和保险产品的设计策略。

(四)信用风险控制

在保险公司的投资组合中，部分固定收益产品如企业债券、银行存款和国债回购业务还面临较大的信用风险。概括来讲，保险公司信用风险管理的主要内容就是管理上述交易对手的信用风险，提供信用评级建议、建立信用评级系统，并进行信用评级、出具信用分析报告等。在信用风险度量的基础上，根据信用评级结果制定符合公司风险回报要求的信用风险限额分配计划，实施风险控制。因此，保险公司信用风险管理的核心内容就是信用风险的度量。

在我国，企业债已经在投资范围和投资比例两方面逐步对保险公司放开，保险公司投资于企业债的资金规模将进一步扩大。一般而言，购买企业债可以获得较之国债和银行存款更高的收益，但其信用风险也相对较高。因此，在企业债券的投资过程中，除了要考虑收益因素外，还应当对发债企业的信用状况进行分析，目的是通过对发债企业的财务状况、管理水平以及发展潜力等的分析来判断企业违约的可能性，为企业债券的投资决策提供依据。目前，我国有几家信用评级机构定期对企业债券进行信用评级，中介机构的这些评级结果无疑可以作为保险公司的决策参考。但同时也应看到，与美国等发达国家的情形不同，我国的中介信用评级机制还很不成熟，也很难保证信用评级机构能够站在客观公正的立场上对企业债进行信用评级。因此，保险公司在信用风险控制的过程中，还可以根据实际情况和自身需要，对发债企业自行做出信用评级，并建立自己的评级系统，同时参考内部评级和外部评级，并且秉承谨慎性原则。

(五)建立以保险资产管理公司为主的资金运用管理模式，并且建立完善的法人治理结构

从国际上看，保险公司的资金运用模式主要有三种，即投资部模式、第三方投资管理公司模式、保险资产管理公司模式。统计资料显示，在当今世界500强中获得排名的保险跨国公司中，有80%以上的公司采取保险资产管理公司的模式对保险资金进行运作。国际保险业几十年乃至上百年的发展经验表明，保险公司采用内设投资部的模式对保险资产管理的专业化水准和市场竞争能力的提高造成了较大的限制，但是完全依靠第三方投资管理公司的模式很难有效控制保险资金的委托-代理风险。因此，采用保险资产管理公司模式可以有效增强保险资产管理的经营管理能力，提高保险资金的运用效率，有效降低了保险资金的运用风险。

保险资产管理公司作为受托管理保险资金的股份制公司存在代理链条，有关各方的利益存在明显的不一致性，因信息不对称而导致的逆向选择和道德风险问题非常突出。因而，保险资产管理公司应建立完善的法人治理结构，以从机制上解决委托-代理风险问题。有效的保险资产管理公司治理结构包括以下几个方面：

第一，制度安排与制衡机制。保险资产管理公司有关当事人关系的制度安排包括法律上的规定以及在法律基础上订立的合约等正式契约安排，这是规范当事人尤其是保险资产管理公司行为的原则性文件。

第二，市场的竞争压力。这一方面体现在保险资产委托管理市场的充分竞争，一个充分竞争的市场环境为保险公司特别是不具备设立保险资产管理公司条件的中小规模保险公司提供了多种选择机会，竞争的压力使保险资产管理公司不得不尽力提高自己的资产管理水平，以便在竞争中占据有利地位。而另一方面，由于目前我国的保险资产管理公司还处在初级发展阶段，保险资产委托管理市场的充分竞争格局还远未形成，但随着今后国内保险资产委托管理市场的进一步发展，保险资产管理公司将面临越来越大的竞争压力。

第三，建立一套合理有效的组织激励机制与平衡的法人治理结构。对此，可以借鉴国外的公司治理经验。国外保险资产管理公司中多半实行有限合伙人下的明星基金经理制，借助于资本市场上较为完善的信用体系(例如：违规者的市场与行业禁入制、近乎残酷的业绩评估制)与足额的期权等金融激励措施，尽可能减少委托人与代理人之间的因信息不对称及目标函数不同所带来的不利影响。相比之下，国内保险公司在传统保险投资业务管理方面一直深受保险业务经营的影响，无论在风险决策程序、决策机制、投资运营反应速度等方面都无法真正适应国际化的投资特点。但在另一方面，国内保险公司投资运营人才经过多年的市场锻炼，业务素质与技能并不比市场上现存的专业基金公司等其他机构投资者差。如果能借助于独立的保险资产管理公司的设立，设计一个最优的激励机制，包括实行与国际同行接轨的业绩明星制度、公司投资团队有限合伙等措施，以使代理人选择委托人所希望的行动，必将进一步释放保险投资运营潜能，大大促进保险资金运用效益，最大限度地减少信息不对称，从而降低委托-代理风险。

(六)制定严密的资金运用内控制度

资金运用的决策、管理、监督和操作的程序复杂、环节多、涉及面广、人员众多。无论哪个环节或人员出了问题都有酿成巨大风险的可能。所以，有必要沿着控制风险这条主线，制定严密的内部控制制度。一方面，这些制度必须涵盖所有的投资领域、投资品种、投资工具及运作的每个环节和岗位；另一方面，要使每个人能清楚自己的职责权限和工作流程，做到令行禁止，确保所有的投资活动都得到有效的监督、符合既定的程序，保证公司董事会制定的投资策略和目标能够顺利实现，从而降低保险公司资金运用的操作风险。