房地产行业融资结构现状及优化探讨

上海市漕河泾新兴技术开发区发展总公司 丁睿

当前经济形势错综复杂，因而需要因地制宜、深化改革。某房地产公司凭借坚实的基础、雄厚的实力以及和金融机构长期建立起的良好合作关系，不断化解资金风险，实现了稳健发展。通过优化企业的融资结构，引入多元化的融资方式，突破融资制约瓶颈，形成了良好的资本结构。

一、房地产行业整体融资现状及原因分析

(一)融资方式单一、过度依赖间接融资

企业融资方式按投融资双方关系可以分为直接融资和间接融资。目前大多数房地产企业都面临融资渠道单一的问题，来自银行的间接融资资金在资金结构中比重偏高，主要表现为银行信贷资金。表面上看，企业开发建设资金主要来源于银行信贷资金，从更深层次来讲，开发企业的资金回笼，如预售、销售款中大部分来自客户的银行按揭贷款，施工单位工程垫支款中也有部分来自银行贷款，据此推算，开发企业直接和间接银行贷款占到总资金的6成以上。房地产行业是一个资金密集型的产业，投资规模大，回收周期长。企业发展机遇很多，面临的风险也很多，资金琏中的任何一个环节发生问题，都会出现连琐反应进而影响其生存。银行对高风险附加值行业的资金支持并不是其优势所在。

纵观某公司的融资方式及综合指标，以2010 年为分界线，大体格局如下：2010年以前公司基本以短期流动资金贷款的方式获得外部融资，贷款总量约20 亿左右，项目建设资金主要来源于上期项目销售回笼资金和银行贷款，从未涉足直接融资产品。在当时的金融环境下，多以半年期基准利率下浮10%的水平融资。2010年随着国家宏观调控政策的出台，贷款利率上升为一年期基准利率，贷款总量从2009 年的21亿逐年上升至2012年的44个亿，增加了一倍。虽然进行了诸如股权质押贷款之类的直接融资，但这部分融资产品从总量上讲比重过小。项目建设资金中的70%通过项目开发贷款方式解决，30%自筹资金依靠短期贷款等其他方式筹集到位，以银行信贷资金为主的间接融资资金比重过大。

(二)内源融资少，主要依靠外源融资，自有资金不足，资产负债率居高不下

公司融资方式按资金来源可划分为内源融资和外源融资。内源融资是指企业将自己的留存盈利和折旧转化为投资的过程。外源融资则指通过一定方式向企业之外的其它经济主体筹集资金，使之转化为自己投资的过程。

中国银监会于2009 年10 月先后颁布实施了《项目融资业务指引》和《固定资产贷款管理暂行办法》，2010年2月又颁布实施《流动资金贷款管理暂行办法》与《个人贷款管理暂行办法》。“三个办法一个指引”中明确规定对项目资本金未达30%及未取得“四证”的项目，商业银行不得发放任何形式的贷款。一系列政策规定的出台对房产企业各类贷款审批的要求和资金流向的监管力度明显加强，对公司的融资策略产生了决定性的影响。

房产行业具有不同于其他行业的特殊性，从土地开始的资金投入，到最后销售资金回收，需要经历一个漫长的时期。在过去的几年中，公司对经营战略进行了调整，采取以租赁为主销售为辅的营销策略，保存优质资产，增加稳定性收入，从而在实现资产增长的同时并没有足够的项目现金流入，建设资金回流的时间拉长，因而不得不借助于大量的外部融资，这增加了财务风险。根据公司2012年的统计资料，资金流量及结构分布如下：年度资金流出量22亿，其中自有资金提供50%，另外的50%全部由新增融资提供。从总量上来看，工程建设支出12亿元，大约相当于整个年度融资量，工程建设的投入高度依赖外源融资资金，自有资金提供不足的现状使得项目开发贷款的审批和审批后的投放受到影响，公司运营对外部资金过于依赖，从而防范市场风险的能力较弱。

内源融资资金过少带来的另一个影响就是评价公司偿债能力的重要指标——资产负债率偏高。在没有外部权益性融资注入资金的背景下，内源融资体量过小，公司的开发建设资金缺口必须依靠外部债务方式取得，使得资产负债率逐年上升并居高不下，利息负担过重，财务风险增大。如果不打破这一融资格局，不对公司资本结构进行调整，这种状况将会持续下去，并最终对公司的再融资能力产生影响。

(三)长期融资比例较低，短期融资比例较高

2010年以前国家的货币政策及银监会对短期流动资金贷款的用途监管均较为宽松，周转灵活且利率优惠的短期流动资金贷款能够满足公司对资金的全部需求，中长期贷款量微乎其微。2010年，随着国家一系列政策规定的出台，银监对贷款资金投放的审批要求愈来愈严格，对贷后资金用途监管力度不断加强。2008年——2012年，在公司贷款总量翻了四番的同时，贷款利率上升为一年期基准利率，中长期贷款比例也逐步调整上升至30%。虽然进行了短期和中长期融资结构的调整，但在短期信贷资金大量留存并逐年递增的前提下，中长期贷款的占比增长缓慢。项目建设资金中有相当部分来源于短期流动资金贷款，形成短贷长投，长短错配的状况。短期贷款比重过高在一定程度上会降低融资成本，但其周转频繁的特点增加了财务风险和经营风险，在国家严厉的宏观调控下随时可能出现现金短缺，这对企业稳健经营极为不利。

从目前情况看，房产行业在未来较长时间仍有可能受制于各项宏观政策调控，根据自身规模实力和抵御风险的能力，采取不同对策，合理配置资源，优化公司融资结构，对公司的长期发展将有着深远的意义。

二、优化融资结构的对策

(一)增加内源融资，加大股权融资力度，降低资产负债率

资产负债率是国资委考核其下属国有企业的一个重要经济指标，目前上级集团对公司这一指标的红线要求为80%，公司近年来资产负债率居高不下，改善这一指标的途径需要从增加内源融资和股权融资两方面入手。内源融资不需要对外支付利息，不发生融资费用，使得内源融资的成本远低于外源融资，而且内源融资也是西方发达国家企业首选的融资方式。股权融资既可以通过上级公司增资扩股方式，也可以采用公司自有资本与外部资本市场的结合。公司经过多年的精心经营和资本积累，区域内的土地均以远低于市价的成本进行了锁定，投资收益率远高于市场平均水平。鉴于此，建议对于这块区域的开发可保持原来的资本结构，保留既得收益并实现利益最大化。对于公司向区外延伸拓展项目，如果项目本身通过市场运作，那么可采取联合开发，引入战略投资者，组建项目公司。这一方面解决了项目对资金的需求，另一方面有利于分散企业风险，更重要的是通过引进专业机构和高端品牌，扩大社会效应，在项目带来经济收益的同时也有助于提升公司形象，产生巨大的社会效益。

(二)采用项目参建、垫支承包施工、项目供应链融资方式，减少自有资金的垫付

对于为客户定制的项目可采取项目参建方式，减少自有资金的支付。垫支承包施工则指在项目施工建设过程中，发包人的工程建设资金暂由承包人以其自有资金进行垫资，待工程完全施工结束或施工比例达到相互约定的条件后，再由发包人按相关约定向承包人支付工程价款。这种方式可以达到资金延迟支付、节约资金成本、减少资金周转压力的效果。项目供应链融资是基于融资机构对项目的审批及与施工单位之间应收账款的确认，对项目供应链商户发放融资。这种融资方式可以有效解决供应琏商户融资难的困境，同时延长公司工程款项支付期限，供应链融资到期，公司以项目贷款或自有资金对接。在关键时点（如年末等）可以通过供应链融资的方式降低融资总额，从而降低资产负债率。

(三)拓展多种直接融资渠道，增加长期融资产品比例

针对公司经营特点和资产状况，可以进行诸如:股权质押贷款、发行企业债券、发行短期融资券等直接融资，目前公司在这几方面已进行了尝试。在长期融资方面也采用了项目开发贷款、经营性物业贷款等长期融资产品。目前，无论是直接融资还是长期融资，在总融资量中体量偏小。未来在上述产品的基础上可以进一步延伸至如发行中期票据（永续中票）、定向票据，进行并购贷款、资产证券化，寻求产业基金发展道路。这样可扩大融资渠道，从以债务融资为主转为股权融资，在融资方式上与同业先进水平接轨。

(四)谨慎把控扩张规模及扩张速度，提高自有资金比例，改善企业现金流

公司在历经近三十年的发展壮大后进入了良性运营，资产回报率较高。在未来良好的预期下，公司又将进入二次成长期，待建项目多、建设节奏紧凑，资金投入需求量大，同时公司未来战略发展也需要充沛的资金作为坚强的后盾和有力的保障。在公司以较高负债方式运营时，如果项目资金不能尽快回收，将促使公司资金琏加速紧张。无论从宏观还是从微观的角度对公司经营规模的扩张和发展速度进行审慎把控，都需要在合理分配租售比例、优化资产结构、合理配置资源、提高自有资金积累能力上探求新的思路，从根本上改善现金流量不足的问题。

随着近几年国家对房地产行业的宏观调控，整个行业形势仍然严竣。在公司大规模的资金需求与可持续发展之间寻求平衡点，是本文的意义所在。财务部门应该根据公司总体战略，制定优化融资战略，从资金上保证各项子战略得以落地。随着直接融资和间接融资、短期融资和长期融资、股权融资和债权融资等多种融资方式的均衡发展，未来公司的融资结构必将形成多元化格局，在资金短缺和融资成本中寻求平衡，实现资金管理的科学化。

[1]朱莉.房地产上市公司融资结构与投资行为关系探讨[J].现代经济信息,2010(17)

[2]萧嘉倩.我国房地产上市公司融资行为研究[J].知识经济，2010(12)