并购不同阶段的财务风险分析

黄世英　张煦

摘要：企业并购作为企业资本经营和产业运作的主要形式之一，直接影响着企业的未来发展走向。本文主要对企业并购在不同阶段所面临的财务风险作以分析和探讨，以期为企业今后的并购活动提供良好参考和借鉴。

关键词：并购 财务风险 分析

对企业而言，其出现并购行为的直接原因为寻求自身更好的发展，企业可以通过并购扩大市场份额，提高行业竞争力，进而提升企业知名度，获得超额利润。然而并购并非易事，企业在并购的不同阶段会面临不同的风险，如若不能准确的意识和处理这些风险，则容易导致并购失败。

自19世纪至今，全球共发生过五次大规模的并购活动，很多企业纷纷卷入到并购风暴中，中国也不例外。然而，据调查显示，企业并购的失败率高达50%到80%，其中因整合导致并购失败的比率为50%，原因主要是并購方在整合过程中没有完善的执行计划，考虑不周所造成。而其他方面则是因为盲目并购、文化冲突而导致并购失败。所以对于当今社会各企业而言，研究如何认识、合理处理并购各阶段所隐藏的风险对于并购的成功与否起着至关重要的作用。

1 并购前期准备阶段

企业在并购的前期阶段，主要是寻找并了解目标企业，为自身更好的发展寻找着力点。在这一阶段，由于企业对目标企业调查研究不充分，所获信息与真实信息有偏差，导致高估目标企业未来获利能力，进而导致并购失败。所以，企业在并购初期，应妥善处置以下几点风险。

1.1 财务分析风险 企业在并购准备阶段，首先要对目标企业进行完善的财务分析。财务分析的目的主要有两个，一是对被收购方自身财务状况和财务实力的分析考察；二是判断被收购方利害相关者的财务状况及财务实力。通过具体分析，可知目标企业和收购方是否有互补优势是否可以为收购方获取超额利润，促进其提高核心竞争力。具体可以从三个方面入手：

1.1.1 运营运能力分析。企业的营运能力在一定程度上决定着企业的偿债能力及获利能力，是财务分析的核心。通过分析营运能力的各项指标，充分了解企业的经营运行能力，企业资金运营周转的情况，企业对经济资源管理，运用效率的高低。了解被收购方资产有无虚增，应收账款是否可以收回，存货跌价准备是否足额计提等问题，防止因营运能力不足带来的风险。

1.1.2 偿债能力分析。对于长期偿债能力，主要考虑被收购方偿还债务本金及支付债务利息的能力，合理确定资产负债率、产权比率、已获利息倍数、长期资产适合率。而对于短期偿债能力，通过考察目标企业应收账款及存货的质量应收账款及存货周转速度等因素对短期偿债能力指标的影响，避免因资金闲置浪费和企业资源调配和不合理所造成的风险。

1.1.3 盈利能力分析。企业可以通过盈利能力分析指标来观察其在不同发展阶段的盈利情况，同时计算出各时期盈利目标的完成情况，避免出现因盈利能力不足而导致财务亏损的情况。

1.2 信息不对称风险 所谓信息不对称风险，就是指企业在并购过程中，收购方与目标公司的股东和管理层的信息不相对应，出现了不对称的情况，直接影响了其并购活动的顺利开展。具体而言，信息不对称风险主要表现在以下几个方面：

1.2.1 缺乏对企业实际盈利情况的深入了解。当前，尽管各企业每年均会按期披露财务报告，以便使外界及时了解其财务管理情况。但大量上市公司财务造假案表明，上市公司财务造假已成为一种普遍现象。因此，企业要想顺利完成企业并购任务，实现预期目标，就必须深入了解目标公司的实际盈利情况，并多方了解其盈利渠道。

1.2.2 对企业的资产质量认识不到位。在实际并购中，为更好地了解对方的发展实力，收购方常常需要了解和掌握对方的资产质量。一般地，收购方通常会通过财务报表来分析企业的资产质量。但这种资产质量评价和认识方法存在一定的局限性，容易高估或低估对方的资产质量，引发信息不对称风险事故。

1.2.3对企业的或有事项不清楚。在实际经营过程中，企业经常会将一些本应公开的或有事项人为隐藏起来，以有效提高其利润率。这一做法无形中增大了收购方的收购风险。多数情况下，很多收购方都是在收购完成后才发现目标企业存在或有事项隐藏情况。因此，企业应通过系统调研来提升对目标企业的判断，从而减少信息不对称所带来的风险。

1.3 决策风险 决策风险，顾名思义就是发生在收购决策环节的企业并购风险。具体来说，主要体现在以下几个方面：

1.3.1 并购的目标行业选择不当。这一并购失误在并购过程中出现几率较高。这种并购失误的产生原因为收购方对目标企业的内外资源情况了解不足。有些企业喜欢把朝阳产业作为并购的目标，却不了解所谓的朝阳，夕阳只是一个相对的概念。从赢利的角度考虑，赢利能力强的企业不一定有高的科技含量，一些高科技含量的企业也未必能赚到钱。所以企业需要从投资回报的角度慎重选择并购行业。

1.3.2 并购的时机选择不当。一个企业选择并购的时间点不同，可能相应的成本也会相差很多。如果被收购方本身是一个有潜力的企业，但若并购时机选择不当，企业的投资往往也不能带来切实的回报。

1.3.3 并购的路线选择不当。并购主要有两条路线，一是高成本收购好公司，二是低成本收购差公司。选择前者，收购方要有能够挽留和鼓励被收购方优秀管理者的能力；选择后者，收购方可能会因不善管理而无法获得超额利益。因此，只有从战略源头上仔细计划并购路线，风险才可能降低。

2 并购策略设计实施阶段

前期工作准备结束后，并购进入到具体实施环节。在这一阶段，企业应注重研究收购细节，例如：收购价格过高，预期收益可能低于收购成本；价格过低，收购可能没有意义；若并购方融资困难，则会引发企业财务危机，资金链条断裂等严重后果。所以，详细设计规划具体的实施方案对降低此阶段的各种风险有积极的作用。

2.1 定价风险 收购公司的收购价格定位决定收购方是否有必要进行收购。所以当一家公司决定是否要对另一家公司进行收购决策时，首先要确定它所愿意支付的溢价水平，然后与可预测的增值额相比较。当收购所产生的增值额超过收购价格的溢价时，收购方的股东才能从中获益，收购才有价值。如果收购成本过高，那么收购失败的可能性越大。只有在细节上力求完美，回归战略，才能减少此过程的风险。

2.2 融资风险 企业在整个并购过程中常因资金筹集方式不合理导致自身出现财务风险，即并购融资风险。目前，我国公司并购外部资金筹集的渠道很少，一是由于《股票发行与交易管理暂行条例》中规定：“任何金融机构不得为股票交易提供贷款”所以企业无法通过银行贷款取得二级市场并购资金；二是由于企业债务发行审批严格且繁琐，还没有为公司并购发行债券的先例，三是由于股票发行实行制度审批制。所以企业在并购的执行阶段通常会导致自身的财务结构发生变化。企业需要改变融资渠道，不断加大金融创新，新的金融工具的衍生，组建专门从事公司并购业务的投资银行，为公司提供专业的并购融资服务和专业策划。目前，一些国际型大中企业为了减少并购环节中的现金支出，常会通过吸收合并的方式进行并购，成效显著。

2.3 股权收购风险 首先，管理者在收购股权时，容易出现签约主体错误的问题。在股权收购时，股权出让方应是目标公司的股东，但在实际操作中，管理者有时会与非相关方签约，造成签约主体错误，由此导致的问题会构成协议在法律上全部无效。如果因此股权出让方后悔，不再出让股权，则收购方为收购所投入的时间，精力和经济上都会承受巨大的损失。其次，受让的股权有瑕疵。根据《公司法》的规定，如果股东出现经济纠纷或其他类型的法律问题，则其现有公司股权可能会被司法机关依法查封并冻结。一旦股权被冻结，则持有该部分股权的收购方就无法进行收购。最后，受让程序欠缺。法律规定，一方公司在出让股权时，另一方有优先购买权。因此，在收购公司合同，章程规定其他股东有优先受让权的情况下，未经其他股东声明放弃优先受让权，管理者收购股权行为无效。所以若收购股权的程序有所欠缺，将产生收购风险。

2.4 产权收購风险 收购方通过收购非公司制企业的产权而实现对目标企业的控制。管理者在进行产权收购时，容易受到政府的干预，政府会向管理者布置购买企业的任务，并同企业签订收购合同，从而造成签约主体错误。在产权收购的过程中有可能因收购的产权权属不明确，未经有效确认等情况造成受让的产权有瑕疵。如果企业未经产权界定就直接收购企业，最终引发纠纷或造成收购无效则是不可避免的。另外，在国有企业产权转让时，为了保证国有资产不流失，在涉及相关资产转让时，必须经过国有资产管理部门评估立项和国有资产管理部门批准，否则转让无效。同时，在收购国有企业完成后，应将企业改制为有限责任公司，否则收购不成立。

2.5 资产收购风险 资产收购产生的风险是指管理者收购原公司或企业的部分具有独立生产，经营功能的资产，如收购企业的某项机械设备。在进行收购时，企业常因以下两方面原因引发收购风险事故。其一是签约主体错误 管理者收购企业资产时，签约主体必须是出让资产的公司或企业。但由于管理者在收购资产行为完成后，出让资产的公司或企业并未注销，只是将原公司或企业的实物性资产换成收购方支付的现金或其他实物性资产。因此，在收购方资产收购完毕进行经营后，管理者需和出让方的公司或企业签订资产出让合同。其二是受让资产有瑕疵 目标企业可能因自身的需要而设定抵押，已经抵押的资产，其处分权受到限制，因此在抵押期间资产不得转让，如果收购方持有此类资产的话，会给公司带来相应的财务风险及损失。

3 并购过渡整合阶段

并购完成后，企业往往会根据实际需求进行一系列的整合工作，例如文化整合、人力资源整合、资金技术整合等等。根据上文可知，由整合原因导致并购行为失败的比率为50%，远高于其他任何已知原因。而在各种整合行为中，财务整合尤为重要。只有双方在财务上协调一致，建立完善的财务制度体系，注重财务管理的作用，才能更好的实现协同效应。否则，财务整合的失败定会成为日后导致企业破产的导火索之一。财务整合风险是并购过渡整合阶段的主要风险。对于企业财务而言，并购本身需要大量的资金，并购决策会对企业资金规模和结构产生重要的影响，所以若要整合成功，首先，并购方要具备一套有效的财务制度体系；其次，通过分析对方财务所提供的信息，更好的对目标企业实施有效控制，只有这样，企业才会获得超额的利益，实现其内部资源的合理配置，并购的目的才能达到。

4 结论

企业在并购过程中所面临的各种财务风险不容小觑。对于如何降低风险所带来的危害，我有三点建议：首先，企业应对被收购方进行充分的调查研究，对目标行业进行充分的市场分析。所谓“知己知彼，百战不殆”，尽可能全方位的掌握对方的消息资料，目前的经营状况，才是良好并购的开端；其次，注重整合各因素的重要性。整合是并购能否成功的关键，企业需要制定一套完整详细的整合计划（包括人力资源、财务、企业文化等各方面），对比分析双方企业在各方面的优势劣势，从而达到互补的并购目的；最后，建立健全企业内部财务制度，规范财务人员，努力创造良好的工作环境。企业只有意识并处理好各阶段潜在的各种风险，并购的成功率才会增加，才能真正体现并购的意义所在。

参考文献：

[1]余颖，江咏，袁敏捷.战略并购：管理风险的三大原则[M].北京：经济科学出版社，2004.

[2]谢佩苓.企业购并概论[M].华东师范大学出版社，1998.

[3]宋冬林，金成晓.企业并购-契约权利重组与资本市场运作[M].吉林大学出版社，2001.