新常态下的经济金融趋势

杨涛

新常态下的经济金融趋势

杨涛

中央经济工作会议把“新常态”定位为“当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑”，并进一步提出“关键是保持稳增长和调结构之间平衡”，对此我们可以重点从经济结构、金融服务、货币政策几个层面来加以深入剖析。

新常态下的结构优化需重新认识

无论从何种角度来解释当前所谓的经济“新常态”，都可以看到一点，就是经过了转轨活力迸发的“少年期”、后发追赶的“青年期”，当前的中国经济可能逐渐进入了步伐适度放慢的“中青年期”。

对于任何经济体来说，都难以长期保持高速“运动节奏”，尤其是我国这样的大型经济体。正如人的运动量并非越大越好，运动过量可使机体免疫功能受到损害，影响健康。有鉴于此，政策层不断强调经济转型，当然这要经历困难与阵痛，尤其是在投资驱动模式短期内难以调整的背景下。但是，结构优化不一定仅从产业的角度来看，而是可以从多种线索入手，尽可能推动“没有水分的经济增长”。

例如，国民经济核算体系SNA2008统计新标准，强调无形财富对一国经济发展更趋重要。美国在2013年应用了这一标准之后，将研发投入和娱乐、文学、艺术产业的支出等原本纳入成本的部分，都作为产出进行核算，从而使得GDP增长了几个百分点。据统计2013年我国R&D经费支出11906亿元，占国内生产总值的2.09%，国家统计局目前已经初步完成新的国民经济核算修订方案，可以预见R&D将对GDP规模和增速增加都会有所贡献。在追求有质量的增长水平下，增速下滑并非就是“世界末日”，如果能够在结构上加以优化、夯实基础，同样是有价值的增长。

这也表现在可持续发展、绿色发展和低碳经济等方面，虽然近年来更加重视对高污染、高能耗的遏制，但可持续发展的命题仍然没有上升到应有高度，直到严重雾霾终于使得人们更加警醒。如果这样持续下去，即便带来更多的产出和收入，那么也只能换来健康损害和生活状态的恶化。因此，需要从源头上予以着手，适当“慢下来”多思考，正如与其大力推动严重缺位的医疗医药服务，还不如从减少空气、水、食品等的污染上来。

再到财政方面，首先就政府财力看，2013年全国财政收入12.9万亿元，2014年前11个月我国财政收入就已经达到129595亿元，再看国库的政府存款在2014年11月底还有4.54万亿元，去年同期只有4.19万亿元，显然还要回到年底“突击花钱”的低效模式上。虽然这些要归因于预算制度问题，但是考虑到政府还有基金性收入、债务性收入，这就表明起码作为一个经济主体，整个政府公共部门的现金流管理效率极低。直观地看，三分之一的资金没有真正“花出去”，现在政府功能似乎也运作“好好的”。与其非要这样“受累”地集中和分配社会资源，能否进行大规模“减税”来“藏富于民”？这些都值得我们深入思考和探讨。

总之，新常态需要新认识，需要摒弃“求大求强”与“数量规模说话”，更关注结构、功能、稳健，关注经济社会生活中的价值内涵与“小而美”。

新常态下的金融功能需重构

当前似乎“做大做强”金融形成了各方共识，但什么是“强”金融却需商榷。过去人们常用戈德史密斯的金融深化指标来衡量，如用金融资产/GDP来反映金融相关率。但是现在这些数量型指标似乎不太适用了，如2014年三季度末，我国仅银行的境内外本外币资产总额已达167.9万亿元，就全国金融机构资产来说，无论是绝对额还是与GDP相比，在全世界都属于领先者了。但是却存在严重的结构性矛盾，金融的服务功能还是严重不足，在小微、居民、农村等领域的金融支持在全球都相对落后。在“宇宙第一大行”工行带领金融“巨无霸”高歌前进时，我们究竟需要怎样“强”的金融，值得大家重新辨析。

应该说，在经济“新常态”下，金融体系的服务功能应该更加强调“缺什么补什么”的思路。当金融体系的“高大上”仍然居于主流，在小微企业、居民的金融需求仍难以得到有效满足，因此我们并不需要金融改革与创新带来更多“大而全”的机构，而更需要其满足“小而美”的特征。究其原因，一是因为小微领域是最典型的普惠金融，也是当前我国金融体系发展中的最大“短板”，无论是小微企业融资，还是居民财富管理、消费金融服务等，都亟需支持；二是我国的技术创新最缺少的是自下而上的“草根创新”，而草根企业和个人的创新，又需要多元化的小微金融支持；三是随着产业升级与经济结构优化，与大工业、大企业相应的金融体系已经逐渐不适应需要，先进制造业和服务业变得愈加重要，而小企业将来逐渐成为解决就业的主体，这也需要包括融资、投资、支付、风险管理等在内的小微金融服务，成为与经济转型相配套的新型金融体系的核心。

总的来看，金融改革既需要从全局和长远视角来把握，更需要改变“大金融”的规模扩张思路，而是更加关注和应对“小金融”的具体问题。大处着眼，小处着手，这才是重树金融改革思路的形象写照。

新常态下的货币政策需“内在稳定器”

中央经济工作会议还提出：“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”、“货币政策要更加注重松紧适度”。我们认为，这是为了保持政策的持续性，避免大冒进。与此同时，“积极”和“稳健”的内涵也在发生动态调整。

早在2014年初的政府工作报告中，李克强总理就指出“2014年货币政策保持松紧适度，适时适度预调微调”。这次提出“更加注重松紧适度”，则意味着更强烈的相机抉择倾向，表明2015年的国内外形势和预期面临较大不确定性，因此要根据情况变化做出更加灵活的货币政策调整。例如，若是经济增长的稳定性下降，则“松紧适度”的货币政策就会倾向于稍“松”一点。

据我们观察，2015年，中国经济运行面临较为严重的下行压力下，通货膨胀突破目标上限的压力较小，同时通货紧缩的风险在上升。要继续贯彻“稳中求进”的总思路，在货币政策调控过程中可能需要出台一些刺激力度有所强化的措施。当然，这不是说要采取宽松或者是适度宽松的货币政策，只是说相比2014年的‘微刺激’力度要有所增强。具体来看，央行可能会综合运用针对性的定向宽松政策，加上传统货币工具（如降低利率和存款准备金率），从而有效注入流动性。与此同时，货币政策的关注重心可能从短期金融稳定逐渐转向长期金融稳定。

从根本上说，降准和降息等措施更着眼于短期数量或价格冲击，而当前我国货币政策亟需的则是有助于稳定预期的内在稳定器。在政府政策设计中，能够自动稳定经济的机制被称为内在稳定器。例如，财政政策中的内在稳定器，是指财政制度中存在的能够自动减轻需求波动对经济运行的冲击和经济波动的机制，包括自动改变的累进税收制度、失业补助和其他福利支付等。

在货币政策运行中，诸如利率走廊之类的设计则可以承担类似功能。虽然存款准备金制度和政策在我国仍然占据重要地位，但这与以存款准备金为基础条件的“利率走廊”调控政策并不矛盾。相反，从理论上来说，可能还会提高“利率走廊”政策的效果，这是因为央行可以通过控制货币乘数来调控货币供应量和改变货币需求曲线。实际上，面对如2013年6月25日“钱荒”这样的流动性冲击，央行可以从支付清算机制入手，构建相应的“内在稳定器”。如许多研究认为，在央行的大额支付系统中，可尝试把隔夜自动质押融资利率和超额准备金利率分别作为利率走廊调控区间的上下限，进而把握好公开市场操作与“利率走廊”之间的关系，主要由“利率走廊”来稳定短期市场利率，这将有利于“熨平”流动性大幅波动，并且促使货币政策由数量型向价格型调控进行转变，也进一步提升了支付系统在货币政策操作中的重要地位。

近年来央行已经在进行这方面的尝试，如通过创设常备借贷便利（SLF）等工具组合，体现出希望借此发挥常备借贷便利利率作为货币市场利率走廊上限的功能。可以看到，由于国际收支、外汇储备的波动，当前货币政策价格调控转型也遭遇多种挑战，成功的利率走廊机制需要更理性的商业银行行为、独立的货币政策选择、稳定的公开市场操作等，也需要在短期利率与中长期利率之间形成合力联系与预期。这些都给货币当局带来挑战，但无论如何，在新常态条件下全面刺激并不可行，货币政策需要更灵活且有针对性，对此，构建持续稳定、相对透明的内在稳定器，重要性似乎应高于传统的短期逆周期调控政策。

作者为中国社会科学院金融所研究员