“新三板” 挂牌经济后果研究

刘凌

摘要：新三板试点的扩大给众多中小企业开辟了一条绿色融资通道，成功挂牌新三板为企业带来了诸多便利和新的发展空间，但是新三板挂牌相关的的各种风险需积极识别和管理。企业须依据自身发展阶段与财务状况，谨慎衡量挂牌之路的收益与风险，作出充分有效的准备工作和应对措施，对企业成功挂牌新三板及挂牌后的高效融资和持久发展具有重要意义。

关键词：新三板 挂牌公司 收益 风险 融资

中小企业融资难是一个公认的问题，我国的社会资金使用分配上存在不合理，这一问题也尤其突出。2013年6月19日，国务院确定将中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）试点扩大至全国，鼓励创新、创业型中小企业融资发展。“新三板“的试点扩大，给众多处于成长期的中小企业开辟了一条绿色融资通道，很大程度上缓解了中小企业融资难题。

自2014年1月24日新三板扩容至全国的“挂牌首班车”至3月22日，已新增302家企业在全国中小企业股份转让系统成功挂牌。众多企业对新三板趋之若鹜，因挂牌新三板所带来的融资等便利，同时企业也须顺利完成股改、规范企业财务税务，承受挂牌的各项成本及风险，这些经济后果对相对脆弱的中小企业而言，带来的究竟是机遇还是挑战？

一、挂牌新三板的有利后果

（一）股份合法转让、股权流动性增强

新三板为挂牌的中小企业提供了合法转让的平台，依据《全国中小企业股份转让系统股票转让细则（试行）》，股票可以采取做市转让方式、协议转让方式、竞价转让方式之一进行转让。新三板放宽了股票限售规定，挂牌公司新增股份无强制性限售规定也改善了市场流动性。目前，随着新三板交易支持平台的建设加快和日益完善，新三板普通股票协议转让和做市转让将逐步实现，以及未来可能开通的“转板绿色通道”：新三板挂牌公司直接存量上市登陆主板、中小板和创业板，股票转让将愈加便利，新三板股份的流动性也会日益增强。

（二）公司估值提高、融资能力增强

新三板挂牌公司股份的流动性较挂牌前有了显著提高，依据流动性价值理论，进入流通领域与交易过程中的股票资产，因其买卖的灵活性与便利，赋予资产持有者一种自由出售的选择权，使其能够在不确定性环境中相机抉择出售资产以获取期望收益。股票资产因其流动性而提供给持有者的这种能够产生预期收益的权利也增加了股权原有的价值，使其获得了流动性溢价，故而新三板挂牌公司及股权的估值水平较挂牌前会有明显提升。且随着挂牌过程中及之后企业信息披露将更为充分，相应降低企业代理成本。同时，挂牌公司更容易受到风投、PE等股权投资机构的关注和提升估值。企业及股东的股票可以在资本市场中以较高的价格进行流通，实现资产增值，提高股权融资能力。

挂牌后，公司股权估值显著提升，不仅会提升股权融资能力，债权融资能力也得到了极大改善。银行对挂牌公司的认知度和重视度明显提高，且对公司的信用评估有很大提升，因此，愿意提供贷款的银行数量增加，银行提供的信贷额度提高，公司也更容易以较低利率获得商业银行贷款，同时，还有一些银行为新三板企业划出了专项信贷资金。除了间接债权融资，公司可以在全国性场外市场、银行间市场通过可转债、中小企业私募债、企业债券、中期票据、集合票据、短期融资券等方式进行债券融资，为企业债权融资扩宽了渠道。面对多种融资渠道可供选择，股东可以避免在高速发展的初期低价稀释股权而利用债务融资，也可以通过合理选择筹资方式优化公司资本结构。

（三）资金支持充裕、发展创新持续

挂牌后企业获得较充裕的资金支持，得以持续投入研发先进技术，保持细分行业中的领先地位；新项目、新产品的开发、生产及销售也可得到支持，扩大企业优势领域，分散企业内部投资风险；对一些技术进步接近极限的行业，公司可以延伸至上下游产品，扩大产值；借助新三板市场，通过兼并收购、资产重组等方式加速发展、壮大规模。

早期挂牌的北京九恒星科技股份有限公司于2010年定向发行450万股，购买深圳思凯公司100%的股权，经过资产整合、壮大发展，目前企业年度净利润已超过3000万元。在顺利挂牌之后，企业借助资本市场实现转型的契机已经到来。

（四）制度逐步完善、规范程度提升

中小企业在公司治理、财务税收、业务合同等方面普遍存在一定的不规范问题。挂牌过程中在券商、律师事务所、会计师事务所等专业中介机构的介入下，企业可以明晰股份权属、初步建立起现代企业治理和管理机制及完善财务核算等制度，以保护股东权益、提高管理效率并保障资金安全；挂牌后在主办券商的持续督导和证监会及全国股份转让系统的监管下规范运营。因此可有效提升规范程度，有利于企业的长期稳定发展。

（五）认知程度提高、广告效应显著

能够在新三板挂牌的公司是在全国性场外市场公开转让的证监会统一监管的非上市公众公司，能提升企业形象和认知度，增强宣传效应、提升品牌形象，在进行市场拓展、取得客户信任、提高公众认知及获取政府支持方面都更为容易。挂牌后吸引的众多投资机构为公司带来很多很不错的客户资源。尤其是行业内首家挂牌公司，提升企业的行业声誉及广告效果更为显著。

（六）员工信心提振、凝聚力增强

挂牌后公司估值水平上升且可公开转让，员工股权激励的吸引力和可行性大大增加，企业能够吸引和留住优秀人才；确定挂牌目标及挂牌后带来的各种发展机会本身对企业及员工也有着激励作用，增强了公司凝聚力。

（七）享受财政补贴、地方政策优惠

企业在新三板挂牌，当地政府一般会对此提供财政补贴，补贴幅度由几十万至几百万，极大地降低了企业的改制成本和挂牌成本。政府补贴力度大的地区，园区企业甚至可以实现“零成本”改制和挂牌。例如泉州市政府出台《关于推动非上市企业进入场外市场挂牌融资工作的若干意见》，符合条件的挂牌后备企业在全国股份转让系统成功挂牌，市政府给予40万元资金奖励。

除了财政支持，一些地方政府为挂牌企业的发展提供政策优惠。例如，有些高科技园区对于新三板挂牌企业优先提供土地指标，企业在当地政府系统中享有绿色通道等。

二、挂牌新三板的风险因素

新三板挂牌并非一帆风顺，积极识别和管理面临的各种风险，对企业费成功挂牌及挂牌之后的持续稳定发展具有重要意义。

（一）财务风险

新三板挂牌过程中，企业需向券商以及相关律师事务所、会计事务所支付几十到几百万的服务费用，占用了规模较小的民营企业大量宝贵的流动资金，期初不菲的成本投入对企业融资前的发展有着巨大的压力。挂牌之后，企业每年需要增加接受券商持续督导的费用，审计标准的提升将提高会计事务所的收费，法律咨询等其他服务也可能随着企业性质的变化涨价。

新增的成本对于因资金紧张需要挂牌融资的中小企业而言无疑是雪上加霜，可能导致其资金链更为紧张，影响企业的偿债能力和正常运营；对于盈利基数较小的中小企业，这些费用支出可能会成为净利润由正转负的最后一击，使财务数据显示出不容乐观的局面，挂牌后的融资和企业形象也可能受到影响。

（二）监管风险

挂牌企业受到证监会的统一监管及券商的持续督导，企业的各项制度及业务活动受到了更为严格的监管，违规行为带来的隐性成本与处罚风险更大。

今年就有两家新三板公司因为信披违规受到监管层警示。新三板已对两公司采取了出具警示函、要求提交书面承诺的自律监管措施；对上述挂牌公司及中介机构的违规行为已记录在行为记录档案等。这无疑会给挂牌公司带来不好声誉影响，也可能进一步影响企业的产品销售，降低企业股权的估价及流动性。

在股改之前，公司的财务管理要求不严，纳税也不十分规范，而一旦走上了挂牌之路，企业过去税负上的漏洞就需要悉数补齐；在成为公众公司之后，为达到规定标准，企业在税务和员工的“五险一金”等支出增长也更加明显。

（三）信息传播风险

挂牌公司更为严格的信息披露制度，新闻媒体对公司的关注度也会极大增加，使公司的很多信息都暴露在竞争对手的面前，也对企业商业秘密及关键技术保护工作产生一定的挑战。如《全国中小企业股份转让系统挂牌公司半年度报告内容与格式指引（试行）》中要求“尤其应说明行业的发展情况、市场竞争、产品或服务重大变化与调整、重要研发项目的进展、核心团队与关键技术的变化、供应商和客户的变化、销售渠道变动、成本结构、收入模式变动、季节性、周期性特征等对于经营的影响情况”等，这些信息的披露对保持企业经营和技术等方面的独特性产生了影响。

（四）社会责任风险

挂牌企业已经成为了公众企业，社会及媒体等对挂牌公司社会责任的履行情况给予了更多的关注，若企业在社区的福利、环境保护、公益事业和公益捐赠等社会责任方面未尽到义务或者处理不当，都可能造成企业股价异常波动。如浙江晶科能源“污染门”事件之后，其在纽交所的股价一日内下跌28%。2008年万科在汶川地震当日及时捐赠220万，但事后王石的博客撰文表示“万科捐款200万是合适的”等言论，却引发了网友强烈不满，万科的股价在六日内大跌12%。

（五）资金利用风险

在取得融资资金后，挂牌企业能否有效利用资金，投向新的技术研发、产品生产或者项目建设以获得高回报？如果资金利用不善，可能会对企业的盈利、现金流以及之后的融资、股份转让等产生不利影响，产生资金利用风险。一些上市公司IPO募集资金到位后，并没有明确的资金利用方向，而将大量资金投入理财产品，引起了不良的社会反映，对其股价产生了不利影响，正面临资金利用风险。

（六）流动性风险

新三板平台股份的流动性尚不如创业板、中小板等场内交易市场，挂牌后的融资及股份流通并非十分容易。有些企业挂牌后尚无一笔股份转让交易，目前共有挂牌企业六百余家，而近期每日平均成交金额仅不足两百万。交易系统因市场情况和风险防控的要求，对个人投资者的准入标准提高到“名下前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上”。新三板的股份流动性尚存在短板，企业挂牌后也可能面临融资和股权转让不理想的风险。

（七）价值低估风险

由于新三板门槛较低，也无硬性企业盈利及规模等要求，导致挂牌企业良莠不齐。优质企业和一些经营状况并不理想的企业“同台竞技”，有可能会拉低优质企业在吸引融资时得到的估值水平，产生价值低估的风险。

总之，挂牌新三板的门槛虽然较上市大大降低，为企业带来了诸多便利，也带来了新的发展空间，但是企业要为此付出的代价并不小，新三板挂牌相关的的各种风险需要企业积极识别和管理。这些代价和风险可能会在短期内对企业的经营产生困扰，也可能成为企业成长的动力。

企业须依据自身发展目标与财务状况，谨慎衡量挂牌之路的收益与风险，作出充分有效的准备工作和应对措施，为企业成功挂牌新三板及挂牌后的高效融资和持久发展奠定良好基础。

参考文献：

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