中国上市公司再融资现状与国际比较

摘要：本文分析了中国上市公司再融资的总体规模，研究了上市公司再融资选择方式的特征，将中国上市公司股权再融资的方式进行了国际比较，得出了中国上市公司股权再融资方式从单一配股转变为增发和配股并存以及具有股权融资偏好和增发偏好的初步研究结论。

关键词：上市公司 股权再融资 国际比较

中国上市公司再融资按照再融资规模由大到小排序，分别为拟增发、转债以及配股，这也是中国上市公司再融资所采用的主要三种方式。1998年以前，中国上市公司的再融资方式主要以配股为主。1998年以后，增发融资的方式逐渐增多。2002年以后，主要的股权再融资方式已由增发融资变成了配股融资。

1 中国上市公司再融资现状

1.1 上市公司再融资的总体规模

通过对2000-2007年上市公司再融资量与总融资量的数据分析，我们可以看出波动性是这一时期的主要特点。2000-2007年我国股权再融资的发展状况见表1。

对上表数据进行分析我们可以发现，2001年再融资额为636.64亿元，相比于2000年的707.46亿元，有所下降，总筹资额中的股权再融资额比例从47.25%上升为53.88%。中国上市公司再融资总额2002至2005年的数据分别为275亿元、194.14亿元、273.15亿元、281.39亿元，融资总额连续四年偏少。究其原因有两点：

一是2002-2005年我国再融资暴露出许多问题。

二是2002-2005年中国股市低迷，股民投资热情受挫。2005年融资规模的小幅度回升，是由于当年股权融资政策的改变，证临会暂停了当年新股的发行，值得关注的是2005年股权再筹资额占股权筹资额的比例为83.22%。2006-2007年，中国股市迎来了举世瞩目的大牛市，我国上市公司再融资活动变得更加频繁，2006年我国上市公司股权再融资总额为2005年的302.56%，2007年再融资规模更是达到了3078亿元，与2000-2006年的再融资总和3219.2亿元相比，仅仅少了141.2亿元。以上数据表明，中国上市公司股权再融资规模大，占股权筹资总额的50%以上。

1.2 上市公司再融资的选择方式及其具有的特征

自有资金积累和银行信贷是20世纪90年代以来中国企业主要的融资方式。近年来，随着政策的完善、市场的发展、股民群体的壮大，上市公司越来越倾向于通过股权来进行融资了。

通过对表2的数据进行分析，我们可以看出，2006年中国上市公司在中国证券市场筹资总额为2423.66亿元，2007年就迅速增加到了7728.81亿元，1993～2007年的筹资总额为18912.24亿元。1993-2007年的配股、增发合计额为7834.87亿元，在融资总额中的比例为41%。我国从1993年开始采用股权再融资方式筹集资金以来，再融资额占筹资总额的比例在35%至50%的区间内变动，总体而言，再融资额所占比例比较大。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。综合分析，中国上市公司股权再融资增长趋势明显，这也说明了中国上市公司股权再融资偏好明显。

由于政策对中国上市公司再融资方式的限制，1998年以前中国上市公司仅采用配股进行再融资。1998年后，增发这种新的融资方式开始出现，增发规模逐年增长。究其原因，一方面是增发不受发行数量的限制，另一方面增发比配股融资的方式实施的条件要求要低。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。其后增发规模越来越大，并伴随着“弃配转增”等现象的出现。从总体来看，2005～2007年增发的规模远远大于配股，增发规模一直不断扩大。本文认为，中国上市公司的再融资方式并不像有的学者所认为的那样存在着受政策影响的配股偏好，而是随着市场的发展，中国上市公司的“增发偏好”表现的越来越明显了。（见图1）

2 中国上市公司股权再融资方式与国际比较

我国上市公司在融资时表现出了强烈的股权融资偏好，这与啄食理论相悖。啄食理论认为上市公司在进行融资时应内源先于外源；而当需要外部融资时，债务先于股权。

通过对表3的分析，我们可以得出，1958～1984年间，美国、日本、法国和英国的直接融资比例分别为14.55%、14.27%、16.40%、11.60%，内部融资占融资总额比例分别为69.40%、41.03%、42.10%、71.55%。发达国家，特别是西方国家，内源融资比例都较高，英国、美国大于50%，法国、日本大于40%。从直接融资占总融资额的比重来分析，他们都没有达到17%，通过证券市场的直接融资方式所占比例都较小。国外的融资方式选择是符合啄食理论，即内源先于外源，即使在使用外源融资方式进行融资时，间接融资方式也是会被首先考虑的，股权再融资这种直接融资方式融资比例较小，使用次数也较少。中国上市公司偏好增发这种融资方式，较少采用内源融资，这与广泛采用内源融资的其他发达国家企业有着明显差别。

通过对表4数据的分析我们可以得出，在外源融资比例上，除日本为56%之外，法国、英国、德国、美国、加拿大和意大利分别为35%、49%、33%、23%、42%和33%，外源融资所占比例并不高，内源融资所占比例较大。从股权融资占外源融资的比例来分析，除法国为61%外，国际上其他国家股权融资占外源融资的比例都较小，美国更是为-34%。以上数据说明，美国的上市公司在20世纪90年代不仅主要通过债权来进行融资，而且还从资本市场上回购了一部分已上市的股票。中国上市公司外源融资中76%都为股权融资，股权融资偏好十分明显。中国上市公司的融资偏好与传统融资理论存在着明显的差异，这与中国目前的税收制度不合理、上市公司的监管不科学，债券市场发展滞后具有较大的相关性。

综合以上分析，我国上市公司总体而言，存在着明显的股权融资偏好，而在股权再融资的方式中又有着强烈的增发融资偏好，再融资规模处于较高水平。国外上市公司融资偏好基本符合啄食顺序理论，内源融资所占比例较大，在外部融资中股权再融资方式较少被采用，较多采用债券融资。中国上市公司再融资方式与国际存在着较大差异，具体而言，中国上市公司再融资具有以下两个特征：

2.1 股权再融资方式从单一配股向增发和配股并存转变

我国上市公司在2002年以前，无论是再融资次数还是金额，配股都占据着绝对的主导地位。我国从1998年开始实行增发新股的筹资方式，此后，增发规模逐年增加。2002年后，增发筹资规模一直高于配股融资额，配股和增发方式的并用为我国证券市场的发展完善做出了重要贡献。

2.2 中国上市公司具有股权融资偏好和增发偏好

西方国家上市公司再融资顺序是内源优先于外源，债权优先于股权，符合经典的融资顺序理论，而中国上市公司的再融资顺序是外源优先于内源，股权优先于债权。通过分析中国上市公司再融资方式的变迁发展过程，我们清楚的看到了股权再融资一直处于首要的位置。伴随着中国资本市场的发展，增发新股逐渐取代配股成为了中国上市公司的首选。我国在2002年在政策上抬高了上市公司增发新股的门槛，导致紧接着的几年增发规模有所缩小。特别是2004年后，我国上市公司的增发规模迅速扩大，反映了上市公司的增发偏好迅速增强。

参考文献：

[1]姜程.我国上市公司股权再融资行为分析[D].西南财经大学，2007年.

[2]管征.上市公司股权再融资[M].社会科学出版社，2005年.

[3]李俊英.中国上市公司股权再融资方式研究[D].中南民族大学，2009年.

作者简介：李俊英（1979-），女，湖北宜昌人，土家族，讲师，研究方向：财务管理。endprint

摘要：本文分析了中国上市公司再融资的总体规模，研究了上市公司再融资选择方式的特征，将中国上市公司股权再融资的方式进行了国际比较，得出了中国上市公司股权再融资方式从单一配股转变为增发和配股并存以及具有股权融资偏好和增发偏好的初步研究结论。

关键词：上市公司 股权再融资 国际比较

中国上市公司再融资按照再融资规模由大到小排序，分别为拟增发、转债以及配股，这也是中国上市公司再融资所采用的主要三种方式。1998年以前，中国上市公司的再融资方式主要以配股为主。1998年以后，增发融资的方式逐渐增多。2002年以后，主要的股权再融资方式已由增发融资变成了配股融资。

1 中国上市公司再融资现状

1.1 上市公司再融资的总体规模

通过对2000-2007年上市公司再融资量与总融资量的数据分析，我们可以看出波动性是这一时期的主要特点。2000-2007年我国股权再融资的发展状况见表1。

对上表数据进行分析我们可以发现，2001年再融资额为636.64亿元，相比于2000年的707.46亿元，有所下降，总筹资额中的股权再融资额比例从47.25%上升为53.88%。中国上市公司再融资总额2002至2005年的数据分别为275亿元、194.14亿元、273.15亿元、281.39亿元，融资总额连续四年偏少。究其原因有两点：

一是2002-2005年我国再融资暴露出许多问题。

二是2002-2005年中国股市低迷，股民投资热情受挫。2005年融资规模的小幅度回升，是由于当年股权融资政策的改变，证临会暂停了当年新股的发行，值得关注的是2005年股权再筹资额占股权筹资额的比例为83.22%。2006-2007年，中国股市迎来了举世瞩目的大牛市，我国上市公司再融资活动变得更加频繁，2006年我国上市公司股权再融资总额为2005年的302.56%，2007年再融资规模更是达到了3078亿元，与2000-2006年的再融资总和3219.2亿元相比，仅仅少了141.2亿元。以上数据表明，中国上市公司股权再融资规模大，占股权筹资总额的50%以上。

1.2 上市公司再融资的选择方式及其具有的特征

自有资金积累和银行信贷是20世纪90年代以来中国企业主要的融资方式。近年来，随着政策的完善、市场的发展、股民群体的壮大，上市公司越来越倾向于通过股权来进行融资了。

通过对表2的数据进行分析，我们可以看出，2006年中国上市公司在中国证券市场筹资总额为2423.66亿元，2007年就迅速增加到了7728.81亿元，1993～2007年的筹资总额为18912.24亿元。1993-2007年的配股、增发合计额为7834.87亿元，在融资总额中的比例为41%。我国从1993年开始采用股权再融资方式筹集资金以来，再融资额占筹资总额的比例在35%至50%的区间内变动，总体而言，再融资额所占比例比较大。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。综合分析，中国上市公司股权再融资增长趋势明显，这也说明了中国上市公司股权再融资偏好明显。

由于政策对中国上市公司再融资方式的限制，1998年以前中国上市公司仅采用配股进行再融资。1998年后，增发这种新的融资方式开始出现，增发规模逐年增长。究其原因，一方面是增发不受发行数量的限制，另一方面增发比配股融资的方式实施的条件要求要低。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。其后增发规模越来越大，并伴随着“弃配转增”等现象的出现。从总体来看，2005～2007年增发的规模远远大于配股，增发规模一直不断扩大。本文认为，中国上市公司的再融资方式并不像有的学者所认为的那样存在着受政策影响的配股偏好，而是随着市场的发展，中国上市公司的“增发偏好”表现的越来越明显了。（见图1）

2 中国上市公司股权再融资方式与国际比较

我国上市公司在融资时表现出了强烈的股权融资偏好，这与啄食理论相悖。啄食理论认为上市公司在进行融资时应内源先于外源；而当需要外部融资时，债务先于股权。

通过对表3的分析，我们可以得出，1958～1984年间，美国、日本、法国和英国的直接融资比例分别为14.55%、14.27%、16.40%、11.60%，内部融资占融资总额比例分别为69.40%、41.03%、42.10%、71.55%。发达国家，特别是西方国家，内源融资比例都较高，英国、美国大于50%，法国、日本大于40%。从直接融资占总融资额的比重来分析，他们都没有达到17%，通过证券市场的直接融资方式所占比例都较小。国外的融资方式选择是符合啄食理论，即内源先于外源，即使在使用外源融资方式进行融资时，间接融资方式也是会被首先考虑的，股权再融资这种直接融资方式融资比例较小，使用次数也较少。中国上市公司偏好增发这种融资方式，较少采用内源融资，这与广泛采用内源融资的其他发达国家企业有着明显差别。

通过对表4数据的分析我们可以得出，在外源融资比例上，除日本为56%之外，法国、英国、德国、美国、加拿大和意大利分别为35%、49%、33%、23%、42%和33%，外源融资所占比例并不高，内源融资所占比例较大。从股权融资占外源融资的比例来分析，除法国为61%外，国际上其他国家股权融资占外源融资的比例都较小，美国更是为-34%。以上数据说明，美国的上市公司在20世纪90年代不仅主要通过债权来进行融资，而且还从资本市场上回购了一部分已上市的股票。中国上市公司外源融资中76%都为股权融资，股权融资偏好十分明显。中国上市公司的融资偏好与传统融资理论存在着明显的差异，这与中国目前的税收制度不合理、上市公司的监管不科学，债券市场发展滞后具有较大的相关性。

综合以上分析，我国上市公司总体而言，存在着明显的股权融资偏好，而在股权再融资的方式中又有着强烈的增发融资偏好，再融资规模处于较高水平。国外上市公司融资偏好基本符合啄食顺序理论，内源融资所占比例较大，在外部融资中股权再融资方式较少被采用，较多采用债券融资。中国上市公司再融资方式与国际存在着较大差异，具体而言，中国上市公司再融资具有以下两个特征：

2.1 股权再融资方式从单一配股向增发和配股并存转变

我国上市公司在2002年以前，无论是再融资次数还是金额，配股都占据着绝对的主导地位。我国从1998年开始实行增发新股的筹资方式，此后，增发规模逐年增加。2002年后，增发筹资规模一直高于配股融资额，配股和增发方式的并用为我国证券市场的发展完善做出了重要贡献。

2.2 中国上市公司具有股权融资偏好和增发偏好

西方国家上市公司再融资顺序是内源优先于外源，债权优先于股权，符合经典的融资顺序理论，而中国上市公司的再融资顺序是外源优先于内源，股权优先于债权。通过分析中国上市公司再融资方式的变迁发展过程，我们清楚的看到了股权再融资一直处于首要的位置。伴随着中国资本市场的发展，增发新股逐渐取代配股成为了中国上市公司的首选。我国在2002年在政策上抬高了上市公司增发新股的门槛，导致紧接着的几年增发规模有所缩小。特别是2004年后，我国上市公司的增发规模迅速扩大，反映了上市公司的增发偏好迅速增强。

参考文献：

[1]姜程.我国上市公司股权再融资行为分析[D].西南财经大学，2007年.

[2]管征.上市公司股权再融资[M].社会科学出版社，2005年.

[3]李俊英.中国上市公司股权再融资方式研究[D].中南民族大学，2009年.

作者简介：李俊英（1979-），女，湖北宜昌人，土家族，讲师，研究方向：财务管理。endprint

摘要：本文分析了中国上市公司再融资的总体规模，研究了上市公司再融资选择方式的特征，将中国上市公司股权再融资的方式进行了国际比较，得出了中国上市公司股权再融资方式从单一配股转变为增发和配股并存以及具有股权融资偏好和增发偏好的初步研究结论。

关键词：上市公司 股权再融资 国际比较

中国上市公司再融资按照再融资规模由大到小排序，分别为拟增发、转债以及配股，这也是中国上市公司再融资所采用的主要三种方式。1998年以前，中国上市公司的再融资方式主要以配股为主。1998年以后，增发融资的方式逐渐增多。2002年以后，主要的股权再融资方式已由增发融资变成了配股融资。

1 中国上市公司再融资现状

1.1 上市公司再融资的总体规模

通过对2000-2007年上市公司再融资量与总融资量的数据分析，我们可以看出波动性是这一时期的主要特点。2000-2007年我国股权再融资的发展状况见表1。

对上表数据进行分析我们可以发现，2001年再融资额为636.64亿元，相比于2000年的707.46亿元，有所下降，总筹资额中的股权再融资额比例从47.25%上升为53.88%。中国上市公司再融资总额2002至2005年的数据分别为275亿元、194.14亿元、273.15亿元、281.39亿元，融资总额连续四年偏少。究其原因有两点：

一是2002-2005年我国再融资暴露出许多问题。

二是2002-2005年中国股市低迷，股民投资热情受挫。2005年融资规模的小幅度回升，是由于当年股权融资政策的改变，证临会暂停了当年新股的发行，值得关注的是2005年股权再筹资额占股权筹资额的比例为83.22%。2006-2007年，中国股市迎来了举世瞩目的大牛市，我国上市公司再融资活动变得更加频繁，2006年我国上市公司股权再融资总额为2005年的302.56%，2007年再融资规模更是达到了3078亿元，与2000-2006年的再融资总和3219.2亿元相比，仅仅少了141.2亿元。以上数据表明，中国上市公司股权再融资规模大，占股权筹资总额的50%以上。

1.2 上市公司再融资的选择方式及其具有的特征

自有资金积累和银行信贷是20世纪90年代以来中国企业主要的融资方式。近年来，随着政策的完善、市场的发展、股民群体的壮大，上市公司越来越倾向于通过股权来进行融资了。

通过对表2的数据进行分析，我们可以看出，2006年中国上市公司在中国证券市场筹资总额为2423.66亿元，2007年就迅速增加到了7728.81亿元，1993～2007年的筹资总额为18912.24亿元。1993-2007年的配股、增发合计额为7834.87亿元，在融资总额中的比例为41%。我国从1993年开始采用股权再融资方式筹集资金以来，再融资额占筹资总额的比例在35%至50%的区间内变动，总体而言，再融资额所占比例比较大。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。综合分析，中国上市公司股权再融资增长趋势明显，这也说明了中国上市公司股权再融资偏好明显。

由于政策对中国上市公司再融资方式的限制，1998年以前中国上市公司仅采用配股进行再融资。1998年后，增发这种新的融资方式开始出现，增发规模逐年增长。究其原因，一方面是增发不受发行数量的限制，另一方面增发比配股融资的方式实施的条件要求要低。2002年，我国抬高了增发再融资的门槛，调整了再融资政策，增发规模在紧接着的两年出现了小幅回落。其后增发规模越来越大，并伴随着“弃配转增”等现象的出现。从总体来看，2005～2007年增发的规模远远大于配股，增发规模一直不断扩大。本文认为，中国上市公司的再融资方式并不像有的学者所认为的那样存在着受政策影响的配股偏好，而是随着市场的发展，中国上市公司的“增发偏好”表现的越来越明显了。（见图1）

2 中国上市公司股权再融资方式与国际比较

我国上市公司在融资时表现出了强烈的股权融资偏好，这与啄食理论相悖。啄食理论认为上市公司在进行融资时应内源先于外源；而当需要外部融资时，债务先于股权。

通过对表3的分析，我们可以得出，1958～1984年间，美国、日本、法国和英国的直接融资比例分别为14.55%、14.27%、16.40%、11.60%，内部融资占融资总额比例分别为69.40%、41.03%、42.10%、71.55%。发达国家，特别是西方国家，内源融资比例都较高，英国、美国大于50%，法国、日本大于40%。从直接融资占总融资额的比重来分析，他们都没有达到17%，通过证券市场的直接融资方式所占比例都较小。国外的融资方式选择是符合啄食理论，即内源先于外源，即使在使用外源融资方式进行融资时，间接融资方式也是会被首先考虑的，股权再融资这种直接融资方式融资比例较小，使用次数也较少。中国上市公司偏好增发这种融资方式，较少采用内源融资，这与广泛采用内源融资的其他发达国家企业有着明显差别。

通过对表4数据的分析我们可以得出，在外源融资比例上，除日本为56%之外，法国、英国、德国、美国、加拿大和意大利分别为35%、49%、33%、23%、42%和33%，外源融资所占比例并不高，内源融资所占比例较大。从股权融资占外源融资的比例来分析，除法国为61%外，国际上其他国家股权融资占外源融资的比例都较小，美国更是为-34%。以上数据说明，美国的上市公司在20世纪90年代不仅主要通过债权来进行融资，而且还从资本市场上回购了一部分已上市的股票。中国上市公司外源融资中76%都为股权融资，股权融资偏好十分明显。中国上市公司的融资偏好与传统融资理论存在着明显的差异，这与中国目前的税收制度不合理、上市公司的监管不科学，债券市场发展滞后具有较大的相关性。

综合以上分析，我国上市公司总体而言，存在着明显的股权融资偏好，而在股权再融资的方式中又有着强烈的增发融资偏好，再融资规模处于较高水平。国外上市公司融资偏好基本符合啄食顺序理论，内源融资所占比例较大，在外部融资中股权再融资方式较少被采用，较多采用债券融资。中国上市公司再融资方式与国际存在着较大差异，具体而言，中国上市公司再融资具有以下两个特征：

2.1 股权再融资方式从单一配股向增发和配股并存转变

我国上市公司在2002年以前，无论是再融资次数还是金额，配股都占据着绝对的主导地位。我国从1998年开始实行增发新股的筹资方式，此后，增发规模逐年增加。2002年后，增发筹资规模一直高于配股融资额，配股和增发方式的并用为我国证券市场的发展完善做出了重要贡献。

2.2 中国上市公司具有股权融资偏好和增发偏好

西方国家上市公司再融资顺序是内源优先于外源，债权优先于股权，符合经典的融资顺序理论，而中国上市公司的再融资顺序是外源优先于内源，股权优先于债权。通过分析中国上市公司再融资方式的变迁发展过程，我们清楚的看到了股权再融资一直处于首要的位置。伴随着中国资本市场的发展，增发新股逐渐取代配股成为了中国上市公司的首选。我国在2002年在政策上抬高了上市公司增发新股的门槛，导致紧接着的几年增发规模有所缩小。特别是2004年后，我国上市公司的增发规模迅速扩大，反映了上市公司的增发偏好迅速增强。

参考文献：

[1]姜程.我国上市公司股权再融资行为分析[D].西南财经大学，2007年.

[2]管征.上市公司股权再融资[M].社会科学出版社，2005年.

[3]李俊英.中国上市公司股权再融资方式研究[D].中南民族大学，2009年.

作者简介：李俊英（1979-），女，湖北宜昌人，土家族，讲师，研究方向：财务管理。endprint