铜价反弹带来缓冲机遇，再生铜行业需加大回收力度

文 / 宝城期货金融研究所 程小勇

二季度，再生铜行业效应出现一些转机，尽管产出并没有大幅增长，但是销售利润在铜价反弹的驱动下有所改善。一方面，在经济下行压力的驱动下，“稳增长”的政策不断出台，包括基建投资、保障房和铁路等财政支出加大和央行定向宽松的货币政策双重“微刺激”的驱动，国内经济出现企稳迹象。而宽松的政策反过来又刺激铜的投机需求增加。

二季度为季节性消费旺季，国内冶炼厂出口铜、以及部分贸易商配合海外红风筝基金通过现货囤货，拉高现货升水，买入远月的方式不断展期套利，使得铜供应出现阶段性紧张。另一方面，在铜金融化趋势越来越加重的情况下，以铜为载体的融资贸易和套利交易成为主导市场结构的主要因素。因此，铜逆价差的结构使铜价在库存被锁定的情况下，无视供应过剩的供需结构在高位震荡，融资交易和套利交易使铜价波动率不断收敛。

然而，再生铜行业面临原材料供应不足、投入产出比不高、生产工艺相对落后，以及企业融资环境较为严峻等一系列问题的现状并没有因此而改变。幸运的是，政府对循环经济和再生资源行业政策扶持力度不断加强，利好政策频出，包括减轻税负、规范废料回收体系和发放补贴等等。

可见，再生铜行业需要提高生产工艺，改变落后的手工作坊式经营，借助政策扶持来实现“强强联合”和“优势互补”，并需要加大资源回收力度，减少对进口废铜的依赖。此外，在中国经济转型的情况下，铜消费增速放缓。因此，再生铜行业需要提高产品附加值，提高工艺技术、降低成本或实现产品上下游一体化规模经营，不能再依赖铜价上涨来带动效益的增长。

一、再生铜效益略微好转得益于铜价反弹

1. 废铜对精铜的消费替代略有增加

从废铜和精铜价差来看，2014年1～6月上旬，废铜和精铜的价差处于历史波动正常区间的偏高区间，因此存在一定的废铜对精铜的替代消费。由于铜材加工费低迷，导致无氧铜杆的利润下滑，产出受限。其最终结果是，利用再生铜或者废铜直接生产有氧铜杆的利润反而较之利用精炼铜生产的无氧铜杆偏高，从而刺激有氧铜杆的产出略有增加。如图1所示。

2. 铜价反弹刺激废铜进口略有增加

从废铜进口来看，自2013年2月以来，中国废铜进口同比增速一直处于负增长的状态。2013年2月1日起，全国海关开展为期10个月的“绿篱”专项行动，海关重点打击走私国家禁止进口固体废物目录列名的废矿渣、废催化剂、废轮胎、废电池、电子垃圾等工业废物等。在执行“绿篱”行动时，由于进口废料抽查比例提高、有些口岸检验设备不足、通关速度减慢、货物滞留港口额外增加费用等因素导致国内废铜等再生金属的进口数量大幅减少。在海关“绿篱行动”于去年11月份结束后，针对废料进口的“大地女神”行动继续，废铜等废料进口的严格规范常态化。

图1 废铜和精铜价差（广东市场）

图2 中国废铜进口

伴随着铜废料进口的逐渐规范和4月份铜价的反弹，部分废铜进口商加大了对废铜的进口。海关总署公布的数据显示，4月份，中国废铜进口较3月份环比增加4.3%，较去年同期的降幅缩减至5.05%，此前的降幅在10%以上。然而，1～4月份，中国废铜进口累计值依旧较去年同期下降了12.69%，至1192721吨。如图2所示。

二、下半年铜价回归跌势下跌，再生铜需扩大原料保障

1. 再生铜行业困境依旧

首先，废料进口难有保障。一方面，发达国家越发重视再生资源，尽量减少资源外流。在前几年，由于发达国家处理废铜等成本较高，从而倾向于通过发展中国家来实现资源的再生处理。国内废铜贸易商不仅会在议价方面比较融资，而且进口的废铜不会掺假。而如今，发达国家经济不景气，废旧电子、汽车和机电等报废数量减少，而且在压货要价，有时还会掺假，导致铜含量不够，索赔起来既麻烦，又增加了时间成本。另一方面，随着中国周边国家，如印度、日本、韩国等因进口废杂铜门槛较低、政府支持力度较大，使其国际竞争优势凸显，增加了中国进口废杂铜的难度。2013年，广东清远市，乃至我国大部分再生金属企业的进口量大大缩减，而印度、越南、泰国等东南亚国家却伺机大量进口有色金属废料，对方门槛又低，还有补贴，原本进入中国的原料很快流进了这些国家，促进了该行业在这些地区的发展。

其次，我国进口废铜的关税比较高，处于亏损状态。在未核算通关费用之前，大部分品种的进口废金属还仍然是有利可图的，可是一旦加上通关费用，价格就立即形成倒挂。

再次，再生铜企业税负重，融资环境较差。广东清远再生金属行业商会报告中提到，综合企业所交税费，清远市企业所交税费比例占营业额的1.6%～1.7%，而佛山南海等地区的为1.2%～1.3%，平均每吨相差300元。融资方面，由于再生铜企业普遍规模不大，银行对该类企业放贷额度很小，或者更不愿意放贷，企业又缺乏大型精炼铜企业的现金流或者抵押品，所以融资非常困难。

2. 下半年铜价将回归跌势

尽管二季度，在中央“微刺激”政策的扶持下，加之国内大量的铜被融资锁定，铜价出现反弹。然而，下半年铜价将回归跌势，做出判断的依据如下：

（1）国内铜冶炼企业检修结束，减产的产能复产。

国家统计局数据显示，5月份国内精炼铜产量大幅回升，达到61.53万吨，较去年同期增长6.55%，较4月份环比增长5.3%，创下年内单月最高记录。据悉，金川双闪冶炼炉将在6月底复产，预计6月份精炼铜产量还将进一步攀升。

1～5月份，中国精炼铜产量较去年同期增长6.5%，达到287.04万吨。预计2014年上半年中国精炼铜产量有望超过7%，铜矿供应充裕和加工费高企进一步刺激了国内铜冶炼厂的生产积极性。

（2）随着比价修复、铜出口将缩小，转口贸易也将收敛。

据我们跟踪的数据显示，LME铜现货进口到国内，抛售到现货市场，自6月4日开始就可以实现净利润，如果加上现货市场500月左右的升水，那么进口利润可以达到800元/吨的利润。如果以LME铜现货进口抛在国内三个月铜价上面，进口还处于亏损的状态，但较4月份和5月份的亏损2000元/吨以上缩减至800元/吨。从实际情况来看，由于保税区大量铜囤积，进口铜报关的首先是保税区的铜，因此，以现货月抛售相对适合。

（3）进口铜将流向国内市场

鉴于目前保税区同库存高企，对铜价下跌起到缓冲作用。展望下半年，存在两个具有可能性的变动。

第一种可能，保税区铜通过转口贸易流向LME仓库。然而这种变动可能性较低，一方面，铜内外比价修复，从而保税区铜流向LME仓库是亏损的。反观2013年，国内铜流向保税区仓库时的情景，当时LME铜现货溢价达到100美元，而6月份LME铜现货价期货的溢价只有27美元左右；另一方面，LME仓储制度改革会一直投行旗下的交割库以优惠的条件吸引保税区铜库存的流入。

第二种可能，保税区铜库存流向国内市场。从铜融资贸易链来看，未来套利息差的缩减、监管的强化和信用违约事件将共同驱动保税区铜流向国内市场。从6月份最新的数据显示，大约有5万～7万吨的铜陆续报关。对比2013年初同期保税区库存，我们发现，当时保税区铜库存也是慢慢减少，流向国内市场的。

（4）下游消费不乐观

结合全球金属统计局提供的精炼铜产量数据，我们在对比一下CRU和ICSG的数据，综合得出一季度全球精炼铜产量增速4.5%，从而全球铜供应依旧是略超消费。对于下半年，我们认为，全球铜消费增速可能只有2.8%，从而全球消费增长只有3.5%，略低于我们预估的全球精炼铜产量4.5%的增速。

首先，地产行业进入大调整，将波及汽车和家电行业，从而导致多个下游行业铜消费下滑。从中国的铜消费领域来看，最大的消费板块在电力，占整个消费的47%；其次是轻工行业，包括家电、机械、耐用品和五金等，占整个消费的22%；再次是交通领域，占整个消费的16%；还有建筑行业，其对铜消费占的比重为8%。对比历史数据发现，2009年中国房地产投资增速大幅下降，跌至个位数的增长，一度导致空调产量增速连续三个月负增长，而汽车增速也降至个位数甚至负增长的困境。我们研究发现，地产行业深度调整对家电、汽车销售的影响将滞后两个月左右。

其次，在电力行业中，电力输送将是耗铜材最多的一个地方。我国的输电设施一般都是用电线电缆进行的，而电线电缆中的导电体就是用高导电性能的铜材制作而成的。然而，输电网用的最多的是钢铝绞线，再加上电网主干线已布局完毕，输电网对铜消费的拉动有限。

再次，下半年贸易融资规模会大幅下降，从而释放大量的铜。透过融资交易的表现，我们看出融资交易的本质是通过低利率实现利差、价差和息差收益，因此一切的交易基础是低利率和宽松的货币环境。然而，未来随着美元实际利率的上升，海外库存融资、贸易融资交易的资金成本会不断增加，从而削弱融资交易的收益率，从而未来融资交易面临变局，交易模式也会发生很大变化，甚至部分融资交易会消失。

3. 加大国内再生资源回收是王道

尽管，海外废铜进口难以大幅度增长，但通过国内回收将成为再生铜行业原材料的重要保障。随着工业化和城镇化的快速发展，产业结构调整和消费结构逐渐升级，再生资源的蓄积量将大幅上升，“城市矿产”潜在市场很大。

从我国情况看，现年回收处理废旧家电（四机一脑）4000余万台，年更新手机上亿部，2014年，我国将淘汰黄标车和老旧汽车600万辆。2013年，我国汽车保有量突破1.37亿辆，相比2007年的5697万辆，复合增长率高达15.81%。发达国家的汽车报废率 (报废量/保有量)平均为6%。考虑到我国正处于汽车消费的快速增长期，当前的汽车报废率虽然达不到该水平，但按照2013年最新《机动车强制报废标准规定》，载客和载货汽车的使用年限一般为10～15年，那么2000年前后开始使用的汽车已经进入报废期，据此推算，2013年我国的汽车报废量为200万辆左右，未来十年将以年均20%的速度增长。

废旧电子产品回收也大有文章可做。据中国家用电器研究院推算，2011年，主要电器电子产品的实际废弃量，电视机约为2532万台，电冰箱约为868万台，洗衣机约为1264万台，空调器约为141万台，计算机约为2530万台，合计7345万台。此外，每年还有大量的手机、复印机、传真机、打印机等电子产品报废淘汰。

废弃电器电子产品初步拆解后将得到金属和非金属等资源性产品、零部件和危险废物。铁、铜、铝等金属，塑料、玻璃等非金属可以直接作为原料销售或者再加工后外售；零部件可用于再制造，再制造产品可节省成本50%，节能60%，节材 70%；危险废物需交给有关资质单位处置，深度加工后可得到铜、铝等有色金属，金、银等贵金属。如果对拆解物进行深度处理，那么其利用率可达90%以上。总之，中国再生铜行业目前还处于发展的初级阶段，除了部分有核心技术的企业探索出成熟的商业模式外，大多数企业的利润主要来源于政策补贴，部分企业甚至因亏损而长期停产。因此，资源保障和铜产品价格是再生铜行业目前需要面对的风险，在进口废铜逐渐难以满足国内需求之际，加大国内再生资源的回收、实现规模经营是再生铜行业发展的必由之路。