董事会特征与企业绩效关系的研究

赵红云 李芳芳

[摘 要] 在现代公司治理中，所有权与经营权分离使得管理层与股东之间的利益冲突日渐加剧，公司内部治理问题也引起世界范围内的广泛关注。作为公司治理的核心之一，董事会在上市公司治理中的效率如何，是否有效地发挥了其作用，一直是国内外学者研究的重要课题。本文选用2009-2012年山东省沪深两市上市公司的业绩数据和董事会特征数据作为研究样本，从董事会规模、独立董事比例和董事会领导权结构3个方面界定董事会特征，以净资产收益率作为业绩指标，采用回归分析实证研究董事会特征与企业业绩之间的关系，旨在对合理规范董事会治理提供政策建议。

[关键词] 董事会特征；企业绩效；公司治理

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 12. 002

[中图分类号] F276.6 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2014）12- 0006- 03

0 引 言

随着我国证券市场的不断发展，我国上市公司的治理问题已成为理论和实践中关注的焦点。良好的公司治理能够提升企业的绩效水平，董事会作为公司治理的核心，在公司治理中发挥着重要作用，而董事会的特征对董事会作用的发挥有着本质的影响。目前国内外已有很多学者研究董事会特征与企业绩效的关系，但仍没有得出权威的结论，所以，关于两者关系的分歧仍将继续下去。“股东大会中心主义”和“董事会中心主义”的争论，涉及的是公司权利分配的核心问题。“董事会中心主义”理论的提出开辟了公司治理理论研究的新领域，该理论认为股东大会的权利由法律和章程明文规定，除此之外，董事会应该行使所有经营管理公司事务的权利。在股东大会对董事会的外部制衡作用日渐减弱的形势下，“董事会中心主义”的提出无疑是解决公司治理问题的关键。本文通过对民营上市公司董事会特征与公司绩效关系的实证研究，进一步证实了董事会在民营上市公司治理中的核心地位和重要作用，并进一步验证和丰富了“董事会中心主义”理论。

1 文献综述

国外学者Yermack（1996）发现董事会规模与托宾Q值之间存在负相关的凹形曲线关系，开创了实证分析董事会规模与企业绩效关系的先河。Cheng（2008）等研究发现董事会规模变大时，为了得出一致意见，董事会成员之间会不断进行妥协，企业绩效会趋于平稳。Brown和Maloney（1999）的研究表明，独立董事的存在可以带来更多的外部信息和成熟经验，从而可以有效提高董事会的运作效率，降低代理成本。Baliga等（1996）的研究表明，董事长与总经理两职合一与两职分离的企业相比，企业绩效水平不存在显著的差别。Fernandes（2005）通过对葡萄牙的企业研究发现：只有在董事会成员都是内部董事的时候，董事薪酬与公司绩效之间才显现出相关关系。

在国内学者的研究中，于智东（2003）认为董事会规模与企业绩效存在倒“U”型关系。吕长江和王立斌（2004）研究得出董事会规模的奇偶性与企业绩效有相关性。郑国栋（2009）也证实了董事会规模过大或过小都不利于提高公司绩效，董事会规模与公司绩效之间存在着倒U型关系。娄权（2004）通过对独立董事和公司盈余管理间关系的研究发现，一个公司的独立董事在一定程度上能够提高公司盈余的稳定性。唐清泉（2005）对我国上市公司中有着同一职业背景的独立董事与企业绩效关系进行研究，发现没有特定的职业背景的独立董事对企业绩效有正向的影响。于东智 等（2003）研究1997-2000年在沪、深上市的1 088家公司，发现董事长与总经理两职分离或合一并不是影响企业绩效水平的重要因素。李常青（2004）以我国1999-2003年沪市上市公司为研究样本，分别以净资产收益率、每股收益和EVA作为公司业绩指标，发现总经理兼任董事长会降低公司的绩效水平，但总经理兼任董事却不降低公司的绩效水平。何问陶和黄莹（2006）建立了独立董事与公司高管之间的完全信息静态博弈和动态重复博弈两个模型，从博弈的角度分析了独立董事制度失效的原因，并提出了改进建议。

2 理论分析与研究假设

2.1 研究假设

董事会规模与企业绩效。依据资源依赖理论，董事会人员数量越多，企业与外界沟通并获得关键资源的能力越大，增加决策的科学性，减少公司经营风险，而且规模较大的董事会增加了经理层操纵企业业绩的困难，容易控制和监督高管的行为。因此本文提出：

假设1：董事会规模与企业业绩正相关。

独立董事比例与企业绩效。独立董事比例在一定程度上反映了董事会的客观性、专业性和独立性。独立董事的存在可以强化董事会对公司高管的监督，弱化内部人控制所带来的负面影响，并且利于维护中小股东的利益。独立董事比例越高，董事会决策的客观性、专业性和独立性越强。因此本文提出假设2。

假设2：独立董事比例与企业绩效正相关。

董事会领导权结构与企业绩效。由于各国证券市场和治理环境存在差异，对于两职合一问题还没有统一的定论。本文依据代理理论认为，董事长和总经理两职合一意味着公司管理权和控制权没有分离，这会降低董事会的独立性，使得其不能对总经理等管理层进行有效的监督，并且董事会容易受制于总经理，尤其在一些一股独大现象严重的公司，两职合一必然导致公司内部控制失灵，委托代理理论认为董事会应当有一个独立的领导者。因此本文提出假设3。

假设3：董事长和总经理两职合一与企业绩效负相关。

2.2 研究样本和数据来源

本文选取沪深两市中2009-2012年连续存在的山东省A股上市公司为研究对象，收集这些公司研究期间的业绩数据和董事会特征数据，并剔除被ST、PT及*ST的公司，金融类企业和披露数据不完整的公司，共取得73家上市公司的资料。本文的全部数据主要来自国泰安数据库。

2.3 研究变量选择

（1）被解释变量。本文选择净资产收益率（ROE）作为被解释变量。净资产收益率指标是杜邦分析的核心指标，反映了企业自有资本获得收益的能力，是衡量上市公司盈利能力的重要指标，该指标越高，说明企业业绩越好。

（2）解释变量。本文选取董事会规模（BS）、独立董事比例（IDP）和董事会领导权结构（CEO）3个变量作为解释变量。其中，董事会规模用董事会所包括的董事会总人数表示；独立董事比例用独立董事人数占董事会总人数的比例表示；两职合一情况是哑变量，若董事长兼任总经理，CEO=1；否则，CEO=0。

（3）控制变量。本文将企业规模（CS）纳入模型的控制变量中，并以总资产账面价值的自然对数值来衡量。财务杠杆作为企业的重要特征对企业的绩效具有重要影响，本文将财务杠杆（LEVER）作为控制变量之一，并以资产负债率进行衡量。

2.4 模型建立

为了检验前面提出的假设，本文设计了如下回归模型：

ROE=a0+a1BS+a2IDP+a3CEO+β1CS+β2LEVER+ε

式中，a0为常数项；a1、a2、a3、β1、β2为相关回归系数；ε为随机误差项。

3 研究过程及结果分析

3.1 描述性统计

由描述性统计得出：①净资产收益率的最大值为84.82%，最小值为-35.43%，说明企业间业绩差异比较大；平均值为10.09%，说明山东省上市公司的总体盈利能力较好。②董事会规模的最大值15，最小值4，均值9.07，董事会人数在基本在5～19人之间，符合我国《公司法》规定。③从样本公司中可以看出，独立董事的均值为0.37，基本符合我国证监会规定的董事会成员中应当至少包括1/3的独立董事。但研究时发现，仍有个别样本公司的独立董事规模过小，未达到1/3的最低要求，说明上市公司的独立董事制度有待进一步完善。④董事会领导权结构的均值为0.13，说明绝大多数山东省上市公司董事长和总经理两职是分离的。

3.2 回归性分析

根据模型设计的回归公式，本文采用SPSS17.0对采集的数据进行了线性回归分析处理，结果见表1。

注：a. Dependent Variable： ROE

由回归分析结果可以看出，①董事会规模与净资产收益率正相关，但未通过显著性检验。董事会规模与净资产收益率正相关，但不显著，但也并不表明上市公司董事会的规模可以无限扩大。②独立董事比例与净资产收益率负相关，且通过显著性检验，说明独立董事比例与企业绩效负相关，这是因为一方面，我国独立董事制度处于初始的阶段，其作用在短时间内难以充分发挥；另一方面，上市公司可能单纯为了满足法律要求，只注重比例的提高，不注重人员的选拔，独立董事难发挥其作用。③董事长和总经理两职合一与净资产收益率负相关，且通过显著性检验，说明董事长和总经理两职合一与企业绩效负相关。由代理理论认为，两职合一导致公司所有权与经营权分离，董事会不能有效地发挥监督和制约的职能。因此，董事长与总经理两职合一会降低企业的绩效水平。

4 结论与建议

本文选取2009-2012年的山东省沪深两市A股上市公司数据，从董事会特征的角度，实证研究其与企业绩效之间的关系，研究结果表明，董事会特征与企业绩效之间存在一定的关系，研究董事会特征对完善公司治理理论有着重要的意义，而且对于现实经济生活有着重要的指导作用。本文认为稍微增加董事会规模可以拥有更多的资源和机会，拥有不同专业领域的专家，提升企业绩效水平。上市公司应该注重独立董事人员的选拔和制度的建立，保证其独立性，完善独立董事薪酬激励制度，国家也应出台相应的政策，建立独立董事档案，完善独立董事市场。上市公司董事长和总经理应当由不同的人分别担任，增强董事会的独立性。

主要参考文献

[1]李常青，赖建清.董事会特征影响公司绩效吗？[J].金融研究，2004（5）.

[2]邓建平，曾勇，何佳.改制模式影响董事会特征吗？[J].会计研究，2006（11）.

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