试论人民币的对外升值与对内贬值

中央财经大学金融学院 冯 雪

一、人民币“外升内贬”背景

人民币升值或贬值，由汇率直观反映出来。最通俗的表达人民币升值，就是人民币对外的购买力增强，这种升值在国内市场基本无法显示。近几年，随着我国经济持续高速增长，人民币对外升值，对内贬值的状况呈现不断扩大的趋势。我国外汇储备屡创新高，人民币对外升值的倾向持续增大。2005年7月人民币汇率制度改革以来，将盯住单一美元的固定汇率制度改革为实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，一次性对美元升值2%，对美元汇率达到了1美元兑8.11元人民币。随后，人民币一直处在升值之中，2006年、2007年“破8”、“破7”，2008年则迎来“6时代”，达1美元兑6.6227元人民币。据国际清算银行数据显示，2011年 12月人民币名义有效汇率指数为104.79，环比上涨1.25%。至此，人民币名义有效汇率当年累计升幅已达4.95%。人民币实质有效汇率指数为107.97，全年累计升幅为6.12%。2011年全年人民币对美元升值幅度达到5.11%。2012年人民币年初窄幅震荡、年中阶段走贬、年尾迅速转强，人民币汇率整体走势可谓跌宕起伏，双向波动、弹性增强的特征得以充分显现，大致可以分为三个阶段:一是从年初到5月初，人民币兑美元中间价稳中略升，即期汇率则保持窄幅波动，两者较为接近。二是自5月中旬到9月初，人民币中间价和即期汇价双双走软。期间美元兑人民币即期汇价于7月25日创出6.3967的全年高点，随后人民币中间价也在8月16日达到6.3495的全年高位。在这一阶段人民币即期汇价持续弱于中间价。三是9月中旬至年底，人民币汇率中间价和即期汇价重新转强，其中即期汇价升势更为突出，甚至出现了连续十几个交易日触及“涨停”的情况。截至12月26日，2012年人民币兑美元汇率中间价只升值0.10%，而以即期汇价计，人民币对美元的升值幅度则为0.95%，两者均显著低于2013年年初机构的普遍预测。而 2011年全年，人民币中间价升值了5.11%。人民币汇率升值速度重新放缓，即期汇价基本围绕6.23一线窄幅震荡，中间价则运行在6.30附近，两者之间价差仍高达约700个基点。

人民币在国内按购买力计算的价值下降，表现为居民消费品价格指数(CPI)基本上是一路上扬的状态，2006年至 2012年分别为 1.5%、4.8%、5.9%、-0.7%、3.3%、4.1%、2.6%。消费价格指数是度量居民生活消费品和服务价格水平随着时间变动的相对数，综合反映居民购买的生活消费品和服务价格水平的变动情况。从2011年1月起，我国居民消费价格指数开始计算以2010年为对比基期的价格指数序列。对CPI权数构成进行了例行调整，采用新权数计算的11月份CPI同比涨幅为4.225%，环比降幅为0.189%;采用旧权数测算的11月份CPI同比涨幅为4.307%，环比降幅为0.184%。

CPI上扬说明物价上涨，通俗地讲，普遍性的物价上涨，就是通货膨胀。经济学上的通货膨胀是指一国的货币发行量超过了实际的货币需求量所引起的货币贬值。一般而言，通货膨胀是物价上涨的原因，但也有个别情况例外，如投机性炒作造成的个别商品的价格上涨可能不是通货膨胀引起的现象。目前，导致国内通胀的原因主要有两个:一是国内投资拉动造成的货币增发;二是大量外汇储备造成的货币增发。上述影响已经导致我国出现了严重的货币超发问题，通货膨胀形成了人民币对内贬值。

二、人民币“外升内贬”原因分析

(一)人民币对外升值成因分析。

1.国际收支双顺差，外汇储备急剧增加，是人民币对外升值的重要经济因素。我国的贸易顺差已经持续多年保持增长，出口总量远远超过进口总量。因此，出口的减少虽然比进口的增加快，由于出口总量基数大，近年来始终保持贸易顺差。国际收支状况是决定汇率走势的主导因素和直接因素。由此说明汇率是一个影响贸易差额的重要原因，不是唯一的因素。我国贸易收支顺差还因国内高储蓄率支撑和美国等发达国家控制高科技产品对华出口有关。

2.在外贸顺差和人民币升值压力的推动下，我国外汇储备一直处于增长状态。央行数据显示，截至2012年年末，我国外汇储备余额为3.31万亿美元，同比增加约1300亿美元。使国内外汇供大于求，持有外汇比持有人民币实际和预期收益下降，人民币需求上升，在市场供求影响汇率制度下，造成外汇贬值局面。

3.国家经济实力增强，影响汇率变动。改革开放以来，我国经济已经逐步融入到全球分工和市场体系之中，特别是加入WTO以后，对外贸易范围不断扩大，促进经济增长的方式也越来越多样化，经济更是保持了高速增长。《统计公报》显示，2012年我国国内生产总值达到519 322亿元，比上年增长7.8%。相比2011年继续有所回落，仍然明显快于世界主要国家或地区，对世界经济增长的贡献率继续上升。根据国际货币基金组织最新公布的预测数据，2012年世界经济增速预计为3.2%。其中美国为2.3%，欧元区为-0.4%，日本为2.0%。在新兴和发展中经济体中，俄罗斯为3.6%，印度为4.5%，巴西为1.0%，南非为2.3%。我国GDP继美国之后，在国际排序第二位，对世界经济的参与程度和影响力有了显著提高，特别在后金融危机世界主要经济体复苏乏力的情况下，我国对外资吸引力强劲，外汇供大于求，同时导致国内对人民币需求大幅增长。美国次贷危机演变成的金融危机加剧了美国经济不确定性，导致了大量资本外逃，美元大幅贬值，出于利润最大化目的，国际投资机构及投资者改变其资产配置结构，将美元资产转化为人民币，从而推动了人民币的升值。另外，我国经济快速增长，相关贸易伙伴选择人民币作为结算货币，更进一步加大人民币升值压力。

4.以美国为首的世界主要经济体推动人民币升值。根据马歇尔-勒纳条件，只要满足出口商品的需求价格弹性与进口商品的需求价格弹性之和大于1，那么本币贬值就能改善贸易收支。美国实施“弱势美元”政策，力图扭转其国际收支逆差局面。通过施压人民币升值，本币贬值，以阻碍中国商品大规模进入，促使本国商品出口中国，刺激国内就业和经济复苏，减缓本国贸易逆差的增长，减少贸易赤字，造成人民币被动升值。

(二)人民币对内贬值成因分析。

1.国内货币流动性过剩。人民币对内贬值是购买力下降，货币超发导致的。后金融危机整体国民经济过热，投资大幅提高，商业银行信贷大幅增大，使货币供应量进一步增加。国家为保持经济平稳发展，避免人民币过快升值，通过市场以人民币买外汇的方式实施干预，在外汇储备持续增长同时，又推动了人民币流动性过剩，更加推动了物价上涨。

2.房地产成为通货膨胀传导。房地产价格持续上涨，推动了人民币贬值。由于受土地资源约束，房地产价格不断攀升，在流动性过剩情况下，房地产资产价格趋于泡沫化，对通胀产生推波助澜作用。

3.基本生产资料价格带动消费价格上涨。目前，美国正在实行第二轮量化宽松计划，美元指数未来可能会进一步下行，这将导致全球能源、大宗商品价格上升，中国将持续面临输入型通胀压力。同时，我国农产品进出口出现逆差，全球粮食减产，粮食库存下降，国际市场粮食供求关系总体趋紧，粮食价格普遍上涨，直接导致我国农产品价格大幅度上涨。粮食价格不再只由供求决定，货币和资本成为决定因素。直接传导到食品加工、餐饮、旅游等行业，使居民消费价格上涨。

综上所述，人民币对外升值和对内贬值，从相对购买力平价的角度分析，如果国内价格上涨较快，那么货币的相对购买力下降，因此对外国货币就会贬值。人民币对外升值和对内贬值，由于机制传导方面的原因，成正相关现象。

三、人民币“外升内贬”的利与弊

(一)人民币“外升内贬”的有利方面。

人民币升值后增大了币值含金量，有利于降低出口，减少过多消耗国内资源和污染国内环境;有利于增加进口，从国外进口资源性产品和高技术产品;有利于推进国内经济转型，加快经济发展方式转变;有利于优化我国发展的国际环境，减少因人民币汇率过低而引起世界多国贸易逆差问题;有利于人民币走向世界，提高国际信誉，扩大结算范围;有利于减少外贸顺差和外汇储备过高的压力;有利于中国企业到国外投资建厂和重组兼并，增大资本输出和投资实力;有利于我国民众到国外旅游、购物，降低国人去国外留学和创业的成本。

(二)人民币“外升内贬”的不利影响。

人民币升值会使出口品价格上升，对主要利用国内生产要素出口企业，如纺织、机电、轻工企业冲击最大;人民币汇率升值后，持有外汇兑换为人民币在国内消费会有损失;推高资产价格，引发资产泡沫，形成全面通胀隐患，人民币升值预期不改，不断循环增强机制发挥作用，推动国内通货膨胀;人民币升值将严重打击劳动密集型企业出口，使国内一些制造业萎缩;使我国巨额外汇储备面临贬值风险，造成外汇储备损失;不利于我国适时进行外汇制度和汇率制度改革。

人民币对外升值对内贬值使中央银行货币政策操作空间大大缩小。由于流动性过剩以及CPI的不断升高，人民币升值将使我国成为国际“资本洼地”。

四、应对人民币“内升外贬”的建议

(一)继续维持人民币汇率稳定。

打破人民币大幅升值的预期，适度严格的资本项目监管，避免导致过度性升值，控制热钱流入的规模和速度。加强热钱流入监管，控制热钱流入，防范以套汇、套利为目的的国际投机资金大量流入。继续推进汇率和外汇制度改革，发挥市场的基础导向和自动调节作用，增强汇率弹性。按照已公布外汇市场浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节，保持人民币汇率在合理、均衡水平上基本稳定。

(二)努力实现资本市场真正哺育实体产业的功能。

人民币升值，会给我国经济带来巨大的冲击，亦会给金融危机埋下伏笔，必须引导资本市场资金的流向，积极扶持基础产业和高科技产业的资金投放，综合市场化和行政法律手段，维护国家产业安全。完善金融制度，改革结汇制度，逐步由强制结售汇过渡为自愿结售汇制度，改善金融生态环境。扩大境内外币债券市场，拓宽外币持有者投资渠道，减少外汇储备增大的压力。

(三)发挥外汇支持经济发展方式转变作用。

在外汇储备巨大和国内物价上涨前提下，继续降低出口退税率，提高出口关税率，以限制高污染、高耗能产品出口;研究我国外汇储备最优规模动态区间，对汇率和宏观经济政策进行适时、适当调整，并调节外汇储备水平;用外汇投资于新一代信息技术、节能环保、新能源、生物、高端制造、新材料、新能源汽车等战略性新兴产业，推动产业升级，提高国际竞争力;加快社会发展和城镇化建设，投资于第三产业，加快生产性服务业发展;利用国外教学资源，培养国内人才。

(四)解决工资低水平问题。

低水平工资产出的产品出口必然引起贸易失衡，促使本国货币升值。收入分配的最突出问题是收入差距不断扩大。在社会发展到人均GDP在1000～3000美元的时期，是机制的完善期、利益的调整期和矛盾的凸显期。我国的基尼系数在2008年达到高峰0.491之后，近年来逐步回落，2012年下降至0.474，基尼系数通常用来衡量收入分配差异程度，0代表完全公平，1代表完全不公平。党的十八大报告就收入分配改革问题作出安排，要千方百计增加居民收入，深化收入分配制度改革，实现发展成果由人民共享。

(五)适时推进人民币国际化。

随着中国贸易量增加和国际交易结算对人民币需求的增长，中国将逐步取消对人民币国际结算等领域设限障碍，使希望持有和使用人民币的市场主体享有一个公平的平台。人民币要成为国际货币主要取决于:金融市场能不能提供更多的人民币金融产品;投资者能否在远期汇率市场上管理人民币汇率风险。人民币国际化分三步走，周边化—区域化—国际化。先逐步推行人民币在国际贸易中为结算货币，从周边国际贸易开始。可在东盟经济合作框架内逐步谋求货币合作，通过固定各自汇率，对外联合浮动，时机成熟后以人民币为主导，人民币迈向国际货币。

(六)推动出口产品的升级换代，把劳动密集型、污染型的出口产业逐渐淘汰。

外贸出口企业应提高国际竞争力，要尽可能运用各种途径防风险。如在签单时，公司尽可能多地获得预付款，这样付款周期变短，就能减少汇率变动带来的损失。再如人民币远期交易来规避汇率风险。出口企业应尽力争取商品定价权和结算货币选择权，更多利用人民币来计价结算，有条件出口企业积极扩大对外直接投资。

［1］林金冰:《人民币连续升值引发原因猜想》，载于《财新网》，2013年5月3日。

［2］韩文秀:《人民币迈向国际货币》，经济科学出版社2011年版。

［3］史焕平:《人民币外升内贬的成因影响及对策》，载于《发展研究》2008年第12期。

［4］许莲凤:《人民币外升内贬的原因及对我国经济影响》，载于《宏观经济研究》2007年第12期。

［5］王勇:《尽快摆脱人民币外升内贬困局》，载于《证券时报》2010年4月8日。

［6］吴家奇:《人民币“外升内贬”原因、影响及对策》，载于《经济研究参考》2011年第31期。