会计信息质量与债务契约关系研究综述

詹雷+++任永鸿

摘要：会计信息是投资者获得企业财务信息的重要来源，其质量是影响双方信息不对称程度的重要因素，进而对投融资双方都有一定的影响。具体到作为债务融资来源的银行借款和公司债，会计信息质量会影响到企业及其债权人利益。通过文献回顾，梳理了会计信息质量对债务融资方式选择的影响，并进一步分别梳理了会计信息质量对银行借款和公司债契约制定的影响。

关键词：会计信息质量 债务契约 银行借款 公司债

一、引言

随着债务融资方式的丰富，学者们的关注点逐渐从企业资本结构转向债务融资结构。银行借款在企业的债务融资结构中一直占据主导地位，近10年来，平均每个上市公司银行借款占负债总额的比率达到近45%（数据来源：CSMAR数据库）。相较于国外债券市场，中国债券市场起步较晚。但是，在2007年8月14日《公司债发行试点办法》颁布以后，公司债的发行程序更加规范，正在逐渐改善中国债券市场发展不足的局面。根据巨灵数据库可分析，从2007年到2012年，公司债平均每年的发行规模增长率超过100%，且发行公司债的上市公司个数平均每年增长接近200%。这说明公司债正在成为一种重要的债务融资工具，在国内企业的债务结构中占据着越来越重要的位置。

已有的文献已经证明，不仅银行会利用企业的会计信息进行信贷决策（饶艳超和胡奕明，2005；孙铮、李增泉和王景斌，2006；廖秀梅，2007；Dou，2012）；会计信息对债券市场也是有用的（施丹和冯文洁，2012；施丹，2012；施丹，2013）。会计信息作为投资者了解企业财务状况的重要介质，其质量对投资者的利益有重要影响。加强这方面的研究，能够引起投资者的重视，使投资者在使用会计信息的同时关注会计信息的质量，以保护自己的利益；而作为融资方的企业也需要根据自身的会计信息质量水平选择合适的融资方式。银行借款与公司债融资有许多不同之处，如：投融资双方的信息不对称程度、投资者对企业的监管、债务契约的灵活性、再谈判成本等。尤其是银行更有能力获得企业的私有信息，从而减小信息不对称程度及逆向选择的问题。基于两个市场的不同之处，企业在做出债务融资决策时，是否会考虑到自身的信息质量水平？进而，会计信息质量是否会影响到债务契约的制定？会计信息质量对不同的债务契约条款的影响是否相同？本文通过整理会计信息质量对债务融资方式选择和债务契约的影响方面的文献，总结会计信息质量对债务融资决策及契约制定的影响，并进一步比较对公司债券和银行借款契约影响的异同。

二、会计信息质量与债务融资方式的选择

目前，企业的主要债务融资来源是银行借款和公司债。两种债务融资方式各有特点。相较于银行借款，发行公司债需要一定的发行费用、满足《公司债发行试点办法》的条件、发行程序较复杂且灵活性小；但是，企业更容易通过公司债获得长期资金来源以满足其长期投资需求。企业在两者之间进行选择时，会计信息质量会起到一定的作用。

关于银行借款与公司债之间的债务融资决策，有一个重要的观点是信息不对称假设。信息不对称假设认为，企业对于债务融资方式的选择与其信息不对称程度相关（Altunba a等，2010）。信息不对称会导致股东和债权人之间的道德风险，从而引发投资不足或过度投资等问题（Jensen和Meckling ，1976； Myers，1977）。一方面，高质量的会计信息可以减轻信息不对称的程度（Diamond和Verricchia，1991；Leuz和Verricchia，2000；Verricchia，2001），从而减小道德风险；另一方面，相对于分散的债券持有者，银行更有优势监督借款企业的行为以降低道德风险。Diamond（1984a，1991b）认为，信息不对称程度较大的企业更有可能从银行借款。同样地，Easterwood和Kadapakkam（1991）的实证研究也提出了信息不对称对企业在银行借款和公司债融资方式的选择中很可能起着关键作用。Krishnaswami等（1999）进一步发现，如果某个企业拥有其未来盈利能力的有利信息且具有较大程度的信息不对称，则其更多的选择银行借款融资方式。

根据已有文献，结合企业债务融资决策选择的其他影响因素，发行公司债的公司净值较高（Hoshi等，1993）、盈利能力低（Chemmanur和Fulghieri，1994； Krishnaswami等，1999）、信用质量高（Denis和Mihov，2003）、由中央政府控股（Weill和Pessarossi，2011）、发行规模较大（Krishnaswami等，1999）。而向银行借款的公司拥有更多短期债务和成长机会（Altunba a等，2010）、会计信息质量较差（Bharath等，2008）、债券评级位置居中（Diamond，1991； Denis和Mihov，2003）。不难发现，目前对于会计信息质量对债务融资决策影响的研究还比较少。

综上所述，早期的研究中，学者们在信息不对称对债务融资方式选择方面得出了一个基本统一的观点，即信息不对称程度大的企业更倾向于选择银行借款融资。近年来，也有少量研究证实了会计信息质量较差的企业更多地会选择向银行借款。

三、会计信息质量与银行借款契约特征

站在融资者即企业的角度，会计信息质量会在一定程度上影响企业债务融资方式的选择，那么站在投资者的角度来考虑，他们能否识别企业的会计信息质量呢？如果答案是肯定的，投资者会与拥有不同会计信息质量的企业签订不同的债务契约。对于银行借款，契约条款的制定主要体现在利率、期限、担保、抵押、限制性条款等方面。

（一）会计信息质量与银行借款利率

银行借款利率对借款企业具有重要意义，它直接影响到企业的债务融资成本以及企业资本成本。如果企业提供低质量的会计信息，银行在利用会计信息分析企业的偿债能力时就可能存在一定的偏差，银行可能要求更高的利率来弥补高风险。从以有的研究来看，会计信息质量已经体现在借款契约的借款利率中。会计信息质量与借款利率负相关，这在国内外基本已形成一致的结论。endprint

不少学者通过实证研究得出结论，会计稳健性高的企业通过获得较低利率的银行借款而受益（Zhang，2008；Beatty等，2012）。Sengupta（1998）也利用银行借款相关数据，发现信息披露水平高的企业在向银行借款时，享有更低的有效利率，且这种负相关关系在不稳定的市场中更显著。Mazumdar和Sengupta（2005）和Bharath等（2008）再次证明了借款利差与企业的信息披露质量负相关。姚立杰和夏冬林（2009）分析了企业盈余质量与借款成本之间的关系，研究发现盈余质量高的企业可以获得较低成本的借款。胡奕明和唐松莲（2007）进一步发现，被国内“十大”审计会获得较低利率的银行借款。已有研究大都认为财务重述之后，企业的借款利率会显著的增加（Grahama等，2008；Park和Wu，2009；[30]Costello和Wittenberg-Moerman，2010）

（二）会计信息质量与银行借款期限

债务期限越长，企业财务压力越小，而银行将承担更大的风险。因此，对于会计信息质量较差的企业，银行可能给予较短的借款期限，以减小自己的风险。但从已有研究看，会计信息质量与银行借款期限负相关。

Bergeret等（2005）认为在商业贷款中，随着信息不对称程度的减少，企业的贷款期限显著增加。作为减小信息不对称程度和加强管理层监督的一种手段，Grahama等（2008）[29]和Costello和Wittenberg-Moerman（2010）发现，与企业发生财务重述之前相比，发生财务重述后借款期限显著缩短。Bharath等（2008）发现在银行借款中，较高的会计信息质量有助于企业获得更长的债务期限。Wittenberg-Moerman（2009）发现在贷款二级市场上，借贷双方的信息不对称缩短了借款期限。GARC？A-TERUEL等（2010）利用西班牙上市公司的数据，研究发现在银行借款中，盈余质量较低的企业拥有的借款期限较短。[34]虽然国外学者基本认为高质量的会计信息有助于企业获得更长期限的银行借款，然而这一结论并没有在国内得到有效证明。叶志锋，胡玉明和纳超洪（2011）发现银行虽然不能识别企业的盈余管理，但是却给予非标审计意见的企业较严格的债务期限。

（三）会计信息质量与其他银行契约特征

债务契约中除了借款利率和期限，还有担保、抵押和限制性条款等。从已有的研究成果来看，大部分学者认为会计信息质量低的企业更有可能被要求提供担保、抵押，或在债务契约中订立更多的限制性条款。

在会计信息质量与担保关系方面，Grahama等（2008）比较了企业发生财务重述前后的银行借款，发生在财务重述后的借款更有可能被银行要求提供担保。刘浩、彭一浩和张静（2010）通过对上市公司的实证研究发现，会计信息质量高的企业更能够从银行获得信用借款，会计信息质量低的企业更有可能被银行要求提供担保；但是会计信息质量与信用贷款之间的正相关关系在国有股权和金融业市场化程度较低的地区被削弱了。

在会计信息质量与抵押关系方面，早期的一些研究发现抵押贷款更多的运用在信息不对称的企业中（Boot等，1991；Dennis等，2000）。Chen et al（2011）表明会计稳健性与抵押的运用负相关；但是，这种负相关关系在国有借款企业以及从国有银行企业借款的企业中被减弱了。与前述结论相反，Chan和Thakor（1987）却发现会计信息质量高的企业可能承担更多的抵押借款。

会计信息质量与限制性条款关系方面，Costello和Wittenberg-Moerman（2010）发现如果一个公司的财务报告质量低，银行会减少对财务信息的利用，而代之以保护性条款。与发生财务重述前的银行借款相比，发生在财务重述的借款会有更多的限制性条款（Grahama等，2008；[29]Costello和Wittenberg-Moerman，2010）。

四、会计信息质量与公司债契约特征

相较于银行借款，公司债较少提供抵押或担保，所以较少有研究涉及会计信息质量对抵押和担保的影响。从目前的研究情况来看，会计信息质量与公司债契约条款的研究主要集中在债券利率，也有部分研究涉及债券期限及限制性条款。

（一）会计信息质量与债券成本

研究发现，信息披露质量高的企业有着较低的信用利差（Yu，2005；Bharath等，2008）。沈宜庆（2009）的实证结果也显示年报的自愿性披露环境越高，企业发行公司债的增额举债成本越低，但是这种结果在高风险组的企业中并不显著。此外，一些学者用债券评级作为债券成本的代理变量也得出了相同的结论。 Ahmed等（2002）发现财务报告稳健性高的企业有很好的信用评级，Ashbaugh等（2006）也认为债券评级与盈余质量正相关。朱松（2013）进一步从审计质量、会计稳健性和盈余波动性三个角度发现企业的会计信息质量越高，信用评级将越高。

（二）会计信息质量与其他债券契约特征

会计信息质量与债券期限关系方面，Bharath等（2008）实证分析发现在债券中，会计信息质量与债券期限没有关系。会计信息质量与限制性条款关系方面，Nikolaev（2008）的研究结果表明，提供更加稳健的财务报告的企业更有可能在契约中设立限制性条款。但是，Chava等 （2010）认为股利支付政策限制性条款更有可能在会计信息质量差的企业中运用。

在会计信息质量与债券利率方面，会计信息质量与债券利率负相关，这与银行借款契约的相关研究结论一致。而在会计信息质量与借款期限、限制性条款等关系的研究结论却与银行借款契约有较大的差别：在银行借款方面，大部分学者认为会计信息质量与银行借款期限正相关，与担保、抵押、限制性条款等其他债务契约特征成负相关关系；在公司债契约方面，少量研究证明在国外债券市场上，会计信息质量对公司债期限没有关系，且可能与限制性条款呈正相关关系。endprint

五、评述

通过文献回顾，目前比较一致的结论有，会计信息质量差的企业更倾向于向银行借款。投资者能在一定程度上识别会计信息质量并体现在债务契约中，但是这种体现在银行借款契约和公司债契约中并不完全相同。在银行借款契约和公司债契约中，会计信息质量与借款利率负相关。但是，国外学者关于会计信息质量与银行借款期限正相关关系的结论未在债券市场及国内银行借款中得到证实；会计信息质量低的企业更有可能被要求提供担保、抵押，或在银行借款契约中订立更多的限制性条款，但是会计信息质量高的企业却在债券契约中被订立更多的限制性条款。

一方面，会计信息质量代理变量的选择较多，如会计稳健性、财务重述、盈余质量等，这使我们可以从不同的角度研究会计信息质量对债务契约的影响；但不同的代理变量反映了会计信息质量的某一方面，较难从整体上把握会计信息质量对债务契约的影响，而且学者们在银行能否识别企业的盈余管理等一些问题上没有达成一致结论也有可能是由于会计信息质量代理变量不同引起的。另一方面，国外对于会计信息质量与债务契约关系的研究更早也更多，但国内外的债券市场有一定的差别，国外某些研究结论还没有在国内得到验证。

从目前的研究状况来看，国内对会计信息质量与公司债的研究比较少，国外的已有研究结论是否同样在国内适用还需要更多的检验。尤其是现在国家大力发展债券市场，而大部分企业并没有充分利用公司债的风险分散功能，因而加强对债券市场的研究显得尤为重要。具体来讲，未来的研究可在以下几个方面展开：

（一）会计信息质量对债务融资决策的影响

目前国外研究信息不对称对债务融资决策的影响的文献已有不少，而直接从会计信息角度来研究还不是很多，尤其是国内对这方面的研究更少，因而这方面的文献亟待丰富。

（二）会计信息质量对债务期限的影响

从已整理的文献中可以看出，虽然国外研究会计信息质量对银行借款期限影响的较多，但是国外的研究结论在国内的适用性有待验证；同时，研究对债券借款期限影响的文献很少，这给我们提供了很好的研究课题。

（三）会计信息质量对公司债契约特征的影响

会计信息质量对银行借款契约影响的文献比较多，而对公司债契约影响的文献却很少，而且已有的文献也主要集中在国外，随着我国债券市场的发展，加强这方面的研究在理论上和实践上都有重要意义。

（四）会计信息质量对银行借款和公司债的不同影响

我们已经知道，会计信息质量水平会影响企业在银行借款和公司债中做出的决策，并且会影响到各自债务契约的制定，但是会计信息质量对二者的影响程度是否相同？公司债与银行借款在取得条件、信用评级、公司义务等方面都有着显著的不同，相对而言银行比公司债债券持有人拥有更多的优势，因而会计信息质量是否对二者有不同程度的影响是一个值得探讨的问题。

（五）会计信息质量的不同方面对债务契约不同特征的影响程度的异同

会计信息质量代理变量可以是会计稳健性、审计特征、盈余质量、财务重述等，它们都从不同角度反映了会计信息质量水平，将来我们不仅可以研究不同代理变量对同一债务契约的影响程度是否相同，也可以研究同一代理变量对不同契约特征影响程度的异同，通过比较也许可以发现会计信息质量的哪一方面对债务投资者而言是最有价值的。

会计信息质量与债务契约特征的相关关系在哪些情况下被强化或弱化？一些学者在研究会计信息质量对债务契约关系时注意了这点，如信息披露水平与银行借款利率的负相关关系在不稳定的市场中更显著、会计信息质量与信用贷款的正相关关系在国企中被削弱了等，我们也可以在会计信息质量与其他债务契约特征关系中作类似的研究。

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