关于我国传媒业特殊管理股制度试点的几点思考

文/周正兵

党的十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）提出，要“建立健全现代文化市场体系”，其中具有重要突破意义的是“对按规定转制的重要国有传媒企业探索实行特殊管理股制度”。按照十八届三中全会的改革精神，中央全面深化改革领导小组第二次会议审议通过的《深化文化体制改革实施方案》则把在传媒企业实行特殊管理股制度试点列为2014年工作要点。这就意味着，特殊管理股制度将从规划走向实践，并将成为双重股权结构的首次试水，这无论对传媒业还是资本市场而言都有着十分重要的意义。本文就是在此背景下，以我国国有企业试点特殊管理股经典案例为样本，剖析特殊管理股在国有企业改制背景下的创造性应用，总结特殊管理股管理试点可以借鉴的模式，并依此描述我国传媒业实施特殊管理股的具体实现路径，以期为特殊管理股试点提供必要的智力支持。

一、特殊管理股概念及功能

就其本质而言，特殊管理股制度是充分利用产权可分离性特征，通过分离现金流和控制权，从而使企业管理层在掌握有限股份的前提下掌握控制权的股权制度安排。特殊管理股制度的理论基础是产权的可分离性，其基本原理是通过分离现金流与控制权实现企业管理层以较少的股权掌握控制权。[1]

就其类别而言，我们可以根据控制者控股股份数量多寡大致分为“一股一权”与“一股多权”两种类型。前者是指特殊管理股只有一股，也只有一种权利——否决权，这就是我们所说的“金股”，即通过“一股一权”赋予管理者，通常是政府对企业决策的特别否决权。金股多用于国有企业改制过程中，其源头来自英国，例如1984年英国政府在电信业的私有化过程中，政府完全放弃了股权与收益，只保留了1股，从而保留了在其在英国电信损害国家利益、损害公众利益时，否决英国电信的董事会决定的权利。“一股多权”是指特殊管理股每股拥有高于一般股很多倍的表决权，其倍数可以是几倍也可以高达数万倍。[2]例如，Google上市前将股票分为A、B两类：其中A类股向所有外部投资人发行，每股只有1个投票权；其中B类股由Google的创始人和高管持有，每股对应10个投票权。Google无疑是“一股多权”类别的明星，也是其典型案例，其特殊管理股所有的表决权是一般股的10倍左右，而在有些特殊情形下，其倍数可以高至万倍，据The Globe and Mail（《环球邮报》）（October 11,2002）报道，Shaw Communications Inc（肖氏传媒集团）4.9%的特殊管理股拥有公司全部的表决权，而Sceptre Investment Counsel Ltd（权杖投资顾问有限公司）的全部表决权则被控制在0.066%的优级股中，其倍数竟高至1500倍。

就其功能，特别是特殊管理股在我国国有企业深化改革中的功能而言，主要体现为三个方面：其一，对于政府而言，设立特殊管理股能够改变政府管理国有资产的方式，使之从传统行政命令方式转向持股经营方式，有利于进一步推动政企分开；[3]其二，对于国有企业而言，设立特殊管理股不仅能够保障企业有足够的经营决策权，而且有利于推动股权多元化，能够改善企业的法人治理结构，提升国有企业的治理能力和竞争力；其三，党的十八届三中全会《决定》提出：“允许更多国有经济和其他所有制经济发展成为混合所有制经济”，而引入特殊管理股将会有效改变国有企业“一股独大”现象，吸引更多社会资本参与国有企业股份多元化改造，从而发展混合所有制。

二、特殊管理股制度实施模式及案例

自从2003年江西省萍乡钢铁有限责任公司首次引入特殊管理股制度以来，特殊管理股制度在我国国有企业深化改革，特别是国有企业改制过程中发挥着十分重要的作用，并涌现出了一批经典的案例，为我国传媒业试点特殊管理股制度提供了重要借鉴。由于我国《公司法》确定了“同股同权，同股同利”原则，所以在过去的10多年时间内，特殊管理股在我国国有企业中的应用多以“金股”面目出现，并主要集中在公益性与部分竞争性行业。前者的经典案例如哈尔滨中庆燃气有限责任公司，后者的经典案例如江西省萍乡钢铁有限责任公司。另外，值得注意的是，青岛啤酒集团通过信托方式实现国有企业改制过程中采用国有股份减少而控制权不减的方式，其模式虽然不属于特殊管理股范畴，但在功能上却与特殊管理股有异曲同工之妙，这里也将予以重点介绍。

1.萍钢模式

萍乡钢铁有限责任公司（以下简称萍钢）位于江西省萍乡市,是省属大型国有钢铁联合企业，1954年建厂，1999年改制为国有独资有限责任公司，2002年销售收入30.1亿元，利润7亿元，其税收贡献更是占全省财政收入的1%。但是，作为省属国有企业中的巨无霸，萍钢也面临诸如底子太薄，负债太重，资产结构不尽合理，企业治理不够规范等一系列问题，如果不抓住机遇深化改革，其发展将严重滞后并面临被淘汰的可能。为彻底解决萍钢发展的机制问题，江西省政府决定通过产权交易市场招标转让所有国有产权，推动民营化进程，激发企业经营活力，全面提升企业竞争力。为此，江西省政府制定了详细的方案，并确定了公司改制的总体原则，即“一个全部退出，三个全部承接，三个不得，一个实现，一股保障”：一个全部退出是指原省属国有产权通过公开招标一次性整体转让；三个全部承接是指人员、全部债权债务以及社会职能全部承接；三个不得是指国有资产不得流失，不得全体职工持股，个人购买时不得财政垫款，或以现有国有资产和财政担保贷款；一个实现是指引进国内外先进企业，实现投资主体多元化，建立规范的现代企业制度，确保改制后企业的长期稳定、持续发展；一股保障是指改制后的企业设立一股“国有金股”，并在章程中明确其责权,以确保改制顺利地按照批后方案进行。[4]

在萍钢改制的改制方案中，最为重要的保障措施就是设立特殊管理股——金股，金股的持有者为江西省国有资产管理办公室，并由其代表政府在改制后行使特殊的权利——如果改制后的公司股东大会和董事会做出不履行改制方案的决议，或在涉及职工利益问题上做出违背改制方案，侵犯职工合法权益的决议时，“金股”可行使一票否决权。当然，金股的特权是有限制的，它不干预企业经营决策、不参与企业分红，也不承担企业从事生产经营过程中发生的一切民事责任，并将在企业履行既定改制方案后退出。

从萍钢改制实行金股这个案例来看，金股制度在保障国有企业改制进程稳妥推进、保护国家和职工利益、避免不必要的社会动荡方面有着十分重要的作用，可以说是国有企业改制的稳定器。而且，金股制度对政府行为的种种限制，特别是对金股作用条件以及退出时间的明确界定对于规范政府行为，发挥市场在配置资源中的基础性作用有着重要意义，值得在竞争性国有企业改制发展中推广。

2.中庆模式

哈中庆燃气公司的前身是哈燃气化工总公司，哈燃气化工总公司成立于1996年，是国有独资企业，注册资金58，091万元，负责哈尔滨市煤气生产、供应、管理和天然气、液化石油气的供应，生产经营煤炭、煤化工产品及城市管道燃气工程设计和施工，是典型的公益性企业。公司自成立以来，由于受制于气量小、生产成本高、管理机制僵化等因素，一直处于亏损经营状态。为改变这一现状，哈尔滨市政府决定推动企业改制，并在2006年引入大庆油城燃气有限公司作为战略投资者，占新的合资公司51%的股份，让战略投资者掌握企业的经营决策权，以全面改善企业管理。与此同时，为保证安全稳定供气等公共利益，市政府在新成立的哈尔滨中庆燃气有限责任公司设立“金股”，在涉及公共利益问题上拥有一票否决权。合资公司成立仅一年之后，企业经营效率大幅提升，实现销售收入同比增长3.15%，新发展用户同比增长9%，平均供销差率同比下降11.13%。

在这个阶段改革成绩的基础上，为了进一步盘活国有资产并实现保值增值，引进具有丰富行业运营经验的产业投资者，进一步提升和增强企业管理运营及融资能力，哈尔滨市政府决定进一步减持国有股份，只保留一股金股。2007年7月，哈尔滨市国资委持有的哈中庆燃气49%股权中的48%在哈尔滨产权交易中心公开招标转让，最终中国燃气控股有限公司确定为中标人，出资金额4.77亿元，溢价近2亿元。这样，哈尔滨市政府在国有股减持之后只保留一股金股，实现了国有资产增值的同时，也通过特殊管理股制度保障了公共利益，被视为公益性企业改制的典范。

从哈中庆燃气公司改制的案例来看，金股制度一方面可以通过在产品质量、价格等方面设置特别否决权而有效保护公共利益，另一方面可以推动公益产品的市场化供给，从而提升公益产品提供的质量与效益。我们认为，无论是从金股制度本身的制度优势，还是中庆模式的实施效果来看，金股制度都值得在公益性企业中推行。

3.青啤模式

青岛啤酒股份有限公司是有100余年历史的国有特大型企业，是我国历史最悠久的啤酒生产企业。青岛啤酒的品牌价值早在2002年就已经达到67.1亿元人民币，成为中国民族工业的标志之一。但是，在中国“入世”的背景下，青岛啤酒面临着如何升级为一个国际性的啤酒巨头，继续在全球化竞争中保持竞争力的问题。引入具有国际竞争力的战略投资者无疑是不二选择。为此，青岛啤酒开始接触世界最大的啤酒酿造商安海斯—布希（Anheuser-Busch）公司，并就其战略投资达成协议。

按照协议，青岛啤酒将向安海斯—布希公司分3次发行总金额为1.82亿美元的定向可转换债券，该债券在协议规定的7年内将全部转换成股权，安海斯—布希公司在青岛啤酒的股权比例将从目前的4.5%，最终达到27%，所有增持股份均为在香港联交所上市的H股。青岛市国资办仍为青岛啤酒最大股东，并在该债券全部转换成股权后持有青岛啤酒30.56%的股权，安海斯—布希公司将成为青岛啤酒最大的非政府股东，具体参见表1。[5]

表1 青岛啤酒股票表决权分配示意（比例：%）

我们知道，青岛啤酒引入国际战略投资者最大的问题在于，既要保证青岛啤酒融到资金、引入战略伙伴，又要确保国有控股地位不发生变化，最终保证国有资本的控制权。而目前的方案通过投票权信托的方式，即安海斯—布希公司将超出20%股权的表决权，通过信托方式授予青岛市国资办行使，保障了国有资本的控制权。而与此同时，安海斯—布希公司的商业利益关切也在这个方案中得到了满足——其投资可以通过青岛啤酒市值的上涨而获得巨大的收益。因此，这是一个双赢的方案，一方面国有企业通过引入国际性战略投资者，提升了竞争力，另一方面又通过投票权信托方式掌握企业的控制权。我们认为，青岛啤酒模式对于国有企业股权多元化过程中的控制力强化具有重要的借鉴意义，特别是经济全球化竞争的背景下，国有企业一方面不能固步自封，要走股份多元化发展之路，提升自身的国际竞争力，另一方面不能在股权分散化过程中失去控制权，否则将影响国家经济或者文化安全。

三、我国传媒企业特殊管理股试点设想

党的十八届三中全会《决定》提出，要“对按规定转制的重要国有传媒企业探索实行特殊管理股制度”，也就是说，本次特殊管理股试点的范围是“按规定转制的重要国有传媒企业”，大致包括电影电视剧制作发行、动漫和网络游戏、电影院和电影院线、发行集团及报刊发行机构、出版集团及出版社、非时政类报刊集团及报刊社、新闻网站等。[6]众所周知，上述传媒企业宏观管理政策上存在巨大的差别，特别是体现在产权准入上。因此，特殊管理股试点工作要充分考虑非公资本进入传媒业的政策框架，特别是国务院在2005年颁布的《关于非公有资本进入文化产业的若干决定》。按照《关于非公有资本进入文化产业的若干决定》，上述传媒领域的产权进入可以分为鼓励、允许和禁止三类：鼓励类包括电影电视剧制作发行、动漫和网络游戏、电影院和电影院线，允许类包括发行集团及报刊发行机构，而其他各类皆属于禁止类。基于此，我们认为，特殊管理股试点应该根据现行产权进入政策分类实施，具体如表2所示。

试点模式1：萍钢模式

电影电视剧制作发行、动漫和网络游戏、电影院和电影院线等领域的市场化程度较高，而且大多数国有企业由于体制、机制等原因缺乏足够的竞争力。以电影制片业为例，我国国有电影制片厂中，除了中影与上影，大多数国有电影制片厂的市场竞争力极其低下，很多企业已经无法实现市场化生存，而更多依赖政府等非商业性资金来维持公司运转，如长春电影制片厂的农村电影计划，西安电影制片厂的电影城计划，前者依赖政府投资获生存，后者则依赖土地资源谋发展。我们认为，如果国有资本继续在这些企业保持控股地位，其结果只能是加剧这些企业预算软化的程度，这不仅不利于企业改制及其经营效率提升，而且会成为国家财政的巨大包袱。因此，对这些国有企业实施改制是现阶段最优政策选择。具体而言，对于上述领域的大部分国有企业（部分具有市场竞争力与发展潜力的企业，如中影除外），要参照萍钢模式，以培育市场主体、激发市场活力、健全市场体系为目标，推行国有企业加快改制，同时借助金股制度保护国家以及职工的利益不受侵害，避免不必要的社会动荡。

表2 特殊管理股试点分类示意

从萍钢模式的经验来看，上述传媒领域的特殊管理股试点要遵循如下原则，“一个全部退出，二个不得，一个实现，一股保障”：一个全部退出是指国有产权通过公开招标一次性整体转让，由于这个领域国家在产权准入方面没有限制，所以可以考虑民营资本作为战略收购方；二个不得是指国有资产不得流失，职工权利不得损害，由于这个领域的国有企业的政策性负担较重，政府亦应出台相应措施承担部分负担；一个实现是指引进优秀企业，实现股权多元化，建立现代企业制度，提升企业可持续发展能力；一股保障是指在企业改制过渡阶段设立“国有金股”，确保改制按照审批后方案进行。

试点模式2：中庆模式

这个领域的企业主要集中在出版发行行业，众所周知，由于我国出版发行产业的资源配置长期沿用计划经济的行政手段，市场化方式严重缺失，出版发行资源条块分割，出版发行业重复建设严重，形成计划经济特有的“小而全，大而全”的企业组织形式。在此背景下，优势企业一方面由于产权流动性障碍、控制权不可转移、地方以及部门保护等诸多原因，无法通过战略性重组实现强强联合，另一方面由于产权退出的经济性、社会性以及体制性成本过于庞大，无法通过并购实现优胜劣汰。因此，这一领域国有企业改革的重要目标就是建立全国性、统一的出版发行市场体系。当然，该领域也承担一定的公共职能，如发行党和国家重要文献、义务教育的各种教材，需要在企业改制中达到有效保护。基于此，我们认为，应该参照中庆模式，一方面坚定不移地减少地方政府所持国有股份，将其转让战略投资者，塑造全国性的市场主体；另一方面要引入金股制度，通过持有一股金股，保障政府在党和国家重要文献、义务教育教材发行等重要事项方面拥有控制权。

从中庆模式来看，上述传媒领域的特殊管理股试点可以遵循“先国有，后民营；先控股，后金股”的步骤稳步推进，在现有政策框架下推动改革顺利进行。所谓“先国有，后民营”是指国有股份转让中优先考虑国有资本，保持国有股份的控股地位，以达到该领域国有产权比例的要求（国有资本占51%），再考虑将剩余股份转让给其他社会资本，实现股权多元化。所谓“先控股，后金股”是指目前由于政策限制，国有资本仍控股比例不能低于51%，所以金股制度必须分步实施：第一步，将国有资本转让给其他企业，特别是区域外战略投资者，在保障各类国有资本控股比例不低于51%的前提下，当地政府持有金股；第二步，在政策条件放开、时机成熟时，在国有企业改制过程中不再谋求国有控股地位，而是由当地政府持有一股金股。中庆模式的实质是发挥市场在配置资源中的基础性作用，并借此提升产品品质与服务质量，因此这一领域特殊管理股的试点亦应本着这个目标，打破区域与行业壁垒，完善市场秩序，建立全国性、统一的出版发行市场。

试点模式3：青啤模式

如前所述，由于我国《公司法》所确定的“同股同权，同股同利”原则，所以特殊管理股在我国国有企业中的应用多以“金股”面目出现，其特殊权利多集中在否定性权利，而无法通过特殊管理股实现建设性权利，特别是企业的控制权。青啤模式虽然不属于特殊管理股范畴，但在功能上与特殊管理股有异曲同工之妙，应该在涉及国家文化安全的重要传媒领域试点推行。由于这些领域是国家舆论的主要阵地，它们不仅是国内媒介生态主流方向的引领者，而且是与国际文化霸权对抗中国家文化安全的捍卫者，对于这些领域国有资本必须掌握控制权。但众所周知的是，这些领域的国有企业国有股“一股独大”，加之意识形态领域的行政管理模式固化，导致国有文化资产的产权管理仍是行政化方式，企业经营规范化、市场化程度较差，尚未形成合格的市场主体，甚至出现企业单位事业化管理等开倒车现象，这些问题只有通过国有企业股权多元化来解决。具体而言，要充分借鉴青啤模式，降低国有股的持股比例，引入战略投资者，打造行业航母。与此同时，在国有股控制地位受到威胁时，可以通过投票权信托方式将战略投资者所持有的超出一定比例的投票权委托给国有股份，保障国有股份对企业的控制权，从而保证传媒的舆论导向，维护国家文化安全。

基于青岛啤酒的经验，该领域实施特殊管理股应该遵循如下操作流程，具体如下图所示。

图 国有传媒企业股权信托流程示意图

按照上图所示，该领域传媒企业在引入战略投资者的同时，其实际控制者所持有的国有股权可以适当减至51%水平以下，如青啤案例中青岛国资委股权比例仅为30.56%，这将有利于实现国有企业股权多元化、管理规范化，从而提升企业竞争力，打造传媒航母。当然，随着国有企业股权多元化，国有股份稀释，其控制权有旁落的可能性，在此前提下就应该采用投票权信托方式，将来自单一战略投资者超过一定比例股权的投票权通过信托协议方式委托给实际控制者，而投资者仍然享有这部分股权的收益权，这一方面保障战略投资者的投资收益，另一方面又保障国有资本对企业的实际控制权。当然，考虑到目前这一领域产权进入的政策限制，尚不允许社会资本进入这一领域，因此，该领域特殊管理股试点可以通过引入跨区域、跨行业、跨媒介的国有资本，实现国有资本来源的多元化，在一定程度上优化国有企业股权结构，完善企业治理，提升企业竞争力，最终打造传媒航母。

四、结语

从我国目前特殊管理股实施的情形来看，特殊管理股制度本质上是政府与企业之间的契约安排：一方面，企业让渡一定的权利给政府，让政府在管理权或者双方商定的特定事项上有控制权；另一方面政府不能超出双方约定的权力范围干涉企业管理，更不能无缘无故地干涉企业的具体事务。因此，在国有传媒企业中试点特殊管理股制度，不仅能充分利用特殊管理股制度的优势，在国有股份稀释甚至丧失的前提下较好地保护公共利益，而且也规范了政府行为，对于发挥市场配置资源的基础性作用意义重大。但我国《公司法》中有关“同股同权，同股同利”原则的限制导致特殊管理股制度在强化企业控制权方面的作用受到严重制约。因此，国有传媒企业改革中试行特殊管理股制度需要更大的胆识和更高超的管理智慧，特别是要从青啤模式中汲取经验，通过投票权信托方式，在不违背《公司法》所确立原则的前提下，进一步强化国有企业股权多元化和管理控制权，从而有效保障国家利益。

注释：

[1]张文.“特殊管理股”究竟何以特殊[N].学习时报，2014-4-21

[2]Thomas J.Chemmanur,Yawen Jiao,Dual class IPOs:A theoretical analysis,Journal of Banking &Finance,36 2012:305-319

[3]周正兵.我国出版集团产权改革中引进战略投资者的思考[J].出版发行研究，2009（2）

[4]任胜利，袁瑞堂.“国有金股”为国企整体产权转让奠定基础——萍乡钢铁有限责任公司整体产权转让综述[J].产权导刊，2005（1）

[5]毕海燕，陈婷婷.表决权信托在民族品牌保护中的应用——以青岛啤酒股权变更为例[J].学术交流，2010（2）

[6]庞沁文.特殊管理股制度试点怎么试[J].出版参考，2014（5）