金融创新视角下循环经济发展研究

■ 杨 兵 副教授（渤海大学金融与商贸学院 辽宁锦州 121013）

问题提出

循环经济从不同的角度有着不同的内涵，目前，尚未有一个统一的概念。从狭义上，是指对废物的循环利用、以及再循环来发展经济，针对的对象是“垃圾”和“废物”。 从广义上，则包含了所有提高资源利用率的社会生产活动，每个人、每个区域乃至全社会都是责任主体。众所周知，循环经济是构建节约型社会的一个重要组成部分，是主流的现代经济发展趋势，其宗旨就是资源的循环利用和高效利用。“3R原则”是其核心组成部分，主要指减量化（Reduce）、再利用（Reuse）、再循环（Recycle）三个原则。从循环经济覆盖的范畴上来说既包括企业内部的循环也包括区域内部的循环，同时还包括社会层面的大的循环。

循环经济的核心思想是企业的生产过程是从资源开始，对资源进行加工形成产品，在这个生产过程中要进行减量化处理，同时会相应产生废弃物，这个过程中也要尽量减少废弃物的数量。针对不可避免产生的废弃物，要进行再循环和再利用，其中一部分变成企业的副产品，另一部分变成企业生产所需要的资源（见图1）。

传统投融资模式的逻辑起点是追求经济的最大回报和利润的获取，环境的保护和资源的节约不在考虑范围之内或者考虑极少，这种投资行为使得经济快速增长，但同时也付出了巨大的代价，对环境造成了巨大的污染，甚至威胁到了可持续发展，企业没有很好的承担社会责任。在这种背景之下，循环经济的发展似乎成为一种必然，这种模式能很好的形成绿色生产力，循环意味着在生产上节约能源、原材料，同时尽量做到无废料或少废物，从而更好的实现可持续发展。循环经济发展的过程可以说既是保护环境防治污染的过程。又是节约资源的过程。如表1所示。

从“3R”原则的内涵来看，要发展这种特征的循环经济，显然离不开创新、技术升级以及新型绿色工业生态链的建设。无论哪一项建设和改造都需要金融系统的支持，需要一种金融制度去承载。长期以来，我国金融系统对循环经济金融的支持一直存在问题，如投入效率低下、审批繁琐，投资额小，投资渠道缺乏以及金融创新不足等问题，本文期望通过金融支持循环经济发展的现状考察来指出存在的问题，从理论及实证方面探讨我国循环经济金融支持的路径。

我国金融支持循环经济发展的现状

我国政府和社会已经充分认识到发展循环经济，改善投资效率和水平的重要性，并且为之做了很多卓有成效的工作，但是离我们目标中的真正意义上的循环经济发展还相距甚远，下文将着重对我国在发展循环经济过程中金融支持存在的问题加以分析。

（一）投资水平

随着各类资源的日益缺乏和环境污染的加剧以及各种社会矛盾的突出，发展循环经济对我国政府来说无论从理论上还是从实践上都有非常重要的意义，循环经济与金融结合的意义显得格外重大。环保投资数据虽然不能完全代表金融对循环经济的支持，但根据3R原则，环保投资在循环经济中还是占据着重要地位的。从发达国家的统计数据显示，当环保投资占到1.5%的时候，基本能保证环境不会进一步污染，只有当这一比例达到2%-3%的时候，才能有改善生态的作用。根据表2中的数据可以看出我国环保投资占GDP的比重还是相对比较低。这使得我们在提高社会效益方面还存在一定差距。在投融资方面还有很多的历史欠账，环保投资的力度有待于进一步加强以促进循环经济的发展。

另外，针对发展循环经济的科研资金投入不足，在有限的投资中政府投资占主要部分。由于循环经济的发展方向还很难辨认清楚，且循环经济的投资具有公共性、外部性、多阶段性、长期性等方面的一些特征。对一些新材料、新工艺、新技术的研发可能会成为沉没资本，加上没有恰当的激励创新机制，这就造成了没有人愿意投入资金用于科研，一旦企业投入不够，科研成果就很难转化为生产力，出现研发与生产脱离的问题。

（二）投资效率

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我国在环境整治的投资上总额与国外发达国家相差不多，但治理的结果却相去甚远。比如说建材行业，企业规模普遍小，生产集中度低，万元产值耗煤2.7吨，消耗矿产100吨、排有害气体20吨；水泥行业前16家生产集中度为5%；中国的玻璃钢企业比美国的企业规模小25倍，玻纤企业规模比美国小200倍。另外，砖瓦、水泥等行业的生产集中度也很低。循环经济把追求社会效益和生态效益放在首要位置，把追求经济效益放在次要位置，也会导致投资效率不高。来自国家统计局的显示，单位GDP所对应的边际投资逐年上升。不考虑投入的折旧，我国投资的收益率是负增长。目前，我国能源综合利用率为33%左右，而发达国家在43%左右；由于长期的粗放生产，单位净产值对应的边际能耗是世界平均水平的2倍多，是日本的11.5倍，是法、德的7倍，是美国的4倍。规模不经济现象相当普遍，企业很多都是自我污染、自我处理的办法，或是简单的掩盖污染，而没有利用社会分工去很好解决这个问题。监督机制的不健全，加上一些面子工程的存在，使得循环经济建设并没进行合理性评估，造成了浪费，反而制约了循环经济发展。

（三）投资资金来源渠道

直接融资和间接融资是发展循环经济最主要的两种渠道。在欧美的一些发达国家中，资本市场非常健全，基本上是以资本市场直接融资为主，金融机构的融资只是一种辅助。对于像中国这样的发展中国家而言，政府财政转移支付占70%以上的比例，银行融资也是主要形式，资本市场融资居次要位置，来自民间和社会上的融资不到30%。也就是说在我国发展循环经济的过程中，政府从可持续的角度去做行政性的安排比重是非常大的，而市场机制在循环经济发展过程中没有很好的发挥它应有的作用，社会闲散资金缺乏政策性的引导。由于市场机制没有很好的发挥它应有的作用，民间资本介入很少，就会造成循环经济发展的资源配置低下，出现发展的死角。整个循环经济投资发展模式停留在一种计划体制下，抑制了融资渠道的拓展，也不利于技术创新和产业的良性健康发展。

金融支持与创新对我国循环经济发展的作用

（一）信贷产品的创新

只有金融业自身有了发展与创新，才能更好的对循环经济发展起到促进作用，银行创新非常重要。循环经济发展模式要求对银行信贷产品进行相应的创新。信贷产品的设计应按照循环经济新理念来设计，信贷产品包括定向、设计、检验和推出四个阶段，信贷服务对象的变化与循环经济的每个阶段都息息相关。信贷服务对象发生了改变：一个改变是由原来的支持一个产业转变为支持一个产业链条。另一个改变是由支持一个企业变为支持上下游企业所组成的企业群。在这个变化过程中信贷组合的调整是必要的。传统信贷分类是对创新的一种限制，必须引入循环信贷的新的组合模式。其中对信贷组合宽度与长度的调整是着重考虑的。一种重要的模式是循环贷款，所谓循环贷款是指企业为融资方便，先向商业银行申请一个最高贷款额度并签订附属的最高额抵押合同，尔后在这个最高额度控制之下并在合同有效期内，企业根据资金需要可随时申请银行放款，并且在归还部分借款后还可以重复使用相应的额度，简化了银行的申请及审批过程，提高了企业融资的及时性和方便性。举例来说，A、B、C是三家关联企业，A是上游生产企业，B是A的废料利用企业，C是B的废料利用企业，处于产业链的下游。银行首先对A企业进行贷款，当A的废料运到B时，银行收回A的贷款放给B，当B的产品生产完成，废料运至C时，银行收回对B的房款放给C，在这个过程中完成了三次支付。在这个过程中为了使三家企业的生产不会因为资金的收放过程而耽误，引入了另外一家银行，第二家银行与第一家银行进行逆推放贷，这样三家企业就可以做到无缝连接，同时，降低了房贷的风险。

（二）落实赤道原则开展绿色信贷

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其实，高污染和高能耗的企业与金融行业是密不可分的。有一种情况不能忽视，就是由于金融信贷的倾向性政策在一定程度上导致了这样企业盲目的扩张。几大高污染行业，如炼钢、石化、建材、水泥近年的贷款增幅都在50%以上的水平。对这些行业的过度融资使得金融资本陷入了巨大的风险之中，因为这些行业所需能源价格不断上涨让企业的成本急剧增加，再加上政府要求造成环境污染的企业付出的污染成本不断提高，因此金融风险随时可能出现。比如说一些火力发电厂，由于近年来电煤价格的上涨，使得这些企业艰难度日。赤道原则使整个金融业的环境与社会标准得到了统一，把项目融资中模糊的环境和社会标准明确化、具体化，核心内容是银行在环境和社会问题上合作而非竞争。是金融机构的项目融资的社会责任标准，赤道原则的重点是“事前防范”要远比“事后治理”要好得多，它不仅降低了交易成本，更减少了社会成本。在传统的信贷模式下，金融部门、企业和社会之间存在信息不对称现象，这种不对称的直接后果就是企业道德风险行为的发生。在赤道原则的指导下，由于信息的对称，会有效的遏制道德风险行为和逆向选择行为的出现。使得金融部门、企业和社会和谐统一，对项目与环境间的关系有清晰的了解。如建行、工行等银行就提出了环保一票否决的信贷审批制度，即便项目的营利能力再强，只要环保不达标，就坚决不发放贷款。这种机制达成的优化资金配置、节约成本、提升公众参与等方面的优势是传统行政干预所无法比拟的。中国的银行虽然还没有真正接受赤道原则，但应该尽快加入赤道原则，建立适合循环经济发展的金融体系。

（三）推进BOT融资和ABS融资

BOT（指政府与私营财团的项目公司签订特许权协议）及ABS（Asset Backed Securitization，指以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式）融资模式的推出初衷就是适应循环经济投资周期长、具有外部性和公用性的特点，城市垃圾厂、城市污水处理厂等项目具有投资收益周期长、项目具有正的外部性和天然的垄断性等特点，但这类项目具有很大的收益风险，为了对民间资本产生吸引力，只有对区域性循环经济资产进行打包，才能实现项目的投资收益。循环经济在引进BOT项目时，也会存在融资风险、成本过高和一些法律方面的问题，这些问题能否很好解决是发展循环经济的关键。在资本市场没有充分完善，加上税收、会计准则没有健全的情况之下，推行ABS融资还有一些实际困难，从融资成本角度看，ABS整个运行过程中只涉及原始权益人、特别信托机构（SPV）、投资者、证券承销商等主体，共同按照市场经济规则运作，就减少了中间费用；同时由于ABS融资方式在国际高等级证券市场筹资，该市场信用等级高、债券安全性和流动性高、利息率较低，从而有效地降低了融资成本。

从投资风险角度看，ABS项目融资的对象是资本市场上数量众多的债券购买者，这就极大地分散了项目的投资风险，使每个投资者承担的风险减小；ABS方式隔断了项目原始权益人自身的风险和项目资产未来现金收入的风险，使其清偿债券本金的资金仅与项目资产的未来现金收入有关，并不受原始权益人破产等风险的牵连，即“破产隔离”。

从资产结构角度看，对原始权益人来讲，ABS融资方式出售的是项目的未来预期收益，直接发行证券的也不是原始权益人。故通过这种方式可获得资金但又不增加负债，且这种负债也不会反映在原始权益人的资产负债表上；通过“信用增级”使项目的资产成为高质甚至优质资产，可以获得高级别的融资渠道，募集到更多的资金。

从项目控制角度看，采用ABS方式融资，在债券的发行期内项目的资产所有权虽然归SPV所有，但项目的资产运营和决策权依然归原始权益人所有，SPV拥有项目资产的所有权只是为了实现“资产隔离”。由于ABS融资模式具有通过证券市场发行债券筹资、分散投资风险、负债不反映在原始权益人的资产及负债表上、信用等级高以及适合大规模筹资等方面的特点，所以这种融资模式非常适合环保项目的融资。

（四）绿色风险投资基金

风险投资是指为促进高科技产业化发展，以股权资本的形式专门投资从事高新技术产品的研究与开发的中小企业，最终通过股权转让来收回投资并获取收益的投资行为。它是技术创新和金融创新相结合的产物，是一种与产业资本运营相结合的金融创新活动。

高新技术企业从事循环经济发展的居多，融资的一个重要的环节就是需要抵押，而这种类型的企业恰恰没有有形资产或资金流做抵押，有的只是一种发展前景。对于循环经济产业来说，企业的投资是资本和管理的联合投入，收益有一定的时滞性。所以循环经济的发展需要新的融资体系去支持，融资体系的重构已经不可避免。比如说，融资证券、金融信贷、多元化吸引民间资本等方式都是构建循环经济软环境的方式。在发达国家风险投资发展的很好，在美国从1978年到1994年投资总额翻了8倍。而且一种趋势是，很多高科技企业都是按风险资本运营模式组建的，如：微软、IBM等企业，而他们正是美国经济的中流砥柱，让美国即便面对金融危机的冲击的时候还能有巨大的经济发展潜力。风险投资就是破解循环经济发展过程中的瓶颈问题的最好机制。

首先，建立用于支持与循环经济发展关系密切的创新项目作为风险投资基金，让优秀的投资经理人来管理资金的经营。第二，让产权交易合理化、网络化，为风险投资的让渡创造条件。第三，制定相关政策扶持风险投资行为，很好地规避风险投资风险，引导投资机构集中支持那些能带动循环经济产业升级的创新项目。最后，高科技企业处于成长期，不具备上市条件，没办法像上市企业一样充分利用资本市场去融资和交易。正因如此，很多风险投资企业担心自己的资本会成为沉没资本，对投资有所忌惮。完善的资本市场既要有完善的风险投资机制，又要有良好的资本退出通道。通过创业板市场，让风险投资有退出通道。因此，我们国家也应该仿效西方发达国家的做法，如美国的NASDAQ股票市场和英国的USM股票市场等，针对高科技企业发行专门的股票，降低发行门槛。

结论

由传统线性经济增长模式转为循环经济增长模式，这当中需要巨大的变革。究竟怎样才能把经济发展与环境保护很好协调，以促进社会进步和环境优化是本文的思考。本文的基本判断是作为一种新的经济发展模式，循环经济的发展也离不开金融的支持，因为一个有效的金融体系可以更好地分配金融资源，促进科技进步，进而带动经济增长。本文在论述循环经济金融支持的现状的基础上，分析了循环经济与传统经济相比具有投资效率低、融资渠道不足和金融创新产品少等方面的劣势。正是这些问题导致了金融支持主体积极性低，限制了循环经济的发展。在循环经济发展讨论中也借鉴了西方发达国家的经验，提出适合我国现状的循环经济发展模式：银行自身创新、资产证券化、绿色风险投资等，并希望由此建立金融与循环经济互动发展、良性的发展模式。循环经济还有一个属性就是公用性，具有这一属性的事物容易出现市场失灵，因此虽然应以市场为主，但离不开政策性金融的支持，这样才能实现循环经济的全面、协调发展。

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