环保产业企业投融资体制下的资本结构优化

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（东北农业大学 黑龙江哈尔滨 150030）

2 010年10月，国务院颁布的《加快培育和发展战略性新兴产业的决定》中，将节能环保产业列为七大战略性新兴产业之首。环保产业对于解决环境与经济发展的矛盾、改善环境以及解决环境问题至关重要，是实现经济、社会、环境可持续发展的必由之路。因此研究环保产业企业生存与发展的根本——资本结构具有重要的意义。而环保产业企业资本结构是其投融资机制的客观体现，因此，优化资本结构关键在于完善环保产业企业的投融资机制。

一、相关概念简述

（一）环保产业的内涵及其特点。环保产业是国民经济中以防治环境污染、改善生态环境、保护自然资源为目的进行技术开发、产品生产、专业流通、资源利用、环保服务和工程承包等活动的总称。环保产业就其内涵而言，可从广义与狭义两个角度释义。狭义的环保产业是指为环境污染控制与减排、污染治理和废物处理等方面提供产品和服务的行业；但从广义上讲，环保产业还包括环保产品生产、环境保护服务、资源综合利用、自然生态保护、洁净技术和产品等领域。随着社会的进步、人们环境意识的提高、消费观念的更新、对环境功能认识的深入，广义的环保产业体系将越来越为人们所接受。环保产业本身具有独特的双重性质，一方面具有为社会公众服务的公益性，另一方面又有可以通过竞争、运营获得经济收益的性质。那么兼具独特的两面性的环保项目，其效益评价具有特殊性和复杂性，主要表现在：社会效益高于经济效益、间接效益大于直接效益、长期效益重于短期效益三个方面。

（二）环保产业投融资的概念及内涵。环保产业投融资是指社会各有关投资主体通过各种渠道或以各种形式，将资金投入防治环境污染、改善生态环境、保护自然生态环境与进行技术开发、产品生产、商业流通、资源利用、环保服务、工程承包等环境保护领域（投资客体）（投资目的）的行为活动（投资方式）。由其定义可以看出，环保产业投融资应该包括“环保产业融资”和“环保产业投资”两个方面。环保产业融资是指各有关投资主体通过各种途径从社会各方面筹集资金以发展环保产业、保护环境的行为和过程。环保产业投资主要包括防止环境污染，改善生态环境，环保设备、机械的产品生产以及有关资源利用和环保服务等方面。对“环保产业融资”和“环保产业投资”的研究，我们不仅要从这两个角度着手，还要对这两者之间的联系、作用加以分析，才能对其进行全面、整体的把握，更好对其加以探讨。

二、环保产业资本结构的总体现状及成因分析

（一）资本结构的总体现状。本文从资产负债率总体水平、负债结构两个方面来描述我国环保产业企业上市公司的资本结构现状，并对其原因进行分析。选择数据的依据：（1）选择2009年12月31日以前上市的公司，保证公司上市3年以上，剔除掉002573国电清新等24家在2010年及以后上市的环保企业；（2）选取发行A股上市的环保企业以确保样本数据间的可比性；（3）剔除ST类上市公司以保证结果的有效性。本文以2010-2012三年的数据为分析时段，由于2012年的年报还未公布，故用2012年第三季度报表的数据来代替年报值。因此选择2009年以前上市的环保产业上市公司（数据来自锐思金融研究数据库www.resset.cn）的年报，最后得到各年的有效样本分别为22个，见表1。

表1 环保产业上市公司样本

表2 环保产业上市公司资产负债率指标描述

表3 环保产业上市公司流动负债、长期负债均值

1.资产负债率稳中有升。根据现代资本结构优化理论，在公司负债不超过一定点时，高负债的公司因能获得所得税抵减和杠杆利益，从而比无债或低债的公司的企业价值高。因此，公司在经营状况好时，应多负债以降低加权平均资本成本，提高公司的市场价值。从表2的统计数据中发现，2010-2012年资产负债率均值分别为45.91%，49.19%，52.27%，呈现一定的上升趋势，且最小值和最大值都呈现出逐年上升的趋势。随着国家对环保产业扶持力度的加大，环保产业企业的规模迅速扩张，企业需要更多的资金来扩充自己的实力。把企业做大做强，仅仅依靠内源融资是远远不够的，加上近些年来，对企业进行配股的限制的增加，使得银行贷款成为这些企业的主要融资渠道，因此环保产业上市公司的资产负债率在不断的上升。虽然环保产业上市公司资产负债率呈上升趋势，但总体偏低，还有一定的上涨空间。我国环保产业上市公司2010年平均负债率只有45.91%，明显低于同年工业企业、制造行业的平均负债率。

2.负债结构不合理。随着环保产业工业经济增长方式的转变，环保产业用途的扩展，使环保产业迅速发展起来，其资金需求缺口也越来越大。而长期负债相比较短期负债不仅可以满足企业快速发展的要求，也不会给企业带来巨大偿付压力。从表3分析我国环保上市公司负债结构可以发现，环保产业上市公司2010-2012年长期负债占总资产的比例分别为10.25%，11.58%，11.89%，呈现一定的上升趋势；2010-2012年流动负债占总资产的比例从37.61%上升到 40.02%；而流动负债占总负债的比例三年分别为79.85%，80.61%，81.55%，流动负债在总负债中占的比例远远高于长期负债占总负债的比例。这些数据显示几年来环保上市公司的长期负债有逐年上升的趋势，但是流动负债的比率还是明显高于长期负债的比率，这样会增加环保上市公司的信用风险。数据显示，环保产业上市公司进行债务融资时，相比较长期负债更偏好短期债务融资。

（二）资本结构现状的成因分析。造成我国环保产业企业的资本结构不合理的原因在于环保产业投融资机制的不完善，具体可从以下三个层面来进行原因分析。

1.政府层面。我国的政策法规不完善，对吸引社会资本的进入还缺乏吸引力。各项数据显示，环保投资总量相对不足，我国需要更多的环保投资。依靠政府来满足投资的思想很严重，环保产业70%以上的资金由政府或者公共部门投入，环保投资的主渠道仍是政府预算资金和预算外资金。由于没有形成社会公众参与环境保护的筹资机制，数额巨大的民间资本游离在外。

2.资本市场层面。从直接融资角度来看，我国还没有建立起一个有效的债券市场和债券等级评估体系，债券品种单一，债券市场极不发达。由于受到企业发行债券的条件苛刻而单一的限制，我国环保产业从债券市场融资主要限于政府发行的国债，很少利用发行企业债券的形式进行融资。我国债券市场的发展长期滞后于股票市场的发展，环保产业在资本市场上的融资限于股票融资，其结果表现为企业资本结构的不合理。环保产业上市公司利用向银行短期借款的融资方式来满足长期资金的需求，因为获得长期贷款的条件要比短期贷款的条件苛刻。由于融资渠道不畅，我国环保产业融资面临“资本缺口”和“债务融资缺口”，从而导致我国环保产业企业资本结构的不合理。

3.投融资模式层面。现阶段环保产业发展受限，一部分原因在于其陈旧的投融资模式。传统的投融资模式，其投资主体主要是政府或是公众部门，资金来源主要是财政拨款和银行贷款，存在投资主体单一、融资渠道狭窄、投资量不足等问题，造成环保产业企业的资本结构不合理，严重限制了环保产业的快速发展。由于环保产业投融资模式的创新关键在于将其商业化，改变原有的“计划性”，三大主体——政府、企业和社会公众都积极的参与到环保产业的发展中，为一个共同的目标紧密的联系在一起。

三、环保产业资本结构的优化对策

企业资本结构的优化从根本上需要完善投融资机制，而完善投融资机制达到优化资本结构的目的，主要从企业自身、资本市场、政府、投融资模式四个角度来采取相关的对策。具体可从以下几个方面来考虑：

（一）完善投融资环境的宏观政策以优化资本结构。政府需要建立一套完善的财税体系，发挥其系统性的主导作用，以保证正常的市场经济秩序，提高资源的配置效率，来保证环保产业的健康和快速发展。政府应当建立和完善有关环保产业垄断与竞争的法规，形成一套行之有效的进入机制，以确保环保产业的合法、公平、有效竞争，提高产业的绩效。为了防止因投资过多（过少）或产出过多（过少）而造成的价格波动、资源浪费或有效供给不足，政府需要采取数量规制以达到对投资的数量和产品的数量宏观上的调控。为保证环境服务数量和质量，政府需要建立服务规制以促进环保产品和服务质量的改善。从资源有效配置和服务的公平供给出发，政府需要对产业价格体系和价格水平进行规制。政府需要建立有关生产设备和服务设备进行的以一定的标准体系和审核制度为基础的规制。此外，还需要完善和健全公司退市和破产制度以促使上市公司树立风险意识、提高公司业绩；完善环保披露制度环境与实施机制，建立有效的环保披露实施机制以降低环保非对称所造成的投融资交易困难，提高金融市场运行效率，保证资本结构优化；加快我国银行体系的改革，逐步放开银行贷款利率，以促进债券融资的顺利进行，从而达到优化资本结构的目标。

（二）加强资本市场的建设以优化资本结构。我国的环保产业发展迅速，已成为经济发展的主导产业，其投融资需求也越来越大，需要获得资本市场的大力支持，资本市场是环保产业发展壮大的助推器。而债券市场相比较银行贷款更具优势。作为债务融资工具，属于直接融资范畴，是一种规范化的合约，因为不仅要接受政府监督，还要接受公众监督，其约束力相对较强；两者在募集方式与筹资成本也与银行贷款不同，使得前者对经理人员的约束强于后者。选择公司债券替代银行贷款来优化其资本结构是理性的。所以，我国需要加强债券市场的发展，放松对公司债券发行的额度限制、放宽对公司债券的利率约束、降低债券市场的交易成本、建立投资公司债券的风险转移机制、硬化银行信贷资金约束以激发企业债券融资需求。除此之外，发展企业债券市场，还应该考虑扩宽其融资渠道、强化企业信用评定、规范企业偿债行为，并积极寻求利用衍生金融工具等措施来推进企业债券。除了大力发展债券市场之外，通过逐步改革股票、其他证券品种发行的计划控制状态以及其他筹集资金的金融工具来优化环保产业的资本结构。

（三）改进投融资决策以优化资本结构。环保产业上市公司的融资方式有内源融资和外源融资。企业内部融资是企业资金的一个经常的有效的来源。内部融资构成主要由两部分组成：一是企业留存收益；二是企业计提折旧时从销售收入中转化新增的货币资金。其中外源融资有发行股票、债券融资、银行借款、融资租赁、利用外资以及项目融资等。环保产业企业应根据自身的需求，选择能优化企业资本结构，提升企业价值的融资方式。企业保持一定的自有资金，会起到对风险损失的缓冲和保障企业安全的作用。为确保企业资产负债结构合理，则必须保持企业自有资本和借入资本的合理比例。当然企业融资结构可能发生变化，因为影响融资的因素发生变化。如企业可以利用短期负债与长期负债进行期限搭配、利率搭配，优化债务结构，减少偿债危机发生的可能性；利用债券的兑换条款，在债券到期前，若市场利率降低，借入利率较低的债务，提前偿还原有高利率的债券本息，从而节约利息支出，降低了企业的财务风险。通过融资决策，选择合适的融资方式以达到优化企业资本结构的目的。

（四）创新投融资模式以优化资本结构。创新投融资模式主要有：1.建立环保产业基金。数据显示我国的环保产业资本投入量少，且大部分都是政府投资，社会大量的民间游资又处于闲置状态。发展和建立环保产业基金能实现金融资本和产业资本的有机融合，促进我国环保产业的升级和产业结构的调整。2.发行环保彩票。通过发行彩票可以从社会无偿筹集所需的资金，我们将其用于治理江河污染、空气污染、工业污染等，有利于改善环境，从而形成很好的社会正面效应，这也有利于环保彩票进一步的从社会中筹集资金。3.排污许可证交易。将环境资源转化为商品并将其纳入市场机制的一种控制环境污染有效的经济手段即排污许可证交易制度。排污许可证交易的有效推广，不仅有利于环保产业解决资金方面的难题，还有利于改善环境质量。4.国际市场融资。分为国际间的直接融资和间接融资。国际直接融资要按照国家产业导向目录的要求，开放市场，创造平等竞争的条件，吸引外商投资企业进入我国投资设厂，引进先进环保技术并生产优质的环保产品，和我国一起参与环境污染治理。国际间融资则需要充分利用国际信贷市场，争取政府间贷款、国际金融机构贷款及国际银行组织的专项贷款，此外可以进入国际证券市场，利用债券、股票等金融工具筹措大量其他国家的资金，为环保提供金融支持，促进我国环保产业的健康稳定发展。