A股再现并购潮

文 《法人》特约撰稿 王赫

在并购重组审核实施分道制之后，将明显减少项目的时间周期，大大提高上市公司并购重组的审核效率，并激发券商在这类业务上的兴趣

由于IPO暂停以及政策支持，A股市场掀起了一股并购重组和借壳热潮。统计显示，今年以来推出并购重组预案、并购重组获批或已实施的上市公司分别达到236家和79家。相较于往年，这一数字呈现井喷之势。

证监会近日表示，并购重组分道制审核将于10月8日起正式实施。按照证监会规定，来自九大行业、符合三条标准的上市公司并购重组将可以进入豁免/快速审核通道。

以前，证券公司将很多精力都投注在IPO业务链上，对并购重组业务关注较少。并购重组业务如何考核、如何设计方案、如何估值定价是并购交易成功的关键，却也是国内投行需要提高业务能力的地方。

目前中国参与并购的产业集团、券商和股权投资基金的专业能力和资本实力整体偏弱。中国现行的相关法律、法规及配套规章制度难以完全有效应对，让中国的并购市场充满了机遇和挑战。

并购浪潮袭来

据清科研究中心报告显示，目前国内并购活动持续活跃的原因，一方面是因为“IPO堰塞湖”难解，拟上市企业积极通过寻求被上市公司收购实现资产证券化，VC、PE投资项目IPO退出无门，转向并购退出；另一方面，为实现持续高速增长，上市公司由内生增长模式转向外延增长模式，并购则成为持续高速增长的重要手段；此外，低迷的二级市场，也使得企业可以从二级市场上收购低价股票以控制一家上市公司的股权。

对此，有资深投行人士认为，在市场大量资金寻找新投资项目背景下，并购浪潮的拐点已经显现。“我们通过对终止审核企业排查发现，在此前已经终止上市的拟IPO企业中，只有两成企业愿再战IPO，而其余的企业中，业绩下滑使其不具备上市条件或暂不考虑资本运作的企业占四成；另外约有四成左右的企业对并购方式意愿强烈。”该人士称。

证监会副主席姜洋在公开场合表示，下一步证监会将重点推动并购重组市场化改革，进一步清理简化并购重组行政许可，丰富并购重组支付工作，拓宽并购融资渠道，实施并购重组审核分道制，通过并购重组推动产业整合，引导企业消化过剩产能。

“分道制实际上是对上市公司的并购重组申请分不同通道进行审核。”上海某上市证券公司并购重组负责人称，将并购重组项目按设定的标准自动分类、区别对待，有条件地简化审核程序，减少审批事项。

证监会任重而道远

根据证监会介绍，分道制是指证监会在审核并购重组行政许可申请时，根据财务顾问的执业能力、上市公司的规范运作和诚信状况及产业政策的不同，实行差异化的审核制度安排。其中，对符合标准的并购重组申请，实行豁免审核或快速审核。

自2013年10月8日起，证监会将在并购重组审核中实施分道制，此后视实施进展情况，证监会将不断完善分道制方案，并根据有关部门确定的推进兼并重组重点行业，动态调整支持的行业类型，逐步扩大进入豁免/快速通道的项目范围。

有业内人士表示，目前证监会针对上市公司的并购重组申请正常审核通常是20个工作日左右完成，未来划入豁免/快速通道的，将取消预审环节，预计审核效率将会提高一倍左右。

这无疑为相关上市公司的并购重组铺平了道路。当下A股市场重组并购热潮不仅给上市公司带来了“脱胎换骨”的机会，同时也解救了券商。

在金融服务实体大背景推动下，监管层有意加快重组审核。“分道审核”的推出，即起到加速器的作用。让市场的归市场，通过重组方和中介的主动披露，充分暴露资产风险，交由投资者自己判断，如同IPO改革一样，是A股重组制度文化建设的方向。

根据证监会介绍，经过三年的技术准备和方案论证，分道制实施方案已经成熟，将按照“先分后合、一票否决、差别审核”原则，由证券交易所和证监局、证券业协会、财务顾问分别对上市公司合规情况、中介机构执业能力、产业政策及交易类型三个分项进行评价，之后根据分项评价的汇总结果，将并购重组申请划入豁免/快速、正常、审慎三条审核通道。

审核分道制利弊之辨

从国外经验看，并购重组多发生于股市的繁荣期或低迷期。繁荣期的并购更多的是享受二级市场的高溢价，而低迷期的并购则多是从价值与产业整合的角度出发，等待预期转暖后的估值回升。

据业内人士分析，在并购重组审核实施分道制之后，将明显减少项目的时间周期，大大提高上市公司并购重组的审核效率，并激发券商在这类业务上的兴趣。本次并购重组审核分道制对券商整体有以下三个利好：可自主判断其承接并购重组业务能否成功,上市公司的并购重组看涨带来券商业务量的大幅增长,券商的盈利水平自然会随之提升。

然而，也有业内人士认为，上市公司并购重组审核分道制并不能给市场带来惊喜。

财富天下首席评论员吴佳表示，审核分道制并未体现放松管制、加强监管的精神；要看上市公司和中介机构的等级评定中有无主观色彩；仅有汽车、钢铁等九大重点行业推进兼并重组可享受快车道，而备受市场关注的战略新兴产业反而无缘其中。

安信证券分析师杨建海认为，之前券商的并购业务因为单个项目的复杂度、时间周期等并不比IPO业务更简单或更少，但收入远赶不上IPO。

兴业证券分析师张忆东认为，分道制对券商等中介机构的监管很大程度上沿袭了券商分类监管的思路。由于业务指标与项目数、交易金额和业务净收入挂钩，那么重组审核分道制在解救券商的同时，必然也会加剧券商之间的竞争。

机遇与挑战并存

目前中国参与并购的产业集团、券商和股权投资基金的专业能力和资本实力整体偏弱。中国现行的相关法律、法规及配套规章制度难以完全有效应对，让中国的并购市场充满了挑战。

我国经济的市场化程度还有待进一步提升，不少企业有着国资背景，对地方税收有一定贡献，因此在收购其他企业，或者被其他企业收购时，国资委和地方政府一般会提出国有资产增值保值目标，以及社会稳定、财政收入和经济增长类目标，而这种地方政府保护主义色彩，严重影响了产业并购的成本和效率。

在我国当下法律框架下，产业并购多涉及国有产权转让审批、行业准入审批、外资准入审批、产业政策审查、国家安全审查等，这牵扯到多个监管部门，审批程序极为繁琐。而产业并购往往需要抓住转瞬即逝的交易时机，对交易效率要求要比其他并购高得多。繁多的审批对产业并购的发展无疑起到较大阻碍。

在国外，上市公司担当并购重组主力的一个因素，在于上市公司拥有丰富的支付手段。而我国目前的支付手段仅限于现金收购、股票收购、卖方融资收购和综合证券收购，缺乏估值调整工具的认股权证和避险工具的可转换债券，在杠杆收购活动中，又无法便捷地发行债务工具，限制了杠杆收购。

值得一提的是，我国投行目前自身资本实力有限，又受制于监管政策的限制，尚难以利用自有资金，采取直接投资或提供过桥贷款争取业务，这限制了我国投行参与上市公司并购业务，发挥融资功能的作用。

长期担任同质化、低附加值的独立财务顾问角色，我国绝大多数投行已不具有向上市公司提供融资安排、风险管理等高附加值的能力，也难以投入人力物力为并购业务做技术准备。

据了解，目前证监会正酝酿进一步简政放权，把市场能做的交给市场，今后将实现并购重组审核过程全程公开，使并购重组的确定性越来越强。除了探索实施并购重组审核分道制外，对好的公司、好的项目实行快速审核甚至豁免审核，从而实现对并购重组相关主体市场化的激励约束。

这些举措将按照总体论证、分步推进的原则来进行，并购重组的效率会有较大的提升。监管机构不断地对其所制定的政策进行反思和完善，这些政策的演变过程实际上也就是监管机构解放思想的一个过程。