中国私募新格局

文│Bill·Sonneborn KKR集团资产管理部负责人

看好中国经济和房地产

中美的区别在于政治体制和决策机制不同。中国具有快速决策、快速执行的优势，政府对经济的控制力度强于美国，在过热的时候可以降温，在放缓的时候可以加大财政刺激。基于中国政府的调控能力和手段，我对中国经济增长的前景还是比较乐观的，不太可能会硬着陆。

中国保持增长的优势在于，中国的人均储蓄率在全球范围内名列前茅，可支配财富总量较高。未来需要促进消费，消费将通过乘数效应促进中国经济增长。随着中国促进内需步伐的加快，最后消费和储蓄达成平衡，经济会变得更加健康。

在亚洲，KKR将焦点放在中国。从纯估值的角度来看，日本也具有吸引力。另外，我们也在澳大利亚、新加坡、韩国、和印度市场寻找大型交易契机。

目前的全球经济增长可能和20世纪80年代一样疲软，但“东亚四小龙”却是在这个年代崛起的。中国的经济规模远大于四小龙，而且经济增长也不可能长期依赖出口。但中国还是能从庞大人口中获益。近期居民家庭消费呈现增长态势是一个令人振奋的信号。中国经济很可能继续从国内消费环节中寻找增长源泉。随着居民收入水平的提高，大国优势只会变得更加明显，中国有较大可能在2020年前保持8%的年均增速。

如果问，现在世界上哪个经济体以其工业实力而闻名？答案是中国。2012年，制造、开采、公用事业及建筑业为中国贡献了45%以上的GDP，而美国的相应比重还不到20%。

而今年可能成为中国服务业在官方口径上超越工业的一年。我们看到中国官方的数字是，2012年，服务业（包括运输、批发、零售、酒店、餐饮、金融、房地产等）在中国GDP所占比重为44.6%，而工业所占比重为45.3%，两者相差不到一个百分点。而且，服务业的发展步伐还在加快。服务业的增长势头反映了中国的需求结构正在由出口拉动向消费拉动转型。服务业基本是劳动密集型产业，能创造出更多的就业机会，并且能够增加工资和家庭支出。所以，我们非常看好中国的房地产和零售市场。

因为有关交易颇为昂贵等原因，过去两年KKP并没有积极参与内地房地产市场投资，但中国内地房地产的估值越来越具有吸引力。中国的房地产行业是我们特别关注的，2001年我们和中国远洋地产共同建立了一个投资平台，这个平台将专注于那些中国迅速扩张城市中的中等收入家庭住宅项目。同时我们还将更多寻求参与中国房地产市场的机会。

从长期角度来讲，房地产行业无疑可以推动中国经济增长，不过市场信心有高低起伏，需要注意。我们认为中国经济正处在加速发展时期，但是投资者应更加关注人均国内生产总值，而非仅仅盯住国内生产总值。

美国的QE4有可能会对中国的商业地产发展有较大的影响。因为商业地产在中国的楼市调控政策中并没有受限购等相关政策影响，受输入型通胀的影响，商业地产将会成为投资性资金的流入方向。

QE4能起到压低利率的效果，一方面利好具有固定收益属性的资产，另一方面使得REITs能以更低的成本来获得融资，这些资本在住宅投资受阻的情况下会更多的涌入商业地产。尤其是零售连锁商业企业，可能重回中国市场。刺激商业地产繁荣的同时也加剧了商业地产泡沫化，因此无论是GP、LP还是开发商及政府都应该谨防商业地产泡沫化加剧与破裂而影响区域经济及产业经济的发展。

私募基金

1000亿

我们关注到中国的私募基金市场已经有了很大的发展。目前已有200多只房地产私募基金，管理资金规模超过1000亿人民币。

产品为王的时代

我们判断，中国的私募基金市场将在今年开始进入一个重要的发展阶段。中国证监会正式把私募基金纳入规范的门槛，并明确了法律地位。这是中国基金市场化进程重要的一步，我们看到了在这个市场占据更多主导权和决定权的希望。可以肯定的是，中国的私募界将进入产品为王的时代。（编者注：2月20日，证监会公布《私募证券投资基金业务管理暂行办法（征求意见稿）》，对合格投资者、管理人资格等做出明确要求。）

我们关注到中国的私募基金市场已经有了很大的发展。目前已有200多只房地产私募基金，管理资金规模超过1000亿人民币。而在2010年我们考察中国市场之前，人民币房地产私募基金仅有20多只，管理资金规模100亿左右。持续的房地产调控给中国的房地产私募基金规模迅速成长的机遇。

中国的房地产基金更多起源于国内房地产融资手段的变迁而非独立房地产基金管理人的崛起。事实上，国内的房地产基金多根植于房地产开发商，起步也多以与房地产商内部体系的项目合作为主，对外部项目则采取审慎和逐步放开的态度，因此中国的房地产基金更像是单项目基金。许多房地产私募基金只是为开发商提供短期过桥融资，对于基金管理机构所起到的管理运营作用并不认同，因此多以单项目投资为主，且机会策略型居多。

事实上，房地产私募基金不仅仅是开发商的融资渠道，同时还会为地产企业的经营模式创新提供了巨大的空间。比如物流地产企业将高周转的物业开发工作保留在资产负债表内，而将低周转但收益相对稳定的物业持有部分分离出来，置入专门的物流地产基金。资产的分离一方面满足了保险公司、养老基金的长期收益率要求，另一方面则提高了物流地产公司的资金周转速度，推动了规模化进程，此外，地产企业还可以通过基金业绩提成来分享自己开发的优质物业的长期收益。这种轻资产模式极大地解放了房地产开发企业的资金压力。

从目前看来，并购基金已经逐渐成为中国私募基金的主流。在杠杆收购中，收购方资金来源通常是私募基金自身的资金、并购贷款、高收益债等。只是中国的债券市场上还没有推出高收益债券这类券种，私募基金也就无法采用发行高收益债券的方式融到并购资金。随着中国多层次资本市场的建设，企业债、中期票据等不同信用等级的债券市场运行良好，债券市场的品种将日益丰富，私募基金的融资渠道更加多样化，那个时候，也许中国市场会是KKR最看重的市场。

我们判断，无论是募资、投资管理还是退出，中国私募基金的品牌化意识正在觉醒，而新的市场格局也将由此逐渐形成。

新的挑战

我们现在正在计划将股权投资向普通公众开放，你最少只需拿出2500美元资金，就可以投资于KKR设立的一只共同基金，如果拿出2.5万美元资金，你就可以投资一只购买不良债务的KKR基金。这与此前有着天壤之别：之前，合格投资者参与该公司19只收购基金中的任何一只都至少需要拿出1000万美元，而这些资金可能要被锁定十多年，且净年度回报率在亏损1%至盈利39%之间波动。

九年前，从纯粹专注于杠杆收购业务向其他领域进行策略性多元化扩展之后，KKR目前管理的740亿美元资产中，有290亿美元投资于其传统的私募股权投资业务之外的领域。我们的全球资本与资产管理部门是公司增长最快的部门，其管理资产达250亿美元，包括一个全球企业债券与信贷业务、一个组合基金(fund of funds，也称基金中的基金)，可以让投资者把钱投放在一揽子多元化配置的多只对冲基金上，以及一个在2011年从高盛集团那里收购的自营交易部门。

现在我们面临的最大挑战，是在个人投资者及他们的理财顾问当中获得认可。KKR以前从来没有设法争取散户投资者成为自己的客户。我们过去通常从规模至少达数十亿美元的养老基金、银行、保险公司及捐助基金那里募集到自己的大部分资金。

零售理财顾问通过为他们客户的养老积蓄创造可观的投资收益来赢得非常私人的信任感，而他们的命运就取决于这种信任感。要想赢得这些零售经纪的支持，需要的不只是把过去的业务进行新的包装。

如果你把目光投向这些投资顾问以外的共同基金及交易所交易基金(ETF)等个人投资者也可以直接购买的投资领域，据我们估计，到2015年，投资于这些类型基金的资金总额将会达到13万亿美元，其中13%将流入到所谓的另类资产(alternative assets)，这个类别包括KKR拥有深厚专长的许多领域：私募股权投资、垃圾债券以及房地产。这13%的比例与2010年分配在另类资产的投资比例相比多了一倍不止。

这部分资金对于KKR保持充足资金而言是至关重要的，因为公司依赖数十年之久的养老基金现在开始趋于枯竭。