图解套利机会

蒋贤辉

摘要：本文先阐述了基差与价差的概念，在此基础上讨论了基差与套期保值的关系，价差与套利的关系，基于概念的相近性，把基差与价差做了统一，基于套期保值与套利的最终目的一致性，把套期保值与套利统一为套期保利。在此基础上，运用远期价格曲线图，基差图，累积涨跌比图分析了跨期套利和跨品种套利其中套利机会的发掘。

关键词：基差；价差；套期保值；套利；价格远期曲线图；基差图；累积涨跌比图

一、基差的概念

基差，指的是某一种商品在特定时间，地点现货价格与期货价格的差。基差反映时间成本，包括仓储费、利息、保险费和损耗费等。储存现货会有支付仓库的费用，为防现货发生霉变或者意外事件而支付给保险公司的费用以及额外的损失费，而利息指的是储存现货而占用的资金成本。由于这些费用的发生，一般来说，期货的价格会高于现货，高出的价格可以理解为现货持有成本。这种情况下，得出的基差为负值，我们把基差为负值的市场称为正向市场；当然，也有特殊情况发生，比如，当市场上现货的供给远小于需求，人们为获得现货不惜损耗持有成本，这样就会抬高现货的价格，从而使得现货的价格高于期货的价格，这也会在人们预期未来现货的供给大幅度增加的情况下出现，这种情况，得出的基差为正值，我们把基差为正值的市场为反向市场。基差用数学等式可以简单写成：基差=现货价格-期货价格。

正因为基差反映了现货的持有成本，那么基差的取值就会有一个合理的范围，超过了这一范围，基差的值就不再合理，这时我们可以通过现货市场和期货市场反向操作从而获利。这也是套期保值的原理。比如当期货价格远远高于现货的价格，超出了现货的持有成本，基差偏小，那么我们可以通过买进现货而卖空期货，持有现货至到期交割，可以获利。反之，基差偏大，我们也可以卖空现货，买进期货而获利。我们把前者称为卖出套期保值，后者称为买入套期保值。当然套期保值不一定要持仓至到期，事实上企业持仓到期交割的情况非常少，他们往往在期货到期交割之前一定时期，在基差合理的条件下平仓了结头寸。基差在持有期会波动，我们把基差变小的波动称为基差走弱，基差变大的波动称为基差走强，基差走弱对买入套期保值有利，而基差走强对卖出套期保值有利。下图给出了套期保值操作的效果与基差的关系图。

二、价差的概念

价差指的是同一个市场不同月份的期货或者同一个月份，不同市场的期货，或者是相邻品种间的价格差额。在同一个市场不同月份期货合约的价差反映了持有近月合约的成本，这和基差的概念如出一辙，不同市场期货的价差反映了期货品种交割等级，合约的大小，在市场间运输货物的成本以及产地，气候等等的不同。相邻品种间的价格差额往往指的两种期货品种存在工业制作上的联系，比如大豆和豆粕，铁矿石和螺纹钢，一个是上游产品，一个是下游产品。不管是那种价格差额，在一定期间内它都会存在一定范围内的波动，我们才认为合理的波动。如果价差波动超过一定的范围，我们可以认为价差不合理，从而存在套利机会。我们可以在近月和远月期货上通过反向操作获得无风险收益。比如价差偏大的情况下我们可以通过买入近月合约卖出远月合约而获得无风险收益，这称之为牛市套利；在价差偏小的情况下我们可以卖出近月合约买进远月合约而获利，我们称之为熊市套利；当然，我们也还可以通过买进中间月份合约卖出一近一远合约来操作获利，或者卖出中间月份合约同时买进近月和远月合约来操作获利，我们称这种情况为蝶式套利。

在这里我们对比价差和基差的概念，其实两者没有本质上的区别，只不过基差=现货价格-期货价格，而价差= 一个月份合约的价格-另一个月份合约的价格。现货价格即为在现在货物的价格，可以理解为近月货物的价格，期货价格是远月货物的价格，那么这样可以把价差和基差统一，价差看成是基差，那么基差=近月合约的价格-远月合约的价格，这样牛市套利变成了卖出套期保利，熊市套利相当于买入套期保利，蝶式套利夹杂了牛市套利和熊市套利，即相当于卖出套期保利和买入套期保利的组合。

三、远期价格曲线图

这里用到的远期价格指的是在某一交易日，同一品种不同交割月份合约的价格。一般来说，由于持仓成本的存在，离现在交割月份越近的合约，价格应该越越接近现货的价格，离现在越远的月份合约，其价格应该越高，所以，一般来说，远期价格曲线图应该呈现一个斜向上方的走势，并且由于持仓成本的连续性，远期价格曲线图的走势应该比较平坦。这样就给我们提拱了一个套利的分析工具。应用远期价格曲线图可以用来分析套利出现的机会，并适时的抓住它。

一般来说，远期价格曲线由于持仓成本的连续性，曲线的走势会比较平滑，但是股指期货在2013年11月18日的走势在A点和B点明显出现了拐点，我们可以初步的断定，A点和B点之间存在套利机会，也就是说，可以在A点做多，在B点做空，即买多IF1312合约，与此同时卖空IF1403合约，等到曲线比较平滑时择机平仓。

四、套利机会的数学推导

当然在实际操作中需要考虑交易手续费，当无风险套利的收益大于交易手续费，资金成本时，这时是值得的，反之，尽管出现了套利机会，也会由于手续费，资金成本等而蒙受损失。

这是2013年1月到11月的基差走势图，从图中可以看出沪深300与IF加权基差波动幅度不大，但是A点和B点之间的波动超过了整张图的波动，这是不正常的，我们可以在A点和B点之间做套利，在A点现货价格过高，期货价格过低，我们可以卖空现货，买多期指，在B点时做相反操作，买进现货，卖空期指从而赚取利润，当然卖空股指在现在市场上是不轻易能做到的，我们可以融券卖空与股指关联度比较大的股票进行操作。

六、利用品种间的价差发掘套利机会

以上我们都讨论了跨期套利，跨品种价的套利，我们可以利用品种间的累积涨幅来发掘品种间的套利机会。

铜和锌是两个相关的品种，而两个相关品种间价格的走势在一定时期内会趋向于一致，如果在一段时期内价格涨跌出现了不一致，套利机会就出现了。如图中A点和B点，C点和D点就出现了套利机会，可以在A点卖空沪锌1403合约同时买进沪铜1403合约，待他们的价格涨跌比相近时平仓，同样在C点和D点也可以进行此类操作。（作者单位：安徽大学经济学院金融学）

参考文献

[1]中国期货业协会：《期货市场教程》[M]， 第八版

[2]约翰赫尔著，王勇，索吾林译，期权、期货及其他衍生产品[M]，第八版