不同股权结构与公司绩效关系文献研究综述

荣莉 蔡长利

【摘要】不同股权结构下的公司绩效是不同的，我国公司大部分是股权集中类公司。除此之外，也存在股权制衡类公司和股权分散类公司，这些公司的股权结构对公司绩效是否有影响，股权结构的和公司绩效的关系如何，本文将从上述方面简述学者们现有的研究成果，希望对以后的研究有所帮助。

【关键词】股权制衡；公司绩效；股权制衡；股权分散

股权结构与公司绩效的关系是近几年来理论界所关注的重点，原因是股权结构与促进公司经营运作的治理机制间存在重要关系。不同股权结构下，由于委托人对代理人行为承担的风险和获取的收益不同，对代理人的监控能力和积极性也就不同。只有股权结构合理，才能完善企业治理结构，进而才能保证公司取得良好的经营绩效。从理论上说，公司经营绩效取决于其治理结构，而股权结构又是法人治理结构的基础，所以公司经营绩效与股权结构有密切关系。

股权较集中的企业中，控制权与所有权分离度比较低，公司的控制权掌握在第一大股东手中。大股东不论是绝对控股还是相对控股，都可能通过牺牲或剥削外部小股东而获取自身利益，获得内部控制利益，从而剥削中小股东。这就引发了大股东与小股东的利益冲突问题，由此公司治理的焦点由第一类委托代理问题转向第二类委托代理问题，即从关注股东与经理的利益冲突转向大股东与小股东的矛盾。但是，两类冲突总是并存的。有没有一种更好的机制能够同时解决这两类的冲突呢？股权制衡理论应运而生，它是根据普遍存在的多个大股东互相制衡的现象，指出多个大股东的制衡在减少经理的私人收益的同时，还有助于保护小股东的利益（Gomes和Novaes，2005）。这样看来，一个公司内，有几个相对较大的股东，股东会和董事会就不再是“一个面孔”，企业法人治理结构就可能比较健全，可以减少大股东对小股东的利益侵害，对公司绩效有正面影响，可能会比股权过度集中或者股权过度分散带来更高的公司绩效，可以认为是最优的股权结构，但关于股权制衡与公司绩效的实证研究结论尚未统一，有的学者认为股权制衡公司的业绩显著低于同行业、总资产规模最接近的一股独大公司，股权制衡替代一股独大可能造成上市公司的效率损失（赵景文等，2005）。有的，则认为两者之间存在倒“U”关系（刘立国等，2002）。

一、有关股权制衡类公司绩效的文献

股权制衡是指两个或两个以上的大股东共同享有企业的控制权，他们通过内部博弈和牵制，尽量使得单个大股东不能单独实施对企业的控制，最终形成大股东之间相互制约的权力模式。从理论上讲，互相制衡的股权安排能够帮助解决公司治理中的两种类型委托代理问题。不仅可以通过制衡削弱经理层权力的过度滥用，还可以起到维护其他小股东利益的作用。

国外学者大部分的观点认为股权制衡可以给公司绩效带来正面效应：Bennedsen和Wolfenzon（1999）的研究提出，在投资者保护不完善的情形下，通过由少数几个大股东分享控制权，使得任何一个大股东都无法单独控制企业的决策，则可以起到限制掠夺行为的作用。

Laeven and Lcvine（2004）对西欧13國家上市公司股权结构的研究表，大约三分之一的企业拥有两个或两个以上的控制性大股东。而第一股东第二大股东持股比例的比值是影响公司价值的重要因素。

国内学者研究的结论不尽相同，有些学者同意股权制衡与公司绩效正相关，可以增加公司绩效：陈小悦、徐晓东（2001）证明在非保护性行业，第一大股东持股比例与业绩正相关。黄渝祥等（2003）认为股权制衡度与公司业绩是非线性关系，当股权制衡度取值于区间（2.13，3.09）时，股权制衡的效果最好，基本上肯定了股权制衡。陈信元、汪辉（2004）的研究表明股权制衡可以提高公司价值。Xu and Wang（1999）在考察了股权集中度与公司绩效的关系后，发现两者之间呈正相关关系。但有些学者的研究成果与上述相反：朱红军、汪辉（2004）通过宏智科技案例研究，得到的结论是股权制衡结构不能提高我国民营上市公司的治理效率，也不比一股独大更有效率。赵景文等（2005）的研究结论为：股权制衡公司的业绩显著低于同行业、总资产规模最接近的一股独大公司，股权制衡替代一股独大可能造成上市公司的效率损失。同济大学一上海证券（联合）课题组在对上市公司2001年报的实证研究得出，当股权制衡度小于1.18或大于3.09时，公司业绩与股权制衡度负相关，股权制衡度越高，公司业绩越差；而股权制衡度在1.18-3.09之间时，公司业绩与股权制衡度正相关，即公司业绩随着股权制衡度的增加而增长。

二、有关股权集中类公司绩效的文献

股权集中度是指公司全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权集中还是股权分散的数量化指标。股权集中度是衡量公司的股权分布状态的主要指标，也是衡量公司稳定性强弱的核心指标。

有关股权集中和公司绩效的关系，国内外学者研究结果分为两大类：主要是股权集中与公司绩效相关，也有少数学者的结论是股权集中与公司绩效无关。下面是得出前者结论的一些研究成果：

李增泉（2002）对中国上市公司的研究表明，第一大股东持股比例与上市公司治理效率间存在正相关关系，这一关系在“股权制衡类”和“一股独大类”上市公司中均成立，第一大股东的持股比例越高，上市公司的治理效率越强。杨汉明（2006）以2004年我国A股上市公司为对象，研究了股权结构与综合业绩的关系，认为公司业绩与股权集中度正相关。徐莉萍、辛宇、陈工孟（2006）对我国上市公司进行了考察，分析了股权集中度对公司经营绩效的影响，也认为股权集中度与公司绩效之间着显著的正向线性关系。

陈晓、王琨（2005）对我国上市公司1998—2002年间关联交易的发生状况进行了研究，结果发现，股权集中度与企业关联交易的发生规模显著正相关。胡洁、胡颖（2006）通过研究也得出，股权集中度对公司绩效有负相关影响，但不显著。

三、有关股权分散类公司绩效的文献

股权分散是相对于股权集中而言的，是指公司内没有持股比例过大的股东，大部分股东持股比例较少，并且股东持股比例没有太大区别。有关股权分散与公司绩效关系的文献目前来说比较少，大部分有关股权分散的文章是与股票市场相关的报纸文章，还有一些是有关国有改组公司股权分散化问题的文章。

综上所述，关于股权结构和公司绩效关系的研究，学者们大多数关注的是股权集中类公司和股权制衡类公司的公司绩效，对于股权分散类公司的公司绩效研究较少，这可能与数据收集比较困难，进行实证研究证据不足有关。当然，除了通过实证分析进行研究，也可以通过其他方法比如调查问卷法对此问题进行探索。

参考文献

[1]Gomes，Armando，and Walter Novaes.2001.Sharing of Control as a Corporate Governance Mechanism.papers.ssrn.Com.

[2]Bennedsen and Wolfrnzon.The Balance of Power in Close Corporation.Journal of Financial Economics.2000，58：113-139.

[3]黄渝祥，孙艳，邵颖红，王树娟.股权制衡与公司治理研究[J].同济大学学报，2003，9.

[4]徐莉萍，辛宇，陈工孟.股权集中度和股权制衡及其对公司经营绩效的影响[J].经济研究，2006，1.

[5]陈信元，汪辉.股东制衡与公司价值：模型及经验证据[J].数量经济技术经济研究，2004，11.

[6]白重恩，刘俏，陆洲，宋敏，张俊喜.中国上市公司治理结构的实证研究[J].经济研究，2005，2.

[7]胡洁，胡颖.上市公司股权结构与公司绩效关系的实证分析[J].管理世界，2006，3.

[8]李汉军，张俊喜.上市企业治理与绩效间的内生性程度[J].管理世界，2006，5.