下任美联储主席要做的决定

在通货膨胀压力下，该不该降低失业率很有可能会成为下任美联储主席将要面临的最重要的决定

明年年初伯南克离任美联储主席后，谁将接替他的职位尚不明确。明确的是，下任美联储主席在任期之初将面临几个关键问题：最首要的问题是美联储将不得不决定是否继续执行量化宽松的货币政策；其次是美联储能够施加重大影响的许多主要监管问题；第三，当经济处在稳步复苏的轨道上时，存在一个相对长期的问题——制定货币政策目标。这些问题将会给这一职位目前的两个主要竞争者——现任美联储副主席耶伦（Janet Yellen）和前财政部长萨默斯（Lawrence Summers）——之中的幸运儿带来繁忙的日程。

第一个问题——是否继续执行量化宽松政策——可能会在美联储内部导致大规模的纷争。当初决定开始执行货币宽松政策时，伯南克曾经面对来自地区联储分行行长的反对，他们的反对主要是基于此举会导致通货膨胀。而量化宽松政策的实施并没有加剧通货膨胀，但一些地区的联储银行行长仍然有这种担忧。

假设失业率在2013年至2014年间继续小幅下降，那么它将很快达到一个较低的水平。在这个失业率水平上，美联储公开市场委员会（FOMC）的许多成员表示他们会停止量化宽松政策，甚至会实行相反的货币政策。这就意味着，未来将产生关于是否继续执行货币刺激政策的重大争论。即使达成退出货币刺激政策的协议，仍然会存在关于退出步伐的争论。

在这种情况下，美联储的构成就会对最终政策结果产生相当大的影响。美联储公开市场委员会是由总统任命并经国会批准的7位委员（包括主席在内）组成。12个地方联储分行行长中的5位是该委员会的投票成员，但全部12个分行行长均需列席委员会的会议。目前委员会中有两个空缺。如果萨默斯当选主席，相应地，耶伦就要离开。那么，在接替者由参议院批准之前，就只有4位委员对货币政策进行投票。鉴于奥巴马政府提名候选委员和参议院批准候选委员是迟缓的，这些空缺要存在一段时间。

这意味着，如果萨默斯当选主席，在假设其他委员都支持他的前提下，他还需要赢得5位具有投票权的分行行长中的至少一位的支持才能实现他的政策目标。鉴于美联储具有调和不同意见的传统，这种运行机制将会把美联储货币政策推向一个更加紧缩的方向，因为地方分行行长在前几年里都明显表现得比委员会委员更加谨慎。

值得注意的是，基本上没有真正支持对由量化宽松政策所带来的通货膨胀过度乃至失控的担忧的证据。通常情况下，过高的通货膨胀率是一段长时期的高就业率以及前段时间通货膨胀率逐渐升高的结果。此外，在很多情况下，通货膨胀的高涨归因于战争、自然灾害或政府的垮塌。目前还没有因上述原因造成的通货膨胀突然大幅上升的事例。

这意味着，美联储应该有充裕的时间按它选择的步调来扭转量化宽松政策，而不需要担心经济会突然变成恶性通货膨胀。

事实上，如果经济超过容量并进入通货膨胀的阶段，则将前景堪忧。美联储也可以使用其“前瞻性指导”的近期经验来扩大收回储备的影响力。关于其意图的一个明确说法是：即使银行系统内部仍然有过量的储备，也可能会导致长期利率上升并造成经济增速放缓。当然，美联储也可以选择提高存款准备金率，这能够迅速减少系统中超额准备金的数量。由于上述原因，与扭转量化宽松政策相关的技术性问题的程度被严重夸大了。

下任美联储主席面临的第二个主要问题是金融部门是否需要政府更多的监管来遏制不正之风。2010年通过的多德-弗兰克（Dodd-Frank）金融改革法案使得美联储的监管权力大幅增加。虽然这项法案的许多条文是狭隘的、技术性的，但美联储连同其监管伙伴——金融稳定监督委员会——据此被授权可拆分大型银行。它还可以以更高资本要求的形式施加惩罚，这些惩罚可以部分或完全抵消商业银行通过其“大而不倒”的地位所获得的隐形融资优势。

如果萨默斯成为美联储主席，那么美联储不太可能会加强监管。萨默斯曾经是克林顿政府时期减少监管的支持者，并在奥巴马政府前期使大型商业银行度过金融危机中扮演重要角色。他不太可能会改变以往立场。并且，他个人与金融部门的关系也非常紧密，曾经从这个行业获得数以百万计的演讲和咨询费。

耶伦在监管问题上的立场是明确的。她在这方面一直都不积极。近年来，她的注意力大部分集中在货币政策上。

下任美联储主席必须解决的第三个长期问题是：理论上经济会在某个时点到达充分就业的产出水平，在这个时点上，美联储将面临一个艰难的决定，即是应该把重点放在将通货膨胀率稳定在2%的目标水平上，还是应该继续压低通货膨胀率以便观察在没有通货膨胀压力积聚的前提下，失业率会降至多低。

产生这个关键问题的原因有两个。其一，失业率对劳动者是否有能力获得就业机会，以及处于基层的大部分劳动者能否获得全额工资均有着极其重大的影响，因为失业率直接影響到劳动者的议价能力。在低失业率时期，即使领取最低工资报酬的劳动者都能够确保实际工资的增长，享受生产率增长所带来的好处。这在上世纪90年代得到了清晰说明，那时处在工资分布下半部分的工人取得了自70年代以来第一次也是唯一一次稳定持续的工资增长。在此期间，如果失业率再次下降到相同的区间，那么这些劳动者也许可以再次获得加薪。其二，关于失业率降低多少才会触发通货膨胀压力并没有广泛的定论。这与20世纪90年代早期和中期的情况不同，那时在经济学界对失业率降至6%便会引起通货膨胀这一观点非常一致。格林斯潘并不是一个正统的经济学家，他对上述观点不予理会，并允许失业率低于6%。压倒耶伦和美联储公开市场委员会其他成员的反对，即使失业率降至5%以下，格林斯潘也仍然维持低利率。最终，2000年全年失业率的平均水平低至4%。

这种情况证明格林斯潘是正确的。尽管失业率降至结构性失业率可接受标准的近两个百分点以下，但是核心通货膨胀率并没有显著增加。格林斯潘无视正统经济学观点所作决定的结果是数以百万计的劳动者找到工作、数以千万计的劳动者得到加薪。

现在的问题是，下任美联储主席是将重点关注通货膨胀以致先发制人地提高利率，还是将遵循格林斯潘在20世纪90年代中后期的做法，即直至通货膨胀的有力证据出现时才实行紧缩的货币政策。在这一点上，大多数分析员认为萨默斯极有可能是应对通货膨胀更强硬的候选人。但是在下任主席上台前，我们对这个问题并没有准确的答案。

总的来说，在通货膨胀的压力下，该不该降低失业率很有可能会成为下任美联储主席将要面临的最重要的决定。格林斯潘当时的决定获得了极大的收益。目前尚不清楚，下任主席是否将有同样的勇气。

（迪恩·贝克是位于华盛顿的智库经济和政策研究中心创始人、联席主任。《中国经济报告》王艺璇、实习生杨超翻译）