建立金融资产交易所投资者适当性制度

■ 秦仕魁 詹才锋 冉宏伟

（四川金融资产交易所，成都610042）

建立金融资产交易所投资者适当性制度

■ 秦仕魁 詹才锋 冉宏伟

（四川金融资产交易所，成都610042）

1 前言

近来，国内屡次发生金融产品违规销售事件，造成了一定范围的不良社会影响。随着资本市场的发展，不断创新的金融产品与投资者之间的匹配度将越来越受到关注。如何更好地制订投资者适当性制度来规范资本市场参与者的行为，以保护投资者利益越来越重要。

《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发［2011］38 号）明确要求各类交易所“建立与风险承受能力、投资知识和经验相适应的投资者管理制度，提高投资者风险意识和辨别能力，切实保护投资者合法权益”。本着保护投资者利益，规范交易所发展的目的，四川金融资产交易所针对自身的业务特点，根据国发［2011］38 号和国办发［2012］37号文件的要求，参考国内外关于投资者适当性的相关规定，对投资者适当性制度进行了粗浅研究。此文供业内相关交易机构参考，权做抛砖引玉。

2 定义

一般来说，投资者适当性制度（investor suitability）是指机构向客户提供金融产品或服务时，应尽最大努力保证其所提供的金融产品或服务与特定客户的财务状况、投资目标、知识经验以及风险承受能力等相匹配。国际清算银行（BIS）、国际证监会组织、国际保险监管协会2008年联合发布《金融产品和服务零售领域的客户适当性》(Customer suitability in the retail sale of financial products and services)，将适当性定义为“金融中介机构所提供的金融产品或服务与客户的财务状况、投资目标、风险承受水平、财务需求、知识和经验之间的契合程度”，即投资者适当性的目标就是让金融机构了解你的客户，以便将适当的产品卖给适当的投资者。

3 交易所建立投资者适当性制度的意义

投资者适当性制度的本质作用是对投资者的保护。交易所作为直接面对各类投资者的交易平台，建立投资者适当性制度有重要意义。

一是保护投资者的合法权益。交易所应当对提供的产品或服务进行充分的风险提示，并严控投资者准入。同时，对投资者的财务状况、投资目标、知识和经验以及风险承受能力进行评估，不得将高风险产品或服务推荐或销售给低风险承受能力的投资者而导致投资者利益受损。

二是控制交易所自身风险。投资者适当性制度要求交易所就其开展的业务及服务持审慎态度。交易所本着对投资者负责任的态度做好产品设计、把控业务流程及制定风控措施等，这也是交易所自身控制风险的需要。

三是规范交易所的发展。投资者适当性制度的内涵要求交易所要以投资者利益为优先，要尽量为投资者最佳利益着想，这是交易所应主动承担的义务和责任。交易所不能以利字当头，丧失诚信和声誉。只有这样，才能规范交易所的发展方向，不偏离交易所服务市场的初衷，才能实现投资者与交易所的共赢。

四是维护社会稳定。如果交易所不做好适当性工作，一旦出现交易风险，受损失的投资者不但会质疑交易所的诚信水准，还会通过各种手段维护自身利益，从而在一定范围影响社会的和谐与稳定。

4 国外主要投资者适当性制度比较

4.1 美国投资者适当性制度

美国是投资者适当性制度的起源地，非常重视对投资者适当性管理。自美国颁布《1933年证券法》和《1934年证券交易法》以来，美国证券市场确立了以法定信息披露制度作为对证券市场监管的基础手段和方式，也作为证券市场投资者利益保护的基础，为投资者进行证券投资提供了较为充分的条件，保证了投资者的知情权，减少了证券投资的盲目性，提升了投资者的投资理性。

2007年美国证券商协会和纽交所成立了美国金融业监管局（FINRA）。作为最大的非政府证券业自律监管机构，FINRA的核心目标是加强投资者保护和市场诚信建设。美国证券交易委员会2011年2月通过了FINRA新制定的投资者适当性规范——规则2090（了解投资者）和规则2111（适当性）来替代旧的规则。新规则扩大了对金融产品卖方的监管义务，从对交易的监管扩大到提供投资策略建议的监管，明确增加了三个适当性：基于合理性的适当性；针对特定对象的适用性和数量适用性。

4.2 欧盟

欧盟通过统一的《金融工具市场指令》来建立投资者保护制度。《指令》规定：保护投资者的措施应与投资者类别的特殊性相适应。这为投资者适当性制度在欧盟范围内得到统一、协调的实施奠定了基础。欧盟投资者适当性制度主要包括投资服务客户分类、投资公司履行“了解客户”义务以及投资公司为客户利益“最佳执行”要求等几方面内容。这些内容与美国的制度安排基本一致。《指令》将投资者分为三类：散户、专业客户以及合格对手，并引入投资者可依据特定标准要求重新分类的灵活性规定，或散户要求被重新归为专业客户（不受适宜性测试要求），或专业客户要求被重新归为散户（获得更多保护）。针对不同类别的客户，投资公司需满足不同的业务运作要求。这就是投资者适当性制度的核心要义。

目前欧洲经济依然未能完全走出金融危机的阴影，主权债务危机也未得到完全缓解，欧盟投资者适当性制度面临新的考验和挑战。预计欧盟将会将场外衍生品市场纳入新的规范框架，专业客户分类面临新的调整。

4.3 日本

日本投资者适当性制度以法律形式体现，主要为《金融商品销售法》和《金融商品交易法》。根据市场的不同特点，法律对特定类型的投资者实行市场准入限制。东京证券交易所与伦敦证券交易所合作设立的TOKYO AIM创业板市场是面向风险性更高的成长型企业的交易市场，且实施特殊的监管规则。东京证券交易所为保护个人投资者的利益，特别规定了较高的准入门槛，仅允许净资产或金融资产在3亿日元以上，并有1年以上交易经验的投资者参与交易。

5 我国投资者适当性制度

5.1 我国投资者适当性制度发展历程

我国的投资者适当性制度建设较晚，目前只有国家级证券及期货交易所建立了相关制度，其他各类交易所建立投资者适当性制度的较少。

2009年10月开设的创业板，是我国最早全面实施投资者适当性制度的市场。创业板由于上市时公司规模相对小，多处于创业或成长初期，发展相对不成熟，虽然上市公司的快速成长可能获得高收益，但风险也更大。适合创业板的投资者通常需要在资金、经验和风险承受能力上比一般投资者具备一定优势。在2009年6月发布的《创业板投资者适当性管理暂行规定》中就要求证券公司必须了解投资者身份、财产收入状况、证券投资经验、风险偏好等相关信息，证券公司必须向投资者充分揭示市场风险，并签订《创业板市场投资风险揭示书》；在投资者方面，要求投资者必须如实提供相应信息，否则证券公司可拒绝提供服务。

2010年4月，股票指数期货业务和融资融券业务相继推出，这两项业务具有高杠杆特点，专业要求更高、风险更大，更加不适合一般投资者广泛参与。为此，证监会在2010年2月颁布《关于建立股指期货投资者适当性制度的规定（试行）》，中国金融期货交易所陆续出台《股指期货投资者适当性制度实施办法（试行）》和《股指期货投资者适当性制度操作指引（试行）》。《指引》规定了投资者适当性判断的几个内容：包括可用资金要求（投资者申请开户时保证金账户可用资金余额不得低于50万人民币）、知识测试要求和交易经历要求，具备累计10个交易日、20笔以上股指期货仿真交易成交记录，或最近3年具有10笔以上商品期货交易的记录。

2012年8月，深圳证券交易所发布《中小企业私募债券试点业务指南》，其中第四章单独规定投资者适当性管理制度，要求会员应当建立完备的投资者适当性管理制度，确认参与私募债券认购和转让的投资者为具备风险识别与承担能力的合格投资者。会员应当了解和评估投资者对私募债券的风险识别和承担能力，充分揭示风险。

2013年3月26日，上海证券交易所发布实施《上海证券交易所投资者适当性管理暂行办法》。根据《办法》，会员的投资者适当性管理的内容包括了解投资者的相关情况并评估其风险承受能力；了解拟提供的产品或服务的相关信息；向投资者提供与其风险承受能力相匹配的产品或服务，并进行持续跟踪和管理；提供产品或服务前，向投资者介绍产品或服务的内容、性质、特点、业务规则等，进行有针对性的投资者教育；揭示产品或服务的风险，与投资者签署《风险揭示书》。

5.2 我国适当性投资者制度的主要内容

从目前来看，我国交易所已初步建立的投资者适当性制度具有两大特点：一是针对不同产品或服务的风险特性，规定了相应投资者的资金实力、经验和风险承受能力，明确投资者适当性要求；二是形式上由管理层制定原则性规章，相关交易所制定具体实施和操作办法，行业协会制定执行规范。

从具体内容来看，投资者适当性标准分为自然人和法人投资者标准。

5.2.1 自然人投资者适当性标准：一是资金门槛要求，如股指期货开户保证金不低于人民币50万元（法人净资产100万）；二是具备交易产品基础知识，通过相关测试；三是具有一定的相关交易经历要求，比如投资者须具备一定的交易经验。自然人投资者还应当通过证券或期货公司的综合评估，指标包括投资者的基本情况、相关投资经历、财务状况和诚信状况等。

5.2.2 法人投资者适当性标准：主要从财务状况、业务人员、内控制度建设等方面提出要求，并结合监管部门对基金管理公司、证券公司等特殊法人投资者的准入政策进行规定。

5.2.3 其他规定：自然人投资者和法人投资者均不能存在重大不良诚信记录，不存在法律、法规、规章和交易所业务规则禁止或者限制从事股指证券或期货交易的情形。在执行投资者适当性制度过程中，投资者应当全面评估自身的经济实力、产品认知能力、风险控制能力、生理及心理承受能力等，审慎决定是否参与股指期货等交易。投资者应当如实申报开户材料，不得采取虚假申报等手段规避投资者适当性标准要求。投资者应当遵守“买卖自负”的原则，承担交易的履约责任，不得以不符合投资者适当性标准为由拒绝承担交易履约责任。

6 建立适合金融资产交易所的投资者适当性制度

6.1 金融资产交易所的特点

金融资产交易所与产权类交易所相比，有着自身的特点：一是产品种类多样化。有金融机构提供的产品，有类金融机构提供的产品，有企业提供的产品，有民间私募提供的产品等；二是以创新型产品为主。多是针对市场特定需求开发的创新产品，要求投资者有一定的认知能力；三是部分产品具有一定的风险性。由于金融资产交易所的产品具有多样性和创新性的特点，而部分产品交割周期较长，随着国内外经济形势和企业经营情况的变化，有的产品可能出现风险；四是投资者组成相对复杂。既有各类机构投资者，又有个人投资者，投资者的经验、知识及风险承受能力等各不相同。因此，金融资产交易所更应建立适合自身特点的投资者适当性制度，以充分保护投资者的利益。

6.2 规定投资者适用范围

金融资产交易所的投资者是指参与金融资产交易所交易产品的行为主体。在交易所参与交易的投资者必须成为会员，包括各类机构投资者和个人投资者。同时，制定健全的会员管理办法。

6.3 建立投资者保护性准入机制

一是设立投资者保护性准入机制。针对机构与个人投资者交易经验的不同，分别设置不同的“准入”标准。根据投资者知识水平、投资经验和财务状况，将投资者分为专业投资者和一般投资者。银行、保险、基金和投资公司等机构投资者均属于专业投资者，个人投资者中满足特定条件的可归于专业投资者，其他归于一般投资者。一般投资者可通过一系列认证程序申请成为专业投资者，包括专业知识认证和投资年限认证，并规定其参与高风险金融创新产品的资金占比等保护措施。二是确定不同投资者投资不同类别的产品。针对产品的不同风险和金额起点要求，匹配相应的专业投资者与一般投资者。

6.4 加强投资者教育和风险提示

一是交易所必须辅导投资者对自身投资能力做综合评估。帮助投资者评估自身风险承受能力，认识产品或服务的风险状况，让投资者初步判断其风险与承受能力是否匹配。二是交易所应当对投资者进行风险教育，明确投资风险。三是进行必要的风险提示，比如签订《风险提示书》等等。判断并评估投资者的自身风险承受能力是交易所投资者适当性制度的核心环节。

6.5 强化风险控制和信息披露

一是金融资产交易所必须将规范意识融入到各个业务环节，保证交易产品的依法合规性。二是强化风险管控。在产品设计、业务流程、操作规则等各环节严格把关，要做到风险可控。三是对投资者进行充分的信息披露。在投资者购买产品时，对产品对应的资产状况、企业经营情况、增信措施、产品风险度等进行充分披露；在投资者持有产品期间，如企业经营情况及产品对应的资产状况发生变化，要及时告知投资者；如产品到期发生兑付风险，除及时告知投资者外，还要尽量帮助投资者挽回投资损失。

7 结束语

金融资产交易所是国内诞生不久的新型交易所，交易的产品也多以创新型产品为主。投资者适当性制度的建立和完善正是金融资产交易所有效开展金融创新，促进交易所发展的保障。但好的制度往往不是一蹴而就的，是在不断摸索、不断暴露问题中逐步完善形成的，借鉴国内外的成功经验可以让我们少走弯路。立足于我国具体国情和资本市场建设的不同阶段，以保护投资者利益为根本出发点，必须建立完善适合金融资产交易所特点的投资者适当性制度，与金融创新相互推进，最终服务实体经济建设。

（第一为四川金融资产交易所总裁）