公司治理研究的新探索——评李治国博士的《上市公司关联交易形成机制与治理研究》

周德田

(本文作者为中国石油大学(华东)经济管理学院教授)

中国上市公司的关联交易源于证券市场的出现与发展，其随着市场化的进程而不断推进。随着中国现代企业制度的逐步推进和证券市场的快速发展，上市公司通过股市进行直接融资的动机进一步增强，从而造成了关联交易量的快速增加。一般而言，中国目前的上市公司大多是由一个处于控制地位的母公司所支配，同时母公司还存在相当数量的关联企业。出于各种目的，母公司利用自己所处的控制地位，通过非公允关联交易对上市公司的利益进行侵害的事件经常发生。这种关联交易对于资本市场资源配置效率的提升是非常不利的，并引发了一系列经济及社会问题。为了对投资者利益进行更有效的保护，进一步规范上市公司的运营，维护证券市场的信誉，使证券市场的发展健康有序，对上市公司关联交易的治理监管就变得非常必要。因此，对上市公司关联交易进行有效的规范和治理具有重要的理论和现实意义。

中国石油大学(华东)经济管理学院李治国博士的著作《上市公司关联交易形成机制与治理研究》于2012年8月由山东大学出版社出版。在该书中，李治国博士对中国上市公司关联交易的产生原因、现状、影响及其治理进行了研究，并提出了相应对策。这是一部非常值得阅读的著作。

该书首先从制度变迁的视角对关联交易形成的机制进行了分析。对于关联交易而言，既然它是企业制度发展的必然产物，那么，这种交易必然会与企业的规模和经营方式密切相关。在现阶段，关联交易的无形化尤其是股权交易的存在对上市公司通过隐蔽的手段获得控制权收益是常态化的，这需要引起相关监管部门的注意。在对制度进行分析的基础上，作者从另一个视角——隐性成本的角度，对关联交易的隐性化展开讨论。认为不完全契约是隐性关联交易发生的基本要素，而不完全信息是不完全契约的核心概念，现阶段在中国特殊的制度背景下，关联交易的隐性化就具有了某种必然性。在该书的实证部分，作者结合股权分置改革的背景，通过对中国上市公司关联交易的具体表现形式、其所具有的特征以及效应的分析，指出上市公司普遍存在的关联交易行为多数为非公允的关联交易，当然合理的关联交易对于上市公司也是必需的。通过有关实证说明中国上市公司非公允性关联交易的危害性很大，需要对其进行规制与监管。并指出上市公司关联交易中由于存在着严重的信息不对称现象，从博弈的视角来看对关联交易的相关监管还存在着诸多缺陷。要解决上市公司的非公允性关联交易问题需要政府监管、市场监管、媒体监管和公司内部治理。作者在关联交易的治理监管政策上提出应综合运用政府监管、市场监管、公司内部监管等各种监管方式，才能有效地减缓非公允性关联交易发生的频率、减轻其危害程度。该书并对这一研究前景进行了展望。

该书的创新性体现在以下三个方面：首先，系统分析了制度变迁和隐性交易成本在关联交易产生中的作用。指出在资源约束一定的情况下，进行非公允关联交易的成本越低，控制权和现金流权的分离度越高，发生非公允关联交易的可能性越大。而且，隐性成本增加了代理成本，使得实际关联交易的成本增加。因此，在上市公司关联交易治理监管中必须考虑隐性交易成本。其次，利用博弈理论系统分析了关联交易监管中各方间的博弈行为及结果，指出对关联交易的监管态度应当是选择性规制而非禁止性规制，对上市公司关联交易的治理监管是一个多个关联方博弈的结果，不能单纯地突出某一方的作用。再次，利用上市公司对外关联担保的数据对股权分置改革前后上市公司的关联交易进行了实证分析。结果表明，股权分置改革在一定程度上达到了提升上市公司价值的目的，但在许多方面效果并不显著，对关联交易的治理监管仍然需要不断创新。

该书从理论分析、实证研究和政策建议等多个方面，展示了作者长期从事公司治理领域研究的成果。该书观点独特、框架新颖、结构严谨、逻辑分明，理论叙述和数量分析结合紧密。在公司治理领域不断变化的今天，该书的出版无疑对促进中国公司治理的研究有着极为重要的理论与现实意义。