基于现金流量的财务预警实证研究——来自上海证券交易所A股数据

牟伟明

(常州工学院经济与管理学院，江苏 常州 213002)

0 引言

现金流量是企业管理的“血液”，是企业宝贵的资源，更是维持企业生命的基础。体现资金量的现金流量，应该成为企业管理层关注经营成果的重点。［1］良性的资金循环可以给企业带来无限的生机，一旦现金流断裂就会导致企业周转不灵，此时企业可能会运用负债来解决此问题，而债务的增加势必在某种程度上加大企业的财务风险。财务风险的堆叠会引起财务危机，更严重的会导致企业的破产。

为了防范于未然就必须建立财务预警体系。建立一个有效的财务预警体系提前对财务困境进行有效预警，以便于管理者和有关部门采取措施进行应对是迫切而必要的。［2］对于企业而言，财务预警能及时发现财务活动中的盲点和风险，同时能够有效预测、防范危机的出现;对于债权人而言，可以根据财务预警系统评价企业的信用风险，以保护自身经济利益;对于政府而言，可以根据财务预警系统了解企业的情况，适时给予企业相关援助，以便保护和充分利用国有资本。

目前，大多数学者都是以传统方式对企业进行财务预警，财务预警模型的构成指标主要是取自资产负债表和利润表的数据，以权责发生制为基础，这容易受到盈余管理的影响［3］，其相关性较弱。而现金流量表能够提供现金流量方面的信息，以收付实现制为基础，现金流量能提供企业真实的财务信息，而且不易被操控。［4］同时，利用现金流量指标体系构建财务预警系统具有现实的基础，因为现金流量表是上市公司重要的公开财务报表之一。基于收付实现制的现金流量表更能真实反映一个企业真实的发展状况。目前各国学者经研究有一个普遍共识，即发生财务危机和没有发生财务危机的企业之间存在一个较大的差异，主要体现在两者之间的现金流量方面。这在一定程度上说明了现金流量与财务危机之间存在着某种联系，有鉴于此，对上市公司运用现金流量的财务指标体系进行财务预警研究有其必要性和可行性。

1 财务预警的理论分析

1.1 财务风险与财务危机

1.1.1 财务风险的概念

财务风险是对不确定性的一种描述，运用数学术语就是一种概率的存在。目前对财务风险的理解主要有两种观点。

1)狭义的财务风险。狭义的财务风险就是一种筹资风险，一般认为没有债务就不存在财务风险，债务越多企业的成本就越大，到期的债务可能就越多，企业不能按时偿还的可能性就越大，从而企业的财务风险相对就会增加，反之则风险就小。这里的财务风险主要指企业能否用货币资金偿还即将到期的债务的不确定性。

2)广义的财务风险。广义的财务风险贯穿企业的整个经营周期和资金运动的全过程，包括筹资风险、投资风险、资金回收风险以及收益分配风险。这不仅仅受到企业自身的影响，还受到外部的影响。企业自身的影响主要包括经营者的决策观和风险观，外部影响主要是指市场机制的发展状况。广义的财务风险包含了所有财务活动的各种不确定的因素。本文主要是基于广义的财务风险的财务预警研究。

1.1.2 财务危机的概念

财务危机一词最早源于西方国家，近几年我国才关注这一概念。财务危机又称财务困境、财务失败，处于财务危机状态的企业必然陷入了财务困境。［5］财务危机是公司无力支付到期债务或费用以至于威胁公司生存和发展的经济现象。［6］它是财务风险的一种极端表现，在我国财务危机企业一般被标注为ST企业。所谓ST就是被特殊处理的企业，根据我国证监会和深沪证券交易所的上市规则规定财务危机的企业认定标准是:上市公司出现财务状况异常或其他状况异常。其中财务状况异常具体标准是指出现以下任意一种情况:①最近两个会计年度的审计结果现实的净利润均为负值;②最近一个会计年度审计结果显示其股东权益低于注册资本，即每股净资产低于股票的面值;③注册会计师对最近一个会计年度的财务报告出具无法表示意见或否定意见的审计报告;④最近一个会计年度经审计的股东权益扣除注册会计师、有关部门不予确认的亏损;⑤最近一份经审计的财务报告对上年度利润进行调整，导致连续两个会计年度亏损;⑥经证券交易所或中国证监会认定为财务状况异常的。这些特殊处理的企业即被处理的ST企业，就是被认定财务出现危机，需要进行预警的企业。

1.2 财务预警理论

1.2.1 财务预警的含义

财务预警是指通过设计并观测分析企业的敏感性财务指标，利用及时的财务数据和相应的数据化管理方式，对企业潜在或将要面临的财务危机进行预测，并发出警示信号。同时，分析企业发生财务危机的原因，发现财务运营体系隐藏的问题，及时做好防范措施［7］，提出相应的解决策略，为管理层提供决策依据。同时，通过财务预警系统不仅能及时回避现存的财务危机，而且能系统详细地记录其发生缘由、解决措施、处理结果，并及时提出改进建议，弥补企业现有财务管理及经营中的缺陷。［8］财务预警的本质就是企业经营过程中的自我调节和发展。

1.2.2 财务预警体系的基本构成

财务预警系统包括预警信息系统、风险分析和报警系统、风险处理系统。

1)信息收集及传递。财务预警模型是基于大量的财务数据分析而建立的，包含了市场信息和企业自身的财务信息。它将分析的结果传递给企业，从而确保企业财务的安全。

2)财务分析与报警。财务分析是预警体系的核心部分，通过财务分析帮助企业处理风险。财务预警一般包含两个要素:预警指标和扳机点。预警指标就是用来建立财务模型预测财务风险的指标，而扳机点就是一个临界点，当财务指标超过这个临界点就会发出红色警报，企业就要做出相应的反应，提出应急措施。

3)财务风险处理系统，就是遇到风险时的一系列的应急措施、补救措施和改进措施。它保存在企业的财务预警系统中，以后企业若是遇到相同的财务风险可以采用同样的措施，同时也避免了企业财务风险的反复发生。

1.3 以现金流量为基础的财务预警设计

1.3.1 现金流量的概念

现金流量是指一定会计期间企业的现金流入和流出，包括经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量。［9］这里的现金是一个广义的概念，它包括现金和现金等价物。

1.3.2 以现金流量为基础的财务预警的优越性

现金流量和会计利润从不同侧面反映了企业的财务会计信息，两者之间具有很强的互补性。对企业来说，现金流量的有关信息很重要，有效选取部分有代表性的现金流量指标进行分析，可以清楚地揭示企业资金运作的真实情况。［10］

现金流量表反映企业在一定时期内形成的现金数额，揭示了在一定时期内现金流动的状况，通过对现金流量相关指标的分析可以发现现金流量财务指标的优点。

1)现金流量表是基于收付实现制发生的，它反映的是一个动态的变化。而利润表和资产负债表是基于权责发生制发生的，反映的主要是静态的变化。

2)现金流量表包含经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动的现金流量，根据现金流量表可以准确判断企业的资金来源和去向，能够了解企业的动态，同时还能够找出变动的原因。而利润表只是一个经营期的最终成果，并不能真正反映企业整个经营过程中资金的流动情况。

3)现金流量更能真实反映企业的盈利质量。企业的账面虽然显示收益很高，但并不代表资金充裕。很多时候企业为了追求利润会进行赊销，表面看上去盈利但是仍会有财务危机。只有满足企业对资金的需要，才不会产生财务危机。

1.3.3 现金流量指标的设计(表1)

1)企业的盈利能力

①盈利现金比率也称盈余现金保障倍数。一般情况下，盈利现金比率越大，公司盈利质量就越高。如果该比率小于1，说明本期净利润中存在尚未实现的现金收入。这时，即使公司盈利但也可能发生现金短缺的状况。

②销售获现比率反映了企业收入质量的高低，同时也反映企业经营者的经营能力，该指标越高则表示营业收入所产生的现金流量越多，收益质量越好，实现的利润就越可靠。

③每股经营现金流量反映每股发行在外的普通股所平均占有的经营净现金流量。该指标越大则说明企业进行资本支出和支付股利的能力越强。

2)企业的偿债能力

①总负债保障率反应企业本年存在的经营现金流量偿还所有债务的能力。由于现金流量是基于收付实现制，因而该经营活动现金流量是真实存在并能够实际支付债务的金额。该值的比率越大则说明该企业的偿债能力越强，否则则认为该企业的偿债能力差。

②应收账款的周转率说明年度内应收账款转为现金的平均次数，体现应收账款的变现速度和企业的收账效率。应收账款能否及时收回决定了企业短期偿债能力的强弱。一般认为，应收账款周转率越高越好。

③现金到期债务比率是用来衡量企业本期到期的债务用经营活动所产生的现金来支付的程度。当该指标等于或大于1时，表示该企业有足够的能力以生产经营活动产生的现金来偿还当期的短期债务;反之则表示该企业生产经营活动产生的现金不足以偿还当期到期的债务，必须采取其他的措施满足企业偿还的需要。

3)企业的现金结构分析指标

①经营活动现金流入流出比反映企业的现金流入量能否满足企业的日常支出，当该指标小于1时，认为企业不能依靠自身拥有的资金维持企业的正常经营，需要经过其他途径解决对现金的需求量，反之则认为企业可以依靠自身的力量来维持企业的经营活动。

②经营活动现金流出结构比反映企业的经营活动现金流出量占现金流出总额的比例，该指标反映企业是否将资金运用于企业的经营活动，经营活动现金流出结构比越高代表着企业将现金流运用到企业的生产经营就越多。

4)企业发展能力

①经营活动现金流量净额增长率反映企业每年经营活动现金流量的增长能力，同时也能反映企业是否能够产生足够多的现金流量供企业未来的发展。当该指标大于0时则说明该企业的发展能力是比较好的。

②资本积累率反映企业保全资本和资本的增长，资本增长率越高则说明债权人的权益更能够得到保障，同时也说明企业应对风险和持续发展的能力就越强。该指标越高就说明企业的发展能力越强，发展前景更广阔。

表1 基于现金流量的财务指标一览表

2 上市公司财务预警的实证分析

2.1 研究样本的选取及数据来源

本文根据随机抽样的原则从上海证券交易所(http://www.sse.com.cn)选取了54家资产规模相近的ST和非ST企业2010年的财务数据，利用SPSS18.0统计软件进行因子分析，筛选出相关指标以达到降维的效果，并据此建立模型。

2.2 因子分析法

2.2.1 财务指标分析

本文是运用因子分析法进行分析，在进行因子分析法之前需要进行KMO和Bartlett测试以确定所选取的财务指标是否适合运用因子分析的方法。

本文对2010年间的ST和非ST公司运用SPSS18.0进行了测试，测试结果如表2。

表2 KMO和Bartlett检验表

从KMO测定的结果可以看出:KMO的值为0.553，接近0.6，因而适合做因子分析。Bartlett的球形度检验中近似卡方值为91.606，相伴概率为0.000，明显小于显著性水平5%，因而经过测试可以判定这些样本是适合进行因子分析的。

2.2.2 运用主成分分析方法提取因子变量

本文运用最常用的主成分分析方法来构建因子变量(见表3)。

表3 初始特征值和方差贡献率一览表

从表3中可以看出前6个因子的累积贡献率达到了81.127%，达到了因子分析中包含80%以上信息量的要求，因此可以用6个因子代替原始10个指标变量。

运用因子分析方法筛选出主要因子，为了使提取出的主要因子更具代表性，因此，本文运用Kaiser标准化的正交旋转法进行转换，重新分配各因子所解释的方差比例，从而突出能够解释主要因子的典型变量，使各主要因子具有实际意义(见表4)。

表4 旋转成分矩阵

从表4中可以看出经营活动现金流入流出比在成分1中是最典型的，成分2中总负债保障率最为典型，成分3中应收账款周转率最为典型，成分4中最典型的为现金到期债务比率，成分5中最典型的是经营活动现金流量净额增长率，而成分6中的盈利现金比率是最为典型的。

根据上述成分1～6中典型的因子变量建立F模型。

2.3 财务预警模型的建立

以6个因子的方差贡献率为权数，可以得到财务预警模型:

2.4 回归分析

为了检测该模型中各主要因子的显著性，需要对其进行回归分析(见表5)。

表5 回归分析表

从表5可以看出除了盈利现金比率不显著外，其他的财务指标均很显著，这些指标代表了企业的偿债能力和发展能力，都是F模型的主要成分，经过上述的回归分析证实该模型是有效的。

2.5 模型检验

为了进一步检测模型有效性，随机选取2010年的30家本研究样本公司外的上市公司，其中15家ST和15家非ST上市公司的财务数据代入该模型进行检验鉴定(测试样本见表6)。

表6 测试样本一览表

以F=3为判别点，通过检验，表明该模型检测的正确率为90%，错误率为10%。因而认定该模型是有效的，能够对上市公司的财务危机起到预警作用。

3 结论及政策建议

文章是以现金流量为基础的财务预警研究，研究表明现金流量指标能够真实反映企业的财务信息，相对于传统的预警方法而言，基于现金流量指标体系构建的财务预警模型具有较强的有效性。因此对于存在财务危机的企业，应该重视现金流量，可以从企业内部和企业外部两方面来加强对现金流量的监控。

3.1 从企业内部加强对现金流量的管理

企业应强化现金管理，建立现金管理的预算和管理机制。根据企业的发展规划对现金流量的使用建立宏观目标，对现有的现金流量预算安排资金和资金的使用情况，合理配置资源，从而保障企业经营目标的实现。

企业建立现金流量信息的反馈机制。根据现金流量的预算对企业在整个经营过程中现金流量的使用进行监督，将现金流的使用状况反馈给计划和决策部门，让这些部门能够及时发现问题，解决问题，以免导致企业的财务危机。

企业应该推行内部审计制度，在现金流量控制中建立相应的监督、协调、考评机制，建立各种执行预算责任中心，分项跟踪和反馈，不断纠偏，健全风险管理规章制度。

3.2 从企业外部加强对现金流量的管理

对于民企而言增加企业的股本和自我的积累，可以在一定程度上缓解企业资金不足的状况，同时还可以防止负债水平过高给企业带来的负面影响。

对国企而言，可以进一步深化银企合作，争取金融资源。对上市的国有企业，可以合理制定利润分配政策，同时在条件许可下，企业可向政府请求通过税收优惠或补贴等政策扶持企业的发展，提高资金运作效率，提高企业抗风险能力。

综上所述，鉴于财务危机产生的原因是多方面的，企业应根据自身的状况建立合理的财务制度和内部管理制度，合理配置资源，适时预警，确保企业能够持续经营。

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