“恩施电力”吸收股权资金的财务剖析与启示

　　【摘　要】 2011年年初，湖北恩施电力总公司高额的股权转让收益，曾经引起了社会各界的广泛关注和热议，也曾一度被误解为“巨额分红”。最后经恩施州政府调查发现传闻中“巨额分红”是恩施部分职工在2003年投资恩施富源等四家民营公司，当时按有关规定清退股权的股权转让收益。从财务角度剖析，该事件作为民营企业吸收职工和民间股权资金，具有合理性，并具有一定理论基础，同时对金融支持体系欠发达的民族地区企业解决企业融资问题具有启示与借鉴作用。
　　【关键词】 恩施土家族苗族自治州；　恩施电力；　股权资金；　股权转让收益；　企业融资
　　2011年2月，网上一则贴子称湖北恩施电力总公司（如下简称“恩施电力”）分红6亿元人民币，400多人因此成为百万富翁，有的分红额甚至高达千万元，该消息引起了社会各界的广泛关注和热议。恩施土家族苗族自治州政府对该事件进行了调查，结果发现该事件所说“巨额分红”是恩施部分职工在2003年投资恩施富源等四家民营公司，当时按有关规定清退股权的股权转让收益，非“分红”或“年终奖”。而且此次股权转让经股东大会批准实施，并履行了审计、评估及各项审批程序，是合法的，不存在违规交易和国有资产流失现象。尽管2008年和2009年国资委等有关管理部门，分别发布了规范电力系统职工投资等意见，封堵了电力企业职工对电厂的继续投资，并逐步回购原有的职工持股。但从财务角度剖析恩施x7eTXBeD25GUqZLZbKcUUQ==电力的以上事件作为企业吸收职工和民间股权资金，具有合理性，并具有一定理论基础，同时对金融支持体系欠发达的民族地区企业解决融资问题具有启示与借鉴作用。
　　一、案例简介
　　2003年，在“股份开发、开放开发、流域开发、滚动开发、网源配套开发”的办电方针下，恩施电力形成了“国家、集体、个体、共同参与”开发的局面。恩施电力的部分职工以及民间出资人在2003年分别向恩施富源实业发展有限责任公司、建始县力源水电有限责任公司、利川市民源实业发展有限责任公司、来凤县鑫源电业有限责任公司四家民营企业进行股权投资。由于电力职工和民间资本的参与，原有投资机构的单一性和一元化得以改善。2000年到2005年被当地电力行业看作是“恩施州电力史上发展速度最快、发展质量最好的五年。”2010年11月10日，国电集团华中分公司收购这四家小水电公司，并按有关规定清退原来部分电力职工的所持股份。该次清退职工持股，3 000余名股东人均可获得10万元左右，而且按照投资多少、投资早晚、投资项目不同，每名股东可获得的回购收益也各不相同。总体而言，这次股权转让除去本金，退股最高收益为1∶6.4，最低收益为1∶1.7。从该案例我们可以得到以下几个方面的启示和思考。
　　二、高股权转让收益的合理性思考
　　（一）股权投资与股权转让收益的涵义
　　股权投资是投资者将资金投入到某家企业或者购买某公司的股票或股权，成为该企业的投资者或者股东。股权投资者特别是其中的普通股股东有权享有公司的经营决策权、在利润分配权中获取股利的权利，但是在公司支付债务利息和优先股股息之后才能分。普通股股利一般不固定，大多要视公司净利润多少而定。只有经营有方、利润不断递增时普通股才能够比优先股多分得股利；股东不能像债权投资者那样按期收回本金利息和具有优先清偿权，而且没有权利要求公司清偿其投资的本金。因此如果公司经营不善，可能一分钱都得不到，甚至连本金也可能赔掉。而当公司因破产或停业而清算时，普通股股东尽管有权分得公司剩余资产，但必须在公司债权人、优先股股东之后才能分得财产。由此可见，当公司获得暴利时普通股股东是主要的受益者；而当公司亏损时是主要的受损者，因而股权投资是风险较大的一种投资。
　　（二）股权转让收益与“分红”、“年终奖”的区别
　　股权转让收益与一般企业的“分红”和“年终奖”是有区别的。其中企业“分红”是企业利润分配的一个环节，是企业从实现的净利润中在提取盈余公积金、公益金之后，按照一定比例给投资者（股份制企业中称为股东）分配利润（股份制企业中则称为股利）的行为。股份有限公司股利原则上应从累计盈利中分派，利润分配的多少一般受公司净利润以及积累的多少、现金流量水平、举债能力、投资机会、资本成本、债务约束等各种因素的影响。一般而言，公司当年利润多，利润就会分得多一些，无盈利一般不得支付股利。而职工的“年终奖”实际上是职工的奖金，是企业为了激励员工继续努力工作，实现更佳的工作表现而对职工一年来工作业绩的奖励。当然不同的单位发放年终奖的形式也可能不同，有些是直接发“红包”即现金，有的是提成，有的则是“双薪”，也有极少数公司在国家政策和相关部门批准同意的情况下，通过发放股票作为职工奖金的。一般而言这一部分支出是作为企业的成本费用列支的，一般是视企业的盈利情况与员工的贡献多少发放的，在收入一定的情况下，该年终奖越高则该成本费用越高，就可能导致税后利润越低。
　　（三）恩施电力高股权转让收益合理与否的思考
　　根据财务管理中的其中一个公理：风险与收益的关系即对额外的风险需要有额外的收益进行补偿；因此承担较高风险的股权投资者往往需要有较高的风险报酬补偿。另外，股权投资一般所投资的时间都比较长，按照财务管理中的另一公理：资金具有时间价值即今天的一元钱比未来的一元钱更值钱的理念，股权投资应该具有资金时间价值，并且投资时间越长则资金时间价值越大，其股权转让收益也相对越高。恩施电力的部分职工在2003年出资，到2010年底转让股权时，历经7年多的时间，其资金时间价值应该相对较高；而且当时作为股权投资，恩施自治州当时的交通条件和经济发展状况包括国家的支持政策等都不够好，投资这四家民营水电企业其风险也相对较大，因此也要求较高的投资回报和股权转让收益。因此该次恩施电力的高股权转让收益从财务角度剖析，具有一定合理性。
　　三、该案例的财务理论剖析与现实反思
　　（一）恩施电力吸收职工和民间股权资金的理论基础
　　恩施电力这种吸收职工和民间股权资金的行为有一定理论基础，首先是人力资本理论，其核心是将人力资本与物质资本都看作是企业运营与利润增长不可或缺的要素，并且认为在经济增长中，人力资本的作用大于物质资本的作用。因此让职工持股，能够更大程度的调动职工的积极性和充分发挥主人翁精神。其次是公司社会责任思想与利益相关者理论，在公司应对劳动者承担社会责任以及劳动者是与公司利益直接相关的利益相关者方面，这两大理论的出发点与目标是一致的，都认为作为公司最直接的利益相关人，劳动者应被允许享有公司股份、分享公司利润。
　　（二）恩施电力吸收职工和民间股权资金的现实反思
　　根据财务管理的另外两个公理：在竞争的市场中没有利润特别高的项目；道德行为就是要做正确的事情，而在金融和财务中处处存在着道德困惑。而在该次恩施电力巨额股权转让收益的事实中，尽管各种过程是合法的，但是否都合情合理在当时是一个颇具争议的话题。电力作为国民经济发展最重要的能源产业，是关系国计民生的基础产业，该行业不仅关系到国家经济安全等战略大问题，还与人们的日常生活、社会稳定密切相关。因此从某种意义上说，在我国目前电力行业是一个受国家严格控制，非竞争而带有较高利润的行业。如果制度上存在一些漏洞或者不够周密完善，现实中电力行业的一些投资、电力职工持股、转让等事件操作上，容易给一些管理者钻政策空子，损坏国有资产而获取暴利的机会。山东鲁能这家原为国家电网山东电力集团公司下属的企业在2006年，被曝光通过职工持股秘密进行私有化；而贵州的“金元集团”作为电力职工持股企业也在2008年被曝光了职工持股过程中的国有资产流失问题。这些都发生在电力领域，是值得深思的巧合。这跟我国当时电力行业某些领域具有一定超额垄断利润，但公司治理不够完善有关，导致电力行业的一些管理阶层前几年存在更多的道德困惑，电力职工持股具备非常好的效益，却乏人监管。职工持股特别是高管持股在电力等行业的企业，现实中易造成国有资产流失等现象，导致在2008年和2009年国资委等有关管理部门，分别发布了规范电力系统职工投资发电企业以及规范国有企业职工持股、投资方面两份意见。两份《意见》合力封堵了电力企业职工对电厂的继续投资，并逐步回购原有的职工持股。
　　四、该案例对民族地区企业融资的借鉴意义
　　恩施电力的部分职工以及民间出资人在2003年分别对四家民营企业进行股权投资，此举属于对民营企业的股权投资行为，对如今很多民营企业解决融资困境具有借鉴意义。我国民族地区由于经济欠发展，金融市场较弱、资金供给有限，资本稀缺仍是经济发展的“瓶颈”。恩施自治州由于地处较偏僻，交通等基础设施相对不够发达，企业在产业层次、产业比较优势、企业规模与实力等方面与发达地区相比均存在差距。在经济发达地区，由于其市场化水平与程度较高，企业在国家正式金融体系无法提供资金支持的情况下，可以通过民间融资等非正式替代性方式加以弥补，但这种替代机制在恩施自治州等民族地区几乎不存在。因此当时恩施电力的该四家民营企业通过吸收部分职工以及民间出资人的股权资金，具有较大意义。一方面在当时融资困境下解决了资金问题，而且由于筹集的是股权资金，财务风险也相对比较小，也使得四家公司原有投资机构的单一性和一元化得以改善，而2000年到2005年被当地电力行业看作是“恩施州电力史上发展速度最快、发展质量最好的五年。”
　　金融支持是国家实施区域经济的核心要务，也是民族地区经济发展的重要推动力，因此，民族地区企业需要多层次金融支持体系对其提供发展所必需的资金。而发展天使投资、风险投资和私募股权融资等相结合的投融资链是非常必要的，即发展种子期的天使投资、早期发展阶段的创业风险投资、成熟期及后期发展阶段的私募股权融资，然后到投资银行、收购基金，最终通过直接或者间接方式在证券市场上市等。天使投资和风险投资是企业创业初期融资的重要来源，是企业长远发展的基石，对民族地区企业以及民族地区的经济发展都意义重大。根据我国近几年创业风险投资的发展报告可以知道，我国的创业风险投资总体上呈现出“东强西弱”的走势格局，西部地区特别是一些西部民族地区很少有高科技企业，天使资本和风险投资机构也较少，风险投资的退出机制也不够完善，因此民族地区企业难以吸收到初具规模与相对正规创业风险投资。而像上述恩施电力那样，在遵守国家相关财经法规制度的条件下，根据企业自身发展情况，因地制宜地筹集一些有利于自身发展需要的类似于天使资本、私募股权资金融资等民间股权资金意义重大。
　　总之，在民族地区建立多层次的融资体系包括多层次的股权投资、多层次的资本市场、多层次的信贷体系和担保体系等对于解决民族地区企业融资问题，促进当地企业以及经济的发展作用巨大。尽管企业进行类似于恩施电力这种民间股权投融资在现实中有时有一定操作难度，处理不好也有一些争议和风险，但这种多层次的股权融资体系包括吸收一些民间以及职工的股权资金，在财务理论上它们都是可行和合理的。因此我国的立法部门和企业应总结多年的实践经验，立法采取宜“疏”不宜“堵”的精神并规范公司治理，结合我国企业实际情况进行理性设计并使其规范化，这样才能扬长避短，使其发挥更大经济效能。
　　【参考文献】
　　［1］ 周芳. 恩施电力分红6亿背后：400多人一跃成为百万富翁 ［N］.第一财经日报，2011-02-17.
　　［2］ 辜胜阻，等.论构建支持自主创新的多层次资本市场［J］.中国软科学，2007（8）.
　　［3］ 王化成. 高级财务管理学（第二版）［M］ 中国人民大学出版社，200