区域集优中小企业债务融资模式的推广路径:山东实践

吕士伟 刘爱鹏 肖成志

摘要：中国银行间交易商协会推出区域集优中小企业集合票据直接债务融资模式后，山东省作为首批试点省，通过一系列卓有成效的措施，在全国率先成功发行首单区域集优中小企业集合票据。本文通过分析山东的实践，进一步探索如何做好中小企业直接债务融资工作，实现其直接债务融资商业化可持续发展。

关键词：中小企业；债务融资；推广路径

Abstract：National Association of Financial Market Institutional Inventors（NAFMII）introduced a direct debt financing model to SMEs collection of notes of outstanding small enterprises together. Shandong Province is the first province which innovate a series of effective measures in China. This issue is mainly about how to do the work of the SMEs collection of notes in order to achieve the commercialized and sustainable development of the SMEs direct debt financing based on the Shandong experience.

Key Words：SMEs，debt financing，promotion method

中图分类号：F830.9文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2012）02-0048-04

一、前言

企业发展乃至经济增长都离不开资本积累，而企业融资则是资本积累过程的一个重要阶段。按照梅耶斯（Myers）和麦吉勒夫（Majluf）的新优序融资理论的观点，企业最优融资决策应是“先内部后外部，先债务后股权”，但是无论是选择实施何种融资方式，都需要付出一定的成本。正如科斯（1960）在《企业的性质》和《交易成本问题》两篇文章中指出的，市场上发生的每一笔交易费用都要考虑进去。对于交易双方信息不对称的企业融资交易而言更是如此。约瑟夫•斯蒂格利茨、迈克尔•斯彭斯和乔治•阿克尔洛夫在二十世纪70年末提出信息不对称理论时就指出，要想减少信息不对称对经济产生的影响，政府应在市场体系中发挥重要作用。国内学者曹凤岐（2001）也指出，应充分发挥政府在担保体系建立过程中的作用，建立担保机构风险补偿机制及完善中小企业资信评级制度。实践证明，由于自身发展不足、缺乏诚信意识、财务不健全等内部因素和某些外部机制不健全因素，导致了中小企业融资的特殊性，世界许多国家和地区都对中小企业给予特殊的支持。如德国政府在全国建立担保公司，为中小企业申请贷款时存在资信问题时提供政府担保；美国中小企业管理局（SBA）为小企业向金融机构贷款提供担保、经营管理咨询等服务。

近年来，为改进中小企业直接债务融资模式，破解中小企业融资的信用瓶颈，在中国人民银行的指导下，中国银行间交易商协会主要从以下两个方面进行探索和实践：一是推动债务工具发行从单体到集合，改变单一中小企业债券存在的信用级别低、投资者认可度差、流动性较低等问题。2009年，中国银行间交易商协会推出了“中小企业集合票据”，通过“统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一注册发行”方式提升债券的整体信用评级，降低企业融资成本。截至2011年末，全国累计发行中小企业集合票据40只，累计筹集资金111.56亿元。二是设立专门的信用增进公司，解决依靠中小企业自身资信水平无法达到融资要求的问题。融资实践中，信用增进机构依托自身资金实力和风险经营能力，对中小企业债券发行提供信用保护，提高了低信用主体进入直接债务融资市场的机率。但是，随着中小企业直接债务融资需求的不断增加，仅靠信用增进机构自身发展规模和对外保护限额，无法解决风险日益集中的问题，难以满足中小企业融资可持续发展要求。

为解决中小企业直接债务融资可持续发展问题，中国银行间交易商协会从中小企业直接债务融资特点出发，根据我国经济发展的形势任务和目标要求，结合我国的实际情况，在中小企业直接债务融资的基础上，创新推出了中小企业区域集优直接债务融资模式。该模式是指将一定区域内具有核心技术、产品具有良好市场前景的中小非金融企业，通过政府专项风险缓释措施的支持，在银行间债券市场通过发行中小企业集合票据进行债务融资。

中小企业直接债务融资运行主要分为三个阶段：一是筛选阶段，中债信用增进投资有限公司（以下简称“中债公司”）提供企业准入标准，明确可以纳入“区域集优”项目的入选企业基本条件；地方政府根据地方产业规划和政策，利用对当地企业的了解，组织对发债主体的推荐，出具审查意见；人民银行分支机构对遴选企业根据金融政策和市场认可程度进行把关，出具推荐意见；由承销机构在推荐的企业范围内遴选企业。二是发行准备阶段，地方政府将联合有关机构，组织落实风险缓释措施，有力破解制约中小企业直接债务融资发展的核心问题；中债公司联合主承销商对入选企业分类制定债务融资方案，并联合主承销商、评级机构、担保机构成立联合工作组进行尽责调查，完成审批流程，主承销商提交银行间市场交易商协会进行产品注册，债券融资工具发行，融资到位。三是发行后续管理阶段，地方政府、相关金融管理部门将在风险防范、预警及违约事件处置中发挥应有的协调、督促等作用，以增强债务市场抵御风险的能力，保护投资者利益。

二、山东区域集优直接债务融资实践

截至2011年末，山东各类非金融企业债务融资工具共发行1917.3亿元，当年融资514.7亿元。其中，累计发行短期融资债券137只，融资1218.1亿元；累计发行中期票据49只，融资662.7亿元，累计发行中小企业集合票据7只，融资36.5亿元。各类债务融资工具总量一直居全国前列，中小企业集合票据组数和金额均居全国第一。从近几年看，山东省债券市场融资量一直超过股票市场融资总量，银行间债券市场已成山东省经济社会发展的重要推动力。2011年11月3日，在全国首批成功采用区域集优融资模式发行了潍坊市中小企业集合票据1.8亿元，标志着山东省中小企业直接融资步入新的里程，同时也在区域集优直接债务融资工作方面进行了有益的实践。

（一）充分征求多方建议，明确新模式下山东的区域优势

中国银行间市场交易商协会推出区域集优债务融资工具新模式后，人民银行济南分行结合山东经济发展实际形成初步方案，专题向省委省政府进行汇报，得到高度认同和大力支持。同时，人民银行济南分行积极同中国银行间市场交易商协会、中债公司协调沟通，专题汇报山东近几年优化金融生态环境建设的情况及其取得成效，突出山东区域优势，提出在青岛市以蓝色海洋经济、潍坊市以农业绿色经济、东营市以黄河三角洲高效生态经济为山东特点的区域集优债务融资方案先行，逐步扩展到全省的工作思路，得到充分认可，山东被确定为全国首批三省五市（山东省、江苏省、广东省、潍坊市、青岛市、东营市、常州市、佛山市）区域集优债务融资模式试点省。

（二）加强政策宣讲传导，夯实推行新模式的前期准备工作

为推动试点工作高效进行，注重新政策培训和传导，人民银行济南分行联合中债公司举办“山东区域集优债务融资金融服务政策推介会”，先后在潍坊市、青岛市、东营市、济南市等8市进行了政策宣讲、培训，并于2011年6月中旬在潍坊市组织了“区域集优债务金融服务政策推介会”，使得参与各方进一步了解区域集优的意义、标准及流程。建立区域集优债务融资试点工作进度周报告沟通制度，印发新政策学习手册，强化与交易商协会、中债公司、金融办、金融机构等部门上下工作沟通和协调。2011年7月6日，人行济南分行、中国银行间市场交易商协会、山东省省府（委托金融办）共同签署了《银行间市场助推山东经济发展合作备忘录》。青岛、潍坊和东营市人民政府及当地人民银行还分别和中债公司签署了《区域集优债务融资合作框架协议》。三方合作备忘录签署，将地方政府、商业银行和担保中介机构的利益有机结合，充分调动各方的积极性，拉开了山东省中小企业利用银行间市场，采用区域集优债务融资新模式的序幕。

（三）建立健全保障措施，解决好新模式风险缓释问题

人民银行济南分行指导、推动各市成立了由各地人民银行牵头，市金融办、市财政局共同参与的区域集优债务融资项目联合工作组，印发《区域集优债务融资项目管理办法》。如潍坊市推出双向遴选推荐，多包同时推进的做法，对遴选企业进行金融政策和市场认可的程序进行把关，协调金融机构做好服务支持工作；成立了以人民银行潍坊市中心支行牵头，市金融办、市财政局共同参与的潍坊市区域集优债务融资项目联合工作组，强化了组织领导；设立了初始金额为2亿元的中小企业直接债务融资发展基金，并同中债信用增进公司、人民银行潍坊市中心支行和托管银行签订了四方监管协议，明确了基金的履约代偿资金性质，确定了相关各方的权利义务；成立注册金为3亿元的“潍坊鑫荣融资担保有限公司”，为区域集优债务融资工具发行人提供反担保服务，并及时将那些资信好、效率高、收费低的评级公司、会计师事务所、律师事务所推荐给承销商，帮助其解决工作中遇到的问题，有效节省了时间和资金成本。这些措施，为区域集优债务融资项目在全国率先上市奠定了坚实基础。同时，人民银行济南分行以政策信息支持、监测分析支持、维护协调支持、信用建设支持“四项”支持为重点，做好后续风险管理工作，进一步增强约束发行主体行为的能力，从而为发行后的风险防范、预警和管理提供了便利，最大程度地保护投资人的利益。

（四）总结经验加大推广，加快试点工作在全省的推进步伐

潍坊市区域集优中小企业集合票据成功发行，为4家小微企业融资1.8亿元，期限三年，融资时间由原来中小企业集合票据发行1年半左右时间，缩短到3—4个月，发行利率6.2%，发行综合费用率低于同期市场银行贷款利率。对此，人民银行济南分行通过组织培训、现场观摩等方式，总结推广潍坊经验，在菏泽、临沂、日照三市组织进行“区域集优工作推进座谈会”，得到各级政府大力支持。目前，三市分别设立了3亿元、2亿元和1亿元的发展补偿基金，涉及企业储备项目100个，拟申请发行40亿元。同时，人民银行济南分行进一步深化潍坊区域集优直接债务融资工作，推动更多直接债务融资票据发行。目前，潍坊市区域集优框架下的已集合发债企业近40家，拟发行30亿元，中债公司已经完成17.06亿元规模的尽职调查，完成公司内部业务审批的项目金额5.7亿元。

三、区域集优直接债务融资的推广路径

（一）形成培育具有鲜明特点的区域优势

区域集优直接债务融资是围绕地区产业集群的特点推动服务创新，以企业为载体，以产业为集群，发展如特色农业、文化创意产业、高新技术产业等特色中小企业融资工具，该模式要求当地能够形成一定的题材，进而吸引投资者的兴趣。从山东实践来看，在多方沟通协调下，明确了在具有区域优势的青岛、潍坊和东营市先行试点，再逐步推广的思路。对上述试点区域内条件成熟的企业直接集合成包、进入中债公司审批程序，同时对上述试点区域暂不满足发行条件但资质优异的企业，通过提供传统金融服务，加大客户挖掘和培育的深度和广度，加快推进试点步伐，积累经验，为在全省全面推开奠定基础。

（二）充分发挥政府核心作用

由于中小企业对地方经济、就业、税收、社会稳定有着重要作用，面对中小企融资成本高、融资渠道窄的局面，地方政府有意愿、有动力推进中小企业直接债务融资发展。同时，由于地方政府和相关地方主管部门掌控当地经济的发展，熟悉当地企业的运行情况，可以根据地方产业规划和政策，遴选区域内产业政策重点支持的中小企业融资项目，地方政府有能力、有责任做好对中小企业的把关工作。从山东实践看，地方政府高度重视该项工作，专门成立了区域集优债务融资工作领导小组，充分发挥地方政府政策资源优势和协调统筹职能，通过加强金融生态建设和市场信用体系建设，组织协调对地方企业和发债主体的遴选，加强对债务融资工具发行企业的管理和加强突发事件处置等方式，为债务融资市场健康有序发展提供保障。同时，通过政府主导成立中小企业直接债务融资发展基金、建立和完善中小企业直接债务融资担保机制、推荐反担保机构和风险缓释措施等，为中小企业债务直接融资提供了风险缓释。

（三）重视风险保障建设

区域集优直接债务融资这一模式成功的关键是引入地方政府风险缓释措施。它依托地方政府、金融管理部门，承销机构、信用增进机构和其他中介机构各司其职，能够有效集中相关资源，建立贯穿发行遴选、信用增进、风险缓释、后续管理等环节的风险分散分担机制，落实风险缓释措施，分散分担投资者的信用风险，提高投资者的投资意愿。从山东的实践来看，潍坊市财政局在出资2亿元作为初始资金成立小企业直接债务融资发展基金的基础上，同时出资设立了初期注册资本为3亿元的“潍坊鑫荣融资担保有限公司”，为区域集优债务融资工具发行人提供反担保服务，充分发挥了财政杠杆撬动金融资源的作用。在山东推广总结阶段，拟开展区域集优直接债务融资工作的地方政府均成立了中小企业发展基金，并积极建立具有反担保功能的机构，为加快区域集优直接债务融资工作在山东的推广提供了保障。

（四）充分发挥人民银行“穿针引线”的推动作用

当前，中国银行间市场交易商协会、中债信用增进投资股份有限公司由于缺乏分支机构，在开展区域集优直接债务融资工作的时候，依赖于人民银行发挥分支机构分布广泛、同当地政府联系密切等优势。从山东实践看，人民银行各级机构大力向政府相关部门、金融机构和企业宣传好银行间市场管理的新政策、债务融资工具管理的新规定、债务融资的新产品，让政府、企业了解发行程序，帮助企业建立实现债务融资的长效工作机制；同时，配合各级政府，为山东企业发行债务融资工具提供政策支持，做好项目筛选和推荐工作，协调组织主承销商、企业、信用评级以及信用增进机构加强业务对接。依托经济金融信息数据库和监测分析体系，对企业经营状况和资金使用状况跟踪监测，建立和完善全省债务融资工具发行、交易、兑付和信息披露情况的分析制度，督促发行企业按时履行还本付息和信息披露义务；建立和完善企业信息报送、定期调研和效果评估制度，及时对银行间市场融资状况进行效果评估。正是由于人民银行济南分行在区域集优直接债务融资中做了大量卓有成效的工作，才使得山东区域集优直接债务融资票据在首批成功发行。

四、结论与启示

区域集优中小企业直接债务融资涉及面广，需要开展的工作千头万绪。但是透过山东实践，我们可以得到这样一个结论：当地政府和人民银行的积极引导和推动是区域集优中小企业直接债务融资的前提，政府风险补偿到位是关键，只要牢牢抓住这个核心，让其充分发挥职能，形成具有地方特点的区域集优中小企业债务融资工作将会扎实推进。因此，要做好区域集优中小企业直接债务融资推广，笔者认为，关键是当地政府、金融机构、中介等认识要到位，积极投入，同时，也需要中国银行间市场交易商协会通过建立制度性激励机制等措施调动各个部门包括人民银行分支机构和当地政府的积极性，同时借助人民银行分支机构在当地的影响力推动当地政府积极参，使得人民银行和政府的自发性行为形成为一种制度性行为，为区域集优中小企业直接债务融资提供持久动力。

参考文献：

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（责任编辑 耿 欣；校对 XS）