上市公司研发投入与托宾Q值的关系检验

胡立新 侯丽娟

【摘 要】 文章以2007年至2010年制造业上市公司作为研究样本，检验公司研发投入（R&D）对托宾Q值的影响。研究结果表明，我国上市公司R&D投入对当年托宾Q值具有影响，对R&D投入后几年的托宾Q值具有滞后影响。

【关键词】 上市公司； 研发投入； 托宾Q值

陆玉梅、王春梅（2011）认为，公司R&D投入强度（R&D投入占营业收入的比重）达到2%才能生存，达到5%才具有竞争力。根据《求是》发布的2010年中国企业500强调查分析报告数据显示，500强企业平均R&D投入强度为1.40%，比上年略有增长。其中，制造业企业平均R&D投入强度为2%，与上年基本持平。总体来看我国企业R&D投入强度在增长，但还是存在R&D投入强度不足的问题。R&D投入是否会影响公司绩效？本文以深、沪两市制造业为研究对象，检验R&D投入对托宾Q值的影响。托宾Q值用市值计算，可及时反映绩效增减变动情况，比净资产收益率含有更多的信息。

一、假设的提出

学者在研究公司R&D投入与公司绩效的关系时得出的结论并不相同：朱卫平、伦蕊（2004）分析发现，目前我国高新技术公司的R&D投入与公司绩效之间基本不存在显著正相关关系；李映照、潘昕（2005）认为公司R&D投入与绩效之间存在正相关关系，但是相关关系不明显；任海云、师萍（2009）得出制造业上市公司的R&D投入和公司绩效显著相关的结论；Hirschey和Weygandt（1985）研究发现R&D投入强度与托宾Q值关系显著。本文将以深沪两市连续四年披露R&D投入的上市公司为研究对象，进一步检验R&D与托宾Q值的关系。

公司投入物质资本和人力资本，通过R&D活动来提高生产效率，提高技术含量，提高产品质量，降低生产成本；使公司能够引入新产品并率先进入新的市场，形成技术壁垒，形成新的核心竞争力，从而提高公司的盈利能力；公司通过R&D寻求降低成本的方法，改进现有产品或推出新产品，最终在满足顾客需求的同时，提高产品的市场竞争能力，为公司带来更多绩效。基于以上文献的回顾和分析，本文提出假设一。

假设一：R&D投入强度与托宾Q值呈正向相关关系。

学者在研究公司R&D投入与公司绩效的滞后影响时得出的结论大致相同：梁莱歆、张焕凤（2005）的研究结果表明，在R&D投入与产出滞后一定时期的条件下，我国高科技公司的R&D投入与公司绩效的相关关系较显著；陆玉梅、王春梅（2011）也认为R&D投入对上市公司经营绩效存在显著滞后影响；周亚虹、许玲丽（2007）研究发现浙江省桐乡市民营企业的R&D投入在其投入后一年之内对企业绩效具有积极的影响。学者的研究大部分是通过营业利润率或净资产收益率指标来衡量公司绩效，本文将从托宾Q值的角度进行验证。

从R&D投入到为公司带来经济效益需要一段时间，即大部分R&D要经历立项、试制、投产、规模生产并推向市场等过程，这一过程将持续一年或几年不等，对公司托宾Q值的影响是逐渐发生作用的，即R&D投入对公司绩效的影响具有滞后性。基于以上文献的回顾和分析，本文提出假设二。

假设二：R&D投入强度对托宾Q值的影响具有滞后性。

二、变量选择及模型设计

本文涉及的变量主要包括R&D投入强度（RDD）、托宾Q值（TQ），由于公司规模（SIZE）、现金实力（CASH）和资产负债率（ALR）影响托宾Q值，所以将它们作为控制变量以使研究结果更合理。RDD是通过本期R&D经费投入占本期营业收入的比重计算；TQ通过计算市场价值占期末资产总额的比重来表示。SIZE用期末资产总额的自然对数来表示。CASH通过计算净现金流量占年末资产总额的比重来表示。ALR通过计算期末负债总额占期末资产总额的比重来表示。

根据假设一和假设二，构建模型如下：

TQi，t=α+β1RDDi，t+β2SIZEi，t+β3CASHi，t+β4ALRi，t+εi（1）

TQi，t=α+β1RDDi，t-j+β2SIZEi，t+β3CASHi，t+β4ALRi，t+εi（2）

其中：RDDi，t为滞后变量，代表第i个公司在滞后j个年度中R&D投入强度；RDDi，t代表第i个公司在第t个会计年度的R&D投入强度；SIZEi，t代表第i个公司在第t个会计年度的公司规模；CASHi，t代表第i个公司在第t个会计年度的现金实力；ALRi，t代表第i个公司在第t个会计年度的资产负债率；TQi，t代表第i个公司在第t个会计年度的托宾Q值；i=1，2，3...I，i代表研究样本中第i个公司，其中共有I个公司；t=1，2，3，4，t代表第几个会计期间，共有4个时间阶段的样本观测值；j=1，2，3，j代表滞后时间，共有3个滞后期间；a，β1，β2，β3，β4代表回归系数；εi代表随机误差项。

三、公司R&D投入对托宾Q值的影响检验

截至2010年12月31日，我国深、沪两市共有1 380家制造业上市公司。从上市公司披露R&D投入的情况看，在2007—2010年连续四年都披露R&D投入的公司共有65家，其中深市33家，沪市32家。由于ST、*ST上市公司的特殊性，故将这些公司剔除。研究数据部分来源于国泰安数据库“CSMAR年报财务数据库”、“CSMAR上市公司财务指标分析数据库”，部分手工收集于巨潮资讯网发布的上市公司的财务报表附注。具体分析如下：

从表1可以看出，2007—2009年的P值都小于0.05，说明R&D投入强度对当年的托宾Q值产生影响。由于2007—2009年的相关系数都大于0.5，说明R&D投入强度与当年托宾Q值产生正向相关性。

从表2可以看出，2008—2010年这三年的P值均小于0.05，说明R&D投入强度对托宾Q值的影响具有滞后性。即2007年的R&D投入对2008年、2009年和2010年的托宾Q值具有滞后影响；2008的R&D投入对2009年和2010年的托宾Q值具有滞后影响；2009年的R&D投入对2010年的托宾Q值具有滞后影响。

从表2还可以看出，2008—2010年这三年的相关系数均大于0.5。2007年的R&D投入对托宾Q值的滞后影响是先大后小，相关系数由对2008年托宾Q值的滞后影响相关系数0.554，降低到2009年和2010年的0.531和0.519。2008年的R&D投入对托宾Q值的滞后影响也是先大后小，相关系数由2009年的0.532降到2010年的0.518。

根据以上分析，假设一R&D投入强度与托宾Q值呈正向相关关系，以及假设二R&D投入强度对托宾Q值的影响具有滞后性都分别得到验证。

四、结论

综合以上分析，R&D投入强度对托宾Q值具有影响，同时研究还表明R&D投入分别对投入三年后、投入两年后和投入一年后的托宾Q值具有滞后影响。鉴于此，上市公司应加大R&D投入的力度，同时将R&D投入在财务上进行合理规划，充分利用R&D投入的抵税作用及对公司绩效增长所起的积极作用。

【参考文献】

[1] Hirschey.M and J.Weygandt. Amortization policy for advertising and research development expenditures[J].Journal of Accounting Research，1985（13）.

[2] 梁莱歆，张焕凤.高科技上市公司R&D投入绩效的实证研究[J].中南大学学报，2005（4）：232-236.

[3] 朱卫平，伦蕊.高新技术企业科技投入与绩效相关性的实证分析[J].技术管理研究，2004（5）.

[4] 邱冬阳.上市公司科技、R&D投入与业绩的实证研究[D].重庆大学硕士学位论文，2002.

[5] 何玮.我国大中型工业企业研究与开发费用支出对产出的影响——1999—2000年大中型工业企业数据的实证分析[J].经济科学，2003（3）：5-11.

[6] 陈志勇.中小企业研发投入与公司业绩相关性的研究——基于中小企业板的研究[D].北京化工大学硕士学位论文，2006.