剥夺型公司治理生态问题研究

许晓军 刘涛 王沁

［摘 要］大股东剥夺小股东利益属于剥夺型公司治理问题。按照传统做法,由于监管成本过高以及“搭便车”原因,小股东会应用“华尔街准则”,采用“用脚投票”方法避免大股东的剥夺。但是,这样不利于公司治理的长期发展和小股东利益的实现。在公司内部结构和外部治理机制“软弱”的情况下,可以引入机构投资者,改善公司治理生态,维护小股东的利益,实现公司长期稳定发展,有利于国家资本市场和整体经济的稳定，本文对此进行了深入研究。

［关键词］公司治理；生态；剥夺；机构投资者

［中图分类号］F832［文献标识码］A［文章编号］1005-6432（2012）32-0034-03

1 引 言

“公司”(company)由拉丁文com(共同)和panis(面包)组成,两者连接起来,意即分享面包的人。“治理”(governance)一词来自拉丁文“gubernare”,含有“统治”(rule)、“操控”(steer)的意思。将两者含义结合起来,公司治理即分享面包的人共同操控、管理公司。但是,由于分享面包的人有很多,其中也包括一些代理人(经理),所以在公司经营过程中,就会出现一些问题。如股东与代理人利益不一致问题,即代理型公司治理问题；或者大股东剥夺小股东利益,即剥夺型公司治理问题,公司股权相对集中于少数股东之手,公司内部的利益均衡主要表现为大股东和中小股东的利益冲突与协调,不表现为公司经理层与股东和董事会之间的利益对立与控制权争夺。当前,现有文献主要运用博弈论来研究代理型公司治理问题(张维迎,2004),或者运用经济学方法研究公司治理边界问题(李维安,2003),或者运用统计学方法对上市公司治理水平差异进行研究(南开大学公司治理研究中心课题组,2008)。同时,现在关于剥夺型公司治理问题的研究文献也不少,有的从案例的角度进行解读(宁向东,2005)；有的运用博弈论对大股东剥削小股东的利益进行分析(段亚林,2001)；有的引入机构投资者对小股东的保护进行探讨(傅强,2010)。但是,这些研究都普遍忽略了公司治理的生态问题,即只是从公司治理的局部(只考虑内部治理或者外部治理)进行讨论,没有从全局(既考虑内部治理,又考虑外部治理)进行思考。因此,笔者将剥夺型公司治理问题作为研究的切入点,以公司治理生态为基础,从机构投资者角度探讨如何协调剥夺型公司治理相关问题。

2 小股东监管大股东模型分析

对于某些公司,所存在的是代理型公司治理问题；而对于另外一些公司,则存在剥夺型公司治理问题。当然,现实中更多的是两类问题兼而有之的公司。关于剥夺型公司治理问题,主要是在1997年亚洲金融危机之后,这个问题才引起较多研究者的注意,研究工作才逐渐深入。剥夺型公司治理问题的出现是由于控制性股东的存在,控制性股东可以利用手中较高的控制权从上市公司转移利润到自己手里,这损害了小股东的利益。但是,小股东可以在资本市场上“用脚投票”来避免这种剥夺。下面运用模型来对小股东“用脚投票”行为进行分析。为了研究方便,我们先来作一些假设,如下[注：段亚林.论大股东股权滥用及实例［M］.北京：经济管理出版社，2001.]。

自然,这个上市公司所有的小股东都会这样想,同时也会这样做。结果,正如大家所猜想的那样,大股东可以肆无忌惮的剥夺所有小股东的利益。当这种情况发生时,小股东会选择无奈但有效的方式来对抗——“用脚投票”。那么,有没有可以破解这个问题的方法呢？有,就是引入机构投资者。

3 机构投资者对剥夺型公司治理生态影响分析

从上面的小股东监管大股东的模型分析来看,此时的公司治理生态有很多不足,以至于导致公司治理生态无法维持的尴尬境遇。要想改变这种脆弱的公司治理生态现状,我们可以引入机构投资者。机构投资者主要指证券投资基金、养老保险基金、商业保险公司、投资信托公司和证券投资公司等法人投资主体。伴随着证券市场的发展,机构投资者在股票投资中的比例逐渐上升,机构投资者对证券市场和上市公司的影响逐步扩大。机构投资者积极参与证券市场和上市公司的管理,在一定程度上改变了“华尔街准则”,即小股东“用脚投票”机制。引入机构投资者,我们可以将公司治理生态表示（见图2）。

由图2可以看出,当没有引入机构投资者时,小股东很容易受到大股东剥夺利益,很难实现上市公司价值最大,自然也无法实现小股东效用最大。当引入机构投资者时(图2左边虚线部分),小股东委托机构投资者进行投资,机构投资者有更多的精力和专业人才来监督大股东,避免了大股东剥夺小股东利益。这样既可以有利于实现公司价值最大,又可以满足小股东效用最大。由此,我们可以看出,引入机构投资者的公司治理生态更加合理,更加有利于公司的发展和小股东的利益[注：引入机构投资者,小股东可以将所有收入用于消费私人物品,不用于对大股东的监管,即小股东的预算约束线变为纵轴上方某一点,高于不引入机构投资者时截距。]。同时,引入机构投资者,小股东也可以避免采取“用脚投票”的消极方法,让小股东更加关心公司的长期发展,主动参与公司的业务,有利于公司筹资和治理。从经济学角度来看,引入机构投资者更加节省资源,更加有利于资源的利用,实现了一个帕累托改进。

4 结 论

公司治理问题包括代理型公司治理问题和剥夺型公司治理问题,本文以公司治理生态为基础,从机构投资者视角,关注于剥夺型公司治理问题。小股东如果实现效用最大,必须满足消费私人物品和监管大股东的边际效用之比等于私人物品价格和监管大股东成本之比。但是,小股东不能达到这个条件。由于小股东的股权分散,小股东集体行动对大股东滥用股权的行为进行监督的成本太高,因此,小股东在与大股东抗衡的利益博弈中困难重重。如果一国证券法律法规不严格,大股东可以轻易的利用法律漏洞来行使滥用股权的行为。对大股东滥用股权监管的传统方式有两种：一种是来自公司内部的监管,即小股东利用董事会、监事会等内部机构对大股东的滥用股权行为提出异议予以反对；另一种是来自公司外部的监管,即证券监管机构包括证监会、证券交易所、中介机构、媒体等对大股东滥用股权予以监管。但是这两种方法不够现实,不具有可操作性。这两种方法往往造成小股东应用“华尔街准则”,采用“用脚投票”方法避免大股东的剥夺。这造成更加严重的后果是投机频繁,经济虚假繁荣,不利于经济长期发展。更加有效的方法是通过机构投资者,改善上市公司治理生态,维护小股东利益。

参考文献:

［1］朱羿锟.公司控制权配置论［M］. 北京：经济管理出版社，2001.

［2］于东智.公司治理［M］. 北京：中国人民大学出版社，2005.

［3］张维迎.企业的企业家——契约理论［M］. 上海三联书店,上海：上海人民出版社，2004.

［4］李维安.现代公司治理研究［M］. 北京：中国人民大学出版社，2003.

［5］南开大学公司治理研究中心课题组.为什么上市公司的治理水平存在差异？［J］. 南开学报(哲学社会科学版)，2008(6)：34-44.

［6］ 宁向东.公司治理理论［M］. 北京：中国发展出版社，2005.

［7］ 段亚林.论大股东股权滥用及实例［M］. 北京：经济管理出版社，2001.

［8］ 傅强.机构投资者对上市公司治理的影响［J］. 商业研究，2010(2)：169-173.

［9］ 钱露.机构投资者参与公司治理的决策研究［J］. 中央财经大学学报，2010（4)：48-52.

［基金项目］辽宁省社科联辽宁经济社会发展立项课题(项目编号：2012lslktglx-06)。

［作者简介］许晓军(1978—),男,辽宁葫芦岛人,沈阳工业大学工程学院讲师,硕士。研究方向：国际贸易理论与政策；刘涛(1980—),女,沈阳工业大学工程学院教师,讲师,硕士。研究方向：公司治理和财务管理；王沁(1977—),女,沈阳工业大学工程学院教师,讲师,硕士。研究方向：公司治理和财务管理。