四大资产管理公司转型或功亏一篑

林石 张晓水

2009年，四大资产管理公司十年大限到期，生存还是死亡，当时是它们的问题。现如今，四大资产管理公司俨然成了暴利行业。仅今年上半年，四大资产管理公司利润就达110亿元，它们的这个赢利水平也开始步被人们诟病为“暴利”的商业银行的后尘。

然而，就像人们不看好商业银行的未来一样，业内人士同样认为资产管理公司的赢利不可持续。资产管理公司赢利的来源主要是中国4万亿元的刺激政策所引发的企业融资饥渴症。随着大规模基础设施投资建设的止步，中国宏观经济的进一步下滑，四大资产管理公司的业务很可能遭遇瓶颈。

资产管理公司商业化转型后，在混业经营的政策庇护之下，激进的经营风格已经埋下了隐患，一旦遇上宏观经济的持续下滑，流动性持续收紧，金融控股公司模式将经受较大的风险考验。

一位金融业资深人士这样评价近几年资产管理公司的转型，他说，资产管理公司利润翻番的根源不过就是利用了央企的特殊地位、垄断性的金融资源牌照而已，其实际的市场经营能力与其赢利水平无法匹配。

信达地产困局

7月29日晚，央企信达地产（600657）发布公告称，7月27日，公司以8.93亿元夺得上海松江区一宗住宅地块，溢价率为40%，折合楼面价7022元/平方米。公告显示，当天信达地产全资子公司上海信达银泰置业有限公司、上海信达立人投资管理有限公司组成联合体，通过现场竞买方式取得上海市松江区“国际生态商务区”15-2地块，最终成交总价为89300万元。

国际生态商务区15-2号地块是今年上海松江区推出的首块宅地。共有27家企业领取竞买申请书，其中9家提交了竞买申请，并最终参与了现场竞拍，其中便包括万科、金地、朗诗、农工商在内的众多知名房企。

在高价拿地的同时，信达地产的业绩却正在大幅下滑。2012年第一季度信达地产的净利润872万元，而2011年这个数字是5.6亿元，净利润增长率是－90%；净资产收益率是0.14%，而去年年末这个数字是9.14%；净利润的现金含量是－5280万元，而2009 年年末这个数字是299万元。

以上业绩在房地产行业整体遭遇寒冬的形势下，没有出乎人们的预料，不过信达地产最让人担心的还是其公司内部的管理。

不久前，信达地产投资者关系处的王先生离职。

他在离职前，向记者分析道，目前信达地产主要面临着三大困境：一是信达地产后于项目公司出现；二是项目公司在当地根深蒂固，各自为战；三是这是一家“强地方、弱总部”的企业。“由于信达地产的大部分资产属于承接自建设银行的不良地产资产，使得其项目布局凌乱，而不像一般专业开发商那样有条不紊地进行布局和积累，并且在项目规模上大小不一，感觉是在糊涂的发展。”

由于国家调控房地产，财政部注资无望，而总公司过于保守稳健的风格，造成信达地产拿地也不够积极。“2010年6月到2011年6月，仅新增了一块土地。截至2011年12月31日，公司土地储备规划建筑面积约340.55万平方米，这在二线房企阵营中优势并不算大。”王先生说。

另一个问题是，信达地产重组后遗症频频再现。2009年消化和清理资产后，信达地产在2010年进入了内部调整年。公司积极向万科、金地等公司学习标准化和信息化建设，加强集团管控，同时大力加强成本控制和城市与产品研究等。“但我们本身的背景比较复杂，转型要面对机构转型、业务转型、人员转型和思想转型等繁重又不可逾越的工作，还要面对剩余的资产处置难题，加上自身缺乏商业化经验，可以说困难重重。”王先生表示这些遗留问题让信达地产步伐过慢。

“市场化意识不强，战略过于保守，土地储备并不充沛，所以我们很少关注信达地产。”7月16日，招商证券一位分析师在接受《新财经》杂志采访时表示。

“信达地产不仅是一个样本，也是四大资产管理公司面临困境的缩影，包括人才与机制等方面的困境，可以说四大资产管理公司正处于寻找自己未来命运的过程之中。”信达银泰一位董事向《新财经》透露的这些问题表面上是看不出来的，而是潜在的危机。

华融信托“烽火”

从今年4月开始的江西赛维LDK公司债务危机把华融国际信托有限公司（以下简称“华融信托”）推上了火山口。

7月12日，江西省新余市人大常委会网站上披露，该市第八届人大常委会第七次会议审议通过市人民政府一份议案，将江西赛维LDK公司向华融信托偿还信托贷款的缺口资金纳入同期年度市人民政府财政预算。

民营企业的亏损由政府埋单，这种做法在全国舆论界掀起了一场大讨论。反对者认为，一个民营企业的亏损由全体纳税人买单是不公平的，政府没有权力随便动用纳税人的钱，况且地方政府由于卖地收入锐减，宏观经济下行导致财政收入增速放缓，其资金链已经拉得非常紧。

但最终政府还是掏钱替赛维归还了华融信托的这笔信托资金，来自华融信托的5亿元借款于今年6月28日到期，这次还款依然是赛维借新还旧。华融信托的条件是新余市人民政府出具经市人大常委会会议审议通过的、将该贷款还款计划列入财政预算的相关文件，在赛维公司偿还本次信托贷款出现资金缺口的情况下，将资金缺口纳入年度财政预算，由市人民政府在财政预算内安排资金代为归还。

自此，华融信托算是躲过了一劫，但是信托公司经营的风险在这个事件中暴露无遗。

信托行业在此轮4万亿元刺激政策中得到了大发展，尤其是对房地产的严厉调控政策导致房地产很难从银行得到资金，于是给房地产公司融资就成了信托公司的最大业务来源。另外，商业银行为了扩大中间业务，取得资金，大规模通过信托公司发行理财产品，这也是近几年信托公司的一个赚钱来源。从2006年的3500亿元到2012年一季度的5.3万亿元，仅仅5年多的时间，信托业管理的资产规模增幅超过10倍。仿佛一夜之间，信托业成了众人羡慕的行业。

但是，信托业的迅猛扩张，其中酝酿的风险已经开始暴露。

今年6月，中诚信托30亿元的矿产信托—中诚信托“诚至金开1号集合信托计划”出现兑付风险。该款信托计划成立于去年2月1日，募集规模达到了30.3亿元，其认购起点为300万元，存续期达3年，预期年化收益率为9.5%～11%，募集资金的目的是对山西振富能源集团有限公司进行股权投资。这个信托产品的风险不仅在于振富能源集团王平彦有着巨额的民间负债，而且在于信托产品对应的资产所属采矿权尚有较大争议。因此中城信托深陷兑付漩涡。

信托公司的风险给四大资产管理公司也敲响了警钟，除了信达之外，其他三家都拥有信托公司，其业务近几年也发展很快，因此有理由认为资产管理公司下属信托业务的风险也不容小觑。

超常规发展

成立于1999年的四大资产管理公司，是以央行再贷款和定向发行金融债的方式，对口承接了工、农、中、建四大国有银行的巨额不良资产，总计接收了1.4万亿元不良资产。四家资产管理公司从央行获得6041亿元再贷款，又对四大国有银行及国家开发银行共发行8110亿元金融债券，由财政部担保，期限均为10年。

2004年，为配合国有银行股改上市，在第二次大规模不良资产处置时，央行向资产管理公司再次提供了为期5年的6195亿元再贷款，用于收购中、工、建、交等银行的可疑类贷款，并明确要按实际中标价格偿还本息，超过部分由央行停息挂账。这部分再贷款的归还已延期至2012年。

2010年7月，中国信达资产管理股份有限公司正式在京挂牌成立，标志着我国金融资产管理公司商业化转型试点正式启动。同时，财政部成为100%持股的唯一股东。

信达公司复制工行财务重组的模式，与财政部共设“共管账户”，将信达历史上形成的2000多亿元巨额挂账损失剥离至此账户，存续时间初定为10年。

信达公司董事长田国立还表示，信达将适时引入战略投资者，择机在境内外整体上市。在此之前，建设银行高层就曾经在公开场合向信达抛出“橄榄枝”，表达过入股信达的兴趣。

信达的这个转型路径正在被华融复制，其他两家资产管理公司也将参考以上路径。

华融资产管理公司董事长赖晓明介绍资产管理公司经验时提到了两点，一是大客户战略，二是金融控股集团战略。他说，2011年一年他飞了33.8万公里，每个办事处主任都是首席营销官，到处找米下锅。

作为以前中国人民银行的官员，赖晓明利用人行和银监会的人脉资源，增加大型客户，跟17个省签订了战略合作协议。华融的客户有五大类：各级政府、央企、金融机构、中小企业、境外机构等。

而在金融控股集团战略方面，他说，华融已经组建了6个公司，包括华融湘江银行、华融渝富资产管理、华融期货、华融地产、华融证券和华融信托。

他认为，资产管理公司做金融控股集团的一个优势是多牌照，以资产管理公司为主导，比较独特，优势是可以更贴近市场，打业务组合牌。但是目前的问题是没有上位法，也就是《金融控股公司法》，全而不大，小而不强，管而不矩，各个子公司都有不同的金融监管机构，这容易形成政出多门，让子公司无所适从。

警惕金控转型

如何商业化转型，四大资产管理公司不约而同选择了金融控股集团模式。然而，很少有人思考金融控股集团模式可能带来的风险。

早在“十年大限”到来之前，四大资产管理公司就通过一系列收购，将其触角涉及证券、银行、信托、金融租赁、基金等诸多领域。这些金灿灿的牌照，已经成为它们主要的利润来源。四大资产管理公司的高管曾多次公开表示，它们转型的方向就是金融控股集团。

2011年12月，财政部金融司下发《关于金融资产管理公司商业化转型有关问题的通知》(财金【2011】173号文)，对资产管理公司整体发展方向、业务范围、公司治理结构和风险管控作出明确规定。此后，四家资产管理公司开始获得保险、基金、投行、期货、信托、金融租赁等牌照，几乎所有金融业态都有涉及，走上了混业经营的道路。

然而，决策层对现阶段推进金融混业经营态度比较谨慎，意见尚不统一，有些人更希望看到资产管理公司做大做强一项特色业务，而不是面面俱到。但是四家资产管理公司恰恰提出的是探索金融业综合经营的长远诉求，并以此为转型的最终出路。尽管这并不是成熟资本市场中不良资产管理公司主流的退出方式，但这还是被部分业界人士视为一种有益的尝试。中国信达董事长侯建杭表示：“资产管理公司规模适中，风险可控，选取其作为金融业综合经营的突破口是可行的。”

监管层对于资产管理公司金融控股模式的意见尚不统一，其担心的主要问题是在一个金融市场尚在初级阶段的欠发达经济体中，金融控股公司模式具有很大风险。

而对于金融企业来说，资本金是为了抵御风险，也是监管机构监管金融机构的重要指标，资本金不实将酝酿巨大风险。

中国的金融企业都热衷于金融控股集团的模式，主要原因是协同效应带来的经济效益，每个子公司都拥有统一的信息平台、统一的客户服务中心、统一的销售渠道。但是，一旦某个机构内部发生危机或者破产，将可能向其他子公司和母公司扩散，并有可能被放大。因此，在混业经营的模式下，系统性风险很难防范。

金融控股集团内部复杂的控股关系和资金往来，比如，交叉持股、集团内公司间相互交易、贷款或其他担保承诺、集团成员间资产买卖行为等交易行为，极易酿成风险并危及集团生存和整个金融市场。

对于以上风险，正在热衷于金融控股集团的资产管理公司还没来得及采取措施进行防范，而监管层也让资产管理公司以“试点”的心态对待金融控股模式的风险。

“资产管理公司支付利息、偿还再贷款及金融债本金等能力应该是有的，但现在的困境是商业化面临的难题。我们现在有两个财务报表，一个是关于政策性业务的财务报表，一个是关于商业化业务的财务报表，外面的战略投资者一看到政策性业务的财务报表，都不敢进去了。”信达内部人士对《新财经》杂志诉说这些年战略投资者迟迟没有引进来的根本原因。